平(píng)安首经团队：钟(zhōng)正生/张璐/常艺(yì)馨

　　核心(xīn)观点

　　新增社融(róng)表(biǎo)现乏力。继一季度“天量”投放后，2023年4月(yuè)社融增长明(míng)显(xiǎn)降(jiàng)温(wēn)，比去年4月疫情(qíng)冲击期(qī)间创(chuàng)下的低点(diǎn)仅多增2873亿元，“稳(wěn)信(xìn)用”压力有所显(xiǎn)现(xiàn)。社融骤降的主要拖累(lèi)在于人民(mín)币信贷增势放缓， 4月降(jiàng)至2008年以(yǐ)来历史(shǐ)同期(qī)的(de)次低(dī)点（仅略(lüè)高(gāo)于(yú)2022年同(tóng)期）。表(biǎo)外融(róng)资和直接融资基本延续(xù)了(le)一季(jì)度的格局。1）委托贷款和信(xìn)托贷(dài)款小幅正增(zēng邕包含南宁六县吗 邕包含武鸣区吗)长；未贴(tiē)现银行承兑汇票较去年同(tóng)期降幅收(shōu)窄(zhǎi)；2）企(qǐ)业(yè)直接融资较去年同(tóng)期有所下(xià)降，主因(yīn)债(zhài)券(quàn)到期规模较大。3）政府债融(róng)资规(guī)模同比(bǐ)多增(zēng)，但(dàn)需警惕其(qí)“后劲”。2023年提前批的剩余发行(xíng)额度不及万(wàn)亿(yì)，截至5月上旬尚未(wèi)下发剩余批次的地方(fāng)债额度，期间(jiān)空(kōng)档(dàng)可能拖累政(zhèng)府债融资(zī)表现。

　　新增人民币贷(dài)款偏(piān)弱，增量明显弱于(yú)历史同期均值(zhí)。各分项从(cóng)强(qiáng)到弱排序，企业中长期贷款>；企业短期贷款>；居民短期(qī)贷(dài)款>；居民中长期贷款(kuǎn)。新增人民币贷款的最(zuì)大(dà)问题仍然(rán)在于居民中长期贷款，房(fáng)地产销售不振使其增量(liàng)不足(zú)，居民预期偏(piān)弱、提前(qián)偿还存量(liàng)房(fáng)贷又雪上加霜(shuāng)。但基于(yú)4月这个信(xìn)贷投放传统淡季的数(shù)据，尚不(bù)能得出企(qǐ)业信贷(dài)需求不足(zú)的结论。一方面，企(qǐ)业中长(zhǎng)期贷款在(zài)一季度大幅高增(zēng)后，4月又创(chuàng)历史(shǐ)同期新高(gāo)，仍能有效发力；另一方面，表内(nèi)票据维(wéi)持低(dī)增长（与(yǔ)去年1-5月表内票据高增长形成(chéng)对(duì)比），也意味着目前(qián)企(qǐ)业贷款需求或许尚可。此外(wài)，4月初以来存款(kuǎn)利(lì)率(lǜ)市场化(huà)改(gǎi)革较快推进(jìn)，这有助于缓解银(yín)行(xíng)面临的净息(xī)差压力(lì)，增(zēng)强其支持实体(tǐ)经(jīng)济的可持续性，能够为企业贷款利率的进一步下调(diào)“蓄力(lì)”。

　　从(cóng)货币供应量(liàng)和存款数据看：1）M1同比小(xiǎo)幅(fú)回升(shēng)。每(měi)年前4个(gè)月(yuè)翘(qiào)尾因素对(duì)M1同(tóng)比走势影响较大，或是(shì)驱动其变化(huà)的(de)主(zhǔ)因(yīn)。在贷款扩张的同时，企业存款也(yě)有边际改善。2）M2同(tóng)比增速有所回落。4月(yuè)居民(mín)资产再配置(zhì)，银(yín)行理财(cái)规模(mó)重回扩张，对M2形成拖累。考虑到去年4月(yuè)M2同(tóng)比增速(sù)较3月抬升0.8个百分点，基数变化也有(yǒu)较强影响。3）居民存款同比少增。考(kǎo)虑到4月多家中小银行下调挂牌存款利率、银行理(lǐ)财市场火热(rè)、居民提前偿还房贷规模较高，其驱(qū)动因素(sù)更多是家庭资(zī)产的(de)再配置，流向消(xiāo)费(fèi)规(guī)模可能较为有(yǒu)限。4）4月(yuè)财政存(cún)款同(tóng)比(bǐ)大幅多增，但结合基建相关(guān)高频开工率和重大项目开(kāi)工(gōng)金额数(shù)据(jù)看，财(cái)政对实(shí)体经济支持力度可能有所减(jiǎn)弱。从4月(yuè)金(jīn)融(róng)数据(jù)看(kàn)，房地产恢复仍然(rán)缓慢，此(cǐ)时若(ruò)财(cái)政基建支持力度不稳(wěn)，可能导(dǎo)致中国经济(jì)环比(bǐ)增(zēng)长动能较快衰减。

　　目前社融增速回升幅(fú)度较小(xiǎo)，但(dàn)与名义GDP增速(sù)对比看，货币(bì)政策(cè)对实(shí)体经济的支持还是比较(jiào)有(yǒu)力的。即(jí)便(biàn)按2023年中国(guó)名义GDP增速7％-8％的情(qíng)形（假设全年录(lù)得6％左右(yòu)的实际GDP增速，加(jiā)上1到2个点的GDP平减指(zhǐ)数），10％的(de)社融增速(sù)也应(yīng)足够与之匹配。我们认为，后续(xù)需通过(guò)财(cái)政加力、促进房地产修复、促(cù)进家庭超额储(chǔ)蓄(xù)动用等(děng)方式扩大总(zǒng)需求，夯实经济(jì)回(huí)升势头。

　　一

　　新增社融表现乏力

　　新(xīn)增社融表(biǎo)现(xiàn)乏力。2023年(nián)4月新增(zēng)社会(huì)融资(zī)规模为1.22万(wàn)亿(yì)元，同比多增2873亿元；社融存量同比增速持平于上月的(de)10％。考虑到去年同期疫情多点散发、社融一(yī)度触(chù)“冰”的低基数(shù)效应，以及今年(nián)一季度“开(kāi)门(mén)红”期间社融月(yuè)均同(tóng)比(bǐ)多增8200多亿的(de)亮眼表现，4月社(shè)融表现(xiàn)乏(fá)力“稳信用”压力(lì)有(yǒu)所显(xiǎn)现。从分项看：

　　一方面，人民币信贷增势放(fàng)缓，是4月社融骤降的(de)主(zhǔ)要拖累。2023年4月人(rén)民币贷款4431亿元，为2008年以来历史(shǐ)同期的次低点(diǎn)（仅较(jiào)2022年同期高(gāo)815亿元(yuán)）。不过(guò)，得益于出(chū)口边(biān)际(jì)回(huí)暖、人民币汇(huì)率相对稳定，4月外(wài)币(bì)贷(dài)款同比(bǐ)有所(suǒ)少减。

　　另(lìng)一方面，表外(wài)融(róng)资和(hé)直接融资基本延续了一季度的格局。

• 　　一(yī)则，企业直接(jiē)融资同比缩量，继续小(xiǎo)幅拖累(lèi)新增(zēng)社融(róng)。2023年(nián)4月企业(yè)债(zhài)融资、非金融企(qǐ)业境内(nèi)股票融资分(fēn)别同比少增(zēng)809亿元、173亿元。今(jīn)年(nián)春节后(hòu)，企业(yè)贷款发行规模(mó)持续高于去年同期，但(dàn)到期偿还也迎(yíng)来高峰，对净融资构成拖累(lèi)。截至(zhì)2023年一季(jì)度(dù)末，2022年(nián)10月推出的500亿元民营(yíng)企业(yè)债(zhài)券融资支持工具（第二期(qī)）尚未开始(shǐ)投放(fàng)使(shǐ)用(yòng)，相关政策支持还有(yǒu)待(dài)落(luò)地。

• 　　二则，政府债(zhài)融资(zī)规(guī)模同比多增，但需(xū)警惕(tì)其“后劲(jìn)”。今(jīn)年前(qián)4个月，财政继续前置发(fā)力，政府债融资规模较(jiào)去年(nián)同期累(lèi)计多增3114亿元(yuán)。以财政(zhèng)预(yù)算数据看邕包含南宁六县吗 邕包含武鸣区吗，2023年政府债融资的总体规(guī)模与去年相当。但不同之(zhī)处在于，2022年在3月底就已经下达(dá)剩(shèng)余批次(cì)的(de)新(xīn)增地方债(zhài)额度，而2023年截至5月(yuè)上旬仍未下发剩余批次的地(dì)方债额度，且(qiě)提前批的剩余(yú)发行额(é)度(dù)不及万亿。如(rú)果近期(qī)下达地方债额度，按照往(wǎng)年节奏，经过地方政府(fǔ)项目额度分配、预算调(diào)整程序，剩余批次地方债可(kě)能至6月中下旬才能发(fā)出(chū)，期间的“空档”可(kě)能会拖累政(zhèng)府债(zhài)融资表现。

• 　　三则，表(biǎo)外融资同比(bǐ)多增，持续(xù)对社融构(gòu)成小幅支撑。其中(zhōng)，委托贷款和(hé)信托贷款单(dān)月小幅新增，相(xiāng)比(bǐ)去年同期(qī)分别多增85亿元、少(shǎo)减(jiǎn)734亿元。在表内票据贴现减少的情(qíng)况下，未贴现银行承兑汇(huì)票(piào)较(jiào)去(qù)年同(tóng)期降幅收窄，同比少减1210亿元。

　　二

　　贷款拖累(lèi)在居(jū)民端

　　2023年(nián)4月新增人民币(bì)贷款(kuǎn)为7188亿元(yuán)，比(bǐ)去年同期低点仅略有多增，相比18年-21年同期均值少(shǎo)增6237亿元。各分项从强到弱排(pái)序，“企业中长期贷款 >； 企业短期贷(dài)款 >； 居民短(duǎn)期贷(dài)款 >； 居民中长期(qī)贷款”。具体地，

• 　　居民(mín)中(zhōng)长期(qī)贷款单月净偿还(hái)规模达(dá)历史新(xīn)高，相比18年-21年同期均值(zhí)多减5410亿元；

• 　　居(jū)民短(duǎn)期贷款同比(bǐ)少减，但较18年(nián)-21年同期均值多减2625亿元；

• 　　企业短期贷款同比(bǐ)多增，但略低(dī)于18年-21年同期(qī)均值；

• 　　企业中长期贷(dài)款延续前期亮(liàng)眼表现，同比(bǐ)大(dà)幅多增4071亿元，且创历史同期新高。

　　总体(tǐ)看，新(xīn)增人民币贷款(kuǎn)的(de)最大(dà)问题(tí)仍然(rán)在于(yú)居民中长期(qī)贷(dài)款，房地产销(xiāo)售低迷使其(qí)增量不足(zú)，居民预(yù)期偏(piān)弱、提前(qián)偿还存量房贷又雪上加霜。基于4月这个信(xìn)贷投放传统淡季的(de)数据，尚(shàng)不能得出企业(yè)信(xìn)贷(dài)需求不足的结论。

• 　　一方面，企业中长(zhǎng)期(qī)贷(dài)款在一季度(dù)大幅高增后，4月又(yòu)创历史同期新(xīn)高，仍然(rán)能够有效发力(lì)。

• 　　另一(yī)方(fāng)面(miàn)，表内票据维持低增长（与去(qù)年1-5月表内(nèi)票据高增长(zhǎng)形成(chéng)对比），也意味着(zhe)目(mù)前企业贷款需(xū)求(qiú)或(huò)许尚可(kě)。

• 　　此外，4月初以(yǐ)来存款(kuǎn)利(lì)率市场化改革较快推进，这有助于缓解(jiě)银行面临的净息差压力(lì)，增强其支持(chí)实体经济的可持(chí)续性，能够为企业贷款利(lì)率(lǜ)的 进(jìn)一步下调“蓄(xù)力”。

　　三

　　居民资产再配置(zhì)

　　M1同比小(xiǎo)幅回(huí)升。一方面(miàn)，从(cóng)历史(shǐ)规律看，每年(nián)前4个月(yuè)翘尾因素(sù)对(duì)M1同比走势的影(yǐng)响较大，这可能是驱动其变(biàn)化(huà)的主要(yào)原因(yīn)。另一方面，在企业贷款扩张的同时，企业存款也有边际改善，4月新增规模约1408亿元，而21年、22年4月企业存款均在(zài)减少。

　　M2同(tóng)比增(zēng)速有(yǒu)所回落。一方(fāng)面，4月信贷(dài)扩张乏力，对M2的支撑(chēng)不强。另(lìng)一方面，居民(mín)资产再配置，银行理财规模重回扩(kuò)张，对M2也(yě)形(xíng)成拖累。此外，考虑(lǜ)到去(qù)年4月M2同比增速较3月抬升0.8个百分点(diǎn)，基数的变化也(yě)有(yǒu)较强影响。

　　4月居民存款出(chū)现(xiàn)了2022年3月(yuè)以来(lái)的(de)首次同比(bǐ)少增，其驱(qū)动因素更多是家庭资产的再配(pèi)置(zhì)，流向消费(fèi)的规模可能较(jiào)为有限(xiàn)。4月以来多家(jiā)中小银(yín)行下调(diào)挂牌存款(kuǎn)利(lì)率(lǜ)（据融360监测数据，4月份农(nóng)商行(xíng)1年、2年、3年、5年期存款平均利率分别(bié)环比(bǐ)下跌5BP、3BP、2.5BP、11.5BP），而银行(xíng)理财(cái)市场需求火热，居民提前(qián)偿还房贷规模较高（4月居民中长期贷款(kuǎn)净偿还规模达历史新(xīn)高）。

　　值(zhí)得(dé)警惕(tì)的是(shì)，4月财政存款同比大幅多增4618亿元，去年(nián)同期留抵退税(shuì)推(tuī)进存在一定(dìng)影(yǐng)响。但(dàn)结合其他指标看，财政对(duì)实体经(jīng)济(jì)的(de)支持力度可能有所减(jiǎn)弱，基建(jiàn)投资相关的(de)高频(pín)指标出现了下行的苗头（4月(yuè)下旬以来，全(quán)国(guó)高炉开(kāi)工(gōng)率、电炉开工率、独立焦化厂(chǎng)焦炉生(shēng)产率、水泥磨机运转(zhuǎn)率、石(shí)油(yóu)沥青开工率等指标环(huán)比走弱(ruò)），重大项目开工金额同(tóng)环比较快下滑(huá)（据Mysteel不完全统计(jì)，2023年4月全国各地(dì)重大项(xiàng)目开工(gōng)总投资额约28078.26亿元，环比下降34.0％，不及(jí)去(qù)年同(tóng)期的(de)半(bàn)数）。从4月(yuè)金融(róng)数据看，房地产恢复仍然缓(huǎn)慢，此时如(rú)果财政基建(jiàn)支持力度不稳(wěn)，可能导致中(zhōng)国(guó)经(jīng)济的环(huán)比(bǐ)增长动能(néng)较快衰(shuāi)减。

未经允许不得转载：橘子百科-橘子都知道 邕包含南宁六县吗 邕包含武鸣区吗