5月13日，年内首只央企主题ETF——华泰柏瑞中证央企红利ETF发布公告称，其累计(jì)有(yǒu)效认购申请份额(é)总额(é)超(chāo)过20亿份(fèn)发(fā)行上限，将启(qǐ)动(dòng)比例配售。这则小公告体现(xiàn)出市(shì)场对这(zhè)一(yī)“中特估”主题(tí)的追捧力度。

　　实(shí)际上，近期围(wéi)绕着(zhe)“中特估”的行情(qíng)，市(shì)场关注度非(fēi)常高(gāo)，5月(yuè)15日首批(pī)3只央(yāng)企回(huí)报(bào)ETF发(fā)行，更成为这一(yī)波“中特估(gū)”行情(qíng)的(de)催化剂。实(shí)际上(shàng)，早(zǎo)在去年底(dǐ)及(jí)今(jīn)年(nián)一(yī)季度，一些基(jī)金经理开始调仓换(huàn)股“中(zhōng)特估概念”。

　　目前“中特估”资金面、情绪面、估值方式(shì)等问题成(c鸭绒被好还是鹅绒被好，鹅绒被最大的缺点héng)为市场关注焦(jiāo)点(diǎn)，中国基金报采访(fǎng)多(duō)位投研人士(shì)，解析(xī)“中特估”这些焦点问题(tí)。

　　央企主题ETF密集上报发行

　　行情催化(huà)剂？

　　市场对“中特估”主题积(jī)极(jí)追捧。不仅华泰柏瑞中(zhōng)证(zhèng)央企红(hóng)利ETF罕见出现(xiàn)启动“比例配(pèi)售”情况，今年场(chǎng)内多只“中字头”ETF也持续“吸金(jīn)”，15只央(yāng)企、国企ETF合(hé)计(jì)“吸金”38.56亿(yì)元(yuán)。

　　同时，后(hòu)续有多只国央企(qǐ)主(zhǔ)题基金发(fā)行(xíng)，市场(chǎng)对此(cǐ)充(chōng)满(mǎn)期(qī)待，如5月15日就(jiù)有3只央企(qǐ)回报(bào)ETF，后续跟(gēn)踪央企科技引领、央企现代能源(yuán)等ETF也(yě)将获批发行，更有扎(zhā)堆(duī)上报的央国企基金在排队入市(shì)。

　　这些(xiē)或成为这一波“中(zhōng)特(tè)估”行情的催化剂。

　　融(róng)通红利机会基金经理(lǐ)何龙表示，央(yāng)企(qǐ)ETF发行在情绪上是构成(chéng)催(cuī)化因素的，近期银行股(gǔ)大涨的一个催化因素就(jiù)是积极(jí)推介(jiè)相(xiāng)关央企(qǐ)ETF的(de)发(fā)行。

　　“随着央企(qǐ)ETF的(de)发行，和诸多主(zhǔ)题基金(jīn)的(de)申报发行，我认为(wèi)确实会成为引爆行情的催化剂，基本面、资金面、政策(cè)面(miàn)都在(zài)向好，下(xià)半(bàn)年，中特估有可能独领风骚。”万(wàn)家基金(jīn)章恒更是表示。

　　同样，博时基(jī)金指(zhǐ)数与量化投(tóu)资部(bù)基金经(jīng)理杨振建就表示，近(jìn)期密集申报(bào)的国央企主题(tí)基金主要涉及(jí)“股东回报”、“科(kē)技引领”、“现代能源”几大(dà)主题鸭绒被好还是鹅绒被好，鹅绒被最大的缺点，这(zhè)样的布(bù)局可以更好支持(chí)央国企的估值重塑。

　　“央企(qǐ)ETF的发行将成(chéng)为行情进一步(bù)上(shàng)涨的催化剂。去(qù)年以来(lái)公募基(jī)金发(fā)行整体平淡，近(jìn)期多(duō)只国央企主题(tí)基金申报和发(fā)行，行情火热下将为(wèi)市场带来增(zēng)量资金，有望推动(dòng)进一(yī)步上(shàng)涨。”杨振(zhèn)建进一(yī)步(bù)表示。

　　此外，银华基金ETF业务总监王(wáng)帅认为，公募基(jī)金积极(jí)布局(jú)央(yāng)国(guó)企主题基金，一方面是(shì)因为(wèi)新一轮深化(huà)国企(qǐ)改(gǎi)革的大幕将拉(lā)开，叠加(jiā)“中特估”概念，央(yāng)国企上市公(gōng)司的投资价值凸显，该(gāi)主题(tí)的基金将(jiāng)为投资者(zhě)提供更丰(fēng)富的工(gōng)具以参与到央国企投资(zī)。另一方面是落实公募基金(jīn)行(xíng)业(yè)高质(zhì)量发展的要求(qiú)，引(yǐn)导更多资(zī)金参与央国企(qǐ)改革，更好发(fā)挥公募基金(jīn)服务资(zī)本市场改革、服(fú)务(wù)实体经济和国家战略的作用。

　　王(wáng)帅表示，未来央(yāng)企(qǐ)ETF的发行(xíng)将(jiāng)为央(yāng)企(qǐ)相关标的和板块带来增量资金，提升交易活(huó)跃度，有望成(chéng)为中特估行情(qíng)的催化剂(jì)。

　　存(cún)量(liàng)市场中变赛道

　　积(jī)极(jí)调仓换股？

　　2023年以来，市场结构性行情明显，中特估和人工智能成为两大明显的主线，而新能源等前期热门赛道(dào)股冷(lěng)却，在此背景下，一些基金经理(lǐ)开(kāi)始调(diào)仓换股“中特估概(gài)念”。

　　万家基金基金经(jīng)理章恒直言，自己目前重点关注三大行业，火电(diàn)、券(quàn)商、军工，这(zhè)三大行业(yè)主要是央企(qǐ)或(huò)地方(fāng)国资(zī)所在的行业，民(mín)营企(qǐ)业(yè)占比较少。

　　“首先是基于行业本身基本面在今年会有(yǒu)重大的向上变化(huà)的机(jī)会(huì)，比如火电，会受益于(yú)煤炭价格(gé)的(de)下跌，扭(niǔ)亏(kuī)为盈；券商，会(huì)受益(yì)于(yú)今年市(shì)场成交量的放大(dà)，盈利大幅增长等。同时，随着国(guó)有企业(yè)改革的推进，大概率这些企业会(huì)进入一(yī)个提质增(zēng)效、释放业(yè)绩(jì)的(de)过程。”章恒表示(shì)，中(zhōng)特估是过去5年10年(nián)改革(gé)的(de)成果，是非(fēi)常基本面(miàn)的，和他过去1至2年(nián)研究投资思路也(yě)非常吻合(hé)，为在下半年(nián)抓住这波(bō)中特(tè)估的投资(zī)机会(huì)做好了准(zhǔn)备。

　　“去年年底已开始重视(shì)中特估的投(tóu)资机(jī)会(huì)，判断中特(tè)估的机会未(wèi)来三年分(fēn)两个阶(jiē)段。”融(róng)通(tōng)红(hóng)利机会基金经理何龙表(biǎo)示，第一阶(jiē)段也就是(shì)今年以数字经(jīng)济和(hé)“一带一路”的(de)主(zhǔ)题普(pǔ)涨性(xìng)机会为主(zhǔ)，包括(kuò)低(dī)于1倍PB、分红收益率极(jí)高(gāo)的品种，将会迎来普(pǔ)涨性的机会(huì)。第二阶(jiē)段是未来两年(nián)，在主(zhǔ)题性机会消散以后，基于顶(dǐng)层设计对国央经营管理价值导(dǎo)向变化，我们判断(duàn)经营(yíng)成果随(suí)之改变是(shì)一个慢变量，会在(zài)未来两年体(tǐ)现(xiàn)在每一(yī)个央国企的报表中。

　　何龙强调，目前在挖掘公(gōng)司经营(yíng)层面可能发(fā)生(shēng)显著正向(xiàng)变化的个(gè)股提前进行布(bù)局(jú)，比如医药和消(xiāo)费等行业(yè)。

　　其实一季报(bào)已经显露(lù)出不少基金在行动。国(guó)金证券研究所数据显示，偏股主动型基(jī)金2022年年报(bào)前十大重仓股股票池中(zhōng)，“中(zhōng)特估(gū)”概念占偏股主动型(xíng)基金持有股票市值比(bǐ)例仅(jǐn)有1.18％。而2023年一季报披露的持仓中，“中特(tè)估”概念(niàn)占(zhàn)偏股主(zhǔ)动(dòng)型基金持有股(gǔ)票市值(zhí)比例提(tí)高到4.19％。

　　“中(zhōng)特估”概(gài)念(niàn)股(gǔ)在偏股主动型基金的(de)持仓中，占比(bǐ)明显提高。上述数据显示，根据偏(piān)股主(zhǔ)动型(xíng)基金2022年报及2023年一季报十(shí)大重(zhòng)仓(cāng)股(gǔ)的数据，剔(tī)除个股涨跌影响，估计了各基(jī)金(jīn)主动加(jiā)仓“中特估”概念股的市值占2022年末(mò)股票总市值比例，一季度超过30％的偏股主动型基金(jīn)主动加仓了(le)“中特估(gū)”概(gài)念股，198只(zhǐ)基金在2022年末不持有“中(zhōng)特(tè)估”概(gài)念股，但在一季度(dù)买入。

　　不仅(jǐn)如(rú)此，中信证券数据统计也显示，一季度主(zhǔ)动偏(piān)股型公募基金对港(gǎng)股央(yāng)国企的持股市值(zhí)比(bǐ)重达到2019年(nián)以来的新高，港(gǎng)股央国企持股总市值占(zhàn)港(gǎng)股(gǔ)持(chí)股总(zǒng)市值的比重(zhòng)由2022年四季度的25.1％提升至(zhì)2023年(nián)一季(jì)度的32.9％，远高(gāo)于2020年(nián)低点(diǎn)时的7.5％。

　　投研上加(jiā)大力量？

　　构建国央企专门的股票(piào)库

　　可以说中国(guó)特色估值体系，正深(shēn)刻影响基金公司的投(tóu)研，落(luò)实(shí)到日常的(de)投研(yán)流程和(hé)实践(jiàn)之中，不少基金公司(sī)在加大投研力量(liàng)，更有(yǒu)专门构建国央(yāng)企股票库。

　　融通红(hóng)利机(jī)会基金(jīn)经理何龙(lóng)就介(jiè)绍，一方面，从顶层设(shè)计改变研究员过去对国央(yāng)企的固定(dìng)思维，需要实地考(kǎo)察国央(yāng)企(qǐ)，并且需要利用当前国央(yāng)企愿意交流的契(qì)机，多花精力(lì)去进行跟(gēn)踪发现变(biàn)化。

　　另一方面，融通基金在(zài)行动上，要求研究(jiū)员将自己所覆盖行业的所有国央企构(gòu)建专门的股(gǔ)票库，并进行长期(qī)跟踪，包括考察其实地调(diào)研的(de)的成(chéng)果，了解国(guó)央企经(jīng)营思路和财务导向的变化(huà)，结合(hé)行业趋(qū)势和特征，寻(xún)找价值洼地(dì)，发现(xiàn)预期差。

　　同样的，银(yín)华基金(jīn)ETF业务总监王帅也谈到“认识(shí)”上的(de)重视。他表示，通过深入学习，对“中特估”有了更(gèng)深刻的认识：首先要认识(shí)市场体制机制、行业产业结构、主体持续发展能力等方面所(suǒ)体现的鲜明(míng)中国元素和(hé)发展阶段特征，“中(zhōng)特估”应该是在此(cǐ)基础上构建的具有时代特征和中国特色、符合国家战略导(dǎo)向的估(gū)值体系，而不是简(jiǎn)单套用国(guó)外的传(chuán)统估(gū)值模型。

　　“中特估是一种新的提法，但是(shì)这(zhè)个概念所涉及到的行业(yè)和(hé)公司(sī)，一直在发(fā)生的(de)变(biàn)化(huà)。”万家基金经理章(zhāng)恒(héng)表示(shì)，万家(jiā)基(jī)金一(yī)直非(fēi)常关注传(chuán)统产业的变化，诸如煤炭、金(jīn)融、建(jiàn)筑等多个领域(yù)，因(yīn)此(cǐ)也(yě)是(shì)一定能(néng)够抓住中特(tè)估这波(bō)行情的(de)机会的。同(tóng)时，随着时局的变化，也在(zài)增(zēng)加相(xiāng)关(guān)行业的研(yán)究力量。

　　此外，创金合(hé)信基金首席经济学家魏凤春表示，积极践行中国特色的(de)估值体系是资(zī)本市场使命，投资者需要学(xué)习领(lǐng)会并针对原(yuán)有(yǒu)的估值体系进行改造，以适(shì)应现实的需要。明确该体系的框(kuāng)架(jià)是第一位(wèi)的工作，合理设(shè)置指标也非(fēi)常(cháng)重要(yào)，投(tóu)资者的认(rèn)可(kě)和实施是最(zuì)终该(gāi)体系(xì)能(néng)否(fǒu)具备长期价值的基础(chǔ)。不过，他也提醒，人为的拔估值是很大的认(rèn)知误区，市场化认可是基本的常识(shí)，不可误判(pàn)。

　　体(tǐ)现社会价值与国(guó)家战(zhàn)略(lüè)价值

　　新估值方式？

　　央国企是国(guó)民经济(jì)的支柱，国企(qǐ)央企发展要符合国家战(zhàn)略发(fā)展(zhǎn)发向，更需要承担社(shè)会公(gōng)共(gòng)责任(rèn)等。而这(zhè)些都应该考虑进估值体系之中，也引(yǐn)发市(shì)场关(guān)注。

　　多(duō)数受(shòu)访的基金经理认(rèn)为(wèi)，对于(yú)国央企(qǐ)的估值方式(shì)要充分体现(xiàn)企(qǐ)业(yè)的(de)社会价值(zhí)与国家战(zhàn)略价值，目前已(yǐ)经形(xíng)成了(le)初步(bù)的企业社会价值评价体系。

　　“如何定价国有企业承担(dān)社会价值、符合(hé)国家战略(lüè)发展的(de)价值？首要任务就(jiù)构建(jiàn)中国特色的价值评价体系，改变从以私人股东权益出发，现金(jīn)流折(zhé)现为主要(yào)方法的单一价值估(gū)值(zhí)体系，转(zhuǎn)向社会整(zhěng)体(tǐ)价值观(guān)念(niàn)、纳入(rù)中国特色的ESG评(píng)价体系，充分(fēn)体(tǐ)现企业的社(shè)会价值与国家战略价值。”博(bó)时基金指(zhǐ)数与(yǔ)量(liàng)化投资部基金经理杨振建表示。

　　杨振建(jiàn)也直言，近年来国资委指导国内团队对于(yú)中(zhōng)国特(tè)色ESG披(pī)露与(yǔ)评价(jià)体系不断探索，结合国际(jì)通(tōng)用(yòng)规则，目(mù)前(qián)已经形成了(le)初步的企(qǐ)业社会价值评价体系，其中包括《企业ESG披露指(zhǐ)南》、《中(zhōng)央企业上(shàng)市(shì)公(gōng)司环(huán)境(jìng)、社会及治理（ESG）蓝皮书(shū)（2022）》等(děng)。

　　银华基(jī)金(jīn)ETF业务总监、基金(jīn)经理王帅也认(rèn)为，“中特估”应(yīng)该(gāi)是注重企业价值(zhí)的(de)可持续估值，要(yào)重视股东、员工和(hé)社(shè)会责任等要素对企业稳健成长的重大意义，重视稳定的(de)现金流(liú)、持续增长的盈利、科(kē)技创(chuàng)新(xīn)对提升企(qǐ)业(yè)内在价值(zhí)的(de)积(jī)极作用，这(zhè)样有利于(yú)提高估(gū)值定价模型(xíng)的科学性和有效性。

　　“在指(zhǐ)数(shù)编制、策(cè)略构(gòu)建等实务(wù)工作中(zhōng)，都有(yǒu)成熟(shú)的量化指标可以使用，包括净资产收益(yì)率(lǜ)、营业现金比率、资(zī)产负(fù)债率、研发经费投入强(qiáng)度(dù)等等。”王帅也表示。

　　嘉实金(jīn)融精选(xuǎn)基金经理李欣更细致分析在估值(zhí)思维、估(gū)值结论、估值判断上(shàng)有变(biàn)化，尤其是估值的方法和指标(biāo)上，他认(rèn)为其包括产(chǎn)业链上(shàng)下游(yóu)的衡量(liàng)、全(quán)要(yào)素成本(běn)等，以及(jí)在纵向和横向上的研究，强调政策优惠、产业发展、市场(chǎng)竞争力和可持(chí)续发展等(děng)各种因(yīn)素与企业价值的关系。这些因素在对估值结论(lùn)和判(pàn)断的影响上，也(yě)使(shǐ)得中国特色的估值(zhí)体(tǐ)系(xì)与传统(tǒng)的估值(zhí)体(tǐ)系有所不同。

　　“所(suǒ)以估值思维的变化(huà)，还有估值结论(lùn)和估(gū)值判断的变(biàn)化，都(dōu)是(shì)为(wèi)了(le)更好(hǎo)地适(shì)应中国的市(shì)场和经济特点，提(tí)供更精准、更合理的企业(yè)估值(zhí)信息。”李欣表示。

　　不过，创金合信基金首席经济(jì)学家魏凤春直言，这需要在实践中(zhōng)进(jìn)行探索，目前尚没有公认的指标可以使(shǐ)用。

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