5月13日，年内首只央(yāng)企主题ETF——华泰柏瑞中证央企红利ETF发布公告(gào)称，其累(lèi)计有效认(rèn)购申请份额总额(é)超过(guò)20亿(yì)份(fèn)发行(xíng)上限，将启动比例配售。这则小公告体现(xiàn)出(chū)市场对这一“中特估(gū)”主题的追捧力度。

　　实际上，近期围(wéi)绕着“中特估”的行情(qíng)，市场(chǎng)关注度非常高，5月(yuè)15日首批3只央企回报ETF发行，更成为这一波(bō)“中(zhōng)特估(gū)”行情的催化剂。实际上(shàng)，早在去年底(dǐ)及今年一(yī)季度(dù)，一些基金经理开始(shǐ)调仓换股(gǔ)“中特估概念”。

　　目(mù)前“中特(tè)估”资金(jīn)面、情绪面、估值方式等问题(tí)成为(wèi)市场关注焦(jiāo)点，中国基金报采(cǎi)访多位投研人士(shì)，解析“中特估”这些焦(jiāo)点问(wèn)题(tí)。

　　央企主题ETF密集上报发行

　　行情催化剂？

　　市场对“中特(tè)估”主(zhǔ)题(tí)积极(jí)追捧。不仅华泰(tài)柏瑞中证央企红利ETF罕见(jiàn)出现启动“比例配售”情况，今年场(chǎng)内多(duō)只“中字头”ETF也持续(xù)“吸(xī)金”，15只央企、国(guó)企ETF合计“吸(xī)金”38.56亿元。

　　同时，后续有(yǒu)多只国(guó)央企主题基金发(fā)行(xíng)，市场对此充满期(qī)待，如5月15日就有3只央企回报ETF，后续跟踪(zōng)央企科技引(yǐn)领(lǐng)、央(yāng)企现代能源(yuán)等ETF也将获批发行(xíng)，更(gèng)有扎(zhā)堆上报的央(yāng)国企基金在排(pái)队入市。

　　这些(xiē)或成为这一波“中特估”行情的催(cuī)化剂。

　　融(róng)通红(hóng)利机会基金经理何(hé)龙表示，央(yāng)企ETF发行在情绪上是构(gòu)成(chéng)催化因素的，近期(qī)银(yín)行股大涨的一个(gè)催化因素就是(shì)积极推介相关央企(qǐ)ETF的发行(xíng)。

　　“随(suí)着央企ETF的(de)发行，和诸多(duō)主题基金的申报发行，我认(rèn)为(wèi)确实会成(chéng)为引爆行情(qíng)的催化剂，基本面、资金面(miàn)、政(zhèng)策面都(dōu)在向好，下半年，中特(tè)估有(yǒu)可能独领风骚。”万(wàn)家基金章恒更是(shì)表示(shì)。

　　同(tóng)样，博时基(jī)金指(zhǐ)数与量化投资部(bù)基金经理(lǐ)杨振建就表(biǎo)示(shì)，近(jìn)期(qī)密(mì)集申报的国央企主题基金主要涉及“股东(dōng)回报”、“科(kē)技(jì)引(yǐn)领”、“现代能源”几(jǐ)大主题，这样的布局可以更(gèng)好支(zhī)持央国企(qǐ)的估(gū)值(zhí)重塑。

　　“央企(qǐ)ETF的发行将成为行情(qíng)进(jìn)一步(bù)上涨的催化剂。去年以(yǐ)来(lái)公募(mù)基金发行整体平淡(dàn)，近期(qī)多(duō)只国央企主题(tí)基金申报和(hé)发行，行情火热下将为市场带来增量资金，有望推动(dòng)进(jìn)一步上警察扫黄为什么很少去大酒店，警察会去星级酒店扫黄吗(shàng)涨。”杨振建进一步(bù)表示。

　　此外，银华基金ETF业务(wù)总监王帅认为，公(gōng)募基(jī)金积极(jí)布局央国企(qǐ)主题基金，一(yī)方(fāng)面是因为新一轮深(shēn)化国企改革(gé)的大幕将(jiāng)拉开，叠加“中特估”概(gài)念，央国(guó)企(qǐ)上市公(gōng)司的投资(zī)价值凸(tū)显(xiǎn)，该主题的基金将(jiāng)为投资(zī)者提供更(gèng)丰富的(de)工具(jù)以参(cān)与到央国企投(tóu)资。另一方面是落实公(gōng)募基金(jīn)行业高质(zhì)量发(fā)展的要求(qiú)，引导更多资金参与央国企改革(gé)，更好发挥公募基金服务资(zī)本市场(chǎng)改(gǎi)革、服务实(shí)体经济和国家(jiā)战略的作用(yòng)。

　　王帅表示，未(wèi)来(lái)央企(qǐ)ETF的发行将为央企相关标的和板块带来(lái)增量资金，提升(shēng)交易(yì)活跃度，有望成为中特估(gū)行情(qíng)的催化剂。

　　存量市场中变赛道

　　积极调仓换(huàn)股？

　　2023年以来，市(shì)场(chǎng)结构性(xìng)行情明显，中(zhōng)特估和人工(gōng)智(zhì)能成为两大明显的主线，而新能(néng)源等前期热门赛道股冷却，在此(cǐ)背景(jǐng)下，一些基金经理开始(shǐ)调仓换(huàn)股“中特估(gū)概念”。

　　万(wàn)家基金基金(jīn)经理章(zhāng)恒(héng)直言(yán)，自己目(mù)前(qián)重点关(guān)注三大行业，火电、券商、军工，这三(sān)大行业主要是央企或地方国资(zī)所(suǒ)在的行业(yè)，民营企(qǐ)业占比较少。

　　“首先是基于行(xíng)业本身基本面在今年会有重大的向上变化的机会，比如火电，会(huì)受(shòu)益于(yú)煤(méi)炭价格的下(xià)跌，扭亏为盈(yíng)；券商，会受益于(yú)今年市场成交量的放大(dà)，盈利大幅增长(zhǎng)等(děng)。同时，随着国(guó)有企业改革的(de)推(tuī)进，大概率这些企业(yè)会进入(rù)一个(gè)提质增(zēng)效、释(shì)放(fàng)业(yè)绩的过程(chéng)。”章(zhāng)恒表示，中(zhōng)特估是过去(qù)5年10年改革的成果，是非常基本(běn)面的，和他过去1至(zhì)2年研究投资思路也非(fēi)常吻合，为在下半年抓住这波中特估的投资机会做好了准(zhǔn)备(bèi)。

　　“去年年底已开(kāi)始重视中特估的投资机会，判断(duàn)中特估(gū)的(de)机会未来三年分两个阶段(duàn)。”融通(tōng)红(hóng)利机会基金经理何龙表示(shì)，第一阶段也就是今年以数字经济和(hé)“一带一路”的主(zhǔ)题(tí)普(pǔ)涨性机(jī)会为主，包括低于1倍PB、分红收益率极(jí)高的品种，将会(huì)迎(yíng)来普涨性的机会。第二阶段是(shì)未来两(liǎng)年，在(zài)主题性机会消散(sàn)以后(hòu)，基(jī)于顶(dǐng)层设计对国央经营(yíng)管理价(jià)值(zhí)导向变化，我们判断(duàn)经营成果随之改变(biàn)是一个慢(màn)变量(liàng)，会在(zài)未来两年体(tǐ)现在每一个央国企的报表中。

　　何龙强调，目前在挖掘公司经营层面可能发生显著正向变化(huà)的(de)个股提前(qián)进行布局(jú)，比如医药和消费等行业。

　　其实(shí)一季报(bào)已(yǐ)经显(xiǎn)露出不少基金在行动。国金证券(quàn)研(yán)究(jiū)所(suǒ)数据显示，偏股主(zhǔ)动型基金2022年(nián)年报前十大重仓股股票(piào)池中，“中特估”概(gài)念占(zhàn)偏股主(zhǔ)动型基金持有股票市值比(bǐ)例仅有1.18％。而2023年一季报披露的(de)持(chí)仓中(zhōng)，“中(zhōng)特估”概(gài)念占偏股(gǔ)主动型基金持有股票市值比(bǐ)例提高到4.19％。

　　“中特估”概念(niàn)股(gǔ)在(zài)偏股主动型基金的持仓中，占比明显提高。上述数据(jù)显示，根据(jù)偏股主动(dòng)型基金(jīn)2022年报及2023年一季报十大重仓股的(de)数据(jù)，剔除个股涨跌影响，估计了各基金主动加(jiā)仓“中特估”概念股(gǔ)的(de)市值占(zhàn)2022年末股票总市值比(bǐ)例，一季度超过30％的偏股主(zhǔ)动型基(jī)金主动加(jiā)仓了(le)“中特估”概念股，198只基金(jīn)在2022年末不持(chí)有“中(zhōng)特估(gū)”概念股，但在一季度买(mǎi)入。

　　不仅如此，中信证券数据统计(jì)也显示，一季度主动偏股(gǔ)型公募基(jī)金对港股央(yāng)国企的持股市值(zhí)比重(zhòng)达到(dào)2019年以来(lái)的新高(gāo)，港股央国企(qǐ)持(chí)股总市值占港股持(chí)股总市值(zhí)的比重由2022年四季度的25.1％提升至2023年一季度的32.9％，远(yuǎn)高于2020年低(dī)点时的7.5％。

　　投(tóu)研(yán)上加大力量？

　　构建国(guó)央(yāng)企专门的(de)股票库

　　可(kě)以(yǐ)说中国(guó)特色(sè)估值体系(xì)，正深刻影响基金公司的投研，落实到(dào)日常的(de)投研流程(chéng)和实践之中，不少基金公司在加(jiā)大投研力(lì)量，更有(yǒu)专门构(gòu)建(jiàn)国央(yāng)企股票库。

　　融通红利(lì)机会基金(jīn)经理(lǐ)何龙就介绍，一方面，从顶层设计改变研究员过(guò)去对国(guó)央(yāng)企(qǐ)的固(gù)定思(sī)维(wéi)，需要实地考察国央企，并(bìng)且需要(yào)利用当前国央(yāng)企愿意(yì)交流的(de)契机，多花精力去(qù)进行跟踪发现变化(huà)。

　　另一方(fāng)面，融通基金(jīn)在行(xíng)动(dòng)上，要求(qiú)研究员将自己所覆盖行业的所(suǒ)有(yǒu)国央企构建专门的股票库(kù)，并进行长期跟(gēn)踪，包括考察其实(shí)地调研(yán)的(de)的成果，了解国央企(qǐ)经营(yíng)思路和财务导(dǎo)向的变化(huà)，结合行业(yè)趋(qū)势(shì)和(hé)特征(zhēng)，寻找价(jià)值(zhí)洼(wā)地，发(fā)现预(yù)期差(chà)。

　　同样的，银华基金ETF业(yè)务总监(jiān)王帅也(yě)谈到“认识”上的重视。他表示，通过深入(rù)学(xué)习，对“中特估”有(yǒu)了更深刻的认(rèn)识(shí)：首(shǒu)先要认识市场体制机(jī)制、行业产业结构、主体持(chí)续发展能力等方面所体现的(de)鲜明中(zhōng)国元素(sù)和发(fā)展阶段特(tè)征，“中特(tè)估”应该是在(zài)此(cǐ)基(jī)础上构(gòu)建的具有时代特征和中(zhōng)国特色、符合国家(jiā)战略导向的估(gū)值体(tǐ)系(xì)，而不是简(jiǎn)单(dān)套(tào)用国(guó)外的传统估值模型。

　　“中特估(gū)是(shì)一(yī)种新的(de)提法，但是(shì)这个概念所涉(shè)及到的行业和公司，一直在发生的(de)变化。”万家基(jī)金经理(lǐ)章恒表示，万家基金一(yī)直非常(cháng)关注传(chuán)统产业的变(biàn)化(huà)，诸如煤炭、金融、建筑(zhù)等多个领域，因此也是一定能够抓(zhuā)住中特估这波行情(qíng)的机会的(de)。同时(shí)，随着(zhe)时(shí)局(jú)的(de)变化(huà)，也在增加(jiā)相(xiāng)关行业的研究(jiū)力量。

　　此(cǐ)外，创金合信基金(jīn)首席经济(jì)学家魏凤(fèng)春表示，积(jī)极践行(xíng)中国特色的估(gū)值体系是资本市场使(shǐ)命，投资者(zhě)需要学习领会并针对(duì)原有的估值体系进行改造，以(yǐ)适应现实的需要。明确该(gāi)体(tǐ)系(xì)的框架是(shì)第一位的工(gōng)作(zuò)，合(hé)理设置指标也非常(cháng)重(zhòng)要，投资者的认可和实施是最终该体系能否具备长期(qī)价值的(de)基础(chǔ)。不过，他也提(tí)醒，人为的拔估值(zhí)是很(hěn)大的认知误区，市(shì)场(chǎng)化(huà)认可是基本的常识，不(bù)可(kě)误判。

　　体现社会价值与国家战略价值(zhí)

　　新(xīn)估值方(fāng)式？

　　央国企是国(guó)民经济的支柱，国企央企发展要符合国(guó)家战略发(fā)展(zhǎn)发向，更需要承(chéng)担(dān)社会公共责任(rèn)等。而(ér)这些都应该考虑进估值体(tǐ)系之中，也引发市场关注。

　　多数受(shòu)访的(de)基(jī)金经(jīng)理认为，对于国央(yāng)企的估(gū)值方式(shì)要充分体(tǐ)现企业的社会价(jià)值与国家战(zhàn)略价(jià)值，目(mù)前(qián)已经形成了(le)初步的企(qǐ)业社会(huì)价值评价体系。

　　“如何定价国有企业(yè)承担(dān)社(shè)会价值(zhí)、符合(hé)国(guó)家战略发展的(de)价(jià)值？首要任(rèn)务就构建中国特色的价值评(píng)价体系，改变从(cóng)以私(sī)人股东(dōng)权益(yì)出发(fā)，现金(jīn)流折(zhé)现(xiàn)为主要方(fāng)法的(de)单一价值估值体系，转向社会整体价值观念、纳入中(zhōng)国特色的(de)ESG评(píng)价体系，充分(fēn)体现企业的(de)社会(huì)价值与(yǔ)国家战略价(jià)值。”博时基金指数与(yǔ)量化投资部基金经理杨振建表示。

　　杨振建也直言(yán)，近年(nián)来(lái)国资委指导(dǎo)国内团队对于中国特色ESG披(pī)露与评价体(tǐ)系不断探索，结(jié)合国际(jì)通用规则，目前(qián)已经形成了初步的(de)企业社会(huì)价值(zhí)评价体(tǐ)系，其中包括《企业(yè)ESG披(pī)露指南(nán)》、《中央(yāng)企业上(shàng)市公司(sī)环境、社会(huì)及治理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银(yín)华(huá)基金ETF业务总(zǒng)监(jiān)、基金经理(lǐ)王帅也认为，“中特估”应该是(shì)注重企(qǐ)业价值的可持(chí)续估值(zhí)，要重视股东、员工和(hé)社会责(zé)任(rèn)等(děng)要素对企业稳健成长的重大意义，重(zhòng)视稳(wěn)定的现金流、持(chí)续增长的盈利、科(kē)技创新对提(tí)升企业内在价(jià)值(zhí)的积极作用，这样有(yǒu)利(lì)于提高估值(zhí)定价模型的(de)科(kē)学性和有(yǒu)效性。

　　“在指(zhǐ)数(shù)编制、策略构建等实务工作(zuò)中(zhōng)，都有成熟的量化(huà)指(zhǐ)标可以使用，包括净(jìng)资产(chǎn)收(shōu)益率、营业现金比率、资产负债率、研(yán)发经费投入(rù)强度等等。”王帅也表示(shì)。

　　嘉(jiā)实金融精(jīng)选基金经理(lǐ)李(lǐ)欣更细致(zhì)分析(xī)在估值思维、估(gū)值结论、估值判断上有变化，尤其(qí)是估值的方法和指标上(shàng)，他认为其包(bāo)括产业链(liàn)上下游的衡量、全要素成本等，以(yǐ)及在纵向和横向上的研究，强调政策优惠(huì)、产业发(fā)展(zhǎn)、市场竞争力(lì)和可持续(xù)发展等各种因素与企业(yè)价值的关系。这些因(yīn)素在(zài)对估值结论和(hé)判断的影(yǐng)响上(shàng)，也使得中国特色的估(gū)值(zhí)体系与传(chuán)统的估值体系有(yǒu)所不同。

　　“所(suǒ)以(yǐ)估值思维的(de)变化，还有估值结(jié)论(lùn)和(hé)估值判断的变化，都(dōu)是(shì)为了更好(hǎo)地适应中国的市场(chǎng)和经济特点，提供更精准、更合(hé)理警察扫黄为什么很少去大酒店，警察会去星级酒店扫黄吗的企业估值信息。”李欣表(biǎo)示。

　　不过，创(chuàng)金(jīn)合信(xìn)基(jī)金首席(xí)经(jīng)济学家魏凤春(chūn)直言，这需要在实(shí)践中(zhōng)进(jìn)行探索，目前(qián)尚没有公认的指标可以使用。