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　　5月(yuè)11日，统计局公布4月物价数据：CPI同(tóng)比上涨0.1％，预(yù)期0.4％，前值(zhí)0.7％；PPI同(tóng)比(bǐ)下降3.6％，预期(qī)降3.3％，前值降2.5％。

　　CPI低(dī)位并非通缩，内(nèi)部结构分化(huà)、与终(zhōng)端需求相关(guān)的(de)服务业(yè)延续涨价

　　物价(jià)作(zuò)为经(jīng)济(jì)表现的滞后指标，在经济复苏早期多表现相对低迷、实属常态(tài)。传统周期(qī)下，经济的周(zhōu)期性波动，主(zhǔ)要由需求端驱动(dòng)，物(wù)价作为经济的滞后指标(biāo)，表(biǎo)现出明显的周期性(xìng)波动。经验显(xiǎn)示，CPI等物价(jià)指标，与(yǔ)经(jīng)济走(zǒu)势大体类似(shì)，一(yī)般滞后经济(jì)表现2个(gè)季(jì)度(dù)左右；经济复苏早(zǎo)期，CPI同比表现一度(dù)相对低迷，例如，2015年初、2017年初(chū)CPI同比在1％以下的低(dī)位徘徊。

　　当前CPI低位、主要缘(yuán)于(yú)供(gōng)给端(duān)影响和(hé)外需拖累部(bù)分商(shāng)品价格回落等。年初以来，CPI同比持续回(huí)落(luò)至4月的(de)0.1％，拖(tuō)累主要(yào)来(lái)自于食品和非食品中的商品、不完(wán)全由(yóu)需求主导。其中，猪(zhū)肉(ròu)、鲜菜供给充足，价(jià)格回(huí)落(luò)成为拖累食品(pǐn)同(tóng)比自(zì)年初的6.2％回落(luò)至4月的0.4％；非食品中，原油等国际(jì)定价(jià)的大(dà)宗商(shāng)品价格回落，带(dài)动交通工具用燃料(liào)等分(fēn)项(xiàng)环比延(yán)续低于(yú)季节性，部分(fēn)耐(nài)用(yòng)品价格回落也(yě)有拖累、与(yǔ)相关原材(cái)料成本压力缓(huǎn)解(jiě)等(děng)有关(guān)。

　　需(xū)求(qiú)修复较早的领(lǐng)域、线下消费相(xiāng)关的(de)商品(pǐn)和(hé)服(fú)务，在价格上已有连续体现。终端需求回暖在(zài)4月CPI中(zhōng)进一步凸显，其中，CPI服务(wù)同(tóng)比、CPI其(qí)他商(shāng)品服务同比自年初以来(lái)明显(xiǎn)回(huí)升、分别至4月的(de)3.5％和1％。终端需求回暖带(dài)动部分(fēn)中上游行业涨价(jià)，在PPI中亦有体现，例如，文教娱制造业价格(gé)环(huán)比上涨0.9％。

　　重申观点：CPI或已(yǐ)见底，后续或逐步回升。线下(xià)消费(fèi)活(huó)动(dòng)持续改善等或带动内(nèi)生动能逐步增强，对(duì)价格的(de)支(zhī)撑(chēng)仍在逐步显现。叠加基(jī)数贡献、及部分商品(pǐn)价格回落(luò)拖累逐步放缓等，CPI或于4月见底回(huí)升。

　　常(cháng)规跟踪：CPI涨(zhǎng)幅回落，生产资料拖(tuō)累PPI低预期(qī)、原油链等拖(tuō)累延续

　　CPI涨幅明显回(huí)落、主因基数拖累明显(xiǎn)。4月，CPI同比(bǐ)涨幅回落0.6个百分(fēn)点至0.1％、低于预期的0.4％，其(qí)中(zhōng)，翘尾因素(sù)较上月回落0.4个百分点至0.4％；环比降幅收窄0.2个百分点至-0.1％；核心(xīn)CPI同比持(chí)平于0.7％。分项环比中，食品环比降幅收窄0.4个百分点至-1％，非食品环比由(yóu)平转涨(zhǎng)至0.1％。

　　细分(fēn)项中，鲜菜环比拖累明显，猪肉(ròu)环比(bǐ)降(jiàng)幅收窄(zhǎi)，文教娱等服(fú)务(wù)项涨价延续。食品环比中，鲜菜和鲜果大量上市(shì)，价格(gé)分别下降6.1％和(hé)0.7％；生猪产(chǎn)能(néng)充足，叠(dié)加消费淡季影(yǐng)响，猪肉价格(gé)下降3.8％、降幅(fú)收(shōu)窄0.4个百分点。非(fēi)食品环比中，原油价(jià)格回(huí)落拖累CPI交(jiāo)通通信项环(huán)比延(yán)续低(dī)位、-0.4％，文教娱、其他商品服(fú)务环比(bǐ)明(míng)显(xiǎn)上涨，分别较上月变动0.6和0.2个百(bǎi)分(fēn)点至(zhì)0.5％和1％。

　　PPI回落主(zhǔ)因生产资料拖累，生活资料韧性延续。4月，PPI同比(bǐ)降幅扩大1.1个百分点至-3.6％，环(huán)比由平转(zhuǎn)降至-0.5％。大类环(huán)比中，生产资(zī)料(liào)由平转降(jiàng)至-0.6％，采掘(jué)拖累明显、原材料和加(jiā)工工业亦有(yǒu)走弱；生活(huó)资料环比走(zǒu)平、上月为(wèi)-0.3％，除食(shí)品外环比延续回(huí)落外，衣着、一般日用品环比由负转正(zhèng)，耐用消费品降幅收窄。

　　分行业(yè)来看，原油等上游原材(cái)料链2023年过年是哪一天，2023年春节是哪天一天条(tiáo)相关价格回落，与(yǔ)线下消费相关的中下游行业价格回(huí)升。4月，多数行业环比(bǐ)价格(gé)回落、上(shàng)游原材料链条尤其(qí)明显(xiǎn)。煤炭开(kāi)采、石(shí)油加工、燃气供应环比2023年过年是哪一天，2023年春节是哪天一天延续(xù)回(huí)落(luò)、降幅均(jūn)在1.9个百分点以上，汽车制造、通信制(zhì)造等部分(fēn)中(zhōng)下游制(zhì)造业价(jià)格(gé)有所(suǒ)回落，但文(wén)教娱制(zhì)品等靠(kào)近终端(duān)制造(zào)业价格有所(suǒ)回升(shēng)、环比上涨(zhǎng)0.9％。

　　风险提示

　　1、猪价大幅(fú)反(fǎn)弹。

　　2、疫(yì)情反(fǎn)复。

　　证券研究报告：《通缩是个(gè)伪(wěi)命题》

　　对外发布时(shí)间：2023年05月11日

　　报告发布机构(gòu)：国(guó)金证券(quàn)股份(fèn)有限公司

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