文丨(gǔn)明(míng)明 章立聪(cōng) 余(yú)经纬

　　跨季结束后资金利(lì)率自(zì)低位持续上行(xíng)，即(jí)便税(shuì)期结(jié)束，资金利率却仍未回落，反而进一步走高。我们(men)认为主(zhǔ)要是源于：①货币政策力度边际转弱；②税期(qī)走款叠(dié)加(jiā)4月(yuè)信贷(dài)投放情况较好(hǎo)，导致银行资(zī)金融出(chū)意愿与(yǔ)能力降(jiàng)低。③资金较为拥挤导致债市敏(mǐn)感(gǎn)度增加。考虑假期(qī)和月末(mò)因素，预计短期内，资金利率下行空间有限，波动幅度加(jiā)大，建议(yì)投资者关注资金面的边际变化，警惕流动性(xìng)大幅收紧(jǐn)对债市情绪以及头寸管理的影响。

　　▍近期资金利(lì)率持(chí)续(xù)上行。

　　跨季(jì)结束(shù)后资金利率自低位持续上行，4月18-19日税期缴(jiǎo)款，DR007围绕(rào)2.10％中枢运行，然而税期结束后却并未回落，4月21日冲高至2.27％，隔夜利率上(shàng)行幅度更(gèng)大。从隔夜利率角度观察，银行与非银机构间(jiān)流(liú)动性分(fēn)层现(xiàn)象弱(ruò)化；此外，隔夜利率与(yǔ)7天(tiān)利率的期(qī)限利差(chà)也明(míng)显压缩，DR001与DR007甚至已经倒挂。我们认为税期结束(shù)，资金不(bù)松，主要有(yǒu)以下几点(diǎn)原因：

　　▍其一，货币政策力度边(biān)际转弱。关于团结就是力量的名人素材事例，关于团结的名人素材事例有哪些>

　　稳健(jiàn)的货币政策坚持以(yǐ)我(wǒ)为(wèi)主、稳字当头，保持(chí)货币信贷合(hé)理增长，确保利率水(shuǐ)平合(hé)适，在追求经(jīng)济提振(zhèn)的同时(shí)，也注重防范市场过(guò)热带来的金融风险。在满足广(guǎng)义流动性供(gōng)需匹配的前提下，货(huò)币(bì)工(gōng)具(jù)力(lì)度可能会有所回摆(bǎi)。从央(yāng)行的具体操作(zuò)上来看，MLF小幅增量续做(zuò)，逆回购(gòu)投(tóu)放低量操作，结(jié)构性工具“有(yǒu)进有(yǒu)退”，均预示后续政策将更加“精(jīng)准有(yǒu)力”，流动性投放(fàng)趋于谨慎。

　　▍其(qí)二(èr)，税期(qī)走款叠加4月(yuè)信(xìn)贷(dài)投放情(qíng)况较好(hǎo)，导致银行资金融出(chū)意愿与能力(lì)降低。

　　4月(yuè)18到(dào)19日税期缴款，而(ér)4月(yuè)通常是缴税大月，因(yīn)此走款(kuǎn)可能对银行间流(liú)动(dòng)性带来(lái)了一(yī)定(dìng)的压(yā)力。此外，参考近期票据利率走(zǒu)势，预计信贷增速较一(yī)季度将会有所放缓，但4月(yuè)预计仍(réng)将保(bǎo)持同比多增的(de)态势。税期(qī)缴款叠加信贷投放，银行系统整体资金流出，因此向同(tóng)业(yè)融(róng)出的意(yì)愿和能(néng)力有所(suǒ)降低(dī)。

　　▍其三(sān)，资(zī)金较为拥挤(jǐ)可能会(huì)导致(zhì)债市脆弱性和敏感度增加，且投资者对(duì)于未来一(yī)个月资金利率上行(xíng)的担忧(yōu)增加(jiā)。

　　从质押式回购成交(jiāo)量和我们测算的杠杆率来看，虽然上周受资金收紧影(yǐng)响(xiǎng)，加(jiā)杠杆情绪有(yǒu)所降温，但(dàn)依然处(chù)于历史相对积极的水平，导(dǎo)致债(zhài)市敏(mǐn)感(gǎn)度增加。此外投资(zī)者对货币政策力度(dù)以及跨月资金面(miàn)情况仍存担忧，使得(dé)市场上(shàng)对于未(wèi)来一个月内资金价(jià)格上(shàng)行的预期(qī)更为强烈(liè)。

　　▍后市展望关于团结就是力量的名人素材事例，关于团结的名人素材事例有哪些：五一(yī)假期(qī)临近，回购资(zī)金的期限被动拉长，利率下行空间有限。

　　月末往(wǎng)往财政集中支出，向市场释放资金(jīn)；但跨月(yuè)前夕银行(xíng)资金(jīn)融(róng)出(chū)意愿一般(bān)较(jiào)低，预计资金波动幅(fú)度较大(dà)。对于债市(shì)而言，短期交(jiāo)易主线或延续政策(cè)与基本面(miàn)预期(qī)交易(yì)，预(yù)计利率以震(zhèn)荡走势为(wèi)主，建议投(tóu)资者关(guān)注资金面(miàn)的边际变(biàn)化，警(jǐng)惕流(liú)动性大幅收紧(jǐn)对债(zhài)市情绪以及头寸管理的影响(xiǎng)。

　　▍风险提示：

　　央行(xíng)货币政策不及(jí)预(yù)期；经济复(fù)苏节(jié)奏不及预(yù)期；银行间市(shì)场流动性(xìng)过快(kuài)收紧。

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