5月13日，年(nián)内(nèi)首(shǒu)只央企(qǐ)主题ETF——华泰柏瑞中(zhōng)证央(yāng)企红利ETF发布(bù)公告称，其累计(jì)有效认(rèn)购申请份额总额(é)超过(guò)20亿份(fèn)发行上限，将启动比例配(pèi)售。这则小公告体现出市场对这一“中特估”主(zhǔ)题的追捧(pěng)力度。

　　实(shí)际上，近(jìn)期围(wéi)绕着“中特估”的(de)行情，市场关注(zhù)度非常高，5月15日首批3只央企回报ETF发行(xíng)，更(gèng)成为这一波“中(zhōng)特估”行情的(de)催(cuī)化剂。实际上，早在去年底(dǐ)及今年一季度，一些基金经理(lǐ)开始调仓换股(gǔ)“中特估概念”。

　　目前“中(zhōng)特估(gū)”资金面、情(qíng)绪面、估值(zhí)方式等问题(tí)成(chéng)为市场关注焦点，中国基(jī)金报采访多位投研人士，解析(xī)“中特估”这些焦点问题。

　　央(yāng)企(qǐ)主(zhǔ)题ETF密集上(shàng)报发行(xíng)

　　行情催(cuī)化剂？

　　市(shì)场(chǎng)对“中特估”主题积极追(zhuī)捧(pěng)。不仅华泰(tài)柏瑞中证央企红利(lì)ETF罕(hǎn)见出现启动“比例配售”情况，今年场内多(duō)只“中(zhōng)字(zì)头”ETF也(yě)持(chí)续“吸金”，15只央企(qǐ)、国企ETF合计“吸金”38.56亿元。

　　同时，后续(xù)有多(duō)只(zhǐ)国央企主题基金发行，市场对此充满期(qī)待，如5月15日就(jiù)有3只央企回报ETF，后续跟踪央企科技引领、央企现代能(néng)源等ETF也将(jiāng)获批(pī)发行，更(gèng)有扎堆(duī)上报的央国企基(jī)金在排队(duì)入市(shì)。

　　这些或成为这一波“中特估”行情(qíng)的催化剂。

　　融通红(hóng)利机会基(jī)金经理何龙(lóng)表示，央企ETF发行(xíng)在情绪(xù)上是构成催(cuī)化(huà)因素的，近(jìn)期银行(xíng)股大(dà)涨的一(yī)个催化因素(sù)就是积极推(tuī)介相关央企ETF的发行(xíng)。

　　“随着央企ETF的(de)发行，和诸多主题(tí)基金的(de)申报发(fā)行，我认为确实会(huì)成为(wèi)引爆(bào)行情的催化剂，基(jī)本面、资金面(miàn)、政策面都在向好，下半(bàn)年，中特估有可能独领风骚。”万家基(jī)金(jīn)章(zhāng)恒(héng)更是表示。

　　同样，博时基金(jīn)指(zhǐ)数与量化投(tóu)资部基金经理杨振建就表示(shì)，近期密集申报(bào)的(de)国(guó)央企主题基金主要涉及“股东回(huí)报”、“科技引领”、“现代能源”几大主题，这样的布局可以更好支持央国企(qǐ)的估值(zhí)重(zhòng)塑(sù)。

　　“央企ETF的发行将成为行情进一步上涨的催化剂。去年以来公募基金发行整体平淡，近期多只国央(yāng)企主(zhǔ)题基(jī)金申报和(hé)发行，行情火热下(xià)将为市场(chǎng)带来(lái)增(zēng)量资(zī)金，有望推动(dòng)进一步(bù)上涨。”杨振建(jiàn)进一(yī)步表示。

　　此外(wài)，银华基金ETF业务总监王(wáng)帅认为，公募基(jī)金积极布局(jú)央(yāng)国企主题(tí)基金，一方面是因为(wèi)新一轮深化(huà)国企改(gǎi)革的大幕将(jiāng)拉开，叠加(jiā)“中特(tè)估(gū)”概念，央国企(qǐ)上(shàng)市公司的投(tóu)资(zī)价值(zhí)凸显，该主题(tí)的基金(jīn)将为投资(zī)者提供更丰富的工具以参与到央国企投(tóu)资。另(lìng)一方面是落实(shí)公募基金(jīn)行业高质量发展的要求(qiú)，引导更(gèng)多资金参与(yǔ)央(yāng)国企改革(gé)，更好(hǎo)发挥公募(mù)基金(jīn)服务资本(běn)市场改革、服务(wù)实体经济(jì)和国家战(zhàn)略的作用(yòng)。

　　王帅表示(shì)，未来央企ETF的发行将(jiāng)为央(yāng)企相(xiāng)关标(biāo)的和板块带来增量(liàng)资(zī)金，提升(shēng)交易活跃(yuè)度，有望成为中特估行情的催(cuī)化剂。

　　存量市场中变赛道

　　积极调仓换股(gǔ)？

　　2023年以来，市场结构性行情明显(xiǎn)，中特估和人工智能成为两大明显(xiǎn)的(de)主(zhǔ)线，而(ér)新能源等前期热门赛(sài)道(dào)股冷却，在(zài)此背景下，一些基(jī)金经理开始调仓换股“中特估概念”。

　　万(wàn)家基金(jīn)基(jī)金经理章(zhāng)恒直言，自己目前重点关注三大行业，火电(diàn)、券商、军工，这三(sān)大行(xíng)业主要是央企或地方(fāng)国(guó)资所在的行(xíng)业，民营企业占比(bǐ)较少。

　　“首先(xiān)是基于行业本身(shēn)基本(běn)面(miàn)在今年(nián)会(huì)有重(zhòng)大的向上(shàng)变化的机会，比如火电，会受益于(yú)煤炭(tàn)价格的下跌，扭亏为(wèi)盈；券(quàn)商，会受(shòu)益于今年市场成(chéng)交量的放大，盈利(lì)大幅增(zēng)长等(děng)。同时，随(suí)着国有企(qǐ)业改革(gé)的推进，大概率这些企(qǐ)业会(huì)进入一个提(tí)质(zhì)增效、释(shì)放业绩的过程。”章恒表示，中特估是过(guò)去5年10年改(gǎi)革的成果，是非常基本(běn)面的，和(hé)他过去(qù)1至2年研究投资思路(lù)也非常吻(wěn)合，为(wèi)在(zài)下(xià)半年抓住这波中特估的(de)投资机会做(zuò)好了(le)准备(bèi)。

　　“去年年底已(yǐ)开始(shǐ)重视中(zhōng)特估(gū)的投资(zī)机会(huì)，判断中特估的机会未来三年(nián)分两个(gè)阶段。”融(róng)通红(hóng)利机会基(jī)金经理何龙表示(shì)，第(dì)一阶(jiē)段也(yě)就是今年(nián)以数字经(jīng)济和“一带一路”的主(zhǔ)题普涨性(xìng)机会为(wèi)主，包括低于1倍PB、分红收益率极高的品种，将会迎(yíng)来普涨(zhǎng)性(xìng)的机(jī)会。第二阶段是未来两年，在主题性机(jī)会消散(sàn)以后(hòu)，基于顶层(céng)设计(jì)对国央经营(yíng)管(guǎn)理价值导(dǎo)向变化，我们判断(duàn)经营成果随之改变是一个(gè)慢变量，会在未来(lái)两年体现在每一个央国企的报表中。

　　何(hé)龙强调，目前在挖掘(jué)公司经营层(céng)面(miàn)可能(néng)发生显著正向变化的个股(gǔ)提前进行(xíng)布(bù)局，比(bǐ)如医药和(hé)消(xiāo)费等行业(yè)。

　　其实一季报已经显露(lù)出不少基(jī)金在(zài)行动(dòng)。国金证(zhèng)券研究(jiū)所数据显示，偏股(gǔ)主动型基金2022年年报前十大重(zhòng)仓(cāng)股股票(piào)池中，“中特估”概念占(zhàn)偏股主动型基金(jīn)持有(yǒu)股票(piào)市值比(bǐ)例仅有1.18％。而2023年一季报披露的(de)持仓(cāng)中，“中特估”概念占偏股主(zhǔ)动型(xíng)基金持有股票市(shì)值(zhí)比例提高(gāo)到4.19％。

　　“中特估”概念股在偏股(gǔ)主(zhǔ)动型基金的持仓中，占(zhàn)比明(míng)显提纯棉和内裤莫代尔的哪个好，纯棉和内裤莫代尔有什么不同高。上述数(shù)据显示，根据偏股主动(dòng)型基(jī)金2022年报(bào)及(jí)2023年一季(jì)报十大重仓股的数据(jù)，剔除个股涨跌(diē)影响，估计(jì)了各(gè)基金主动加仓(cāng)“中特(tè)估”概念股的(de)市值占2022年末(mò)股票总市值比例，一季度(dù)超过30％的偏股主动型基金主动(dòng)加仓了“中特估”概念(niàn)股，198只基金在(zài)2022年末不持有“中特估”概念股，但在一季度买(mǎi)入(rù)。

　　不仅如此(cǐ)，中信证券数据统计也(yě)显示，一季度主动偏股型(xíng)公募(mù)基金(jīn)对港(gǎng)股(gǔ)央国企的持股市(shì)值(zhí)比重(zhòng)达到2019年以来(lái)的新高，港股央国企持股(gǔ)总(zǒng)市值占港股(gǔ)持股总市值的(de)比重(zhòng)由(yóu)2022年(nián)四季度(dù)的25.1％提(tí)升至2023年一季度的(de)32.9％，远高于2020年低(dī)点(diǎn)时的7.5％。

　　投研上(shàng)加(jiā)大力(lì)量？

　　构建(jiàn)国央企专(zhuān)门的股(gǔ)票库

　　可(kě)以说中国特色估值体系，正深刻影响基金公司的投研，落实到日常的投研流程和实践之中，不(bù)少基金(jīn)公司在加大投研力量，更有(yǒu)专门构(gòu)建国央企股票库(kù)。

　　融通(tōng)红利(lì)机会基金经理何(hé)龙就介绍(shào)，一(yī)方面，从顶层设计(jì)改变研究员(yuán)过去对国央企(qǐ)的(de)固定思维，需要实(shí)地考(kǎo)察国(guó)央企，并(bìng)且(qiě)需(xū)要利用(yòng)当前(qián)国央企(qǐ)愿意交流的契机(jī)，多花精力去(qù)进行跟踪发现变化。

　　另一方面，融通(tōng)基金在行动上，要求研究员将自己所覆盖行业的所有国央企构建专门(mén)的股票(piào)库，并进行长期跟踪(zōng)，包括(kuò)考察其实地调研的(de)的成果，了解国央企经营思路和财(cái)务导向的变化，结合行业趋势和特征，寻找价值(zhí)洼地(dì)，发现预期差。

　　同样的，银(yín)华(huá)基金ETF业务总监王帅(shuài)也谈到“认识(shí)”上的(de)重视(shì)。他表示(shì)，通(tōng)过(guò)深入学习，对“中特估”有(yǒu)了(le)更深刻的认识：首先(xiān)要认识市场体(tǐ)制机制(zhì)、行业产业结(jié)构、主体持续发展(zhǎn)能力等方面所体现的鲜明中国元素(sù)和发展阶段(duàn)特征，“中特(tè)估”应(yīng)该(gāi)是在此基础上构建的具有(yǒu)时代纯棉和内裤莫代尔的哪个好，纯棉和内裤莫代尔有什么不同特征和中国特(tè)色(sè)、符合国家战略导向的(de)估值体系，而不是简单套用国外的传统估(gū)值模型。

　　“中(zhōng)特估是一(yī)种新的提法，但是这个概(gài)念所(suǒ)涉及到的行业(yè)和公司，一直在(zài)发生的变(biàn)化。”万家基(jī)金经理章恒表示，万家基金一直非常关注传(chuán)统(tǒng)产业的变(biàn)化，诸如煤炭、金融(róng)、建筑(zhù)等多个领域(yù)，因此也是(shì)一(yī)定(dìng)能够(gòu)抓住中特估(gū)这(zhè)波(bō)行情(qíng)的机会的(de)。同时，随着时(shí)局(jú)的变化(huà)，也在增加相(xiāng)关行(xíng)业的研究力量。

　　此(cǐ)外，创金合信基金首席经济学家魏(wèi)凤春表示(shì)，积(jī)极践行中国特色(sè)的估值体系是(shì)资(zī)本(běn)市(shì)场使(shǐ)命，投(tóu)资者需要(yào)学习领会并(bìng)针对原(yuán)有的估值体(tǐ)系进行改造(zào)，以(yǐ)适应现实的需要。明(míng)确该(gāi)体系的框架是第一位的工作(zuò)，合(hé)理设置(zhì)指标也非常重要，投资者的认可(kě)和实(shí)施是最终该体(tǐ)系能(néng)否具备(bèi)长期价值的(de)基础。不过，他也提醒，人为的拔估值是很大(dà)的认(rèn)知误区(qū)，市场(chǎng)化认可是(shì)基本的常识，不可误判。

　　体现社会(huì)价值与国家战略(lüè)价(jià)值

　　新估值方式？

　　央国企是国民经(jīng)济的支柱(zhù)，国(guó)企央(yāng)企发展(zhǎn)要符合(hé)国家战略发(fā)展发向，更需要承担(dān)社会(huì)公共责任等。而(ér)这些(xiē)都应该考虑进(jìn)估值(zhí)体系(xì)之中，也引(yǐn)发市场关注。

　　多数受访的基金经理认为，对(duì)于国(guó)央(yāng)企的估值方式要充分体现企业(yè)的社会价值与国家(jiā)战(zhàn)略价(jià)值，目前(qián)已经形(xíng)成(chéng)了初步(bù)的企业社会价值评价体系。

　　“如(rú)何定价(jià)国有企业承(chéng)担(dān)社会价值、符(fú)合(hé)国家战略发展的价值(zhí)？首要(yào)任务就构建(jiàn)中国(guó)特色的价值评价体系，改变从以私人(rén)股东(dōng)权益出发(fā)，现(xiàn)金流折现为主要方法的单一价(jià)值估值体系，转向社会整体价值观念、纳入中(zhōng)国特色的ESG评(píng)价(jià)体系，充分(fēn)体(tǐ)现(xiàn)企业(yè)的社会价值与(yǔ)国家战略价值。”博时基金指数与(yǔ)量化(huà)投资部(bù)基金经理杨振(zhèn)建表示。

　　杨振(zhèn)建也(yě)直言，近年来国(guó)资委指导国内(nèi)团(tuán)队对(duì)于(纯棉和内裤莫代尔的哪个好，纯棉和内裤莫代尔有什么不同yú)中国特色ESG披露与评价体系(xì)不断探索，结合(hé)国际(jì)通用规则，目前已经形成了初步的企业社(shè)会价值评(píng)价体系，其(qí)中包括(kuò)《企(qǐ)业(yè)ESG披(pī)露指南》、《中(zhōng)央企(qǐ)业上(shàng)市公(gōng)司环境(jìng)、社会及治理（ESG）蓝(lán)皮书（2022）》等。

　　银(yín)华基金ETF业务总(zǒng)监、基金(jīn)经理王帅也认为，“中特估”应该是注重(zhòng)企业(yè)价值的可持续估值，要重视(shì)股东、员工和社会责任等要素对企业(yè)稳(wěn)健(jiàn)成长的重(zhòng)大(dà)意义，重视稳定的现(xiàn)金流、持续增长的盈利、科技创新对提升企业内在(zài)价值的(de)积(jī)极作用(yòng)，这(zhè)样有利于提高(gāo)估值(zhí)定价模型的科学(xué)性和有效性。

　　“在指数编制、策略(lüè)构建等(děng)实(shí)务工作中，都(dōu)有成熟的量化指标可(kě)以使(shǐ)用，包(bāo)括净资(zī)产收益率(lǜ)、营业现金比率(lǜ)、资(zī)产负债率、研发经费投入强度等等(děng)。”王帅也表示。

　　嘉(jiā)实金融精选基金经(jīng)理李(lǐ)欣(xīn)更细致分析在估值(zhí)思维、估值结论、估值判(pàn)断上有变化，尤其(qí)是估值(zhí)的方法和指标上，他(tā)认(rèn)为(wèi)其(qí)包括产业链上下游的衡量、全要(yào)素成本等(děng)，以及在纵向和横向上的研究，强调政(zhèng)策优惠(huì)、产业发展、市场竞争力和可(kě)持续发展(zhǎn)等各种(zhǒng)因素与企业价值的(de)关系(xì)。这些(xiē)因素在对估(gū)值结论和判断(duàn)的影(yǐng)响(xiǎng)上，也(yě)使得(dé)中国特(tè)色的估值体系与传统的估值体系有(yǒu)所不同(tóng)。

　　“所(suǒ)以估(gū)值(zhí)思维(wéi)的变化，还有估值结论(lùn)和估值判断的变化，都(dōu)是为(wèi)了更好(hǎo)地(dì)适应中国的(de)市场和经济特(tè)点，提(tí)供更精准、更合(hé)理的企业(yè)估值信(xìn)息(xī)。”李欣表示。

　　不过，创(chuàng)金合信基(jī)金首席经济学家魏(wèi)凤春(chūn)直(zhí)言，这需要在实践(jiàn)中(zhōng)进行探索，目前尚没有公认的指标(biāo)可以使用(yòng)。

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