文：天风宏观(guān)宋雪涛(tāo)/联系人孙永乐

　　4月居民新增存款-1.2万亿(yì)，同比多减4968亿(yì)元，这是居民存款在(zài)连续(xù)13个月(yuè)同比(bǐ)多增(zēng)后(hòu)，首次(cì)回落。

　　在(zài)过去一(yī)年多时间里(lǐ)，居民(mín)部门(mén)积攒(zǎn)了一大(dà)笔超额储蓄。今年这笔超额储蓄能否(fǒu)顺利释放(fàng)对判断经济和资本市场走势至关重要(yào)。这里我们尝试回答两个问题。一(yī)是4月(yuè)居民存款同(tóng)比多(duō)减是不是超(chāo)额储蓄释放的开始(shǐ)？二是这一趋势能否延续？

　　对上述(shù)问题的回答取决于(yú)存款会(huì)受到(dào)哪些因素的影响。一般影(yǐng)响居民存款的(de)主(zhǔ)要有这么几种行为：可(kě)支配收入、消费支出、金融资产相(xiāng)关收支和房地(dì)产相关收(shōu)支。

　　收(shōu)入增长、消费减少、金融资产(chǎn)赎回、购房(fáng)减少会推动(dòng)存款增加(jiā)；反之，收入减少(shǎo)、消费(fèi)增加(jiā)、认购金融资产、购房增(zēng)加(jiā)、提前还贷(dài)等则会带动存款回落。

　　2022年居民存款同比多增7.9万(wàn)亿是居民少消费、少(shǎo)投资、少购房(fáng)的(de)结(jié)果（详见《超(chāo)额储蓄能否(fǒu)转化(huà)成超额(é)消费》，2022.12.31）。此时虽然居民收入增速放(fàng)缓并提前(qián)还贷，但因为投资(zī)、购房等(děng)下滑(huá)幅(fú)度(dù)更大(dà)，所以(yǐ)存款同比(bǐ)大(dà)幅多增。

　　2023年一(yī)季度(dù)居(jū)民存款同比多增2.1万亿(yì)则是(shì)收入修(xiū)复和理财存款化的结果。

　　一季(jì)度(dù)居民人均可支配收入同比增长525元(yuán)，理财存续规模(mó)相比于2022年末下滑(huá)2.6万(wàn)亿至24.2万亿。另外(wài)，受银行(xíng)办理速(sù)度(dù)放缓等因素(sù)影响，RMBS（个人住房抵押(yā)贷(dài)款(kuǎn)支持证券）条件(jiàn)早(zǎo)偿率指数 2 相(xiāng)比于2022年有所(suǒ)回(huí)落(luò)，即居民提(tí)前还款对存款的拖累(lèi)相比于去年末略有(yǒu)放缓。

　　但(dàn)是，随着居民消费和购房行为(wèi)修(xiū)复，其对存款的支(zhī)撑力度减弱，一季度人均(jūn)消费(fèi)支出同比增加345元（低于收入涨幅）、购(gòu)房支出(chū)同(tóng)比多(duō)增(zēng)1575亿元(yuán)。但因为支(zhī)撑因素的规模更(gèng)大，所以存款继续回升。

　　4月和一季度最核心(xīn)的不同(tóng)在于理财市场的变化(huà)。4月(yuè)居民存(cún)款下滑可(kě)能的原因一是居(jū)民存款(kuǎn)理财化；二(èr)是提(tí)前还贷规模增(zēng)加。因为居民(mín)收入和消费(fèi)数据(jù)不足，暂(zàn)时(shí)无法判断消费和(hé)收(shōu)入(rù)在4月对存款的影响(xiǎng)。

　　存款回流理财是4月存(cún)款回落的核心原因，4月理财存量规模环比增加1.26万(wàn)亿(yì)至(zhì)25.5万亿，结束了自(zì)去年(nián)10月以来(lái)的下(xià)行(xíng)趋势，重回(huí)扩张(zhāng)区(qū)间。

　　居民增配(pèi)理(lǐ)财(cái)等资产是理财风(fēng)险降低、收益(yì)回升和(hé)存(cún)款(kuǎn)利率下滑(huá)共同作用的结果。受(shòu)益于债券市场走强(qiáng)，今年理(lǐ)财市(shì)场(chǎng)表现逐(zhú)步(bù)好转(zhuǎn)，理财产品单位破净率从2022年(nián)12月(yuè)峰(fēng)值的(de)29.2％持续下滑至2023年5月12日(rì)的4.7％，叠加(jiā)这一(yī)时期(qī)下滑的(de)存款利率(lǜ)，存款对居民的吸引力逐渐(jiàn)减弱，而(ér)理财对居民的吸引力则不断增强(qiáng)。

　　从5月理财(cái)规(guī)模(mó)上看，随着破(pò)净率进一步(bù)回落(luò)，居民还在(zài)继续(xù)增配(pèi)理财(cái)产(chǎn)品，存款理(lǐ)财化趋(qū)势有望延续(xù)。

　　提(tí)前还贷规模扩大是存(cún)款(kuǎn)下滑的又一个(gè)原因。4月早偿率月(yuè)均值(zhí)相(xiāng)比于(yú)2月低(dī)点上行(xíng)4.3个百分点，相比于3月上行1.9个百分点。

　　居(jū)民加大提(tí)前还(hái)贷力度一是因为首套(tào)房利率(lǜ)还在下(xià)降，居(jū)民提前还贷以(yǐ)降(jiàng)低成本，4月(yuè)沈阳、马鞍山(shān)等多地(dì)继续降低首(shǒu)套(tào)房(fáng)利率，贝(bèi)壳研究院数据显示百城首套主流房(fáng)贷利率平均为4.01％，环比3月继续回落1个BP。二(èr)是(shì)政策放松后，1、2月份部分积压的还贷业务在3、4月份(fèn)办理，这会推动提(tí)前(qián)还(hái)贷规模(mó)走高。

　　总(zǒng)的(de)来(lái)说(shuō)，随着理(lǐ)财市场好转，此前因居(jū)民(mín)少(shǎo)消(xiāo)费(fèi)、少投资、少买(mǎi)房(fáng)等积攒下(xià)来的超额储蓄(xù)已经开始部分(fēn)回流理(lǐ)财(cái)市场了，且5月(yuè)初这(zhè)一趋势还(hái)在延续。

　　往后来看，理财市(shì)场和提前还贷在后续(xù)几个月(yuè)里或继续成(chéng)为(wèi)超额存款的主要流向。

　　五一旅(lǚ)游人均(jūn)消费水平未见明显改善或部分表(biǎo)明当下(xià)居民(mín)消费(fèi)意愿(yuàn)依(yī)旧偏弱，考虑到超额储蓄的持有分化且并非主要来自消费(fèi)，后(hòu)续(xù)超额储(chǔ)蓄对消费(fèi)的支撑力度依旧偏弱。（详见《超额(é)储(chǔ)蓄能否(fǒu)转(zhuǎn)化成超额消费》，2022.12.31）。同时，随着前期积压(yā)的购房(fáng)需求逐渐释放，房地产销售目前已经(jīng)有走弱迹象，地产短期或不会成为超(chāo)储的主要(yào)流(liú)向。但是因为按(àn)揭利率(lǜ)存在明显(xiǎn)利差，居民(mín)提前还贷行为或将延续。从这个角度来(lái)看，主要因(yīn)为少买房、少投(tóu)资(zī)而(ér)积(jī)攒(zǎn)下来的储蓄，在理财市场环境好转和(hé)存款利(lì)率下(xià)滑(huá)的背景下或将(jiāng)继续(xù)回流到(dào)理财市(shì)场。

　　1 存(cún)款同比增速使用金(jīn)融机构住户存(cún)款余额+4月新增来进行估算

　　2早偿(cháng)率(lǜ)是指在(zài)个人住(zhù)房抵押贷款中债(zhài)务人提前偿付的金额在资(zī)产池未偿本金余额(é)的(de)占(zhàn)比

　　风险提示(shì)

　　地产销售变动超预(yù)期(qī)，超额储蓄释(shì)放弱于预期，理财(cái)市(shì)场波动(dòng)加大(dà)

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