“现在的房地产很难再出现(xiàn)像过(guò)去十年的系(xì)统性行情。”思睿集团合(hé)伙人、首席经济学家洪灏向《红周(zhōu)刊(kān)》表示，房地产(chǎn)行(xíng)业分化的愈加(jiā)明显，让机(jī)构和投资者的关(guān)注度从板块(kuài)向(xiàng)单个标的转移。上(shàng)海(hǎi)利檀(tán)投资(zī)董事长陈(chén)昊扬(yáng)向《红周刊》指(zhǐ)出(chū)，从(cóng)行业来看，无论是业绩，还(hái)是估值，房(fáng)地产都已经双(shuāng)杀到了最底部，而且是反(fǎn)复(fù)地杀(shā)到了底(dǐ)部(bù)，再往下的空间已(yǐ)经不(bù)大了(le)。

　　三(sān)道红线等指(zhǐ)标

　　成挖掘个股阿尔法(fǎ)重要参(cān)考

　　那(nà)么如何寻找房地产个股的阿尔法呢？

　　洪(hóng)灏提(tí)醒，在(zài)房地产赛道中进行选(xuǎn)择，需要(yào)非常小心，避免选(xuǎn)了(le)半天，标的公司(sī)出现爆雷的(de)情况。除此之外，洪灏指出，需(xū)要满(mǎn)足以下三个(gè)基准：有(yǒu)大的国资(zī)背景(jǐng)的、杠杆率较低(dī)的、此前(qián)没有踩过红线的。

　　他还表示，如果关注一下今年房地产(chǎn)的开发资金来源，可(kě)以发现，其实(shí)银行的信贷倾向是不太愿(yuàn)意给房(fáng)企(qǐ)贷(dài)款(kuǎn)的，房企的主(zhǔ)要资金来源来自新盘的(de)销售。但今年新房的销售情(qíng)况相较(jiào)一般。再关注一下，哪些(xiē)房(fáng)企能从银行拿到钱，其(qí)实主要还(hái)是(shì)那些(xiē)有(yǒu)国企背景的房企，民营房企相对比较(jiào)困难，所以整(zhěng)个行业(yè)出(chū)现了一个很明(míng)显的分(fēn)化，无论是在销(xiāo)售，还是融资(zī)等各个方面(miàn)都非常(cháng)明显。现在有国资背景的房(fáng)企(qǐ)在(zài)资(zī)本市场表现(xiàn)相对(duì)较好，但没有国资背景(jǐng)的民营(yíng)房企(qǐ)股价大多(duō)表现(xiàn)很(hěn)一般。

　　陈昊扬则向《红周刊》表示，在房地产(chǎn)行业内，我们的逻辑(jí)是，“寻(xún)找最后的(de)赢(yíng)家”。而具体到如何挖掘，我们会特别重视企业(yè)的成本优势，更具体一点，就是它(tā)的净(jìng)借贷水平(píng)（净负债率）是不(bù)是行业内的最(zuì)低水平；利润率是(shì)不(bù)是行业内最高的；融资成本是否是行业内(nèi)最低的(de)；建(jiàn)安成本(běn)是(shì)否也是(shì)业内最低的；这些都是我(wǒ)们看(kàn)重的一家(jiā)房企的综(zōng)合成(chéng)本。

　　需要注意(yì)的是，能够同时满足上述条件(jiàn)的房企并不多。即便是在国央企中，仍有部分房(fáng)企出(chū)现了“三(sān)道(dào)红线”的“踩(cǎi)线”情况，且有逐渐(jiàn)恶化(huà)的(de)趋势。以A股为例，《红(hóng)周刊》根据(jù)Wind数据整理发现，截(jié)至2022年末，天房(fáng)发展、陆家(jiā)嘴(zuǐ)、格(gé)力地产、西藏城(chéng)投、中交地产、中(zhōng)国武夷等国央企“三道红(hóng)线”全踩。

　　除此之外，城建发展、京投(tóu)发(fā)展、光明地产、云南城投、首开股份、珠(zhū)江股份、城(chéng)投(tóu)控股等国央企房企也踩了“三道红线”中(zhōng)的两条。

　　2022年(nián)激(jī)进扩(kuò)张(zhāng)房企

　　需警惕其重蹈覆(fù)辙(zhé)

　　不难(nán)看出，即(jí)便是(shì)有着(zhe)较稳(wěn)健特色的(de)国(guó)央企房企，其财务指标称得上完全(quán)健(jiàn)康(kāng)的仍是少(shǎo)数。而更加值得(dé)注意的是，在2022年，不少(shǎo)国企，甚至地(dì)方国企开始大举扩张(zhāng)。而(ér)这无疑又进一步考验着国央企(qǐ)的资金链情况。

　　对房企而言，扩张速(sù)度的张(zhāng)弛(chí)有度尤为重要，节奏把握准(zhǔn)确，有助(zhù)于(y耐克和aj哪个档次高，耐克和aj的区别鞋标ú)房企储备(bèi)优质“弹(dàn)药”；但过于乐(lè)观的预判未来市场，以及过于激进的(de)扩张拿地节奏也有可能让房(fáng)企(qǐ)重(zhòng)蹈(dǎo)此前的高杠(gāng)杆覆(fù)辙(zhé)。

　　陈昊(hào)扬以其配(pèi)置的一(yī)家房(fáng)企进行举(jǔ)例，它从2018年开始到2021年(nián)，连续(xù)4年的(de)净借贷比例都维持在33％左右，完全(quán)没(méi)有增(zēng)加杠杆比例(lì)。而到2022年，这家(jiā)房企(qǐ)明显感觉(jué)到机会来了，其开始在一线(xiàn)城(chéng)市进行大举拿地，净负债率也由(yóu)此前的33％左右水准(zhǔn)提高到45％左右，涨了接近三分之一。与此同(tóng)时，该(gāi)房企新购(gòu)入地块也实现了快速的开盘利用率，预计今(jīn)年会有更多(duō)的楼盘入(rù)市。像这类(lèi)企(qǐ)业就符合(hé)“最后的(de)赢家”的特点。一方面，在于(yú)它本身储备了很多弹(dàn)药，去年拿地超1000亿元(yuán)，且(qiě)其中(zhōng)一半在(zài)一(yī)线(xiàn)城市，另外一半也主(zhǔ)要集(jí)中在(zài)强二线和二线(xiàn)城市；另一方面，它的扩(kuò)张是有节制地扩(kuò)张。

　　陈昊扬同样提(tí)醒道，与之(zhī)相反，有些(xi耐克和aj哪个档次高，耐克和aj的区别鞋标ē)房企的扩张(zhāng)速度让人(rén)感觉(jué)又回到了(le)2016年、2017年(nián)，或者说看到了(le)2016年～2020年期间扩(kuò)张(zhāng)的民(mín)营企业的影(yǐng)子。虽然说，见到(dào)机会时要出手(shǒu)，但出手的章法仍(réng)要小心，如果负(fù)债率扩张得太快，但未来(lái)的两年市场没有想象得那么好，可能会重蹈(dǎo)覆(fù)辙(zhé)。

　　那么如(rú)何来衡量一家(jiā)房企的(de)扩张速度是否激进？陈昊(hào)扬(yáng)向(xiàng)《红周刊(kān)》表(biǎo)示，主要还是(shì)看房(fáng)企的(de)净负债率水(shuǐ)平，在我看来，这个比例如果(guǒ)超过60％，就(jiù)是扩张(zhāng)得过于(yú)快速了。

　　不难看出，这一标准要(yào)比(bǐ)“三道红线”对(duì)房(fáng)企的(de)净负债率(lǜ)要求不得(dé)高于(yú)100％要更加严格。陈昊扬解(jiě)释(shì)，当前房地(dì)产行业的复苏速度并没有那么(me)快，所以(yǐ)要规避公司(sī)净(jìng)负(fù)债率提高(gāo)到一个比较危险的水平(píng)。

　　《红周刊》对在2022年拿地较(jiào)积极的房企梳理发现，中(zhōng)交地产、中国金茂、华(huá)发股份、越(yuè)秀地产、绿城中国、保利发展等房企2022年净负(fù)债率都(dōu)在60％之上。其中，中交地产净负(fù)债率持续居(jū)高不下，在2020年至(zhì)2022年期(qī)间，依次(cì)为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形(xíng)成鲜明(míng)对比的(de)是，华润置地、中国海(hǎi)外发展(zhǎn)、万科A、滨江集团(tuán)、招商蛇口、龙湖(hú)集团等房企在践行(xíng)较积极的拿地策略的(de)同时(shí)，也(yě)较好地控制了公司的扩张速度(dù)与(yǔ)净(jìng)负债率水平（见附表）。

　　滨江集团等个别民营房(fáng)企

　　或具备“最后赢家(jiā)”的(de)黑马(mǎ)特质(zhì)

　　陈昊(hào)扬指出，实际上，他们是以同一筛选标准来看国央(yāng)企与民营(yíng)房企，但在各维度的(de)实际表(biǎo)现上(shàng)，国(guó)央企(qǐ)确实会(huì)更(gèng)胜一筹。如国(guó)央企的融资成(chéng)本更低，融资渠道也(yě)更顺(shùn)畅，能够(gòu)做到(dào)想融就融，这样，国央企(qǐ)自然而然就具有天(tiān)然优势。

　　虽然对比民(mín)营房企，机(jī)构更加看好国央企，但这也并(bìng)不意味着(zhe)，民营企业中就没有“黑马”的(de)存在。

　　据《红周刊》梳理(lǐ)发(fā)现(xiàn)，仍有(yǒu)少数民营房(fáng)企同(tóng)样受到机构的青睐。比(bǐ)如，根据(jù)2023年一季报(bào)，滨江集团的十大(dà)流通股(gǔ)东中新进了“中国工商银行(xíng)股份(fèn)有限公(gōng)司－景顺(shùn)长城中国回报灵活配置混合型证券投资基金”“全国社保基金一一六组合”等(děng)。

　　除此之外，自2021年开始，百(bǎi)亿私募珠(zhū)海阿(ā)巴马资产管理(lǐ)有限(xiàn)公司就长期(qī)持(chí)有滨(bīn)江集团(tuán)。根据(jù)一季报，该资(zī)产公(gōng)司的几只产品合计持有滨江(jiāng)集(jí)团9543万股，约占(zhàn)流通A股的3.56％。

　　滨江(jiāng)集团的(de)受青(qīng)睐(lài)，和(hé)其自身的基本面表现存(cún)在一定关系。2020年以来(lái)的近(jìn)三年时间，房地产(chǎn)市场整(zhěng)体(tǐ)在走“下(xià)坡路(lù)”，但作为杭州(zhōu)本土房企的滨江(jiāng)集团仍(réng)是表现出(chū)较强的韧劲，2020年(nián)以来，滨江集(jí)团在业绩表现(xiàn)、销售规(guī)模、新增土储、股价表现等多维度都表(biǎo)现(xiàn)了较(jiào)强(qiáng)的(de)增长势头(tóu)。

　　业(yè)绩方(fāng)面，2020年～2022年期(qī)间，滨(bīn)江集(jí)团扣非归母净利润依次(cì)为(wèi)21.27亿元(yuán)、29.87亿元(yuán)、37.22亿元；依次实(shí)现同比增长32.74％、40.40％、24.60％。而根(gēn)据近期发布的2023年一(yī)季报，今年一季度，滨江集团(tuán)更是实现了扣非归(guī)母净利润5.41亿元(yuán)，同比增长(zhǎng)134.07％。

　　在(zài)房地产“青铜时代”仍能保(bǎo)持自身(shēn)业绩的持续(xù)增长，和滨江集团(tuán)扎根(gēn)杭州(zhōu)的战略布局关系密切。根据(jù)2022年年报(bào)，滨江集团有近七成营收来自杭州地区，而(ér)在2021年，杭(háng)州地区的营(yíng)收比重只(zhǐ)占到(dào)近六成。近(jìn)三年(nián)持续稳居杭州房企(qǐ)销售排名第一。

　　与此同时(shí)，滨江(jiāng)集(jí)团(tuán)在杭(háng)州的土储补充同样较为积(jī)极(jí)，根据诸葛(gé)找(zhǎo)房(fáng)、住在(zài)杭州网数据显示，2020年、2021年、2022年在杭拿地(dì)金额依次为404.6亿元、237.1亿(yì)元、479.4亿元，同样持续稳(wěn)居杭州的本土第(dì)一。

　　而滨江集团在(zài)杭州的(de)较突出表(biǎo)现(xiàn)，也让滨江集团(tuán)的房企(qǐ)排(pái)名迅速提升。到(dào)2023年(nián)，滨江集团的房企排名已(yǐ)冲进前十(shí)，根据中指数据(jù)，2023年前(qián)4月，滨(bīn)江集团实现销售额607.3亿元，位列房企第九位。

　　值得注(zhù)意的是，2020年至(zhì)今，滨江(jiāng)集团股价翻(fān)了超一倍以上，而近期，滨(bīn)江集(jí)团更是(shì)迎(yíng)来多家(jiā)机(jī)构的集中调研。滨江集团发布(bù)公告表示，公司(sī)于5月10日接受(shòu)了信达证券、金鹰基金、建信(xìn)养老、新华养老(lǎo)等(děng)18家机(jī)构调研。

　　产业链布局重点(diǎn)移至存量赛道(dào)

　　机构在下游家纺、家居、物业觅α

　　实际上房地产开发(fā)只(zhǐ)是房地产产业链上的中游环节，其上(shàng)游主要(yào)为钢铁、水泥、建材、玻纤(xiān)等材料供应(yīng)商，而(ér)下游应用行业主要包(bāo)括(kuò)中介服务、家(jiā)用电器、物业(yè)管理、家居用品。综合《红周(zhōu)刊》的采访，房地产开发环节与上游材料端息息相(xiāng)关，新(xīn)盘开工不足导致上(shàng)游不被看好，机构寻觅个股阿(ā)尔法的(de)思路渐(jiàn)渐移至下游。“中(zhōng)国房地产(chǎn)行业(yè)在(zài)进入存量房时代，所以对(duì)地产产业(yè)链(liàn)，尤(yóu)其(qí)是偏消费属性的(de)家装(zhuāng)家居(jū)领域，我们(men)相对看好，因为居(jū)民保有的住房规模越来越(yuè)大(dà)，随着(zhe)时间的(de)增加(jiā)，内(nèi)装更新的(de)需求也会越来越(yuè)多。美国过去的数(shù)据充分说明(míng)了(le)这一点(diǎn)，在(zài)新房销售(shòu)见(jiàn)顶之后，家具消(xiāo)费(fèi)的(de)增(zēng)长却(què)一直都很好。对于地(dì)产产(chǎn)业链，我们相对(duì)看好和内装(zhuāng)相关(guān)的行业，例如消费建材、家居装饰(shì)等。”万(wàn)家基金人士(shì)表示。

　　而根据《红(hóng)周刊(kān)》对下游(yóu)细分中相(xiāng)关赛(sài)道龙(lóng)头年内表现的(de)统计，目(mù)前暂居前两位的都是来(lái)自(zì)家纺赛道的公司，它们分别是(shì)富安娜和水星家纺，特别是前者在月线(xiàn)连收七(qī)根阳线的基(jī)础上，年内迄今(jīn)涨幅已经逼(bī)近30％。

　　以前者为(wèi)例，富安(ān)娜主要从事纺织(zhī)家居、睡眠家(jiā)居、生活类产(chǎn)品的研发、设计、生产及销(xiāo)售，旗下拥有(yǒu)原创“富安(ān)娜(nà)”“VERSAI 维莎”“馨而乐”和“酷奇智”自(zì)有(yǒu)品(pǐn)牌(pái)。第一季度报(bào)告显(xiǎn)示，报(bào)告期(qī)内(nèi)，富安娜实(shí)现(xiàn)营业收(shōu)入(rù)约6.2亿元(yuán)，同比减少7.57％；不过实现归属于(yú)上市公司股东的净利润约(yuē)1.11亿元，同比增长(zhǎng)5.28％。

　　而(ér)从上(shàng)市公司一季报的十大流通股股东来看(kàn)，能够发现该股早(zǎo)已成为(wèi)基(jī)金重(zhòng)仓股(gǔ)的天下(xià)，彼时(shí)包(bāo)括公募的中欧价(jià)值发现、中(zhōng)欧(ōu)潜(qián)力价值、工银(yín)瑞信(xìn)灵动价值、宝盈新价(jià)值和私募的明河(hé)2016，都在(zài)其中出(chū)现，占(zhàn)据了半(bàn)壁江山。需要强调的是，中欧的(de)两只基金都是价值派基金经(jīng)理曹名长(zhǎng)在(zài)管(guǎn)的产品，首季(jì)其同时(shí)重仓的房地产产(chǎn)业链股票还(hái)有(yǒu)金地(dì)集(jí)团和大亚圣象。

　　对比而言(yán)，前几年曾经风光(guāng)一时的(de)家居板块也因疫情(qíng)、消费复(fù)苏进程缓(huǎn)慢等多因素一度沉寂，不(bù)过好在困境反转露出曙光，家(jiā)居(jū)板块中年(nián)内表现最好(hǎo)的是(shì)志邦家居(jū)。同一时(shí)间(jiān)段，该股年内上涨已经(jīng)超过23％，从业绩(jì)来(lái)看，无(wú)论(lùn)是营收还是归母净利润，公司(sī)都实现(xiàn)了同比双升(shēng)。

　　从公司的十大流通(tōng)股股东来看，《红周刊》发现广(guǎng)发基金经(jīng)理罗洋慧(huì)眼(yǎn)独具，一季报中他管理的广发策(cè)略优(yōu)选和(hé)广发安宏回(huí)报均增加了持股，而(ér)这(zhè)两(liǎng)只产品也成为(wèi)志(zhì)邦家居十大流(liú)通(tōng)股股东中仅有的两只公募。有意思的是(shì)，他似(shì)乎对(duì)于定(dìng)制家居类标的(de)情有独钟，在另(lìng)一家赛道公司金牌(pái)橱柜中，他管理(lǐ)的全部三只产品均登榜十(shí)大流通股股东(dōng)，其也成为他的(de)独门重仓股。

　　除去家居家纺外，下游的物业股也越来越被机构所青睐，不过(guò)这类标的(de)大多在香港(gǎng)上(shàng)市，如何选择成为难(nán)题。对此，前述(shù)上海公募基金经(jīng)理举例分析(xī)：“物业服务(wù)不是(shì)一个高(gāo)毛利(lì)的行业，挣钱(qián)很(hěn)辛(xīn)苦，我(wǒ)选公司还是希望挣的是(shì)市场化应(yīng)该挣的钱，以我(wǒ)曾(céng)经(jīng)买的(de)绿城服务为例，它在中高端楼盘占比是(shì)比较高的，每年(nián)到期(qī)的合同(tóng)里提(tí)价成功率(lǜ)在30％～40％。它能(néng)做到滚动(dòng)的大部分项(xiàng)目到期(qī)之后(hòu)，经过两三(sān)轮合同周期还能做到产品(pǐn)提价。”

　　“行业里真(zhēn)正能做到(dào)产品提价的公司很少(shǎo)，因为(wèi)物业公(gōng)司(sī)很容易一开始是挣(zhēng)钱的，后(hòu耐克和aj哪个档次高，耐克和aj的区别鞋标)面因为保安这些固定人员成本的年度(dù)增长，不过服务没有特别好，客户没有那(nà)么满意，能做到(dào)提价难度是非常大的。但是该(gāi)公司能在业内做到到期之(zhī)后提价率比(bǐ)较高，这跟它的定位(wèi)和比较好(hǎo)的服务是(shì)有(yǒu)关系的。”他进一步强调。

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