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　　5月11日，统计局(jú)公布4月物(wù)价数据：CPI同比上涨0.1％，预期0.4％，前值0.7％；PPI同比(bǐ)下降3.6％，预(yù)期(qī)降3.3％，前值降(jiàng)2.5％。

　　CPI低位并非通(tōng)缩，内部结构分化(huà)、与(yǔ)终(zhōng)端(duān)需求相关的(de)服务业延续涨价

　　物(wù)价作为(wèi)经(jīng)济(jì)表现的滞后指(zhǐ)标，在经(jīng)济复(fù)苏早期多(duō)表现相对低迷、实属常态。传统周(zhōu)期(qī)下(xià)，经济的(de)周期性波(bō)动，主要由需求端驱动，物价作为经济(jì)的滞后指标(biāo)，表(biǎo)现出明显的周期性波动。经验(yàn)显示，CPI等物价指(zhǐ)标，与经济走势大(dà)体类似，一般滞后经济表现2个季(jì)度左右；经济复苏早期，CPI同比表(biǎo)现一(yī)度相(xiāng)对低迷，例如(rú)，2015年初、2017年初CPI同比在1％以下的低位徘(pái)徊。

　　当前CPI低位、主要缘于供给端影响(xiǎng)和外(wài)需拖累(lèi)部(bù)分商品价格回落等。年初以来，CPI同比持续回落至4月的0.1％，拖累主(zhǔ)要来自于食品和(hé)非食品中的商品、不(bù)完全(quán)由需求主导(dǎo)。其中，猪肉、鲜(xiān)菜供给充足，价格回落(luò)成(chéng)为拖(tuō)累食品同比自年初的6.2％回落(luò)至4月的0.4％；非(fēi)食品中(zhōng)，原油等国(guó)际定价(jià)的大(dà)宗商品价(jià)格回落(luò)，带动交(jiāo)通(tōng)工具(jù)用燃(rán)料等分项环比延续低于季节性，部分耐用品价格回落也(yě)有拖(tuō)累(lèi)、与相关原(yuán)材料成本压力缓解等(děng)有关。

　　需(xū)求(qiú)修复较早的(de)领(lǐng)域(yù)、线下消(xiāo)费相关的商品和服务，在价(jià)格(gé)上已(yǐ)有连续(xù)体现。终端(duān)需求回暖在4月CPI中(zhōng)进一步凸显，其(qí)中，CPI服务同比、CPI其他商品服务同比自(zì)年初以来明显(xiǎn)回升(shēng)、分别至4月的(de)3.5％和1％。终(zhōng)端(duān)需求回暖带(dài)动部(bù)分中上游行业涨(zhǎng)价，在PPI中亦有体现三件套是哪三件，例如，文教娱(yú)制造业价(jià)格环比上涨0.9％。

　　重(zhòng)申观点：CPI或已(yǐ)见底，后续或逐(zhú)步回升。线下消费活动(dòng)持续改(gǎi)善等(děng)或带动内生动能逐(zhú)步增强，对价格的支(zhī)撑仍在逐步显现。叠加(jiā)基(jī)数贡献(xiàn)、及(jí)部(bù)分商品(pǐn)价(jià)格(gé)回(huí)落拖累逐步(bù)放(fàng)缓等，CPI或于4月见底(dǐ)回升(shēng)。

　　常规跟(gēn)踪：CPI涨幅回落，生产(chǎn)资(zī)料拖(tuō)累(lèi)PPI低预期、原油链(liàn)等拖累延续

　　CPI涨幅明显回落、主(zhǔ)因基(jī)数拖累(lèi)明显(xiǎn)。4月，CPI同比涨幅回落0.6个百分点(diǎn)至0.1％、低于预期的(de)0.4％，其中，翘(qiào)尾因素较上月回落0.4个百分点至0.4％；环(huán)比降(jiàng)幅收窄0.2个百分点至(zhì)-0.1％；核心CPI同比持平(píng)于0.7％。分项环比中(zhōng)，食品环比降幅收窄0.4个百分点至-1％，非食(shí)品环比由平转涨(zhǎng)至0.1％。

　　细分(fēn)项(xiàng)中(zhōng)，鲜菜环(huán)比拖累(lèi)明显，猪肉环(huán)比降幅收窄，文教娱(yú)等(děng)服(fú)务项涨价延续。食(shí)品环比中(zhōng)，鲜菜和鲜果大量上市，价格分别下(xià)降6.1％和0.7％；生猪产能(néng)充足(zú)，叠加消(xiāo)费淡季影响，猪肉价格下降(jiàng)3.8％、降(jiàng)幅收窄0.4个百分点(diǎn)。非食(shí)品环比中(zhōng)，原(yuán)油价格回落拖累CPI交通通信(xìn)项(xiàng)环比延续(xù)低位、-0.4％，文教娱、其他商品服(fú)务环比明显上涨(zhǎng)，分别较上月(yuè)变动(dòng)0.6和0.2个百分点至0.5％和1％。

　　PPI回落(luò)主因生产(chǎn)资料拖累，生(shēng)活资料(liào)韧性(xìng)延续。4月(yuè)，PPI同比降幅扩(kuò)大(dà)1.1个百分点至-3.6％，环比由平转降至-0.5％。大类环比中，生(shēng)产资料(liào)由平(píng)转(zhuǎn)降至-0.6％，采掘拖累明显、原材料和(hé)加工(gōng)工业亦有走弱(ruò)；生活(huó)资料环比(bǐ)走平、上月为-0.3％，除食品外环(huán)比延(yán)续(xù)回落(luò)外(wài)，衣着、一般日用品环(huán)比由负转正(zhèng)，耐用(yòng)消(xiāo)费品降幅收窄。

　　分行(xíng)业来看，原油等上游(yóu)原材料链条相关价格(gé)回落，与线下消(xiāo)费相关的中下游行业价格(gé)回升。4月，多数(shù)行业环比(bǐ)价格(gé)回落(luò)、上游原材料(liào)链(liàn)条尤其明(míng)显。煤炭开采(cǎi)、石油加(jiā)工(gōng)、燃气供应环比延续回落(luò)、降(jiàng)幅均在1.9个百(bǎi)分(fēn)点以上(shàng)，汽车制造、通信制造等部分中下游制造(zào)业价格有所回落(luò)，但文教(jiào)娱制品等靠近(jìn)终端制(zhì)造业价(jià)格有所回升(shēng)、环比上涨0.9％。

　　风(fēng)险提示

　　1、猪(zhū)价(jià)大(dà)幅反弹。

　　2、疫情(qíng)反(fǎn)复。

　　证券研究报告：《通缩是个伪命题》

　　对外发(fā)布时间：2023年05月11日

　　报告(gào)发布机构：国(guó)金证券(quàn)股(gǔ)份有限(xiàn)公司

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