5月13日(rì)，年内(nèi)首(shǒu)只央企主题ETF——华泰柏瑞中证央企红利ETF发布公告称，其(qí)累(lèi)计有效认购申(shēn)请份额(é)总额(é)超过20亿份发行上限，将启(qǐ)动比例(lì)配(pèi)售。这则小公告体现出市场对这(zhè)一“中特估”主题(tí)的追(zhuī)捧力度。

　　实际上，近期(qī)围绕(rào)着“中特估”的(de)行情，市场(chǎng)关(guān)注(zhù)度非常高，5月15日首(shǒu)批(pī)3只(zhǐ)央企回(huí)报ETF发行，更成为这一(yī)波“中特估(gū)”行(xíng)情(qíng)的(de)催化剂。实际(jì)上(shàng)，早在去(qù)年底及今年(nián)一季度，一些基金经理开始(shǐ)调仓(cāng)换(huàn)股“中特估概(gài)念”。

　　目(mù)前(qián)“中特估”资金面、情绪(xù)面、估值方式等问题(tí)成为市场(chǎng)关注焦点，中(zhōng)国基(jī)金报采访(fǎng)多(duō)位投研(yán)人士，解(jiě)析“中特估”这些焦点问题(tí)。

　　央企主题ETF密集上报发行

　　行情催化(huà)剂(jì)？

　　市场对“中(zhōng)特估”主题(tí)积(jī)极追(zhuī)捧。不(bù)仅华泰(tài)柏瑞中证央(yāng)企红利ETF罕见出现启动“比例配售”情况，今年场内(nèi)多只(zhǐ)“中字头”ETF也(yě)持续“吸金(jīn)”，15只央企(qǐ)、国企ETF合计“吸金”38.56亿元。

　　同时，后续(xù)有多只国央企主题(tí)基金发行，市场对此充满期(qī)待，如5月15日就(jiù)有3只央企回报ETF，后(hòu)续跟踪央企(qǐ)科技引领、央(yāng)企现代能(néng)源等(děng)ETF也将(jiāng)获批发行(xíng)，更有扎(zhā)堆(duī)上报的央国企基(jī)金在排队入市。

　　这些或成为这一(yī)波“中特(tè)估”行情的催(cuī)化剂。

　　融通红(hóng)利(lì)机会基金(jīn)经理何龙表示，央企ETF发行在情绪上是构成催化因素的，近(jìn)期(qī)银(yín)行股大涨的一(yī)个催(cuī)化因素就是(shì)积极推(tuī)介(jiè)相关央企ETF的发行(xíng)。

　　“随着央企ETF的发行，和诸多主题基金的申报发行，我认为确实会成为引爆行情的催(cuī)化剂，基本(běn)面、资金面、政策(cè)面都在向好，下半年，中特估有可能独(dú)领风骚。”万家基金章恒更是(shì)表示。

　　同样，博(bó)时(shí)基金指数与量化投资(zī)部基金经理杨(yáng)振建就表示，近(jìn)期密集申报的国央企主题基金主要(yào)涉及“股(gǔ)东回报”、“科技引领”、“现(xiàn)代能源”几(jǐ)大主题，这样的布局可以更好支(zhī)持央国企的估值重塑。

　　“央(yāng)企ETF的发行(xíng)将成为行情进一(yī)步上(shàng)涨的催(cuī)化剂。去(qù)年以来公募(mù)基金(jīn)发(fā)行整体(tǐ)平淡，近期多(duō)只国央企主(zhǔ)题基金(jīn)申报和(hé)发(fā)行，行(xíng)情火热下将为(wèi)市场(chǎng)带(dài)来增量(liàng)资金，有(yǒu)望推动进一步上涨。”杨(yáng)振建进(jìn)一步表示。

　　此外(wài)，银华基(jī)金ETF业务(wù)总监(jiān)王(wáng)帅认(rèn)为，公募(mù)基金积极布局央国企主(zhǔ)题基金，一(yī)方面是因为新(xīn)一(yī)轮深化国企改革(gé)的大幕将拉开(kāi)，叠加“中特估(gū)”概念，央国(guó)企上市公(gōng)司的(de)投资价值凸(tū)显，该主题的基(jī)金(jīn)将为投资(zī)者提(tí)供更丰富的工具以参与到央国企投资。另一方(fāng)面(miàn)是落实公募基金行业(yè)高质(zhì)量(liàng)发展的(de)要求，引(yǐn)导更(gèng)多资金参与央国企(qǐ)改革，更好发挥公(gōng)募(mù)基金(jīn)服(fú)务资本市(shì)场改革、服务(wù)实(shí)体(tǐ)经济和国家战(zhàn)略的(de)作用。

　　王帅表示(shì)，未来央企(qǐ)ETF的发行将为(wèi)央企(qǐ)相关标的和(hé)板块(kuài)带来(lái)增量资金(jīn)，提升交易活(huó)跃度，有望(wàng)成(chéng)为中特估行情的(de)催化(huà)剂。

　　存(cún)量市场中变赛道

　　积(jī)极调仓换股(gǔ)？

　　2023年(nián)以来，市场结构性行(xíng)情明显，中特估和人工智能(néng)成为两(liǎng)大明显的(de)主(zhǔ)线，而新能源等前(qián)期热门赛道(dào)股冷却，在(zài)此背景下，一些基金(jīn)经理(lǐ)开始调仓换股“中(zhōng)特估概(gài)念(niàn)”。

　　万家基(jī)金基金经理(lǐ)章(zhāng)恒直言(yán)，自己(jǐ)目前重点关注三大行业，火电、券(quàn)商(shāng)、军工(gōng)，这三大(dà)行业主要是央企或地方国资所在的(de)行业，民营企业占比较少。

　　“首先是基于行业本身基本面在(zài)今年会有(yǒu)重大的向上变化的机会，比(bǐ)如火电，会受益于煤炭价格的下跌，扭亏为盈(yíng)；券商，会受益于今年(nián)市场成(chéng)交(jiāo)量的(de)放大，盈利大(dà)幅增长等(děng)。同(tóng)时，随着(zhe)国有企业改革(gé)的推进，大概率(lǜ)这些企业会进入一(yī)个提(tí)质增效、释放业(yè)绩的过程(chéng)。”章恒表示(shì)，中特估是过去5年10年改革(gé)的(de)成果，是非常基本面的，和(hé)他过(guò)去1至2年研(yán)究投资思路也非常吻合，为(wèi)在(zài)下半(bàn)年抓(zhuā)住(zhù)这波中特估的投资机(jī)会做好了准备。

　　“去年(nián)年底已开始(shǐ)重视中(zhōng)特估(gū)的(de)投资(zī)机(jī)会(huì)，判断中特估的机(jī)会未(wèi)来三(sān)年分两个阶(jiē)段。”融通红利机会基金经理何龙表示，第一阶段也(yě)就是今年以数字(zì)经济和“一(yī)带一路”的(de)主题普涨性(xì中考考几科,总分多少分，中考一般各科考多少分ng)机会为主，包(bāo)括低于1倍(bèi)PB、分(fēn)红收益率极高的(de)品种，将会(huì)迎来普涨性(xìng)的(de)机会。第二阶段是未来两年，在(zài)主题性机(jī)会(huì)消(xiāo)散(sàn)以后，基于顶层设计对(duì)国央(yāng)经营管理(lǐ)价值导向变化，我们判断经营成果(guǒ)随之改变是一个(gè)慢(màn)变(biàn)量，会在未来两年体现在每一个(gè)央(yāng)国(guó)企的(de)报表中(zhōng)。

　　何龙强调，目前在挖掘公司经营层面可(kě)能发生(shēng)显著正向(xiàng)变化(huà)的个股提前进行布局，比(bǐ)如医药(yào)和消费等行业。

　　其实一季报已经(jīng)显(xiǎn)露出不(bù)少基(jī)金在(zài)行(xíng)动。国(guó)金证券(quàn)研究所数据(jù)显示，偏股主动型基金(jīn)2022年(nián)年报前(qián)十大重仓股股票池中，“中特估”概念(niàn)占偏股主动型基(jī)金持有(yǒu)股(gǔ)票市值比例仅(jǐn)有1.18％。而2023年一季报披(pī)露(lù)的持仓中，“中特估”概念占偏股(gǔ)主动(dòng)型基金持有(yǒu)股票(piào)市值比例提高到4.19％。

　　“中(zhōng)特(tè)估”概念(niàn)股在(zài)偏股(gǔ)主动型基金的持仓中，占比明显提高。上述(shù)数据显示，根(gēn)据偏股主动(dòng)型基金(jīn)2022年(nián)报及(jí)2023年一季报十大重仓股的数据，剔除个股涨(zhǎng)跌影响，估计了(le)各基金主动(dòng)加仓“中特估”概念股的市值占2022年末股票总市值比例，一(yī)季(jì)度超过(guò)30％的偏股主动型基金(jīn)主动加仓了“中(zhōng)特估”概念股，198只基(jī)金在2022年末不持有“中特估”概念股(gǔ)，但在一季度买(mǎi)入。

　　不(bù)仅如此(cǐ)，中信(xìn)证券数(shù)据统计也显示，一季度(dù)主动偏(piān)股(gǔ)型(xíng)公募基金对(duì)港股央国企的持股市值比重达到2019年(nián)以来的(de)新高，港股(gǔ)央(yāng)国企持股总市值占港股持(chí)股总市值的比重(zhòng)由2022年四(sì)季度(dù)的(de)25.1％提升至(zhì)2023年一(yī)季(jì)度的32.9％，远高于2020年低点(diǎn)时的7.5％。

　　投研上加(jiā)大力量？

　　构建国央企专门的(de)股票库

　　可(kě)以说(shuō)中国特色估值体系，正深刻影响基金公司(sī)的投研，落实到日常的投研流程和(hé)实践(jiàn)之中，不少(shǎo)基金(jīn)公司在加大投研力量，更有专(zhuān)门构建国央企股(gǔ)票库(kù)。

　　融通红利机会基(jī)金经理何龙就介(jiè)绍，一方面，从顶层设计改变研究(jiū)员(yuán)过(guò)去对国央企的固定思维，需要(yào)实地考察国央(yāng)企(qǐ)，并(bìng)且需要利用当前(qián)国(guó)央企愿意交流的契机，多花精(jīng)力去进行跟踪(zōng)发现变化。

　　另一方面，融通基金在行动上，要(yào)求研究(jiū)员将(jiāng)自己(jǐ)所覆盖行(xíng)业的所有国央企(qǐ)构建专门的股票库，并进(jìn)行长期跟(gēn)踪(zōng)，包括考察其实地调(diào)研的的成(chéng)果，了解国央企(qǐ)经营思路和财务(wù)导向(xiàng)的变化(huà)，结(jié)合行业(yè)趋(qū)势和特征，寻找价值(zhí)洼地(dì)，发现预期差(chà)。

　　同(tóng)样的，银(yín)华基金ETF业务总监王帅(shuài)也谈到“认识”上的(de)重视。他表示，通过深(shēn)入(rù)学习，对“中(zhōng)特估”有了(le)更深刻的认(rèn)识：首先要认识市场体制机制、行业产(chǎn)业结构、主体(tǐ)持续发(fā)展能(néng)力(lì)等(děng)方面所体(tǐ)现的(de)鲜明中(zhōng)国元素和发展阶(jiē)段特征，“中特(tè)估”应该是在此(cǐ)基(jī)础上构建的具(jù)有(yǒu)时代特征和中(zhōng)国特色、符合国家战略导向的估值(zhí)体系，而(ér)不是简单套用国外的(de)传统估值模型。

　　“中(zhōng)特估是一种新的提法，但(dàn)是这(zhè)个概念(niàn)所(suǒ)涉及(jí)到的行业(yè)和公司，一直在发生的变化。”万家基金经理章(zhāng)恒表示，万(wàn)家(jiā)基金一直(zhí)非常(cháng)关注传统产业的变化，诸(zhū)如煤炭、金融、建(jiàn)筑(zhù)等多个领域，因(yīn)此也是一定(dìng)能够抓住中特估这波行情的机会的(de)。同时，随着时局的变(biàn)化，也在增加(jiā)相关(guān)行业的研究力量。

　　此外，创(chuàng)金合信基(jī)金(jīn)首席(xí)经济学家魏凤春表示，积极践(jiàn)行(xíng)中(zhōng)国特色(sè)的估值体系是资本市场(chǎng)使命，投资者需(xū)要(yào)学习领会并针(zhēn)对原有的(de)估值体系(xì)进行改造，以适(shì)应现实的需要。明确该体系的框(kuāng)架是第一位的(de)工作，合理设置指标也非常重要，投资者的认可和实施是最(zuì)终该(gāi)体系能否具备长期价(jià)值(zhí)的基础(chǔ)。不过(guò)，他(tā)也提醒，人为的拔估值是很大(dà)的认知误区，市场化认可(kě)是基本的(de)常识，不可误判。

　　体现社会(huì)价值与国家战略价值

　　新估值方式？

　　央国企(qǐ)是国民经济的支柱，国企央企发展要符(fú)合(hé)国家战(zhàn)略(lüè)发展发向，更(gèng)需要(yào)承(chéng)担社会公共责任等。而这些都应该考虑进估(gū)值体系之(zhī)中，也引(yǐn)发市场关(guān)注。

　　多数受访的基(jī)金经理认为，对于国央企的估(gū)值方式要充分体现企(qǐ)业(yè)的社会价(jià)值与国家战略价值，目前已经形成了(le)初步的企业社会价值(zhí)评价(jià)体系。

　　“如何定价国(guó)有企(qǐ)业承担社会(huì)价值(zhí)、符(fú)合国家战略(lüè)发(fā)展的价(jià)值？首要任务就构(gòu)建(jiàn)中(zhōng)国(guó)特色(sè)的价(jià)值评价体系(xì)，改变从以(yǐ)私(sī)人股东权益出发，现金流折现为主要方法的单一(yī)价值估值体(tǐ)系，转向(xiàng)社会整体价值观念、纳(nà)入中国(guó)特色的ESG评(píng)价体(tǐ)系，充分体现企业的社会(huì)价(jià)值与(yǔ)国(guó)家战(zhàn)略价(jià)值。”博(bó)时(shí)基金指数与量化(huà)投(tóu)资部基金经理杨振建表示。

　　杨(yáng)振(zhèn)建(jiàn)也(yě)直言，近(jìn)年来(lái)国(guó)资(zī)委(wěi)指(zhǐ)导国内团队对于中国(guó)特色(sè)ESG披露(lù)与评(píng)价体(tǐ)系不(bù)断(duàn)探索，结合国际通用(yòng)规则，目(mù)前(qián)已经形成了(le)初步的企业社(shè)会价值评价体系，其中包括《企(qǐ)业ESG披露指南》、《中央企(qǐ)业上市公(gōng)司(中考考几科,总分多少分，中考一般各科考多少分sī)环境、社(shè)会(huì)及治理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银华基金ETF业务总监、基金(jīn)经理(lǐ)王帅也认为，“中特估”应该是注重企业价值的可持续估值，要重(zhòng)视股东、员工和社会(huì)责任等要(yào)素对企业稳健成长的重大意义，重(zhòng)视稳定的现金流、持续增(zēng)长的盈利(lì)、科技创新对提升企(qǐ)业内在价值(zhí)的积极作用，这样有利于提高估(gū)值定价(jià)模型的科(kē)学性(xìng)和有(yǒu)效性。

　　“在指数(shù)编制、策略构建等实(shí)务(wù)工(gōng)作中，都有(yǒu)成熟的量(liàng)化(huà)指标可以(yǐ)使(shǐ)用，包括净资产收益(yì)率、营业现金比率、资产负债率、研发经费投入强(qiáng)度等等。”王帅也表示。

　　嘉(jiā)实金融精选基(jī)金经理李(lǐ)欣更(gèng)细致分(fēn)析在估值思维、估值结(jié)论(lùn)、估值判(pàn)断(duàn)上有变化，尤其(qí)是估值的方法和指标上(shàng)，他(tā)认为其包括产业(yè)链上下(xià)游的衡(héng)量、全要素成本(běn)等(děng)，以及在(zài)纵向(xiàng)和横向上的研究，强调政策优惠(huì)、产业发(fā)展、市场竞争力和(hé)可持续发展(zhǎn)等各种因素与企业价值(zhí)的关(guān)系(xì)。这些(xiē)因素在对(duì)估值结(jié)论和(hé)判断(duàn)的(de)影响上，也(yě)使得中国特色(sè)的估值体系与传统的(de)估(gū)值(zhí)体系有所(suǒ)不同。

　　“所以估值思维的变化，还有(yǒu)估值结(jié)论和估值判断的变化，都是为了更(gèng)好地适应中国的市场和经(jīng)济(jì)特点，提供更精准、更合理(lǐ)的(de)企业(yè)估值信(xìn)息。”李欣(xīn)表示。

　　不过，创金(jīn)合(hé)信基金(jīn)首席经(jīng)济(jì)学家魏(wèi)凤春直言(yán)，这需要在(zài)实践中进行(xíng)探索，目(mù)前尚没有(yǒu)公认的(de)指(zhǐ)标(biāo)可(kě)以使用(yòng)。

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