“现在的房地产很难再出现像(xiàng)过去十年的系(xì)统性行(xíng)情。”思睿集团合伙人、首席(xí)经济学家(jiā)洪灏向《红周刊》表示，房(fáng)地产行业分化的愈加(jiā)明显，让机构和投(tóu)资者的(de)关注度从板块向单个标的转移。上(shàng)海利檀投资董(dǒng)事长陈昊扬向《红周(zhōu)刊》指出，从(cóng)行业来看，无(wú)论是业绩(jì)，还是估值，房地(dì)产都已(yǐ)经双杀到了最底部，而且是反复地杀(shā)到了(le)底(dǐ)部(bù)，再往下的空(kōng)间已经不大了。

　　三道(dào)红线(xiàn)等指标

　　成(chéng)挖掘个(gè)股阿尔法(fǎ)重要参考

　　那么如何寻找房(fáng)地产个股的(de)阿尔法呢(ne)？

　　洪灏(hào)提醒，在房地产赛道(dào)中进行选择，需要非常(cháng)小心(xīn)，避免(miǎn)选了半天，标的公司出现爆雷的情(qíng)况(kuàng)。除此之(zhī)外，洪(hóng)灏指出，需要满足(zú)以下三个基(jī)准：有(yǒu)大(dà)的国资背景的、杠杆率较低的、此前没有踩(cǎi)过红线的。

　　他还表示，如(rú)果关注一(yī)下今(jīn)年房(fáng)地产的开发资(zī)金来源，可以发(fā)现，其(qí)实银(yín)行的信(xìn)贷倾向(xiàng)是不太愿(yuàn)意给房(fáng)企贷款的，房企的(de)主(zhǔ)要资金(jīn)来源来自新盘的销售。但今年新房的销售情况相较(jiào)一(yī)般。再关注一(yī)下，哪些房(fáng)企能从(cóng)银行拿到钱，其实主要还是(shì)那些有国企背(bèi)景(jǐng)的(de)房企，民营房企相(xiāng)对比较(jiào)困难(nán)，所(suǒ)以整个行业(yè)出现了一(yī)个很明(míng)显的分化(huà)，无论是在(zài)销售，还是(shì)融资等(děng)各个(gè)方面(miàn)都(dōu)非(fēi)常明(míng)显。现在有国资背景(jǐng)的房企在资本(běn)市场表现相(xiāng)对较好，但没有国资背(bèi)景(jǐng)的民营房(fáng)企股价大多(duō)表(biǎo)现很(hěn)一般。

　　陈昊(hào)扬则向《红(hóng)周刊》表示，在房(fáng)地(dì)产行业内，我们的逻辑是，“寻找最(zuì)后的赢家”。而具(jù)体到(dào)如何挖掘，我们(men)会特别重视企业(yè)的成本优势(shì)，更(gèng)具体(tǐ)一(yī)点，就是它(tā)的净借贷水(shuǐ)平（净负债率）是(shì)不是行业内的最低(dī)水(shuǐ)平；利润(rùn)率是不是行(xíng)业内最高的；融(róng)资成本是否是(shì)行业内最低的；建安成(chéng)本是(shì)否也是业(yè)内最低的；这些都是我们看重的一家房企的综合成(chéng)本。

　　需要(yào)注意(yì)的是，能够同时满足上述条件(jiàn)的(de)房企(qǐ)并不多。即(jí)便是(shì)在(zài)国央(yāng)企中，仍(réng)有部分(fēn)房企出现了“三道红线”的“踩线”情况，且(qiě)有逐渐恶化(huà)的趋势。以A股为例，《红周(zhōu)刊》根据Wind数据整理发现(xiàn)，截至2022年末，天房发展、陆家嘴、格力地产、西藏城投、中交(jiāo)地产(chǎn)、中国(guó)武夷等国央企“三(sān)道红(hóng)线(xiàn)”全踩。

　　除此之外，城建发展、京投发展(zhǎn)、光明地产、云南(nán)城投、首开股份、珠江股份(fèn)、城投控股等国央企房企也(yě)踩了“三道红线”中的两条。

　　2022年(nián)激进扩(kuò)张房企

　　需(xū)警惕其重蹈覆(fù)辙(zhé)

　　不难(nán)看出，即(jí)便是有着较稳健特色的国央企房企，其财务指(zhǐ)标称得上(shàng)完全健康的仍是少数。而(ér)更加值(zhí)得注意的是，在2022年(nián)，不(bù)少国(guó)企，甚至地方(fāng)国(guó)企开始(shǐ)大举(jǔ)扩张。而这无(wú)疑又进一(yī)步考验(yàn)着国央企的资金链情况。

　　对房企而言，扩张(zhāng)速度的张(zhāng)弛有度尤为重要，节奏把握准(zhǔn)确(què)，有(yǒu)助于房企储备优质“弹药”；但(dàn)过于乐(lè)观(guān)的预判未来市场，以及过于(yú)激进(jìn)的扩张拿地节奏(zòu)也有可能让房企重蹈此前(qián)的高杠(gāng)杆覆辙(zhé)。

　　陈昊扬以其配置的一(yī)家房企进行举例，它(tā)从2018年开始到2021年，连(lián)续4年的净借贷比例都维持在(zài)33％左右，完全没有(yǒu)增加(jiā)杠杆比例。而到2022年(nián)，这(zhè)家房(fáng)企明显感觉到机会来了，其开始在(zài)一(yī)线城(chéng)市(shì)进行大举拿地(dì)，净负债(zhài)率也由此(cǐ)前的33％左右水准提高到45％左右，涨了接(jiē)近三分之一(yī)。与此同时，该房企新购入地块也(yě)实现了(le)快(kuài)速(sù)的开盘(pán)利用率(lǜ)，预(yù)计今年(nián)会有(yǒu)更多的(de)楼盘入市。像这类(lèi)企业就(jiù)符合(hé)“最后的赢家(jiā)”的特点。一(yī)方面(miàn)，在于(yú)它(tā)本身储备了很多弹(dàn)药(yào)，去年拿地超1000亿元，且其中一半(bàn)在一线城市，另外一(yī)半也主(zhǔ)要集中在强二线和(hé)二线(xiàn)城市；另一方面，它的扩张是(shì)有节制地扩张。

　　陈(chén)昊扬同样提醒道，与之(zhī)相(xiāng)反，有些(xiē)房(fáng)企的扩张速度让(ràng)人感觉又回到了2016年、2017年，或(huò)者说看到了2016年～2020年(nián)期间扩张的(de)民营企业的影子。虽然(rán)说(shuō)，见到机会时要出(chū)手(shǒu)，但出手的章法仍要小心，如果负债率扩张得太快，但未来的两年市场没有想象得那么(me)好，可能(néng)会重蹈(dǎo)覆(fù)辙。

　　那么如何来(lái)衡量一家房(fáng)企的扩张速度是否激进？陈昊扬向《红周刊(kān)》表(biǎo)示(shì)，主要还是看(kàn)房(fáng)企的净(jìng)负(fù)债率水平，在我(wǒ)看来，这个(gè)比例如果超过60％，就是扩张(zhāng)得过于快速了。

　　不难看出，这一标准要比“三道红线”对房企的(de)净负债率要(yào)求不得高于(yú)100％要更加严格(gé)。陈昊扬解释，当前房地产行业的复苏速度并没有那(nà)么快，所以(yǐ)要规避(bì)公司净负债(zhài)率提高到一个比较危险的水平。

　　《红周刊》对在2022年(nián)拿地较积(jī)极(jí)的房企梳理发现，中交(jiāo)地(dì)产、中国金茂、华发股份、越秀地产、绿(lǜ)城中国、保利发展等房企(qǐ)2022年净负(fù)债率(lǜ)都在60％之上。其中，中交地产净负(fù)债率持续(xù)居高(gāo)不下(xià)，在2020年至2022年期间(jiān)，依次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之(zhī)形成鲜明对比的(de)是，华润置地(dì)、中国海外(wài)发展(zhǎn)、万科(kē)A、滨江(jiāng)集团、招商(shāng)蛇口、龙湖集团等(děng)房(fáng)企在践(jiàn)行较(jiào)积极的(de)拿地策略的同时(shí)，也(yě)较(jiào)好地控制了公司(sī)的扩张速度与净负债率水平（见(jiàn)附表）。

　　滨(bīn)江集(jí)团等(děng)个别民营房企

　　或具备“最后赢家”的黑马(mǎ)特质

　　陈昊扬(yáng)指出，实(shí)际上，他们(men)是以同一(yī)筛选标准来看国央(yāng)企与民营房(fáng)企(qǐ)，但在各维度(dù)的实际表(biǎo)现上，国央企确实会(huì)更胜(shèng)一筹。如国央企的融资(zī)成本(běn)更低，融资渠道也更(gèng)顺畅，能够做(zuò)到想融就融，这样，国央企自然而(ér)然就具有天(tiān)然优势。

　　虽然对(duì)比民营(yíng)房企，机(jī)构更加看好国央(yāng)企，但这也并不意味着，民营企业中(zhōng)就没有“黑马(mǎ)”的存(cún)在。

　　据《红周刊》梳(shū)理(lǐ)发现，仍有少数民(mín)营房企(qǐ)同(tóng)样受到机构(gòu)的青睐。比如，根(gēn)据2023年一季报(bào)，滨(bīn)江集团(tuán)的(de)十(shí)大流通(tōng)股东中新进(jìn)了“中国工商银行(xíng)股(gǔ)份有(yǒu)限(xiàn)公司－景顺长城中国回报灵(líng)活配(pèi)置混合型(xíng)证券投资基(jī)金”“全国社保基金一一六组(zǔ)合”等。

　　除(chú)此之(zhī)外，自2021年(nián)开始，百亿私募珠海(hǎi)阿巴(bā)马(mǎ)资(zī)产管理有限公司(sī)就长(zhǎng)期持有滨(bīn)江集团(tuán)。根据一季报(bào)，该资产公(gōng)司的几只产品合(hé)计持有(yǒu)滨(bīn)江集团9543万股(gǔ)，约占流通A股(gǔ)的3.56％。

　　滨江(jiāng)集(jí)团的受青睐，和其自身的基本(běn)面表(biǎo)现存在一定关系(xì)。2020年(nián)以(yǐ)来(lái)的近(jìn)三年时间，房地产市场整体在(zài)走“下坡路”，但(dàn)作为杭州本土房企(qǐ)的滨江集团仍是表(biǎo)现出较强的韧劲，2020年以(yǐ)来，滨江(jiāng)集团在业(yè)绩(jì)表现、销售规模(mó)、新(xīn)增土储、股价表现(xiàn)等(děng)多(duō)维度都表现了(le)较强的增长势头。

　　业绩方面，2020年～2022年期(qī)间，滨江集团扣非归母净利润依次(cì)为21.27亿元、29.87亿元、37.22亿元；依次实现同比增长32.74％、40.40％、24.60％。而根据近期发布的(de)2023年一季报，今年一季(jì)度(dù)，滨江(jiāng)集团更是(shì)实(shí)现了扣非归母净利润(rùn)5.41亿元，同比增长(zhǎng)134.07％。

　　在房地产“青铜时(shí)代”仍能保持自身业(yè)绩的持续增长(zhǎng)，和(hé)滨江集团扎(zhā)根杭州的战略布局关系密切。根据2022年年报，滨江(jiāng)集团有近七成营收来(lái)自杭(háng)州地区，而在2021年，杭州(zhōu)地区的(de)营收比重(zhòng)只占到近六成(chéng)。近三年持续(xù)稳居杭州房企销售排名第(dì)一。

　　与此同时，滨江集(jí)团在杭州的土储补充同样较(jiào)为(wèi)积极，根据诸(zhū)葛找(zhǎo)房、住在杭州网数据显(xiǎn)示，2020年(nián)、2021年(nián)、2022年在(zài)杭拿(ná)地金额依次为404.6亿元、237.1亿(yì)元、479.4亿(yì)元，同样(yàng)持续稳居杭州的本土第一。

　　而滨(bīn)江集团在杭(háng)州的较突出表现，也让滨江(jiāng)集团的房企排名迅速提升。到2023年，滨江集团的房企排名已(yǐ)冲(chōng)进前十，根据(jù)中指(zhǐ)数据，2023年(nián)前4月，滨江集团实现销售额607.3亿元，位列房企第九位(wèi)。

　　值得注意的是，2020年至今，滨江集团股价翻了(le)超(chāo)一倍以上，而(ér)近期，滨江集团更是(shì)迎来多家(jiā)机构(gòu)的集中调研。滨江集团发(fā)布公告表(biǎo)示，公司(sī)于(yú)5月10日接(jiē)受了信(xìn)达证券、金鹰基金、建(jiàn)信养老(lǎo)、新华养老等18家机构调研。

　　产业链(liàn)布局重点移至存量赛道(dào)

　　机(jī)构在下(xià)游家纺、家居、物业觅α

　　实际上(shàng)房地产开(kāi)发(fā)只是房地(dì)产产业链上(shàng)的中游环节，其上(shàng)游(yóu)主要(yào)为(wèi)钢铁、水泥、建材、玻纤等(děng)材料供(gōng)应商(shāng)，而(ér)下游(yóu)应用行(xíng)业主要包括中介(jiè)服务(wù)、家(jiā)用电器、物业管理、家居用品。综合《红周刊》的采访，房地(dì)产开发环节与上游材料端(duān)息息相关，新盘开工不足导致上游不(bù)被看好，机构寻(xún)觅个股阿(ā)尔法(fǎ)的思路渐渐(jiàn)移至下(xià)游(yóu)。“中国房地产行业在进入存量房时代，所(suǒ)以对地产产业(yè)链，尤(yóu)其(qí)是偏(piān)消费属性的家装家居领域(yù)，我们相对看好，因为居民保有的住房规模越来越大，随着时间的增(zēng)加，内装(zhuāng)更新的需求(qiú)也会越来越多。美国(guó)过去的数据充分说明(míng)了这(zhè)一点，在新房销售见顶之后，家具消费的(de)增长却一直都很好。对于地(dì)产(chǎn)产业链(liàn)，我(wǒ)们相对看好和内装相关的行业，例(lì)如消费建材、家居(jū)装(zhuāng)饰等。”万家基金人士表示。

　　而根据《红周刊》对下游细分中(zhōng)相关赛道龙头年内表现的(de)统计，目(mù)前暂居(jū)前两位的都是来自家纺赛道的(de)公(gōng)司，它(tā)们分别是富安娜和水星家纺(fǎng)，特别(bié)是前者(zhě)在月线连收(shōu)七根阳线(xiàn)的基础上(shàng)，年内迄今涨幅已经逼近30％。

　　以前者为例(lì)，富安(ān)娜主要(yào)从事纺织家居(jū)、睡眠家居、生活类(lèi)产品的研发、设(shè)计、生(shēng)产(chǎn)及销售，旗下拥有原创“富(fù)安(ān)娜(nà)”“VERSAI 维莎”“馨而乐(lè)”和“酷奇智”自有品牌。第一季度报告显示，报告期内，富安娜(nà)实现营业(yè)收入约(yuē)6.2亿(yì)元，同比减少7.57％；不过实现归属于上(shàng)市公司(sī)股东的净利润约1.11亿(yì)元(yuán)，同比增长5.28％。

　　而从(cóng沅有芷兮澧有兰什么意思怎么读，沅有芷兮澧有兰 什么意思)上市公司一(yī)季报的十大流通股股东来看，能够(gòu)发现该(gāi)股(gǔ)早已(yǐ)成为基金重仓股的天下，彼时包(bāo)括公(gōng)募的中欧(ōu)价值发现、中欧潜力价值、工银瑞信(xìn)灵动价(jià)值(zhí)、宝盈新价值和私募的(de)明(míng)河2016，都在(zài)其中出现，占据了半壁江(jiāng)山。需要(yào)强调(diào)的是，中欧(ōu)的两只基金(jīn)都(dōu)是价值派基金经理曹名长在管的(de)产品，首季其同(tóng)时重仓(cāng)的房地产产业链股票还有金地集团和大(dà)亚圣象。

　　对比而言，前几年曾经(jīng)风光一时的家居(jū)板块也因疫情(qíng)、消(xiāo)费(fèi)复苏进程缓慢等多(duō)因素一(yī)度沉(chén)寂，不过好在困(kùn)境反转露(lù)出(chū)曙光，家居板块中年内表现最(zuì)好的(de)是志(zhì)邦(bāng)家居。同一时间段，该股年内上(shàng)涨(zhǎng)已经超(chāo)过23％，从业绩(jì)来看，无论是(shì)营收还是归母净利润，公司都实(shí)现(xiàn)了同比双升。

　　从公司的(de)十(shí)大流通股股(gǔ)东来看，《红周刊》发现广发基金经理罗沅有芷兮澧有兰什么意思怎么读，沅有芷兮澧有兰 什么意思洋(yáng)慧眼独具，一(yī)季报中(zhōng)他管(guǎn)理(lǐ)的(de)广发(fā)策略优选和(hé)广发(fā)安宏回报均(jūn)增(zēng)加了持股，而这两只产品也成为志邦家居(jū)十大(dà)流通股股东(dōng)中仅有的(de)两只公募(mù)。有意思的是，他似乎对于(yú)定制家居类(lèi)标的(de)情有独钟，在另一家赛道公司金牌橱柜中(zhōng)，他管理的全(quán)部(bù)三只产品均登榜(bǎng)十大流通股(gǔ)股东，其也成为他的独门重仓股(gǔ)。

　　除去(qù)家居家纺外，下游(yóu)的物业股(gǔ)也越来越被机构所青睐(lài)，不过这类标的大多在香港上市，如何选择成为难题。对此，前(qián)述(shù)上海公募基金经(jīng)理举例分(fēn)析：“物业服务不是一个(gè)高毛利(lì)的行业，挣钱(qián)很(hěn)辛苦，我选公司还是希望挣的(de)是市场化应该挣(zhēng)的钱，以(yǐ)我(wǒ)曾经买的绿城服务(wù)为例，它在中高端楼盘占(zhàn)比是比较(jiào)高的(de)，每年到期的合(hé)同里提价成功(gōng)率在30％～40％。它能做到滚动(dòng)的(de)大(dà)部分项目(mù)到期之(zhī)后，经过两三轮合(hé)同(tóng)周期(qī)还能(néng)做到产品提价。”

　　“行业(yè)里真正能做到产品提价的公司很少，因为物(wù)业(yè)公(gōng)司(sī)很(hěn)容易一开始是挣(zhēng)钱(qián)的，后(hòu)面因为(wèi)保(bǎo)安这些固定人员成本的年(nián)度(dù)增长，不过服务(wù)没(méi)有(yǒu)特别好，客户没有那么满意，能(néng)做到(dào)提价难度是非常(cháng)大的。但是(shì)该公司(sī)能在业内做(zuò)到到期之后提价率比较高，这(zhè)跟它的定位和比较好(hǎo)的服务是有(yǒu)关(guān)系的。”他(tā)进(jìn)一步强调。

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