来源：高(gāo)瑞东宏观(guān)笔记

　　核心(xīn)观点

　　本周聚焦(jiāo)：

　　一季(jì)度，国内(nèi)经(jīng)济回暖主要缘于(yú)疫后复苏(sū)红利驱(qū)动，表现为生产恢复推动(dòng)出口(kǒu)形(xíng)势好转，出行需求释(shì)放催(cuī)化下游(yóu)消费回暖。从行业表现(xiàn)看，制造业(yè)从去年四季度的“量价齐跌”转向“量升价跌”，企业或从主动去(qù)库转向被动去库。从景气度边(biān)际表现看(kàn)，下游消费(fèi)制造>；中(zhōng)游装备制造>；上游原(yuán)材料加工；服务业中，交通运输、住宿餐(cān)饮、房地产等线(xiàn)下活(huó)动回暖，但(dàn)距(jù)离疫情前仍(réng)有一定差距。

　　向前看，考虑到疫(yì)后经济(jì)脉冲式修复放(fàng)缓、海外(wài)总需(xū)求(qiú)回落预期逐(zhú)步(bù)兑现(xiàn)，消(xiāo)费回暖和产业升级(jí)将(jiāng)成为推动下一阶段国(guó)内经(jīng)济复苏的主线。

　　制造业(yè)、服务业(yè)是驱(qū)动(dòng)一季度经济复苏的主因(yīn)

　　从一(yī)季度GDP表(biǎo)现看，制造(zào)业，交通运(yùn)输、房地产等行业(yè)景气度明(míng)显提(tí)升，而(ér)建筑业景气度回落，与年初(chū)出(chū)口(kǒu)数据好转、服(fú)务消费(fèi)快(kuài)速(sù)恢(huī)复(fù)、房地产销售回暖而投资疲弱的(de)特(tè)点相一致。

　　从(cóng)制造业内部来看，今年3月，制造业(yè)各行业景气度普遍回暖，多数从去年12月的“量价齐跌”转入“量升价(jià)跌”，指向(xiàng)经(jīng)济复苏(sū)初期(qī)，供(gōng)给端修复好于需求端，行业(yè)整体去库(kù)进程尚未(wèi)结束(shù)。从行业景气(qì)度边际改善情况(kuàng)来看，下游消费制(zhì)造>；；；中游装备制造>；；；上游原材(cái)料加工，煤炭(tàn)行业(yè)景气度表(biǎo)现为高(gāo)位放缓。

　　下(xià)游消(xiāo)费制造行(xíng)业中，与出行、地产后周(zhōu)期相关的(de)酒饮料茶(chá)、纺织服(fú)装、文教(jiào)娱、烟(yān)草、家具制造行业景气度较高，部分行业表现为“量价(jià)齐升”。

　　中游(yóu)装备制造业(yè)行业景气度居(jū)中，表现为“量升价跌”。从“量”维度看，电气机械、专用设备、运输设备>；；；汽车制造、金属制品(pǐn)>；；；通用设备、电子设(shè)备。

　　上游(yóu)原材料加工行(xíng)业景气(qì)度改善(shàn)幅度(dù)最弱，由(yóu)于行业库存(cún)水平偏高，多数(shù)行业(yè)仍然受到价(jià)格下跌的困(kùn)扰，表现为(wèi)“量升价跌”。从(cóng)“量”维度看，有色金(jīn)属(shǔ)>；；；黑色金属、非(fēi)金属(shǔ)矿物(wù)>；；；石油石(shí)化行业。

　　消费回(huí)暖和产业升级(jí)或是推动(dòng)下一阶段(duàn)经(jīng)济(jì)复苏的主线

　　一(yī)季度，国内经济复苏主(zhǔ)要受益于疫后复苏(sū)红利(lì)驱动。需求方面，出行类消(xiāo)费快速复(fù)苏，前期积压的购(gòu)房、服务(wù)消费需求得以释放；供给方面，国内复工复产(chǎn)加快推进，生产端快速恢(huī)复，是推(tuī)动年初出口数据好转的重要原因(yīn)。

　　进入(rù)3月，经济复苏节奏(zòu)有所放缓，指向(xiàng)疫后复苏红利驱动边际转弱(ruò)，随着未来(lái)海外(wài)总需求回落的预期(qī)逐步兑现(xiàn)，后续(xù)驱(qū)动国内经济增(zēng)长(zhǎng)的线索，大概率来自于消费(fèi)回暖和(hé)产业升(shēng)级两条主线。

　　一是，一季(jì)度居民收入(rù)向上修复(fù)，消费倾向(xiàng)明显回升，已经高于2020-2022年疫(yì)情期间水平，同时信贷数(shù)据指向居民“去(qù)杠杆(gān)”势头缓(huǎn)和，未来消(xiāo)费回暖的确定性进一步增(zēng)强。预计交(jiāo)通、住(zhù)宿、餐(cān)饮、娱乐等服(fú)务消费有(yǒu)望(wàng)持续修复，家(jiā)电(diàn)、家具、纺服等(děng)与出(chū)行及地产后周期相关的可选消(xiāo)费也有望进一步回暖。

　　二是，产业升级路径驱动下，汽车和(hé)“新三样”产(chǎn)品出口优(yōu)势增强，有(yǒu)望维持出口韧性；随着下游(yóu)消费(fèi)稳步修复、二季度(dù)PPI同比触底回升，制(zhì)造业企业盈利(lì)有望向上(shàng)修复，企业将从(cóng)主动去库逐步转向被动去库、主动(dòng)补(bǔ)库，设(shè)备投资需求有望改善，推动中游装备制造(zào)景(jǐng)气度维持(chí)高位(wèi)。

　　风险提示：国内经(jīng)济(jì)恢复力度不及预(yù)期；海外需求超预期回(huí)落(luò)。

　　一、节后(hòu)消费降温，带(dài)动CPI涨幅(fú)明(míng)显(xiǎn)回落

　　一、本周(zhōu)聚焦：疫后经济复苏有哪些结构性特征？

　　1.1 制造业(y对方发省略号是什么意思，微信发省略号是什么意思è)、服务业是驱动(dòng)一季度(dù)经(jīng)济复苏(sū)的主因(yīn)

　　一季度我(wǒ)国GDP总(zǒng)量实现(xiàn)超预期增长，指向疫后复苏背景(jǐng)下，国内经(jīng)济(jì)企稳回升(shēng)。但(dàn)不同于海(hǎi)外国家疫后复苏的规律，本轮(lún)国内疫(yì)后复苏发生(shēng)在外需回落、国内经济转向高质量发展、居民前期“去杠杆”的(de)过程中，因此驱动(dòng)疫后(hòu)经济复苏的力量并不均衡，行业分化(huà)特征明显。因(yīn)此，我们(men)重点(diǎn)从行业(yè)层面(miàn)，观测(cè)当前各行业景(jǐng)气(qì)度水平(píng)。

　　从GDP不变价观(guān)测各行业表现来(lái)看，今年一(yī)季度制造(zào)业、交(jiāo)通运(yùn)输业、房地产业景气度明显提升，而建筑业景气(qì)度回(huí)落，与年初(chū)出口数据(jù)好(hǎo)转、服(fú)务(wù)消费(fèi)快(kuài)速恢复(fù)、房(fáng)地产销售回暖(nuǎn)而投资疲弱的(de)情况相一致。

　　我们以2019年(nián)为基期(qī)计算各年份(fèn)的复合增速，观察各行业增加(jiā)值变化。

　　今年一(yī)季度第一产(chǎn)业增加值(zhí)增速为(wèi)3.6％，低于去(qù)年四季度(dù)的4.9％，但仍高于2019年、2020年全年增速，与近年来加(jiā)快建(jiàn)设农(nóng)业强(qiáng)国，推进农(nóng)业农村现代化的目标有关。

　　今年一季度第(dì)二产(chǎn)业增加(jiā)值增速(sù)升至5.4％，高于去(qù)年四季度的4.4％。其中(zhōng)，制造业迎(yíng)来较快(kuài)复苏，增加值增速提升至5.9％，高于(yú)去(qù)年四季度的4.7％，但低于2021年全年增速，与(yǔ)去年(nián)下半年之(zhī)后外需转弱、居民商品消费恢复偏慢有关。而(ér)建筑业景气度明显回落(luò)，增加(jiā)值增速回落至1.9％，低于(yú)去年四季(jì)度的3.1％，主要受房(fáng)地产新开(kāi)工拖累。

　　今年一(yī)季度第三(sān)产业增加值增速小幅升至4.7％，略高于去年四季度(dù)的4.6％，但相较疫情(qíng)前仍(réng)存(cún)在(zài)产出缺口。其(qí)中，受益于居民出行活动恢复，交通运输(shū)、仓储和(hé)邮政业增加(jiā)值增速明显提升，自去年四(sì)季(jì)度的3.4％升至5.9％，但(dàn)低于2019年、2021年全年增速；住(zhù)宿和(hé)餐(cān)饮业增加值增速小幅(fú)回(huí)升(shēng)，尽(jǐn)管高于(yú)疫情三年来的平均增速，但绝对(duì)水平不(bù)及2019年，指向(xiàng)供给水平恢复较慢。而受益于新房和二(èr)手房销售回暖(nuǎn)，今年一(yī)季(jì)度房(fáng)地产业增加(jiā)值增速回正至2.3％。

　　1.2 制(zhì)造业(yè)领域复苏分(fēn)化(huà)，中(zhōng)下游改善(shàn)幅度好于上游

　　对于行(xíng)业景(jǐng)气度(dù)的观(guān)测，我们采(cǎi)用(yòng)量（各行业(yè)工(gōng)业增加值增速）与价格（各行业工(gōng)业品价格增(zēng)速）分别(bié)作为(wèi)供(gōng)需(xū)的衡量指标。主要选(xuǎn)取28个主要行(xíng)业自2019年(nián)以来的月度数(shù)据，首先将各行业(yè)增加值(zhí)增速调整为以2019年为(wèi)基期(qī)的复合增速，其次计算2019年-2023年3月，每月的增(zēng)加值增(zēng)速(sù)和(hé)PPI增速的(de)分位数水平，通(tōng)过(guò)对比2022年12月和(hé)2023年3月的分位数水平，捕捉其边(biān)际变化。

　　今年(nián)3月，制造业各行业景气度出现(xiàn)普遍(biàn)回暖，多(duō)数从去(qù)年12月的(de)“量价齐跌(diē)”转(zhuǎn)入“量升(shēng)价跌”，指向经(jīng)济复(fù)苏初(chū)期，供给端修复好于需求端(duān)，行(xíng)业(yè)整体(tǐ)去库(kù)进程尚未结束。从行业景气度边际(jì)改善情(qíng)况(kuàng)来看，下(xià)游消(xiāo)费(fèi)制(zhì)造>；；；中(zhōng)游装(zhuāng)备制造>；；；上(shàng)游原(yuán)材(cái)料(liào)加(jiā)工，煤炭(tàn)行(xíng)业景气度呈现高位放(fàng)缓情况。

　　下游消费制造(zào)行业中，与出行(xíng)、地产后(hòu)周期相(xiāng)关的行业景气度最高，部分行业步入“量价齐升”阶(jiē)段。今年(nián)3月，与居民外出(chū)消费(fèi)相关的(de)，酒饮料茶、纺(fǎng)织(zhī)服装、文教娱乐的量(liàng)价分位数水平均处(chù)在高(gāo)景气度区间(jiān)，烟(yān)草、家具制造行业也呈(chéng)现“量价齐(qí)升”的特征；食(shí)品制造景气度(dù)有所回落，农(nóng)副加工行业表现为(wèi)“量价齐跌”，食品制造行业表现(xiàn)为“量升价(jià)跌”，二者价格下(xià)跌主要(yào)与高库存水平有关(guān)，今(jīn)年(nián)2月，库存同比均处在2016年以来90％以上分位数水平；而随着防疫需求的降(jiàng)温，医药制(zhì)造业(yè)景气(qì)度有所回落，表现(xiàn)为“量跌(diē)价平(píng)”。

　　中(zhōng)游装备制造业行(xíng)业景气度居中，均(jūn)表现为“量(liàng)升价跌(diē)”。一方面与原(yuán)材料成本下(xià)跌有关，另一方面，也(yě)与年初外需(xū)表现好于内需(xū)，部分行业(yè)仍(réng)在去库进程有(yǒu)关。其(qí)中，电气机械(xiè)、专(zhuān)用设备、运输设(shè)备工(gōng)业增(zēng)加值增速(sù)改善幅度最(zuì)大，受(shòu)益于国(guó)内产业升级、出口(kǒu)优势带(dài)来(lái)的韧性驱动(dòng)；其(qí)次是汽车制造、金属制品，改善幅度最弱(ruò)的是通(tōng)用设备、电子设备，与房(fáng)地产新开工强度较弱(ruò)、消费电(diàn)子行业周期性走(zǒu)弱(ruò)有关。

　　上游(yóu)原材(cái)料(liào)加工行业景(jǐng)气度改善幅度偏(piān)弱，由于行业库存(cún)水平偏高(gāo)，多数行业(yè)仍受制(zhì)于价格(gé)下跌的困扰，表现为“量升价跌(diē)”。其(qí)中，有(yǒu)色(sè)金(jīn)属行(xíng)业生产端改善幅度(dù)最大，3月增加值增(zēng)速位于2019年以(yǐ)来70％分位数水平，但(dàn)受(shòu)全球(qiú)大宗商品下行(xíng)周期影响，价格依旧承(chéng)压；随着年(nián)初建筑业施工回暖，相关的(de)黑色金属(shǔ)、非金属制品景气度提升，但由于库存水平偏(piān)高，价格仍处(chù)在下跌区间(jiān)，拖累整体(tǐ)盈利水平；石化链(liàn)条行业生产水平普遍回(huí)暖，但分位数(shù)水平仍处在50％以下的景(jǐng)气度偏(piān)低区间，今年(nián)由于能(néng)源危机缓(huǎn)解，产品价格相较去年同期也(yě)出现普遍(biàn)下(xià)跌。

　　煤炭(tàn)开采景气度仍处在高位，但(dàn)出现(xiàn)边际放缓(huǎn)，生产及价格(gé)水(shuǐ)平同(tóng)步(bù)回落。这与去(qù)年以来(lái)行(xíng)业产能持续扩张(zhāng)有关，今年2月，煤炭开采产成品库(kù)存同比处(chù)在2016年以(yǐ)来94％分(fēn)位(wèi)数水平。

　　1.3 消费回暖(nuǎn)和产业(yè)升级或是推动下(xià)一(yī)阶段(duàn)经(jīng)济(jì)复(fù)苏的主线

　　一季度，国内(nèi)经(jīng)济复苏主要受益(yì)于(yú)疫后复苏红利。一方(fāng)面，消(xiāo)费场景恢复后(hòu)，出行(xíng)类(lèi)消(xiāo)费快速复苏，前期积压的购房、服务性需求得以(yǐ)释放；另一(yī)方面(miàn)，国(guó)内复工复产加快(kuài)推进，保证供(gōng)给端(duān)的快速恢(huī)复(fù)，是(shì)推动(dòng)年初出口数据好转(zhuǎn)的(de)重要原因。

　　进入(rù)3月(yuè)，经济(jì)复(fù)苏节奏有(yǒu)所放(fàng)缓，指向疫后红(hóng)利释放效果(guǒ)转弱(ruò)，随着未来海外总(zǒng)需(xū)求回落(luò)的预期逐(zhú)步兑现，后续驱动国内(nèi)经济增(zēng)长的(de)线索，大概率来自于(yú)消费回暖和产业(yè)升级两条主线。

　　一是，随(suí)着居(jū)民收入提升和消费意愿改善，未(wèi)来(lái)消费回暖(nuǎn)的确定性进一步增强，交通、住宿(sù)、餐饮、娱乐等(děng)服务消(xiāo)费，以(yǐ)及家电、家具、纺服等可选(xuǎn)消费景气度均(jūn)有望提升。

　　从一季度居民收入和消费数据看(kàn)，居民收入(rù)增速提升(shēng)，消(xiāo)费倾(qīng)向(xiàng)开始回升，已(yǐ)经高(gāo)于2020-2022年，但尚未修复至疫情前(qián)水平(píng)。以2019年(nián)为基期(qī)的复合增速看，今(jīn)年一季度，全国居民人均可支(zhī)配收入增(zēng)速提(tí)升至(zhì)6.4％，高于去年四季度的5.6％，居民人均(jūn)消费支出增速(sù)提升至5.0％，高于去年四季(jì)度的3.0％。一季度居民平均消费(fèi)倾向为62.0％，已经(jīng)高于2020-2022年(nián)同期均(jūn)值60.9％，但距离(lí)2019年同期的65.2％仍(réng)有一定差(chà)距。未来随着服务业恢(huī)复持续(xù)向好，有(yǒu)望带动相关(guān)就业(yè)岗位加(jiā)快恢(huī)复，进(jìn)一(yī)步提振居民消费意(yì)愿。

　　从居(jū)民存贷款(kuǎn)数据(jù)看(kàn)，居民储蓄意(yì)愿有所减弱，消费和投资信心正在筑底。今年以来，居民储蓄意愿有所减弱(ruò)，“去杠杆”势头(tóu)缓和(hé)。从存款数据看，3月居(jū)民新增存款同比(bǐ)增量降至2051亿(yì)元(yuán)，低于1-2月(yuè)9375亿元的(de)同比增量(liàng)均值，也低于2022年6617亿元的月(yuè)均同比增量。从贷款数(shù)据看，3月居民部门新增净融资同比多增(zēng)4859亿元，其中，短期信(xìn)贷同(tóng)比(bǐ)多增2246亿(yì)元，中长期(qī)信贷同比多增2613亿(yì)元。居民部门(mén)新(xīn)增净(jìng)融资连续2个月维持同比扩张(zhāng)，指向居民(mín)预期可能(néng)正在筑(zhù)底(dǐ)，“去(qù)杠杆”势头开始放缓。今年第(dì)一季(jì)度城镇储户问卷调查结果显示，倾向于“更多储蓄”的居民占58.0％，比上季度减少(shǎo)3.8个(gè)百(bǎi)分点；倾向于“更多(duō)消费”和“更(gèng)多投(tóu)资”的(de)居民分别占23.2％和18.8％，均分别高于上季度的22.8％、15.5％，同样也指向居民(mín)储(chǔ)蓄意(yì)愿降低、消费和投(tóu)资意愿提(tí)升(shēng)。

　　二(èr)是，产业升级路径驱动下，汽车和“新(xīn)三样(yàng)”产品出口优(yōu)势增强，以(yǐ)及相关(guān)行业设备投资更新，有(yǒu)望推动(dòng)中游装(zhuāng)备制造景气度维持高位。

　　一方面，今(jīn)年一季度国内出(chū)口数(shù)据回暖，除与(yǔ)欧美供需缺口短(duǎn)期走阔、国内复工复产加快推进(jìn)外，也受益于RCEP政(zhèng)策红利持续释放，以(yǐ)及(jí)汽(qì)车和“新三(sān)样”产(chǎn)品出(chū)口优势增强。今年在(zài)海(hǎi)外总需求回(huí)落背景下，我(wǒ)国与RCEP国(guó)家贸易往来加(jiā)强、以(yǐ)及新能源产品优势强化，有望维持装备制造(zào)领(lǐng)域出口韧(rèn)性。

　　另一方面(miàn)，企(qǐ)业盈利下滑和库存(cún)高(gāo)位，对(duì)制造(zào)业投资扩产造成(chéng)一定(dìng)压力。但随着下游消费稳(wěn)步(bù)修复、二季度PPI同比触底回升(shēng)，制造业企业盈利有(yǒu)望向上修(xiū)复(fù)。目前(qián)看，电气机械(xiè)等装备(bèi)制造业去库进程(chéng)已(yǐ)进入下半场，今年1-2月专用设备(bèi)、通用设备产(chǎn)成品库存增(zēng)速呈现触底反(fǎn)弹(dàn)。随着需求回暖、盈(yíng)利(lì)修复，企(qǐ)业将从主动去库逐步转向被动去库、主动补库(kù)，设备投资需求将随之(zhī)提升。

　　二、海外观察

　　2.1金融与流(liú)动(dòng)性数据：各国(guó)国(guó)债收益率多(duō)数上行(xíng)

　　美(měi)国(guó)10年期国(guó)债收益率上(shàng)行。本周（截(jié)至(zhì)4月21日）美国10年期国债收益率(lǜ)3.57％，较上周末上行5BP，其中通胀(zhàng)预(yù)期较上周下(xià)行(xíng)2BP，实际收益率1.29％，较上周末上升7BP。法国10年期国债收益(yì)率(lǜ)较上(shàng)周(zhōu)末上行(xíng)5BP至2.99％，德国(guó)10年期国债收益率较上周末上行7BP至(zhì)2.44％，日本(běn)10年期国债收(shōu)益率(lǜ)较上周末上行2BP至(zhì)0.48％（截至4月20日），英国10年期国债收益率较上周(zhōu)末上行20BP 至3.86％（截(jié)至(zhì)4月19日(rì)）。

　　美国(guó)10y-2y国债收(shōu)益(yì)率利(lì)差收窄。本周美国10年期和2年期国债(zhài)期限利(lì)差为-0.60％，较上周下行(xíng)4BP。美(měi)国AAA级(jí)企(qǐ)业期权调(diào)整(zhěng)利差较(jiào)上周末持平为(wèi)0.55％，美(měi)国高(gāo)收益(yì)债期权(quán)调整利(lì)差较上周末上行11BP至4.54％（截至4月20日）。

　　2.2全球(qiú)市场：全球(qiú)股市涨跌(diē)分(fēn)化(huà)，大宗(zōng)商品价格(gé)普(pǔ)跌(diē)

　　全球股市涨(zhǎng)跌(diē)分化。本周(zhōu)（4月(yuè)17日至4月(yuè)21日），欧洲股市普涨(zhǎng)，法国CAC40、英国富(fù)时100、德国DAX分别(bié)上涨(zhǎng)0.76％、0.54％、0.47％，意大利(lì)富时MIB下(xià)跌0.45％。美股(gǔ)全线下跌，标普500、道琼斯工(gōng)业指数、纳斯达克指数(shù)分别(bié)下跌0.10％、0.23％、0.42％。亚洲股市分化，俄罗斯(sī)RTS、新西兰(lán)标普50、日经(jīng)225分别上涨3.69％、0.40％、0.25％，澳(ào)洲标(biāo)普200、韩国(guó)综合指数、上证(zhèng)指数、恒生(shēng)指数分(fēn)别(bié)下跌(diē)0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大宗商(shāng)品价格普跌。其中，LME铝(lǚ)上涨0.71％，其余大宗商品价格普跌。COMEX黄(huáng)金、COMEX白银、CBOT小麦、LME铜、SHFE螺纹(wén)钢、CBOT玉米、CBOT大(dà)豆、DCE焦炭、LME锌、DCE焦煤、ICE布油、DCE铁矿石、NYMEX RBOB汽油分别(bié)下跌1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央行观察(chá)：美(měi)欧(ōu)加息步伐(fá)或将继(jì)续

　　4月19日，美(měi)联储褐皮书公布，显示近几周美(měi)国(guó)经济增长(zhǎng)陷入停滞，通胀和招聘(pìn)活动(dòng)放(fàng)缓，信贷渠道变窄。褐皮书称，最近几周美(měi)国(guó)总体经济活动几乎没有变化，几个(gè)辖区(qū)指出在(zài)不(bù)确(què)定性增加和对(duì)流(liú)动(dòng)性的担忧加剧之际(jì)，银行收紧了贷款标准。近期美国总(zǒng)体物价水平温和上升(shēng)，但价格上涨速(sù)度或有所放缓(huǎn)。

　　美联储官员表示为(wèi)应对(duì)高通胀，加息步伐或将继续。4月(yuè)21日(rì)，美联(lián)储哈克称(chēng)，需要进(jìn)一步收紧(jǐn)政策(cè)来应(yīng)对高(gāo)通胀，加息结束后美联储将(jiāng)需要(yào)在一段时间内维(wéi)持利率稳定(dìng)。同(tóng)日美联储梅斯特(tè)表示，预计今年(nián)货币政策将需要进一步进(jìn)入(rù)限制性区域，终端利(lì)率或(huò)将高于5％，具体取决(jué)于经济和金(jīn)融形势的发展(zhǎn)。

　　欧洲央行(xíng)货币政策会议纪要公布，绝大多数委员同意将利率(lǜ)上调50个基(jī)点。4月20日公(gōng)布的欧洲(zhōu)央行会议(yì)纪(jì)要显示，货币(bì)政策在(zài)降低通胀方面仍有(yǒu)一段(duàn)路要(yào)走，一些委员认为(wèi)整体而言通胀风险倾向于(yú)上行。金融市场紧张局势被视为经济(jì)和通胀(zhàng)前景重大不确定性的来源(yuán)。然(rán)而除非形势显著(zhù)恶化，否则金融市(shì)场(chǎng)的紧(jǐn)张(zhāng)局(jú)势不太可能从根本上改变欧洲央行管理(lǐ)委员(yuán)会对通胀(zhàng)前景的评估。

　　2.4 海外政策：欧洲“芯片法案”落地；美财长耶伦强调美国“国家安全”

　　4月18日，欧(ōu)洲理事会和(hé)欧洲议(yì)会通(tōng)过了一项临时政(zhèng)治协议，就涉及430亿欧(ōu)元(yuán)补贴的《The EU Chips Act》最终版本达(dá)成一致。法案目标是到2030年，欧盟拟动用430亿欧元资金提振半导体行(xíng)业，以将欧(ōu)盟(méng)占全球(qiú)半导体制造市(shì)场的份(fèn)额从10％提(tí)升至至少20％；大幅提升(shēng)芯片制造工艺，建立欧盟(méng)的半(bàn)导体供应链(liàn)，并(bìng)与美国和(hé)亚洲同行竞争。

　　4月20日(rì)，美国众(zhòng)议院议长麦(mài)卡锡表示，正(zhèng)在(zài)推出一份债务上限(xiàn)相关立法(fǎ)措施。白宫需要(yào)开始就债务上限进行谈(tán)判；众(zhòng)议院共和党希望提高债务上限并削减支(zhī)出；正在推出一份债务上限(xiàn)相关立法(fǎ)措施；债务(wù)法案(àn)将设法(fǎ)收回未使用的(de)防(fáng)疫资金(jīn)用(yòng)于日常开支；法案将减少对(duì)国(guó)税局的拨款(kuǎn)，并结束绿色产业补(bǔ)贴(tiē)措施。

　　4月20日，美国财政(zhèng)部(bù)长(zhǎng)耶伦就中美关系(xì)发(fā)表讲话(huà)，表明(míng)美国(guó)无(wú)意与中国脱钩，但未(wèi)来仍将强(qiáng)调“国家安全”。耶伦宣称(chēng)，任何(hé)与中国脱钩的努力(lì)都将是“灾难性的(de)”，美国寻求与中国建立“建设性和(hé)公平(píng)的经济关系”。但“当美国(guó)利益受到(dào)威胁时”，美国将坚定地捍卫国(guó)家安(ān)全，即使以牺牲(shēng)中美关系为代价。在国(guó)际(jì)关系中(zhōng)，耶伦表(biǎo)示美中两国有(yǒu)必要“坦(tǎn)诚(chéng)讨(tǎo)论棘(jí)手问题”，比如帮助(zhù)面临(lín)债(zhài)务问题的新(xīn)兴市场和发展中国家等(děng)。

　　三、国内观察

　　3.1上游：原油、铜(tóng)价(jià)环比上涨

　　原油价格环比上(shàng)涨，环比由负(fù)转(zhuǎn)正(zhèng)。2023年4月(yuè)以来，WTI原油价(jià)格环(huán)比(bǐ)上涨10.06％，环(huán)比由负转(zhuǎn)正，由上月的-4.54％转(zhuǎn)正为本月的10.06％，最新月(yuè)度均价为80.75美元/桶。布(bù)伦(lún)特原油价格(gé)环比上(shàng)涨7.14％，环(huán)比(bǐ)由负转(zhuǎn)正，由(yóu)上月的-5.18％转(zhuǎn)正为(wèi)本月的7.14％，最(zuì)新月度均(jūn)价为84.87美(měi)元/桶。

　　铜(tóng)价、铝价环比(bǐ)上(shàng)涨，铜、铝库存同(tóng)比下降。2023年4月以来，铜价(jià)环比(bǐ)上涨(zhǎng)0.86％，环比由负转正，由上月的(de)-1.33％转正为本月的(de)0.86％，库存同比下(xià)降(jiàng)51.71％，降幅相对上月扩大44.13个百分点。铝价(jià)环比上涨2.25％，环比由负转正，由上月的-5.26％转正为本月的(de)2.25％，库(kù)存同比(bǐ)下降10.57％，降幅缩(suō)窄(zhǎi)15.36个百分(fēn)点。

　　3.2中游：水泥价格(gé)指数(shù)环比上(shàng)升(shēng)，螺(luó)纹钢价(jià)格环(huán)比下跌(diē)，库存同(tóng)比下降

　　水泥价格(gé)指数环比上升。4月以来，全国(guó)水泥价格指(zhǐ)数环比上涨2.27％，增幅缩小0.92个百分点。华北、东北、华东、中南(nán)、西(xī)北(běi)以及西(xī)南各区(qū)价格指数环(huán)比分别为：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以及3.80％。

　　螺纹钢(gāng)价格环比下跌，库存(cún)同比下(xià)降，钢坯(pī)库(kù)存(cún)同比上涨(zhǎng)。2023年4月以来(lái)，螺纹(wén)钢价格(gé)环比由正(zhèng)转负，环比由上(shàng)月的0.96％转(zhuǎn)负为-4.55％。螺(luó)纹(wén)钢(gāng)库存(cún)同比下降15.42％，跌幅(fú)相对上月缩窄3.26个百分(fēn)点。钢坯库存(cún)同比上涨(zhǎng)64.88％对方发省略号是什么意思，微信发省略号是什么意思，增幅缩小157.85个百(bǎi)分点。

　　3.3下游：商(shāng)品房成交面积增幅缩(suō)窄(zhǎi)，猪价菜价下跌(diē)，水果(guǒ)价(jià)格上涨

　　商品(pǐn)房成交面积增幅缩窄。2023年(nián)4月以来，商(shāng)品房(fáng)成交面积(jī)上涨64.71％，增(zēng)幅缩窄12.17个(gè)百分点。其(qí)中，一线、二(èr)线、三线城市(shì)商品(pǐn)房成(chéng)交面积(jī)同比分(fēn)别为：97.11％、59.75％以及36.2％，同(tóng)比变动幅度分别为(wèi)36.86、-6.71以及-117.7个百分点。

　　土地成交面积跌幅收窄。2023年(nián)4月以来，百城土地供应面(miàn)积(jī)同比(bǐ)增速为5.80％，上月为-12.02％；土(tǔ)地成(chéng)交(jiāo)面积同(tóng)比增速(sù)为-0.12％，上月为(wèi)-13.41％；土地成交溢价率为5.50％，较上月上涨1.99个(gè)百分点(diǎn)。

　　猪肉、蔬菜价格下跌(diē)，水果价格上涨。2023年4月(yuè)以来，猪肉价格环比下(xià)跌5.08％至19.54元/公斤(jīn)，跌幅(fú)相对上月扩大2.6个百分点。蔬菜价格环比下跌8.22％至4.89元/公斤，跌幅缩窄(zhǎi)0.55个(gè)百分点。水(shuǐ)果(guǒ)价格环比上涨0.14％至7.89元(yuán)/公斤(jīn)，增幅缩小4.54个百分点。

　　乘(chéng)用车日均零售销(xiāo)量增幅扩大。4月以来，乘(chéng)用车日均零售销(xiāo)量(liàng)同比增加17.39％，增(zēng)幅扩大16.26个百(bǎi)分点。批发销(xiāo)量同比增加15.64％，增幅扩大8.26个(gè)百分点。

　　3.4流动性：货币市场利率趋势分化，国(guó)债利(lì)率普遍下(xià)行(xíng)

　　货(huò)币(bì)市场(chǎng)利(lì)率趋势分化(huà)，国债利率普遍(biàn)下(xià)行。2023年(nián)4月以(yǐ)来(lái)，R001较上(shàng)月末下行36bp至2.29％；R007较上月末下行120bp至2.51％；DR001较(jiào)上月(yuè)末(mò)上行46bp至2.27％；DR007较上月末下行12bp至2.27％。一年期国债利率较上(shàng)月末下行8bp至(zhì)2.19％。十(shí)年期国债利率较上(shàng)月末下行2bp至2.83％。一年期AAA+企业债利率较上月末下行3bp至2.7％。十(shí)年期AAA+企业债利率较上(shàng)月末下(xià)行5bp至3.34％。

　　3.5国(guó)内政策：发改委强调提振消费持续回升的动力(lì)；国资(zī)委强(qiáng)调着力发展战略性(xìng)新兴产业

　　4月19日，国家发展(zhǎn)改革委(wěi)举行4月份新闻发布会，强调要提振消费持(chí)续(xù)回升的动(dòng)力(lì)。接(jiē)下来将重点做好四(sì)方面工作：一(yī)是，研究起草关(guān)于恢复和扩(kuò)大消费(fèi)的政策(cè)文件，围绕大(dà)宗消费、服(fú)务(wù)消费、农村(cūn)消费等(děng)重点(diǎn)领域；二(èr)是，下大(dà)力(lì)气稳定汽车消费，大力推动新能源汽车(chē)下(xià)乡；三(sān)是，会(huì)同有关方(fāng)面(miàn)优化就业(yè)、收入分配和消费(fèi)全链(liàn)条(tiáo)良性循环促进机制；四是，研究制定关于营造放心消费环境的政策文件。

　　4月19日，国资委党(dǎng)委召开(kāi)扩大会议(yì)，强调推动国资央(yāng)企着力发展实(shí)体(tǐ)经济特别是(shì)战略性新兴产业。会议认为(wèi)，要更好推动国资央(yāng)企在中国式现代化(huà)新征程中走在前列，着力(lì)提升科技自立自强水(shuǐ)平，提升自(zì)主创新能力(lì)；着力(lì)发展实体经济特(tè)别是战(zhàn)略性新兴(xīng)产(chǎn)业，加快(kuài)推进现代化(huà)产业体系建设；抓好新一轮国(guó)企改革(gé)深化(huà)提升行动组织实施，高水平参与共建“一带一(yī)路”。

　　4月(yuè)20日，工信部举办发布会介绍(shào)一季度工业和信(xìn)息化发展状(zhuàng)况(kuàng)，表示下一步(bù)将制定实施重点(diǎn)行业稳增长的工(gōng)作方案(àn)。一是营造良好产业(yè)发展环(huán)境，落实落细稳增(zēng)长政(zhèng)策举措，抓实抓细部省协作、部门(mén)协同；二是推动出口保稳提(tí)质，加大对(duì)制造业外贸企业的(de)支持力度(dù)，配合有关部门落(luò)实好稳外贸政策举(jǔ)措；三是促进内需加快恢复，以高(gāo)质量供(gōng)给促进消(xiāo)费；四是(shì)持(chí)续增(zēng)强发展动能(néng)，加快(kuài)战略性新兴产业的创(chuàng)新发展。

　　四、财经日历(lì)

　　五、风险提示(shì)

　　国(guó)内(nèi)经济恢复(fù)力度不(bù)及预期；海(hǎi)外需(xū)求超(chāo)预(yù)期回落(luò)。

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