文三权分立是谁提出的，三权分立是谁提出的孟德斯鸠是哪个国家人ong>丨明明 章(zhāng)立聪 余经纬

　　跨季结束后资金利率自低位持续上行，即便税期结束，资金利率(lǜ)却仍未(wèi)回(huí)落(luò)，反而进一步走高。我(wǒ)们认(rèn)为主(zhǔ)要(yào)是源于：①货币政策力(lì)度边际转弱；②税(shuì)期走款叠(dié)加4月信贷投(tóu)放情况较好，导致银行(xíng)资金融出(chū)意愿与(yǔ)能(néng)力降低。③资(zī)金较为(wèi)拥挤(jǐ)导致债市敏(mǐn)感度增加。考虑(lǜ)假(jiǎ)期和三权分立是谁提出的，三权分立是谁提出的孟德斯鸠是哪个国家人(hé)月(yuè)末(mò)因素，预(yù)计短期内，资(zī)金利率下行空间有限，波动幅度加(jiā)大，建议投(tóu)资者关注资(zī)金面的边(biān)际变化，警惕(tì)流动性大幅(fú)收紧对债市情(qíng)绪(xù)以(yǐ)及头寸管理(lǐ)的影响。

　　▍近期资金(jīn)利率持续(xù)上行。

　　跨季结束后资金利率自低位持续上行，4月18-19日(rì)税期(qī)缴(jiǎo)款，DR007围绕2.10％中枢运行，然(rán)而(ér)税期(qī)结束后却并未回落(luò)，4月21日冲高至(zhì)2.27％，隔夜(yè)利率上(shàng)行(xíng)幅度更大。从隔夜利率角度(dù)观察，银行与非银机(jī)构间流动(dòng)性(xìng)分(fēn)层现象弱化；此(cǐ)外，隔(gé)夜利率与7天利率的期(qī)限利差也明显压(yā)缩，DR001与DR007甚至(zhì)已经倒挂。我们认(rèn)为税期(qī)结束，资金不(bù)松，主要有(yǒu)以下几点原因(yīn)：

　　▍其一，货币政策力度边际转弱。

　　稳健(jiàn)的货币政(zhèng)策坚持(chí)以我为主(zhǔ)、稳字当头(tóu)，保(bǎo)持货币信贷合理增长，确保利率水(shuǐ)平合适(shì)，在追求(qiú)经济提振的同时，也注重防(fáng)范市场过热带来的金融风险。在满足广(guǎng)义流动性供需匹配的前提下，货币工具力(lì)度可(kě)能会有所回摆。从央行的(de)具体操(cāo)作上来看(kàn)，MLF小(xiǎo)幅增量续(xù)做，逆回购(gòu)投放低量操作(zuò)，结构性工具“有进有退”，均预示后续政策将更加“精(jīng)准有(yǒu)力”，流动性(xìng)投(tóu)放趋(qū)于谨慎。

　　▍其二，税期走款叠加4月(yuè)信(xìn)贷投放情况较好，导(dǎo)致银(yín)行(xíng)资金融(róng)出意愿与能力降(jiàng)低。

　　4月18到19日税期缴(jiǎo)款，而4月通常是缴税大月，因此走款可能对银行间流动性带来了一定的压(yā)力。此外，参考(kǎo)近期票据利率(lǜ)走势，预计(jì)信(xìn)贷(dài)增速较(jiào)一季度将(jiāng)会(huì)有所放缓，但4月(yuè)预(yù)计仍将保持同比(bǐ)三权分立是谁提出的，三权分立是谁提出的孟德斯鸠是哪个国家人多增的态势。税(shuì)期缴款叠加信贷(dài)投放，银行系统(tǒng)整体(tǐ)资金(jīn)流出，因此向同(tóng)业融出的意愿和能力有所降低。

　　▍其三，资金较为(wèi)拥挤(jǐ)可(kě)能会导致债市脆(cuì)弱性和敏(mǐn)感度(dù)增加，且(qiě)投资(zī)者对于未来一(yī)个月(yuè)资金利(lì)率上行的担(dān)忧(yōu)增加(jiā)。

　　从质押(yā)式回(huí)购成交量和我们测算(suàn)的(de)杠杆率来看，虽(suī)然上周(zhōu)受(shòu)资金收紧影响，加杠杆情绪(xù)有所降温，但依然(rán)处于历史(shǐ)相对积极的水平，导(dǎo)致债市敏(mǐn)感度增(zēng)加。此外投资者(zhě)对货币政(zhèng)策力度以及跨月资金(jīn)面情(qíng)况仍存担忧，使(shǐ)得市场上(shàng)对于(yú)未来一个(gè)月内资金价格上行的预期更为(wèi)强烈。

　　▍后市展望：五一假期临近，回购资金的期限被(bèi)动拉长，利率下行(xíng)空间有限。

　　月末往往财政(zhèng)集中支(zhī)出，向市场(chǎng)释放资(zī)金(jīn)；但(dàn)跨(kuà)月前夕银行资(zī)金(jīn)融出意愿一般较低，预(yù)计资(zī)金波动(dòng)幅度(dù)较大。对于债市而言，短(duǎn)期(qī)交易主线或延续政策(cè)与基本面预期(qī)交(jiāo)易，预计利(lì)率以震荡走势为主，建(jiàn)议投资者(zhě)关注资金面(miàn)的(de)边际变化，警惕流(liú)动性大幅收(shōu)紧对债市情绪以及(jí)头(tóu)寸管理的影(yǐng)响。

　　▍风险提示(shì)：

　　央行货币政策不(bù)及(jí)预期；经济复苏节奏不及预期；银行间(jiān)市场流动性过快收紧。