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　　5月(yuè)11日，统(tǒng)计局(jú)公(gōng)布4月物价(jià)数(shù)据：CPI同比上(shàng)涨(zhǎng)0.1％，预期0.4％，前值0.7％；PPI同比下降3.6％，预期降3.3％，前值降2.5％。

　　CPI低位(wèi)并非通缩(suō)，内(nèi)部结(jié)构分化、与终端需求(qiú)相(xiāng)关的服(fú)务业延续涨(zhǎng)价

　　物(wù)价作为经(jīng)济表现的滞后(hòu)指标，在经济复(fù)苏(sū)早期(qī)多表现相对低迷、实属常态。传(chuán)统周期(qī)下，经(jīng)济的周(zhōu)期(qī)性波动，主要由需求端驱(qū)动(dòng)，物价作(zuò)为经济(jì)的滞(zhì)后(hòu)指标，表现出明显的周(zhōu)期性波(bō)动。经验显示，CPI等物价(jià)指标，与经济(jì)走势大体(tǐ)类似，一般(bān)滞(zhì)后经济表现2个(gè)季度左右；经济复苏早(zǎo)期(qī)，CPI同(tóng)比表现一度(dù)相对低迷，例如，2015年初、2017年初CPI同比在1％以下的低位徘徊。

　　当前CPI低位(wèi)、主要缘(yuán)于供(gōng)给端(duān)影(yǐng)响和外(wài)需拖(tuō)累(lèi)部分商品价格回落等(děng)。年初以来(lái)，CPI同(tóng)比持续回落至4月的0.1％，拖累主(zhǔ)要(yào)来(lái)自于食品和非(fēi)食品中的商品、不完全由(yóu)需求(qiú)主导。其中，猪肉、鲜菜供给充(chōng)足(zú)，价格回落成为拖累(lèi)食品(pǐn)同(tóng)比自年初的6.2％回落至4月的(de)0.4％；非(fēi)食品中(zhōng)，原油(yóu)等国(guó)际定价(jià)的大宗商(shāng)品(pǐn)价(jià)格回落，带动交(jiāo)通工具用燃(rán)料等分(fēn)项环(huán)比延续低于季节性，部分耐(nài)用品价(jià)格(gé)回落(luò)也有(yǒu)拖(tuō)累、与相关(guān)原材料成本压力缓解等有关。

　　需求修复较早的领域、线下消(xiāo)费相关的商(shāng)品和(hé)服务，在价(jià)格上已有连续体(tǐ)现。终(zhōng)端需(xū)求回暖在4月CPI中进一步(bù)凸显，其中，CPI服务(wù)同比、CPI其他商品服务同比自年初以来明显回(huí)升、分别至4月的3.5％和1％。终端需求回暖带(dài)动部分中上(shàng)游行业涨价，在(zài)PPI中亦有体(tǐ)现，例如，文教娱制(zhì)造(zào)业价格环比上(shàng)涨0.9％。

　　重申观点：CPI或已(yǐ)见底，后续或逐步回升。线下消费(fèi)活动持续改善等(děng)或带动内生动能逐步(bù)增强，对价(jià)格的支(zhī)撑仍(réng)在逐步显现。叠加基数(shù)贡献(xiàn)、及(jí)部分商品价格(gé)回落拖(tuō)累(lèi)逐步放缓等，CPI或于4月见底回升。

　　常规(guī)跟踪：CPI涨幅回落，生产资料(liào)拖(tuō)累(lèi)PPI低预期、原(yuán)油链等拖累延续

　　CPI涨幅明显回(huí)落、主因基数拖累明(míng)显。4月，CPI同比涨幅回(huí)落(luò)0.6个百分点至(zhì)0.1％、低于预期的0.4％，其中，翘尾因素较(jiào)上(shàng)月回落0.4个百(bǎi)分(fēn)点至0.4％；环比降幅(fú)收窄(zhǎi)0.2个百分(fēn)点(diǎn)至-0.1％；核(hé)心CPI同比(bǐ)持平于(yú)0.7％。分(fēn)项环(huán)比中(zhōng)，食品环比(bǐ)降幅(fú)收窄(zhǎi)0.4个百分点至(zhì)-1％，非食品环比由平转涨至0.1％。

　　细分(fēn)项中，鲜(xiān)菜环比拖(tuō)累明(míng)显(xiǎn)，猪肉环(huán)比(bǐ)降幅收窄，文教娱等服务(wù)项涨价延续。食品(pǐn)环比中，鲜菜(cài)和鲜果大量上(shàng)市，价格分别(bié)下(xià)降6.1％和0.7％；生猪产能(néng)充(chōng)足，叠加消(xiāo)费淡季影(yǐng)响，猪肉(ròu)价格下降3.8％、降幅收窄0.4个百分点。非(fēi)食品环比中，原(yuán)油价格回落拖累CPI交通通(tōng)信项环比延续低位、-0.4％，文教(jiào)娱、其他商品服务环(huán)比(bǐ)明显上(shàng)涨，分(fēn)别较上月变动0.6和0.2个(gè)百分点至0.5％和(hé)1％。

　　PPI回落主因生产资料(liào)拖累(lèi)，生活资料韧(rèn)性延(yán)续。4月，PPI同比降(jiàng)幅扩大1.1个(gè)百分点至-3.6％，环比由(yóu)平转降至-0.5％。大类(lèi)环比中，生产(chǎn)资(zī)料(liào)由平转降(jiàng)至-0.6％，采掘拖累明(míng)显(xiǎn)、原材料和(hé)加工工业亦有走弱；生活资料环(huán)比走(zǒu)平、上月为(wèi)-0.3％，除(chú)食品外环比延(yán)续回(huí)落外(wài)，衣着、一般日(rì)用品环(huán)比(bǐ)由负转正，耐用消费品降(jiàng)幅收(shōu)窄(zhǎi)。

　　分行业来看，原(yuán)油等上游原材料链条相关价格(gé)回落，与线(xiàn)下消费相关的(de)中(zhōng)下游行业(yè)价格回升。4月，多数行业环比价格回落(luò)、上游(yóu)原材料链(liàn)条(tiáo)尤(yóu)其明显。煤(méi)炭(tàn)开(kāi)采、石油(yóu)加(jiā)工、燃气供应环比延续(xù)回落、降幅均(jūn)在1.9个(gè)百分点以上(shàng)，汽车(chē)制造、通信制造等部分(fēn)中下(xià)游制造业(yè)价(jià)格(gé)有(yǒu)所(suǒ)回落，但文教娱制品(pǐn)等靠近终(zhōng)端制造业价格(gé)有所回升、环比上涨0.9％。

　　风险提示

　　1、猪价大幅反弹。

　　2、疫(yì)情反复(fù)。

　　证券研究报告：《通缩是个伪命题(tí)》

　　对外发布时(shí)间：2023年05月11日

　　报告发布机构：国金证券股份(fèn)有限公司(sī)

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