5月(yuè)13日，年内首只央企主题ETF——华(huá)泰柏瑞中(zhōng)证央企(qǐ)红利(lì)ETF发布公告(gào)称(chēng)，其(qí)累计有效认购申请份额总额超过20亿份发行上限，将(jiāng)启(qǐ)动(dòng)比例配售。这(zhè)则(zé)小公告体现出市(shì)场对(duì)这一“中特估”主(zhǔ)题的追(zhuī)捧(pěng)力度。

　　实际上，近期(qī)围绕着“中特估”的(de)行情，市场关注度非常高，5月15日(rì)首(shǒu)批3只央企回报ETF发行，更成为这(zhè)一波“中特估”行情的催化剂。实(shí)际上，早(zǎo)在去年底及今年一季度，一些基金经理开始调仓换(huàn)股(gǔ)“中特估(gū)概念”。

　　目前“中特估”资金面、情绪面、估值方式(shì)等问题成(chéng)为市(shì)场关注焦点，中(zhōng)国基金(jīn)报采访多(duō)位(wèi)投研人士，解析“中特估(gū)”这(zhè)些焦(jiāo)点问(wèn)题。

　　央(yāng)企(qǐ)主题ETF密集(jí)上报发行

　　行情催化(huà)剂？

　　市场对“中特估”主题积极追捧。不仅华(huá)泰柏瑞中(zhōng)证央企红利(lì)ETF罕见出现(xiàn)启动“比例配售(shòu)”情(qíng)况，今年(nián)场内多只(zhǐ)“中字(zì)头”ETF也持续“吸金”，15只(zhǐ)央企(qǐ)、国企ETF合计“吸金”38.56亿元。

　　同时，后续有多(duō)只国央企主题基金发行，市场对(duì)此充满期(qī)待，如5月15日就(jiù)有3只央(yāng)企回报(bào)ETF，后续跟踪央企(qǐ)科技引领、央(yāng)企现代能(néng)源等ETF也将获批(pī)发行，更有扎堆上(shàng)报的央(yāng)国企基金在排队入市(shì)。

　　这些或成为(wèi)这一(yī)波“中特(tè)估”行情的催化剂(jì)。

　　融(róng)通红利(lì)机(jī)会基金经理(lǐ)何龙表示，央企ETF发行在情绪上是(shì)构成催化因素的，近期银行股(gǔ)大涨的一个催化(huà)因素就是(shì)积极推介相(xiāng)关央企(qǐ)ETF的发(fā)行(xíng)。

　　“随着央企ETF的发行，和诸多主题基金的申报发行，我(wǒ)认为确实会(huì)成(chéng)为(wèi)引(yǐn)爆行情(qíng)的(de)催化剂，基本面、资金面、政策面都在向(xiàng)好，下半(bàn)年，中特估有可能独领风骚。”万家基(jī)金章恒更是(shì)表示。

　　同样，博时基金指(zhǐ)数与量化投资部基金经(jīng)理杨振建就表示，近期密集申报的国(guó)央(yāng)企主题基金(jīn)主要涉及“股东回报”、“科技(jì)引(yǐn)领”、“现代(dài)能源”几大(dà)主题，这样的布(bù)局可(kě)以更好支持(chí)央国企的估值重(zhòng)塑。

　　“央企ETF的(de)发(fā)行将(jiāng)成为行(xíng)情进一步上涨(zhǎng)的催化(huà)剂。去年以来公募基金发行整体平淡，近期多只国央(yāng)企(qǐ)主题基金申报和发行(xíng)，行情火热下将为市场带来(lái)增量资金，有望推动进一步上涨。”杨振建进(jìn)一步表(biǎo)示。

　　此外，银华(huá)基金(jīn)ETF业务(wù)总监王帅认为，公募基金积极布(bù)局央(yāng)国(guó)企主题基金，一方面是因为新一轮(lún)深(shēn)化国(guó)企改革的大幕将拉开，叠(dié)加“中特估”概念(niàn)，央(yāng)国企上市公司的投(tóu)资价值凸显，该主题的基金将为投资者提供更丰富(fù)的工(gōng)具以参与(yǔ)到央国企投资。另(lìng)一方面(miàn)是落实公募(mù)基金(jīn)行业高质量发展的要求(qiú)，引(yǐn)导更多资(zī)金参与央(yāng)国(guó)企改(gǎi)革，更(gèng)好发挥公(gōng)募基金(jīn)服务资本市场改革(gé)、服务实体经(jīng)济和国(guó)家(jiā)战(zhàn)略(lüè)的作用。

　　王帅表示，未来央企ETF的发行将为(wèi)央企相关标的和板块(kuài)带来(lái)增量资(zī)金，提升交易活跃度，有望成为中特估(gū)行(xíng)情的催化剂。

　　存量市场中变赛道

　　积极调仓换股？

　　2023年以来，市场(chǎng)结(jié)构性行情明显(xiǎn)，中(zhōng)特估和人工智能成为两大明显的主线，而新能源等(děng)前期热门赛道股冷却，在此背景下(xià)，一些基金(jīn)经理(lǐ)开始调仓(cāng)换股“中特估概念”。

　　万家基(jī)金基(jī)金经理章(zhāng)恒直言，自己(jǐ)目前重点关注三大行(xíng)业，火电、券(quàn)商(shāng)、军(jūn)工，这三大行(xíng)业主(zhǔ)要是央(yāng)企(qǐ)或(huò)地方(fāng)国(guó)资所在的行业，民(mín)营企业占比较少。

　　“首先是基于行业本身(shēn)基本面在今年(nián)会有重大(dà)的向(xiàng)上变化的机会，比如火(huǒ)电(diàn)，会受益于煤炭价(jià)格(gé)的(de)下跌，扭亏为盈；券商，会受益于(yú)今年市场成交(jiāo)量的放(fàng)大(dà)，盈利大幅增(zēng)长等。同时，随着国(guó)有企(qǐ)业改(gǎi)革的推进，大概率这些企(qǐ)业会进入(rù)一个(gè)提质增效、释放业绩的过程。”章恒表示，中(zhōng)特估是过去(qù)5年10年改革的成(chéng)果，是非常基本面(miàn)的，和他(tā)过去(qù)1至(zhì)2年研究投资思路也非(fēi)常吻合，为在下半年抓住这(zhè)波(bō)中特估的投资机会做好了准备。

　　“去年年底已(yǐ)开(kāi)始重视中特估的投资机(jī)会，判断中特(tè)估的机会未来三(sān)年分(fēn)两个阶段(duàn)。”融(róng)通红利机会基金(jīn)经(jīng)理何龙(lóng)表示，第(dì)一阶段也就(jiù)是今(jīn)年以数(shù)字经(jīng)济和“一带一路”的主题普涨(zhǎng)性(xìng)机会为主，包括低于1倍PB、分红(hóng)收益(yì)率极高的品种，将会迎来(lái)普涨(zhǎng)性的机会。第二阶段(duàn)是未(wèi)来两年(nián)，在主题性机会消散以后，基于顶层设计对国央经营管理价值导向(xiàng)变化，我们判断经营(yíng)成果随(suí)之改变是一个慢(màn)变量(liàng)，会在(zài)未来两年(nián)体现在每(měi)一个央(yāng)国(guó)企的报(bào)表中。

　　何龙强调，目(mù)前在挖掘公司经营层(céng)面可能发生显著正向变化的个股提前进行布局，比如(rú)医药和消费等(děng)行业。

　　其实一季报已经显露出不少基金在行动。国金证券研究所数据显(xiǎn)示，偏股主动(dòng)型基(jī)金2022年年报前十大重(zhòng)仓(cāng)股(gǔ)股(gǔ)票(piào)池中，“中特估”概(gài)念占偏股主动型基金持有(yǒu)股票市值比例(lì)仅有1.18％。而2023年一季报披露的持仓(cāng)中，“中特(tè)估”概念(niàn)占偏股主(zhǔ)动型基(jī)金持有(yǒu)股(gǔ)票市值比例提高到4.19％。

　　“中(zhōng)特估”概念股在偏股主(zhǔ)动型基金的持仓中，占比(bǐ)明显(xiǎn)提(tí)高。上述(shù)数(shù)据显(xiǎn)示，根据偏股主动型基金2022年报(bào)及2023年(nián)一季报(bào)十大重(zhòng)仓股的数据，剔(tī)除个股涨跌影响，估计(jì)了各基金主(zhǔ)动加(jiā)仓“中(zhōng)特估”概念(niàn)股的市值占2022年末股(gǔ)票总市值(zhí)比(bǐ)例，一(yī)季度(dù)超过30％的偏股主动型(xíng)基金主(zhǔ)动(dòng)加仓了“中特(tè)估”概(gài)念股，198只(zhǐ)基金在2022年(nián)末不持有“中特估”概念股(gǔ)，但在一季度买入。

　　不仅如(rú)此，中(zhōng)信证券数据统计也显示，一(yī)季(jì)度主动偏股型公募基(jī)金对(duì)港股央国企(qǐ)的持股市值比重达(dá)到2019年(nián)以来的新(xīn)高，港股央国企持股总市值占港股持股总市(shì)值的比重由2022年四(sì)季(jì)度的25.1％提升至2023年一季度的(de)32.9％，远高于2020年低点时的7.5％。

　　投研上(shàng)加大力量？

　　构建国央企专门的股(gǔ)票库

　　可以(yǐ)说中国特色(sè)估(gū)值体系，正(zhèng)深刻影响基金公司的投研(yán)，落实到日常的投研流程和(hé)实践之中，不(bù)少(shǎo)基(jī)金(jīn)公(gōng)司在加大投研力量，更有(yǒu)专门构建(jiàn)国(guó)央企股票(piào)库。

　　融通红(hóng)利机会基金经(jīng)理何龙就介绍(shào)，一方面，从顶层(céng)设计改变研究员过(guò)去对国央企的(de)固(gù)定(dìng)思维，需要(yào)实(shí)地考察国央企，并(bìng)且需要利用当(dāng)前(qián)国(guó)央(yāng)企愿意(yì)交(jiāo)流(liú)的契机，多(duō)花精力去进行跟(gēn)踪发现变化(huà)。

　　另一方面，融通(tōng)基金(jīn)在行(xíng)动上，要求研究(jiū)员将(jiāng)自(zì)己所覆盖行(xíng)业的(de)所有国央企构建专门的(de)股票库，并进行(xíng)长期跟踪，包括(kuò)考(kǎo)察(chá)其(qí)实地调(diào)研的的(de)成果，了解国央企经营思路和财务导向的变化(huà)，结(jié)合(hé)行业趋势和(hé)特征(zhēng)，寻找(zhǎo)价(jià)值(zhí)洼地，发现预期(qī)差。

　　同(tóng)样的，银华基金ETF业(yè)务总监王(wáng)帅(shuài)也(yě)谈到(dào)“认识(shí)”上(shàng)的重视。他(tā)表示，通过(guò)深(shēn)入(rù)学习，对(duì)“中特估(gū)”有了更(gèng)深(shēn)刻的认识：首先要认识市场体制机制、行业产业结构、主体(tǐ)持续发展能(néng)力等(děng)方面所体现的鲜明中国元素和发展阶段特征(zhēng)，“中(zhōng)特估”应该是在此基础上构建(jiàn)的(de)具有时代(dài)特(tè)征和(hé)中国特色、符合国家战略导(dǎo)向的估(gū)值体系，而(ér)不是简单(dān)套用国外(wài)的传统(tǒng)估(gū)值模型。

　　“中特估是一种(zhǒng)新的(de)提法，但是这个概念所涉及(jí)爬到底是什么结构的字啊，爬是什么结构的字,是先外后内吗到(dào)的行(xíng)业和公司，一直(zhí)在发生(shēng)的变化。”万家基金(jīn)经理章恒表示，万(wàn)家基金一直非(fēi)常关注传统产业的变(biàn)化，诸如煤炭、金融、建筑等(děng)多个领域，因此也是一定能(néng)够(gòu)抓住中特估这波行情(qíng)的机会的。同(tóng)时，随着时局的变化(huà)，也在(zài)增加(jiā)相关行(xíng)业的研究(jiū)力量。

　　此外，创金合信基(jī)金首席经济学家(jiā)魏凤(fèng)春表(biǎo)示，积极践行中国(guó)特色的(de)估值体系是资(zī)本(běn)市场(chǎng)使命(mìng)，投资者需要学习(xí)领会并(bìng)针对原(yuán)有的估(gū)值体系(xì)进行改(gǎi)造，以适应现(xiàn)实的(de)需(xū)要。明确该体系的框架(jià)是(shì)第一位的工作，合(hé)理设置指标也非常重要(yào)，投资者的认可和实施是最(zuì)终该体系(xì)能(néng)否具(jù)备长期价值的基础(chǔ)。不过，他也(yě)提(tí)醒(xǐng)，人为的拔估(gū)值是(shì)很大的认知(zhī)误区，市场(chǎng)化认可(kě)是基(jī)本的(de)常识(shí)，不可误判。

　　体现社会价值与国家战略价值

　　新(xīn)估(gū)值方式？

　　央(yāng)国企是(shì)国民经(jīng)济(jì)的(de)支柱，国企央企发展要符合国家战略(lüè)发展发向，更需要承担社(shè)会公共责任等。而(ér)这些都应该考虑进估值体系之(zhī)中，也引发市场(chǎng)关注。

　　多数受访的基金经理(lǐ)认为，对于国央企的估(gū)值方式要充(chōng)分(fēn)体现企(qǐ)业的社会价值与国家战(zhàn)略价值，目前(qián)已经形成了初步的企业社会价值评价体系。

　　“如何定价国(guó)有企(qǐ)业(yè)承担社(shè)会价值、符(fú)合国家战略发(fā)展的价值？首(shǒu)要任务就构建中(zhōng)国特(tè)色的(de)价值评(píng)价(jià)体系，改(gǎi)变从以私人(rén)股东权益出发(fā)，现金流(liú)折现为主要方法(fǎ)的(de)单一价值(zhí)估值(zhí)体(tǐ)系，转向社会(huì)整体(tǐ)价值观念、纳入中(zhōng)国特色(sè)的ESG评价(jià)体系，充(chōng)分体现企业的社(shè)会价值与国(guó)家战略价值。”博时基金(jīn)指数(shù)与量化投资(zī)部(bù)基金(jīn)经理杨振建表示。

　　杨振建也(yě)直言，近年来国资委指导国(guó)内团队(duì)对于中国特(tè)色(sè)ESG披露与(yǔ)评价体系不断(duàn)探索，结(jié)合国际(jì)通用(yòng)规则(zé)，目前已经形成了初步的(de)企业社(shè)会价(jià)值评(píng)价体系，其中包括《企业ESG披(pī)露指南(nán)》、《中央企业上市(shì)公司环境、社(shè)会及治理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银华基金ETF业务(wù)总监(jiān)、基金经理王(wáng)帅也(yě)认为，“中特(tè)估”应该是注重企业价值(zhí)的可(kě)持续(xù)估值(zhí)，要重(zhòng)视(shì)股东、员工和社会责任等要(yào)素对企业稳健成长的重大意(yì)义，重(zhòng)视(shì)稳定的现金流、持(chí)续增长的盈利、科技创新对提升企业内(nèi)在价值的积极(jí)作(zuò)用，这样有利于提高估值(zhí)定价模型(xíng)的科学性和有(yǒu)效(xiào)性。

　　“在指数编制(爬到底是什么结构的字啊，爬是什么结构的字,是先外后内吗zhì)、策略构建(jiàn)等实务(wù)工作中，都有成熟的量化(huà)指标可以使用，包括(kuò)净(jìng)资产收益率、营(yíng)业现金比率、资产(chǎn)负债率、研发经费投(tóu)入强(qiáng)度等等。”王帅也(yě)表示(shì)。

　　嘉(jiā)实(shí)金融(róng)精选基金经理李欣更细致分析(xī)在估值思维、估值结论、估值判(pàn)断上有变化，尤其是(shì)估值的方法(fǎ)和指标上(shàng)，他(tā)认为其包(bāo)括产(chǎn)业链(liàn)上下游(yóu)的衡量(liàng)、全要素成本等，以及在(zài)纵向(xiàng)和(hé)横向上的研究(jiū)，强调政策优惠(huì)、产业发展、市场(chǎng)竞争力和可持续(xù)发展等各种(zhǒng)因(yīn)素与企业(yè)价(jià)值的关系。这些因素在对估值结论(lùn)和判断的(de)影响上，也使得中国(guó)特(tè)色的估值体系与传统(tǒng)的估值体(tǐ)系有所不(bù)同。

　　“所以估(gū)值思维的变化，还有(yǒu)估值结论和估值判断的变化，都是(shì)为(wèi)了更(gèng)好(hǎo)地适应中国(guó)的市场和经济特(tè)点(diǎn)，提供(gōng)更(gèng)精准、更合理(lǐ)的企业估值(zhí)信息。”李欣(xīn)表示。

　　不过，创(chuàng)金合信基金首席经(jīng)济学(xué)家魏凤春直言，这需要在实践中进行探索，目前尚没(méi)有(yǒu)公认的指标可以使(shǐ)用。

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