5月以来，房地产板块(kuài)个股多(duō)出现小幅上涨，截(jié)至5月(yuè)10日收盘，中(zhōng)信房地产指数本月涨幅约为2％。而以公募基(jī)金为(wèi)代表的机(jī)构对于(yú)这一板块已经在悄然布局。数据(jù)显示，以南(nán)方和华夏的两只老牌ETF基(jī)金为(wèi)例，5月(yuè)9日(rì)时所公布的总份(fèn)额均较(jiào)4月28日时有小幅增长(zhǎng)。根据基金一季报统(tǒng)计，龙头与地方(fāng)国企央企获得(dé)增持，持仓数量占流通股比重增幅五只个股分别为华发(fā)股份+3.40％、滨江集团(tuán)+1.71％、中新集团+1.49％、卧龙地(dì)产+0.97％、招(zhāo)商积余+0.92％。

　　公、私募配置房地产或“底部回升(shēng)”

　　行(xíng)业红利时代已过(guò) 精(jīng)耕细作成(chéng)共识

　　从公募基金对房地(dì)产(chǎn)的配置看，2019年(nián)末，公(gōng)募所持有的房地(dì)产行(xíng)业(yè)标(biāo)的市(shì)值约1188亿元，占其所持股票市值的4.66％左(zuǒ)右(yòu)；2020年市场表现出(chū)色，但公募(mù)所(suǒ)持房地产(chǎn)公司(sī)市值在(zài)股票资产(chǎn)中的占比却断崖式下跌至1.85％；2021年，这一数(shù)值更是进一步降至1.56％。

　　不过2022年终于出现了三年(nián)来(lái)的首(shǒu)次回(huí)升(shēng)，年底(dǐ)这(zhè)一数值(zhí)从1.56％升(shēng)至1.65％。与此同时(shí)，公募对房地(dì)产(chǎn)行业的(de)持股比例也同步回升，从2021年底的6.94％提(tí)高到2022年末的7.03％。

　　这样的(de)势头似乎在今年一季度(dù)得以延(yán)续(xù)。数据统计显示(shì)，公募重仓持有房地产板块一季度市值TOP15门槛为1.6亿元，较(jiào)2022年(nián)四季(jì)度提升6.71％。持仓市值前五个(gè)股分别为保利发展、招商蛇口(kǒu)、万科A、华发股份、滨江集团(tuán)，持(chí)仓市(shì)值占板块(kuài)比重合计达47.29％，环(huán)比下降3.05％。

　　从中不难发(fā)现，公募对于房地产(chǎn)的投资愈发有集中(zhōng)于龙(lóng)头的趋势(shì)。Wind显示，在公(gōng)募基(jī)金一季报汇总的重仓股中(zhōng)，房(fáng)地产(chǎn)板块排(pái)名最高的是保利发展(zhǎn)，在基金重(zhòng)仓第33位。排名第二的(de)是招(zhāo)商蛇口，排(pái)在第(dì)78位。而老牌龙头(tóu)股万科A排在第96位(wèi)。对比(bǐ)去年(nián)四季报，变化之处首先在于几只房地产(chǎn)龙头股从排位上看均有退(tuì)步，尤其是万科最(zuì)为(wèi)明显；其次是(shì)金(jīn)地集(jí)团退出百大(dà)之(zhī)列(liè)。但考虑(lǜ)到房地产是复苏(sū)链上最后一环，且首季并非行业销售旺季，其传导(dǎo)到二级(jí)市场乃至机构(gòu)持仓上还需(xū)要时间周期。

　　形成(chéng)共(gòng)识(shí)的是，经济圈判断(duàn)房地(dì)产已经进入大分化时代，一二线城(chéng)市好于三(sān)四线城市。而映射(shè)到二级(jí)市场投资上，配置房地产行业(yè)轻松收获行业贝(bèi)塔的红利(lì)期一去(qù)不(bù)返了。“如(rú)果按照产业周期来分类，包括房地产等几类行业在盖特(tè)纳曲线(xiàn)里属于成熟期或者衰退期的行业，传统认(rèn)知上没有什么投资机会的。但在这(zhè)几年特殊(shū)的(de)行情里包括煤炭、电解铝等类似的(de)行业也出现(xiàn)了(le)一些机会(huì)，背后的(de)逻(luó)辑是供给侧(cè)发(fā)生了更(gèng)大的变(biàn)化。”一不(bù)愿具名的上(shàng)海公募基(jī)金经理(lǐ)指出(chū)。

　　不过也有公募人士持(chí)谨(jǐn)慎乐(lè)观态度：“行业前几年17亿～18亿平方米(mǐ)的年(nián)销售面(miàn)积(jī)很(hěn)难(nán)再出现了，2022年(nián)光是居民存款数量增加(jiā)了15万亿(yì)元。中国存量有400亿平方(fāng)米(mǐ)建筑面积，考虑存量地产(chǎn)的更新，也有近10亿平方米。需求(qiú)端还需要有一定的(de)政策(cè)出(chū)来(lái)去刺激购房。”

　　宝(bǎo)盈基金(jīn)房地产研究员吕功绩也指出：“时至今日，无论(lùn)从城镇(zhèn)化的进程(chéng)，还(hái)是人均住(zhù)房面积(jī)（接近30平/人），我国均(jūn)已(yǐ)告别住(zhù)房短缺时代，而目前居(jū)民的杠(gāng)杆率和房价(jià)收入也不(bù)支撑每年18万亿元的销售额，以及过(guò)快上行的房价，因而(ér)行业高增的时代已(yǐ)经过(guò)去，未来行业的(de)需求(qiú)或(huò)将回落，在(zài)此过(guò)程中，伴随着地产(chǎn)的高杠杆(gān)属(shǔ)性(xìng)，就很容易出(chū)现信用(yòng)风险问题(tí)（类似2022年(nián)的民营地产爆雷），行业(yè)进入到供(gōng)给(gěi)侧出清(qīng)的过程。这个过程中，综(zōng)合竞(jìng)争力强的公司就(jiù)能够通过大鱼吃小(xiǎo)鱼的方式，获得市占率的(de)提升。当行业需(xū)求见顶回落(luò)时，行业的贝(bèi)塔已(yǐ)经过去了，但(dàn)不代表(biǎo)没有投(tóu)资(zī)机会(huì)，机会(huì)在于城市、位置、产品的阿尔法，而对应到(dào)股(gǔ)票投(tóu)资，就是强竞(jìng)争力公司的太监割掉的是哪些部位，古代太监是割掉鸡还是蛋阿尔法。”

　　或许也是基于这样的认(rèn)识(shí)转变(biàn)，精(jīng)耕细作个股成(chéng)为公募乃至整体机构的务实之举(jǔ)。

　　机构配置房地产“风物长宜(yí)放(fàng)眼量(liàng)”

　　头(tóu)部央国企、优质区域性(xìng)标的成香饽饽

　　5月(yuè)以来(lái)，房(fáng)地产(chǎn)板(bǎn)块(kuài)个股多出现小幅上涨，截至5月10日收盘，中信房(fáng)地产指数(shù)本月(yuè)涨幅约为2％。从具体的个股来看，《红周刊(kān)》利(lì)用Wind统计申万(wàn)房(fáng)地产板块个(gè)股(gǔ)，在纳入统(tǒng)计的124只房地产(chǎn)类标的股(gǔ)中，本月以来实现(xiàn)股价(jià)上涨(zhǎng)的达到了81家。

　　其(qí)中，上述时(shí)间段恰好排名前五(wǔ)的公(gōng)司月内(nèi)涨幅超(chāo)过了10％，它们分(fēn)别是上实(shí)发展、浦东金桥(qiáo)、*ST泛海、华(huá)夏(xià)幸福、荣安地产。排名第一的上实发展(zhǎn)，五一假期归来(lái)后(hòu)日成交量明显放大，4日、5日(rì)连续两个交易日收出涨停。从该股的(de)基本面来看，上(shàng)实(shí)发展的主营业务为(wèi)房地产开发与经营。公司(sī)的主要产品及(jí)服务为房地(dì)产销(xiāo)售、房地产租赁、物业管理(lǐ)服务、工程项目、酒店(diàn)经营。从业绩数据来(lái)看，2022年，其实现(xiàn)营(yíng)业收入52.48亿元，比上(shàng)期减少47.85％，归母净利润1.23亿元(yuán)，同(tóng)比下降33.24％。2023年第一季度，其(qí)实现营业总收入27.87亿元，同比增长(zhǎng)183.02％；归母净利润2.86亿元，同比扭(niǔ)亏。

　　不(bù)过从十大(dà)流(liú)通股股东(dōng)来看，各类机构都有对其布(bù)局(jú)的例子(zi)。以3月31日(rì)时的首季十大流通(tōng)股股东来看(kàn)， 具体包(bāo)括公(gōng)募(mù)的上银基金、私募(mù)的迎水(shuǐ)文(wén)龙、中央汇金、长城资产管理公(gōng)司等都跻身前十的行列(liè)。

　　巧合的是，涨幅(fú)暂时排名第二的浦(pǔ)东金桥也是上海本地房企，其第一季度(dù)的收入利润规模大幅(fú)度复(fù)苏(sū)。究其原因，一方面(miàn)是该公司后(hòu)疫情时代出租(zū)率(lǜ)复苏(sū)至近年来(lái)最(zuì)高，另一方面则是公司拿地(dì)结算持(chí)续性向好，从数字上看，一(yī)季度(dù)新(xīn)增虹口135、138住宅(zhái)地块，总(zǒng)建筑面积(jī)约(yuē)54万平方米(mǐ)。

　　在这(zhè)样的(de)业绩势头向好背景下，自(zì)然(rán)也吸引了知名机构在其中持续驻(zhù)足。从第一季度(dù)十大流通(tōng)股股东(dōng)来(lái)看，知名私(sī)募(mù)高毅邓晓峰(fēng)的两(liǎng)只(zhǐ)产品依然(rán)在(zài)前十中，这也是连续第三(sān)个季度他有的两只产品杀入前十(shí)。同时榜单中(zhōng)还有一支大(dà)名鼎鼎的QFII阿布(bù)扎比投资(zī)局，其当季还小幅增加(jiā)了持(chí)股。

　　除(chú)去上(shàng)述两(liǎng)家(jiā)上海区域性(xìng)地产公(gōng)司外，荣(róng)安地产则(zé)是主要布局在(zài)深圳的地产公司，一(yī)季报交出的(de)也是一份报喜的成绩单：首季公司实现营业(yè)收入51.85亿元，同比增长35.51％。归属(shǔ)于(yú)上市公(gōng)司股东的净利润6.48亿元，同比增(zēng)长(zhǎng)31.27％。

　　从机构态(tài)度来(lái)看(kàn)，《红周刊》注意到两只公募指(zhǐ)基(jī)首(shǒu)季新杀入十(shí)大(dà)流通股(gǔ)股东行列。具体说来， 南方中(zhōng)证全指房地产ETF上(shàng)榜(bǎng)排名第(dì)七位，富(fù)国中(zhōng)证(zhèng)指数1000增强则排名第(dì)九位，此外联(lián)袂出(chū)现的机(jī)构还有QFII高盛(shèng)国际和私募迎水(shuǐ)聚宝。

　　接受(shòu)《红周刊》采访时，兴证(zhèng)全球(qiú)基金相(xiāng)关人士(shì)分析(xī)：“经历过行业洗牌和兼并重组后，龙头的价值更为笃定突出；从拿地(dì)端看，2022年土地市(shì)场大幅降温(wēn)，优(yōu)质(zhì)土地供给较多（券(quàn)商(shāng)测算对应潜在毛利率在25％以上，目(mù)前(qián)房企的利润(rùn)率仅20％），绝大多数房企受限(xiàn)于(yú)信(xìn)用问题或者(zhě)资金紧张没(méi)法拿地，龙头(tóu)房(fáng)企趁机(jī)获取低成本土(tǔ)地，龙头房企的拿地(dì)力(lì)度（拿地金额/销售金额(é)）基本在30％以上；从融资(zī)上看，龙(lóng)头房企(qǐ)杠(gāng)杆(gān)率(lǜ)较低，净负债率(lǜ)基(jī)本在70％以(yǐ)下，而其他房企的(de)净负债率普遍都在(zài)100％以上，加杠(gāng)杆空间有限，从(cóng)融资成本看(kàn)，龙头房(fáng)企的融(róng)资成本不断下滑，基(jī)本在(zài)3％、4％左右；对应到(dào)2023年的销售，龙头房企明(míng)显跑赢行业，1～4月百强房企的(de)销售额增速(sù)为9％，而TOP14的销(xiāo)售(shòu)额增速为29％。”

　　需(xū)要强调的是，在(zài)当前(qián)中特估的浪潮下(xià)，央国企地(dì)产股或存在(zài)发展的大好机会(huì)。中信证券(quàn)指(zhǐ)出：“房(fáng)地产行业的结构性(xìng)机(jī)会(huì)依然存(cún)在(zài)，少部(bù)分公司尤其是(shì)央(yāng)企占(zhàn)据显著优势(shì)，其主(zhǔ)要(yào)又体现为库(kù)存的优(yōu)势。央企地产(chǎn)公司，现阶段表现(xiàn)出较低的(de)融资(zī)成本，优质的开(kāi)发资(zī)源(yuán)和良好的(de)不动产资产运营能(néng)力的多重竞争优势。”

　　“即使没有中特估，国央(yāng)企相较于民(mín)营地产(chǎn)公司也是更有(yǒu)优势的。”吕(lǚ)功绩强调，“对于减值、土地资(zī)源(yuán)债权债务关系(xì)等问题，市场对民营房开企业(yè)的资产会(huì)有更多担忧(yōu)和质疑(yí)，所以在这一轮行业出清的过(guò)程(chéng)中，央国企相较(jiào)于民企来说估值的修复更明显(xiǎn)。中特估的角度从中(zhōng)长期的维(wéi)度看，行业的(de)逻辑在于集(jí)中度提(tí)升后，行业进入高质量发(fā)展阶段，具备较快速发展(zhǎn)阶段更稳(wěn)定且可(kě)预期的盈利和现(xiàn)金流创(chuàng)造能(néng)力，以此带(dài)来估值中枢的提升，应该(gāi)关注(zhù)估(gū)值相对(duì)较低，企(qǐ)业(yè)自身资产(chǎn)的(de)质(zhì)量(liàng)好、运营能(néng)力强、可以创造持续(xù)现(xiàn)金流(liú)的企业。”

　　“存量(liàng)时代(dài)中(zhōng)行业普涨的概(gài)率比较低，行业内部将出(chū)现分化，要关注(zhù)将受益于(yú)行(xíng)业集中度提升的头部公(gōng)太监割掉的是哪些部位，古代太监是割掉鸡还是蛋司(sī)。”星石投资(zī)首席研究官方磊也(yě)表(biǎo)示。

　　顺应(yīng)机构这一思路的话，或许还是保利(lì)发展、招商蛇口(kǒu)等国资背景龙头(tóu)前(qián)途更为光明。不过国投(tóu)瑞银基金投资部副总监綦(qí)傅鹏(péng)表示：“需要客观地去持续(xù)观察国(guó)企央企(qǐ)在三个(gè)方面是否(fǒu)可以(yǐ)维(wéi)持，首先是融资(zī)成本保持(chí)低位，其次是(shì)销售份额(é)持续提升，再次(cì)是拿(ná)地份额(é)持(chí)续提升(shēng)。”

　　复(fù)苏(sū)速度缓慢

　　机(jī)构需要多给一些(xiē)耐心

　　而《红周刊》也根据(jù)房企一季报梳理发现，对于2022年的(de)业绩出现的整(zhěng)体下滑(huá)，2023年一季度的业绩分化更趋明显，保利发展、滨(bīn)江集团等房(fáng)企(qǐ)营收、净利均实现了(le)业绩(jì)的回(huí)正，甚至是较大(dà)增(zēng)速的增长(zhǎng)。而这些(xiē)公(gōng)司也是机(jī)构的(de)重仓对(duì)象。

　　对(duì)此，知名(míng)房地产业(yè)内人士张宏(hóng)伟向(xiàng)《红周刊(kān)》分析表(biǎo)示(shì)，业绩出现明显改善的房(fáng)企，主要是因(yīn)为过去两三年时间，尤(yóu)其(qí)是在2021年下(xià)半年(nián)民(mín)营房企(qǐ)不(bù)怎么投资拿地之(zhī)后，国有企业(yè)仍在持续性地拿地，且主要集(jí)中(zhōng)在核心城市，投资力度较大。投资的驱动(dòng)能够推动房企销售业绩的增(zēng)长，从而在2023年一季度市(shì)场恢复但仍(réng)处于调整的过程中(zhōng)，能够保(bǎo)有一个正增长。

　　不过张宏伟同时(shí)也(yě)提(tí)醒(xǐng)表示，在(zài)房(fáng)地产的复(fù)苏过程中，还(hái)面临着(zhe)一些(xiē)不确(què)定性(xìng)。其实(shí)整个(gè)市场从四月份开始(shǐ)又在往下掉。除了杭(háng)州、成都等极个别(bié)城市四月(yuè)环比三月相(xiāng)对表现较好(hǎo)之外，包(bāo)括北京、上(shàng)海在内(nèi)的绝(jué)大多数城市都出(chū)现环比下滑的情况。而现在五月的市场表现也(yě)不太乐观。按照现在(zài)的经济状况、收入情况，以及(jí)市场的去库存压(yā)力、企业的资金(jīn)面压力，可能会出现，到六月份房企为(wèi)了(le)半(bàn)年报冲业绩出(chū)现市(shì)场的短期反弹外(wài)的一个市场乏(fá)力现象。也就(jiù)是说，第二季度、第三(sān)季度增(zēng)长不确定性的压力仍旧较大(dà)。

　　上海利(lì)檀投(tóu)资(zī)董事长(zhǎng)陈昊扬也向《红周刊》指出，现(xiàn)在整个(gè)房地产(chǎn)以及其上(shàng)下游产业链的复苏(sū)速度都比想象的(de)要慢很多，我们要多给一(yī)些耐心，这个时候(hòu)，在房地产以(yǐ)及上下游就不(bù)是(shì)赚快钱的(de)时候，只能赚他(tā)基本面的钱。但这也意味着，只(zhǐ)有(yǒu)极为少数的、做得(dé)比同行好得多的企(qǐ)业，会伴随整个行(xíng)业的弱复苏(sū)，业绩(jì)会逐步(bù)体(tǐ)现出(chū)来。所(suǒ)以只能耐(nài)心地(dì)去等待它的基(jī)本(běn)面(miàn)不断地凸显出来(lái)，这需要(yào)时间。

　　（本文已刊发(fā)于5月13日(rì)《红周刊》，文中提及个股仅为举例分析，不做买卖推荐。）

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