来源(yuán)：高瑞(ruì)东宏观(guān)笔记

　　核(hé)心观点

　　本周(zhōu)聚焦：

　　一季(jì)度，国内经济回(huí)暖主要缘于疫后复苏(sū)红(hóng)利驱动，表现为生产恢复推动出口形势好(hǎo)转，出行需求释放催化下游消费回(huí)暖。从行(xíng)业(yè)表现看，制(zhì)造业(yè)从去(qù)年四季度(dù)的“量价齐跌”转向“量升(shēng)价(jià)跌”，企业或从主动去库(kù)转(zhuǎn)向被动去(qù)库。从景气度边际表(biǎo)现看，下游消费制造>；中游装备(bèi)制造>；上游(yóu)原材料加工(gōng)；服(fú)务业中，交(jiāo)通运输、住宿餐饮、房地产等线(xiàn)下活动回暖，但距离疫情前仍有一定(dìng)差(chà)距。

　　向前看，考虑到疫后经济脉冲(chōng)式修复放缓、海外总需求回落预期(qī)逐步兑(duì)现(xiàn)，消费(fèi)回暖和产(chǎn)业升(shēng)级将成(chéng)为推动下一(yī)阶段国(guó)内经济复苏(sū)的主线。

　　制造业(yè)、服(fú)务业是驱动(dòng)一季(jì)度(dù)经济(jì)复苏的主因(yīn)

　　从一季度GDP表(biǎo)现看，制造业，交通运输、房(fáng)地产等行(xíng)业景气度明显提升，而建(jiàn)筑业景气度回落(luò)，与年初出口(kǒu)数据好转、服务消(xiāo)费快速恢复、房地(dì)产(chǎn)销售回暖而投资疲(pí)弱的特(tè)点(diǎn)相一(yī)致。

　　从(cóng)制造业内(nèi)部来看，今(jīn)年3月，制造业各行业景气度普遍回暖，多数从去年(nián)12月(yuè)的(de)“量价齐跌”转入(rù)“量升价跌”，指向(xiàng)经济复苏初(chū)期，供给端修复好于需求端，行(xíng)业整体去库进程(chéng)尚未结束。从(cóng)行业景气度边(biān)际改善(shàn)情况来看，下游消费制造>；；；中游装备制造>；；；上游原材料加工，煤炭行业景气(qì)度表(biǎo)现为(wèi)高位(wèi)放缓。

　　下游(yóu)消费(fèi)制(zhì)造行业中，与出行(xíng)、地产后周期相关的酒饮料(liào)茶、纺(fǎng)织服装、文教娱、烟草(cǎo)、家具制造行业景气(qì)度(dù)较高，部分行业表现为“量价齐(qí)升”。

　　中游装(zhuāng)备制造(zào)业行业景气(qì)度居中，表(biǎo)现(xiàn)为“量升(shēng)价跌”。从(cóng)“量”维度看，电气机(jī)械、专用设备、运输设备>；；；汽车(chē)制造(zào)、金属制品>；；；通用设备、电子设备。

　　上(shàng)游原材料加工行业景(jǐng)气(qì)度(dù)改善幅(fú)度最弱(ruò)，由于行(xíng)业库存(cún)水平偏高，多数行业(yè)仍然(rán)受到(dào)价格下跌的困扰，表现为“量升价(jià)跌”。从“量(liàng)”维(wéi)度看，有色金(jīn)属>；；；黑色金属、非金属矿物>；；；石油石化行业。

　　消(xiāo)费(fèi)回暖(nuǎn)和产业(yè)升(shēng)级或是推(tuī)动下一阶段(duàn)经济复苏(sū)的主线

　　一季(jì)度(dù)，国内经济复苏(sū)主(zhǔ)要受(shòu)益于疫(yì)后复苏红(hóng)利驱(qū)动。需求方面，出行类消费快速复苏(sū)，前期积压的购房、服务消(xiāo)费(fèi)需求得以(yǐ)释放；供给方面，国内复工复产(chǎn)加(jiā)快推进，生(shēng)产端快(kuài)速恢复，是推动年初(chū)出口数据(jù)好(hǎo)转的重(zhòng)要原因(yīn)。

　　进入3月，经济(jì)复苏节奏(zòu)有所放缓，指向(xiàng)疫(yì)后复苏红利驱动(dòng)边际转弱(ruò)，随着未来海外总(zǒng)需求回落(luò)的预期(qī)逐(zhú)步兑现，后续驱(qū)动(dòng)国(guó)内(nèi)经(jīng)济增长(zhǎng)的线(xiàn)索(suǒ)，大概率来(lái)自于消费回暖和产业(yè)升级两条主线。

　　一是，一季度居民收入向上修复(fù)，消费倾向明显(xiǎn)回升(shēng)，已经(jīng)高于2020-2022年疫情期间水平，同(tóng)时信(xìn)贷数据(jù)指向居民“去杠杆(gān)”势头缓和，未(wèi)来消(xiāo)费回(huí)暖(nuǎn)的确定性进一步增强。预计交通(tōng)、住宿、餐饮、娱乐等服务消费有(yǒu)望持续修复，家电、家具、纺服等与出(chū)行及(jí)地产后周期相关(guān)的(de)可(kě)选消费也有望进一(yī)步回暖。

　　二(èr)是(shì)，产业升(shēng)级路(lù)径驱(qū)动下，汽车(chē)和“新三样”产品(pǐn)出口(kǒu)优势(shì)增强，有望维持出口韧(rèn)性；随着下游消费稳步(bù)修复、二季度PPI同比(bǐ)触底回升，制造(zào)业企业盈利有望(wàng)向上修复，企业将从主动去(qù)库逐步(bù)转(zhuǎn)向被动去(qù)库、主(zhǔ)动补库(kù)，设备投资需求有(yǒu)望(wàng)改(gǎi)善，推动(dòng)中游装备(bèi)制造景气度维持高位。

　　风险提(tí)示：国内经济(jì)恢复(fù)力(lì)度不(bù)及预期；海外需求超预(yù)期回落。

　　一、节后(hòu)消费(fèi)降温(wēn)，带动(dòng)CPI涨幅明显(xiǎn)回落(luò)

　　一、本(běn)周聚焦：疫(yì)后(hòu)经济(jì)复苏有哪些结构(gòu)性(xìng)特征？

　　1.1 制造(zào)业(yè)、服务(wù)业是驱动一(yī)季度经济复苏的主因

　　一季度我国(guó)GDP总量实现超预(yù)期增长，指向疫后复苏背景(jǐng)下，国内(nèi)经济企稳回升。但不同于海外(wài)国家(jiā)疫后复(fù)苏的(de)规(guī)律，本轮(lún)国内疫后复苏发生在外需回落、国内(nèi)经(jīng)济转(zhuǎn)向高质量发展(zhǎn)、居民前期“去杠杆”的过程中，因此驱动疫后经(jīng)济复苏(sū)的力量并不均衡，行(xíng)业分(fēn)化(huà)特(tè)征明(míng)显。因此(cǐ)，我们重点(diǎn)从行业层面，观(guān)测当前各行(xíng)业景气度(dù)水平。

　　从GDP不(bù)变价观(guān)测各行业表现(xiàn)来看，今年一季(jì)度(dù)制造(zào)业、交通(tōng)运输业(yè)、房(fáng)地(dì)产业景气度(dù)明显提升，而建筑业景气度(dù)回落，与年初出口数(shù)据好(hǎo)转、服务(wù)消费快速(sù)恢复(fù)、房地(dì)产销售(shòu)回暖而投资(zī)疲(pí)弱的情况相一致。

　　我们以2019年为(wèi)基期计算各(gè)年份的复合增速(sù)，观察各行业增(zēng)加值(zhí)变化。

　　今年(nián)一季(jì)度第一产业增加(jiā)值增速为3.6％，低于(yú)去(qù)年四季度的(de)4.9％，但仍高(gāo)于2019年、2020年全年增速，与近年(nián)来加快建(jiàn)设农业强国，推进农业农村现代化的目标有(yǒu)关。

　　今年一季度第二产业增加值增速升至5.4％，高于去年四(sì)季度的4.4％。其(qí)中，制造业迎来(lái)较快复苏，增加值增速提升至(zhì)5.9％，高(gāo)于去年四季度(dù)的4.7％，但低于2021年(nián)全年增(zēng)速，与去年下半年之后(hòu)外需转弱、居民商品消(xiāo)费恢复偏慢有关。而建筑(zhù)业景气度(dù)明显回落(luò)，增加值增速回落至1.9％，低于去年四季(jì)度的3.1％，主要受房地产新开工拖累(lèi)。

　　今(jīn)年(nián)一季度第三(sān)产业(yè)增加值增(zēng)速小幅升至4.7％，略高于去年(nián)四季度的(de)4.6％，但相较疫情前仍存(cún)在产出缺口。其(qí)中，受益(yì)于(yú)居民出(chū)行活动(dòng)恢复，交通运输、仓储和邮政(zhèng)业增加值增(zēng)速(sù)明显提升，自去(qù)年(nián)四季度的3.4％升至5.9％，但低于2019年、2021年(nián)全年(nián)增速；住宿和餐饮(yǐn)业增加值增(zēng)速小幅回升(shēng)，尽(jǐn)管高于疫情三(sān)年来的平均增速，但绝对(duì)水平不及2019年，指向供(gōng)给(gěi)水平(píng)恢复较(jiào)慢。而受益于新房和二(èr)手(shǒu)房销售回暖，今年一季度(dù)房地产业增(zēng)加值(zhí)增速回正至2.3％。

　　1.2 制造(zào)业(yè)领域复苏分化，中下游改善幅(fú)度好于(yú)上游

　　对于(yú)行业(yè)景气度(dù)的(de)观测，我(wǒ)们采用(yòng)量（各行业工(gōng)业增加值增速(sù)）与价格（各行业工业品价格增速(sù)）分别作为供需的衡(héng)量指标。主要选取28个主要行业自2019年以来(lái)的月度(dù)数据(jù)，首先(xiān)将各行(xíng)业增加值(zhí)增速调整为以(yǐ)2019年为基期的复(fù)合增速，其(qí)次计(jì)算2019年(nián)-2023年3月(yuè)，每月的增(zēng)加值增速和PPI增(zēng)速的分位数(shù)水平，通过对比2022年12月和2023年3月的(de)分位数(shù)水平，捕捉(zhuō)其边际(jì)变(biàn)化。

　　今年3月，制造(zào)业各行业景气(qì)度出现普遍回暖，多数从去年12月的“量价(jià)齐跌”转入“量升价跌”，指向经济(jì)复(fù)苏初期，供给端修复好于需求(qiú)端，行(xíng)业整体去库进程尚未结束。从行业景气(qì)度边际改善情况来看，下游消(xiāo)费(fèi)制造>；；；中游(yóu)装备制造>；；；上游原材料加工(gōng)，煤炭行业景(jǐng)气度呈(chéng)现高位放缓(huǎn)情况(kuàng)。

　　下游消费制(zhì)造行业中，与出行、地(dì)产后周期相(xiāng)关的行业景气度(dù)最高，部分行业(yè)步(bù)入“量(liàng)价齐升”阶段。今年3月，与(yǔ)居(jū)民外(wài)出消(xiāo)费相关(guān)的，酒饮料茶、纺织服(fú)装、文教(jiào)娱(yú)乐的量价分(fēn)位数水平均(jūn)处(chù)在高景气度(dù)区间，烟(yān)草、家具(jù)制造行业也呈现(xiàn)“量价齐(qí)升”的特征；食品制造景气(qì)度有所回落，农副(fù)加工行业(yè)表现(xiàn)为(wèi)“量价齐跌”，食品制造行业表现为“量(liàng)升价(jià)跌”，二者价(jià)格下跌主要与高库存水平(píng)有关，今(jīn)年2月，库存(cún)同比均处在2016年以来90％以上分位数水平；而随着防疫需(xū)求的降温(wēn)，医药制(zhì)造业景(jǐng)气度有(yǒu)所回落，表现(xiàn)为“量跌价平(píng)”。

　　中游(yóu)装(zhuāng)备制造业行业景气度居(jū)中，均表现为“量(liàng)升(shēng)价跌”。一方面与原(yuán)材料成本下跌有关，另一(yī)方面，也与年(nián)初(chū)外(wài)需(xū)表(biǎo)现好于(yú)内(nèi)需，部分行(xíng)业仍在去库进(jìn)程有关(guān)。其中，电(diàn)气机(jī)械、专用设备、运输设备工业增加值增速(sù)改善幅(fú)度(dù)最大，受益(yì)于(yú)国(guó)内产(chǎn)业升级、出口优势带来的韧性驱(qū)动(dòng)；其次(cì)是汽车(chē)制造、金属制品，改善(shàn)幅(fú)度最弱的是通用设备、电(diàn)子设备，与房地产(chǎn)新开工强度(dù)较弱、消费电(diàn)子(zi)行业周期性走弱(ruò)有关。

　　上游原材料加工行业景(jǐng)气度改善幅度偏(piān)弱，由于行(xíng)业库存(cún)水(shuǐ)平(píng)偏(piān)高，多数(shù)行业仍受制于价格(gé)下跌(diē)的困扰，表(biǎo)现为“量升价跌”。其中，有色金属行业生产端改(gǎi)善幅度最大，3月增加值增速(sù)位于2019年以来70％分位数水平，但受(shòu)全球大(dà)宗商品下行周期影(yǐng)响，价格依旧承压；随着年初建筑(zhù)业施工回(huí)暖(nuǎn)，相关的(de)黑色金属、非(fēi)金属(shǔ)制品景气(qì)度(dù)提(tí)升，但由于库存水平偏高，价(jià)格仍处(chù)在下跌区间(jiān)，拖累整体(tǐ)盈(yíng)利(lì)水平(píng)；石化链(liàn)条行业生产(chǎn)水平普遍(biàn)回(huí)暖，但分位数水平仍(réng)处在50％以下的景气度(dù)偏(piān)低区间，今年由(yóu)于能源危(wēi)机(jī)缓解，产(chǎn)品价格相较去年同期也出现普(pǔ)遍下跌。

　　煤炭开采景气度(dù)仍处在高位，但出现(xiàn)边际放缓，生(shēng)产及价格(gé)水平同步(bù)回落。这与(yǔ)去年以来行业产能持续扩张有(yǒu)关，今年2月，煤炭(tàn)开采产成(chéng)品(pǐn)库(kù)存同比处(chù)在2016年(nián)以来(lái)94％分位数(shù)水平。

　　1.3 消费(fèi)回暖(nuǎn)和产业升级或是推动下一阶段经济复苏的(de)主线

　　一(yī)季度，国内经济复苏主要(yào)受益于疫后(hòu)复苏(sū)红利。一方面，消费场景恢(huī)复后，出行类消费快速(sù)复(fù)苏，前期积压的购房(fáng)、服务(wù)性(xìng)需(xū)求得以释放；另一方面，国内复(fù)工复产加快推进，保证供给端的快速恢复(fù)，是推动年初(chū)出口数(shù)据好转(zhuǎn)的重要原因。

　　进入3月，经济复苏节奏有所(suǒ)放缓(huǎn)，指向(xiàng)疫(yì)后红利释放效果转(zhuǎn)弱，随着未来(lái)海外总需求(qiú)回落(luò)的(de)预期(qī)逐(zhú)步兑现，后续驱动国内经济增长的线索，大概率来自于消费(fèi)回暖和产业升级(jí)两条主(zhǔ)线。

　　一是，随着(zhe)居民收(shōu)入提(tí)升和消费意愿改善，未(wèi)来(lái)消费回暖(nuǎn)的确定(dìng)性(xìng)进一(yī)步增强，交通、住宿、餐饮、娱乐等服务消(xiāo)费，以及家(jiā)电、家具、纺服等(děng)可选消费景气度均(jūn)有望提升。

　　从(cóng)一季度居民收入和消费数据(jù)看，居(jū)民收入增速提升，消费倾向开始(shǐ)回升，已经高(gāo)于2020-2022年，但(dàn)尚(shàng)未修复至疫情前水(shuǐ)平。以2019年为基(jī)期的复合增速看，今(jīn)年一季度，全国(guó)居民人均可支配收入(rù)增(zēng)速提升至(zhì)6.4％，高于去年(nián)四季度的5.6％，居民(mín)人(rén)均消费(fèi)支出增速(sù)提升至5.0％，高于去年四(sì)季度(dù)的3.0％。一季度居(jū)民平均消费倾向为62.0％，已经高(gāo)于2020-2022年同期均值60.9％，但距离2019年同(tóng)期(qī)的65.2％仍有(yǒu)一定差(chà)距。未来随(suí)着服务业(yè)恢(huī)复持续(xù)向(xiàng)好，有望带动相关就业岗位(wèi)加快恢(huī)复，进一步提振居民消费(fèi)意愿。

　　从居民(mín)存贷款数据看，居民(mín)储(chǔ)蓄意愿有所减(jiǎn)弱，消费(fèi)和投资信心正在筑底。今年(nián)以(yǐ)来，居民储蓄(xù)意(yì)愿有所减弱，“去杠杆”势头缓和。从存款数据看(kàn)，3月居(jū)民新增(zēng)存(cún)款(kuǎn)同比(bǐ)增量降至2051亿元，低于1-2月9375亿(yì)元的同比增量均值，也低于2022年(nián)6617亿元的月均同比增量。从(cóng)贷款数(shù)据看，3月居(jū)民部门(mén)新(xīn)增净(jìng)融(róng)资同比多(duō)增4859亿元，其(qí)中，短期信贷同比(bǐ)多增2246亿元(yuán)，中长期信贷同比(bǐ)多增2613亿元。居民部门新增净融资连续2个月维持同比扩(kuò)张，指(zhǐ)向居(jū)民(mín)预(yù)期可能(néng)正在筑底，“去杠杆”势(shì)头开始放缓。今年第(dì)一季度(dù)城(chéng)镇(zhèn)储(chǔ)户(hù)问卷调查(chá)结果显示，倾(qīng)向于(yú)“更多储(chǔ)蓄”的(de)居民占58.0％，比(bǐ)上季度减少3.8个百分点；倾向于“更多消费(fèi)”和“更多投资”的居民(mín)分别占23.2％和18.8％，均分别(bié)高于(yú)上季度的22.8％、15.5％，同样(yàng)也指(zhǐ)向居民储蓄意(yì)愿降低、消费和投(tóu)资(zī)意愿提(tí)升。

　　二是，产业(yè)升级路径(jìng)驱动(dòng)下，汽车和“新三样”产(chǎn)品出口优(yōu)势(shì)增强，以(yǐ)及相关行业设备投(tóu)资更新，有望推动(dòng)中游装备制造景气度维(wéi)持高位。

　　一方面，今年一季(jì)度国内出口(kǒu)数据回(huí)暖，除与(yǔ)欧美供需(xū)缺口短期走阔、国内(nèi)复工复产(chǎn)加快推进(jìn)外，也受益于(yú)RCEP政策红利持续释放，以及汽车和“新三样(yàng)”产品出口优势增强。今年在(zài)海外总需求回(huí)落(luò)背(bèi)景下，我(wǒ)国与RCEP国家贸易往来加强、以及新能源(yuán)产品优势强(qiáng)化，有望维持装备(bèi)制造领(lǐng)域出口韧性。

　　另一(yī)方(fāng)面，企(qǐ)业盈利下滑(huá)和库存(cún)高位，对制造业投资扩产造成一定压力。但随着下游消(xiāo)费稳步(bù)修复、二(èr)季(jì)度PPI同(tóng)比触底回升，制造业企(qǐ)业(yè)盈利有(yǒu)望(wàng)向上修复。目(mù)前(qián)看(kàn)，电气机械等(děng)装备制造业去库进程已(yǐ)进入下(xià)半(bàn)场，今年1-2月专用设(shè)备、通(tōng)用设备产成品库存增(zēng)速呈现触(chù)底反弹。随(suí)着需(xū)求回暖、盈利修复，企业将从(cóng)主动去库逐步转向被动去(qù)库、主动补(bǔ)库(kù)，设备投(tóu)资需求将随之提升。

　　二、海外观(guān)察(chá)

　　2.1金融与流动性数(shù)据：各(gè)国国债收益率多数上行

　　美国10年期国债收益率(lǜ)上(shàng)行。本周（截至4月21日）美(měi)国10年期国债收益率3.57％，较上周(zhōu)末上(shàng)行5BP，其中通胀预期较上周下行2BP，实际收益(yì)率1.29％，较上周(zhōu)末上升7BP。法国10年期国债收益率较上(shàng)周(zhōu)末上行5BP至2.99％，德(dé)国(guó)10年期(qī)国债(zhài)收益率较上(shàng)周末上行7BP至2.44％，日本10年期国债收(shōu)益率较上周末上行2BP至(zhì)0.48％（截至4月20日），英(yīng)国10年期国债收益率较上周末上行20BP 至3.86％（截(jié)至4月19日）。

　　美(měi)国(guó)10y-2y国债收益(yì)率利差收窄。本周美国10年期和2年期国债(zhài)期限(xiàn)利差为-0.60％，较上(shàng)周下行4BP。美(měi)国AAA级企业(yè)期权调整利差较(jiào)上周末持平为0.55％，美国高收益债期权调(diào)整(zhěng)利差较上周末上(shàng)行11BP至4.54％（截至4月20日）。

　　2.2全球市(shì)场(chǎng)：全球股市涨跌分化，大宗商品价格普(pǔ)跌

　　全(quán)球股(gǔ)市涨跌分化(huà)。本周（4月17日至4月(yuè)21日(rì)），欧洲股(gǔ)市普涨，法国CAC40、英国富(fù)时100、德国DAX分别上(shàng)涨0.76％、0.54％、0.47％，意大利富时MIB下(xià)跌0.45％。美股(gǔ)全线(xiàn)下跌(diē)，标普500、道琼(qióng)斯工业指数、纳斯达克指数分别(bié)下跌0.10％、0.23％、0.42％。亚洲股市分化，俄罗斯(sī)RTS、新(xīn)西兰(lán)标普(pǔ)50、日经225分别上涨3.69％、0.40％、0.25％，澳洲标普200、韩国(guó)综合指数、上证(zhèng)指数、恒生指数分别下(xià)跌0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大宗商品价格(gé)普跌。其中，LME铝上涨(zhǎng)0.71％，其余(yú)大宗商品价格普(pǔ)跌。COMEX黄(huáng)金、COMEX白银(yín)、CBOT小(xiǎo)麦、LME铜(tón三件套是哪三件g)、SHFE螺(luó)纹钢、CBOT玉米、CBOT大(dà)豆(dòu)、DCE焦炭、LME锌、DCE焦煤、ICE布油(yóu)、DCE铁矿石(shí)、NYMEX RBOB汽(qì)油分别下跌1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央行(xíng)观察：美欧加息步伐或将继续

　　4月19日，美联储(chǔ)褐皮书公布(bù)，显(xiǎn)示近几周美国(guó)经济增长陷入停(tíng)滞(zhì)，通胀和招聘活动放缓，信贷渠道变窄。褐(hè)皮书(shū)称，最(zuì)近几周美(měi)国总体经(jīng)济活动几乎没(méi)有变(biàn)化，几个(gè)辖区指(zhǐ)出在不确定性(xìng)增(zēng)加(jiā)和对流(liú)动性(xìng)的担(dān)忧加(jiā)剧之际，银行收紧(jǐn)了(le)贷款标准。近(jìn)期美(měi)国总体物(wù)价(jià)水平温和上升(shēng)，但价格(gé)上涨速度(dù)或有所放缓。

　　美联(lián)储(chǔ)官员表示为应(yīng)对高通(tōng)胀，加(jiā)息(xī)步伐(fá)或将继(jì)续。4月21日，美联(lián)储哈克(kè)称，需要进(jìn)一步收(shōu)紧政策(cè)来应对(duì)高通(tōng)胀，加息结束后美联储将需要(yào)在一段(duàn)时间内(nèi)维持(chí)利率稳(wěn)定。同日美联储梅斯特表示，预(yù)计今年货币政策(cè)将需要进一(yī)步进(jìn)入限制性区域，终端利率或将(jiāng)高于(yú)5％，具体取决于(yú)经济和金融形势的发展。

　　欧洲央(yāng)行货币政策会议纪要公布，绝(jué)大(dà)多数委员同意将利(lì)率上调(diào)50个基点。4月20日公布(bù)的欧洲(zhōu)央行会(huì)议纪要显(xiǎn)示，货币(bì)政策在降(jiàng)低(dī)通胀方面仍有一(yī)段路要走，一些委(wěi)员认为整体(tǐ)而(ér)言通胀风险(xiǎn)倾向于上行。金融(róng)市场紧张局(jú)势被视为经(jīng)济和通胀前景重(zhòng)大不(bù)确(què)定(dìng)性的来源(yuán)。然而除非形势显著(zhù)恶化，否则金(jīn)融(róng)市场的(de)紧张局势不太可能从根本上改变欧洲央(yāng)行(xíng)管理(lǐ)委员会(huì)对(duì)通胀前景的评估。

　　2.4 海外政策：欧洲“芯片法案”落(luò)地；美财(cái)长(zhǎng)耶(yé)伦强调美国“国家(jiā)安全”

　　4月18日，欧洲理事(shì)会和欧(ōu)洲议会通(tōng)过了一项临时政治协(xié)议，就涉及430亿欧元(yuán)补贴的《The EU Chips Act》最终版本(běn)达成一致。法案目标是到2030年(nián)，欧(ōu)盟拟(nǐ)动用430亿欧(ōu)元(yuán)资金提振半导体(tǐ)行业，以将欧盟占全球半导体制造(zào)市场的(de)份额从10％提升至至少20％；大幅提(tí)升(shēng)芯(xīn)片制(zhì)造工艺，建立欧(ōu)盟的半导体供应链，并与美国和亚洲同行竞争(zhēng)。

　　4月20日，美国众(zhòng)议(yì)院议长麦卡锡(xī)表(biǎo)示，正在推出(chū)一份债务上限相关立法措施(shī)。白宫需要开始就债务上限(xiàn)进(jìn)行(xíng)谈判；众议院(yuàn)共和党希望提(tí)高债务上限并削减支出；正在推出一份债务(wù)上限相关立法措施；债(zhài)务法案将设法收回未使用的防疫资金用于日常开支；法案将减少(shǎo)对国税局的拨款(kuǎn)，并结(jié)束(shù)绿(lǜ)色(sè)产业补(bǔ)贴(tiē)措施。

　　4月(yuè)20日(rì)，美(měi)国财政部长耶伦就中美关系发表讲话(huà)，表明美国无意(yì)与中国脱钩，但未来仍(réng)将强调“国家安全”。耶(yé)伦(lún)宣(xuān)称(chēng)，任(rèn)何(hé)与中国(guó)脱钩的努力都将是“灾难(nán)性的(de)”，美国(guó)寻求(qiú)与中国(guó)建立(lì)“建设性和公平的经济关系”。但“当美国(guó)利益受(shòu)到威胁时”，美(měi)国将坚定地捍卫(wèi)国家安(ān)全，即使以牺牲中美关系为代(dài)价(jià)。在(zài)国际关(guān)系中，耶伦表示美中两国(guó)有(yǒu)必(bì)要“坦诚(chéng)讨论(lùn)棘手问题”，比(bǐ)如帮助面临债务问题的新兴市(shì)场和发展中国家(jiā)等。

　　三、国内观察(chá)

　　3.1上游：原油、铜价(jià)环比上涨

　　原油(yóu)价格环比(bǐ)上涨，环比由负转正。2023年4月以来，WTI原油价格环比上涨10.06％，环比由负转正(zhèng)，由上月的(de)-4.54％转正为(wèi)本月的10.06％，最新月度均价为80.75美(měi)元/桶。布伦特原油价(jià)格环(huán)比上涨7.14％，环比由(yóu)负转正，由上月(yuè)的-5.18％转正(zhèng)为本月的(de)7.14％，最新月度均(jūn)价(jià)为84.87美元/桶。

　　铜价、铝价环比上涨，铜、铝库存同比下降。2023年4月以来，铜价(jià)环(huán)比(bǐ)上涨0.86％，环比由负转正，由上(shàng)月的-1.33％转(zhuǎn)正为本月(yuè)的0.86％，库(kù)存同比(bǐ)下(xià)降51.71％，降幅相对上月扩大44.13个百分点。铝价环比上涨2.25％，环比(bǐ)由负(fù)转(zhuǎn)正，由上月的-5.26％转(zhuǎn)正为本月的2.25％，库存同比下降10.57％，降幅(fú)缩窄15.36个百分(fēn)点(diǎn)。

　　3.2中游：水泥价(jià)格指数环比上(shàng)升，螺纹钢价格(gé)环比下跌，库(kù)存同比下降

　　水(shuǐ)泥价(jià)格指数(shù)环比上升。4月以来，全国水(shuǐ)泥价格指数环比上涨2.27％，增幅缩小(xiǎo)0.92个百(bǎi)分点。华(huá)北、东北、华(huá)东(dōng)、中(zhōng)南(nán)、西(xī)北以及西南各(gè)区(qū)价格(gé)指数环比(bǐ)分别(bié)为：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以(yǐ)及3.80％。

　　螺纹(wén)钢(gāng)价格(gé)环比下跌，库(kù)存同(tóng)比下降，钢坯库存同(tóng)比上涨。2023年(nián)4月以(yǐ)来，螺纹钢价格环比(bǐ)由正转负(fù)，环比(bǐ)由上月的0.96％转负为-4.55％。螺(luó)纹(wén)钢(gāng)库存同比下降(jiàng)15.42％，跌幅(fú)相对上月缩窄3.26个百分(fēn)点。钢坯库存同比上涨64.88％，增幅缩小(xiǎo)157.85个百(bǎi)分点。

　　3.3下游：商品(pǐn)房成(chéng)交面积增幅缩窄(zhǎi)，猪价菜(cài)价下(xià)跌，水果(guǒ)价格上涨

　　商品房成(chéng)交面积增幅(fú)缩(suō)窄(zhǎi)。2023年4月(yuè)以来，商品房(fáng)成交(jiāo)面积(jī)上涨(zhǎng)64.71％，增幅缩窄12.17个百(bǎi)分点。其中，一线、二线、三(sān)线城市商(shāng)品房成(chéng)交面积(jī)同(tóng)比分别为：97.11％、59.75％以(yǐ)及(jí)36.2％，同(tóng)比变动幅度分(fēn)别为36.86、-6.71以及-117.7个(gè)百分点。

　　土(tǔ)地成交面(miàn)积(jī)跌幅收窄。2023年4月以来，百城(chéng)土地供(gōng)应(yīng)面积同(tóng)比增速为5.80％，上月为(wèi)-12.02％；土地成(chéng)交(jiāo)面积同比(bǐ)增(zēng)速为-0.12％，上月为-13.41％；土地成交溢价(jià)率为5.50％，较上月上涨1.99个百分点。

　　猪肉、蔬菜价格下跌(diē)，水果价(jià)格上涨。2023年4月以来，猪肉价格(gé)环比下跌5.08％至19.54元(yuán)/公斤，跌幅(fú)相对上月扩(kuò)大(dà)2.6个(gè)百分(fēn)点。蔬菜价格环比下跌8.22％至4.89元/公斤，跌幅(fú)缩窄0.55个(gè)百(bǎi)分点(diǎn)。水果(guǒ)价格环比上涨0.14％至(zhì)7.89元/公斤，增(zēng)幅缩小4.54个(gè)百(bǎi)分点。

　　乘(chéng)用车日(rì)均零售销量(liàng)增幅扩大。4月(yuè)以来，乘用车(chē)日均零售(shòu)销量同比增(zēng)加17.39％，增幅扩大(dà)16.26个百分点(diǎn)。批发销量同比(bǐ)增加15.64％，增幅扩大8.26个百分点(diǎn)。

　　3.4流动性：货(huò)币(bì)市场利(lì)率(lǜ)趋(qū)势(shì)分化，国债利率(lǜ)普遍下行

　　货币市场利率趋势分化，国债利率普遍(biàn)下行。2023年(nián)4月(yuè)以(yǐ)来，R001较上月末下行36bp至2.29％；R007较上月末下(xià)行120bp至2.51％；DR001较上月末上行46bp至2.27％；DR007较上月(yuè)末(mò)下行12bp至2.27％。一年期国(guó)债利率较上(shàng)月末下行8bp至(zhì)2.19％。十年期国债利率较上月末下行(xíng)2bp至2.83％。一(yī)年(nián)期(qī)AAA+企业债利(lì)率较上月末下行3bp至(zhì)2.7％。十(shí)年期AAA+企(qǐ)业债利率较上月末下行(xíng)5bp至3.34％。

　　3.5国内(nèi)政策：发改委强调提振消费持续(xù)回升(shēng)的(de)动力(lì)；国资委强调着力(lì)发展战略性(xìng)新(xīn)兴产业

　　4月19日，国家发(fā)展改革委(wěi)举行4月份新闻发布会，强调要提振消(xiāo)费持续(xù)回升的动力(lì)。接下来将重(zhòng)点做好四方面(miàn)工作：一(yī)是，研究起(qǐ)草关于恢复和(hé)扩大(dà)消费的政策文(wén)件，围绕大宗消(xiāo)费、服务消费、农(nóng)村消(xiāo)费等重点领域；二是，下大(dà)力气稳定汽车消费，大力推动新能源(yuán)汽(qì)车下乡；三是，会(huì)同(tóng)有关方面优化就业、收入分配和消费(fèi)全(quán)链条良性循环促进机制；四是(shì)，研究制定关于营(yíng)造放心(xīn)消(xiāo)费环境的政策文件。

　　4月(yuè)19日，国资委(wěi)党(dǎng)委召开扩大会议，强调推动国(guó)资央企(qǐ)着力发展实体(tǐ)经济特别(bié)是战略性新(xīn)兴产业(yè)。会议认(rèn)为(wèi)，要更好推动国(guó)资(zī)央企在中(zhōng)国式现代(dài)化新征程中走(zǒu)在(zài)前(qián)列，着力提升科(kē)技自立(lì)自强水平，提升(shēng)自主创新能力(lì)；着力发展实(shí)体经济特(tè)别(bié)是战(zhàn)略性(xìng)新(xīn)兴产业(yè)，加快(kuài)推进现代化产业体(tǐ)系建设；抓(zhuā)好新(xīn)一轮国企改革深化提(tí)升行动组织实施，高水平参与共建“一带一路”。

　　4月20日，工信部举(jǔ)办发(fā)布会(huì)介绍一季度工业和信息(xī)化发展(zhǎn)状况(kuàng)，表示下一(yī)步将制定实施重点行业稳增长(zhǎng)的工作方案。一是营(yíng)造良好(hǎo)产业发展环境，落实落细稳增长政策举(jǔ)措，抓实抓细部省协作、部门协同；二是推动出口保稳提质，加(jiā)大对制造业外贸企业的支持力度，配合有关部门落实好稳外贸(mào)政策举措(cuò)；三是促进(jìn)内(nèi)需加(jiā)快恢复(fù)，以(yǐ)高质量供给促进(jìn)消费；四(sì)是持续增强发(fā)展动能，加(三件套是哪三件jiā)快战略性新兴(xīng)产业的创(chuàng)新发展。

　　四、财经(jīng)日历

　　五、风(fēng)险提示

　　国内经济恢复力度不及预期；海外需求超预期(qī)回落。

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