事件

　　5月11日，统计局公布4月物价数据：CPI同比(bǐ)上涨0.1％，预期(qī)0.4％，前(qián)值0.7％；PPI同比下降3.6％，预(yù)期(qī)降3.3％，前值降2.5％。

　　CPI低位并非通缩，内部(bù)结构分(fēn)化、与终端需求相关的服务业延续涨(zhǎng)价(jià)

　　物价作为经济(jì)表(biǎo)现的滞后指标，在经济复苏早期多表现相对(duì)低迷(mí)、实属(shǔ)常(cháng)态。传统(tǒng)周期下，经济的周期性波动，主要由需求(qiú)端(duān)驱(qū)动，物价作为经济的滞(zhì)后(hòu)指标，表现(xiàn)出明显的周期性(xìng)波(bō)动。经验显示，CPI等物价指标，与(yǔ)经(jīng)济走势大体类(lèi)似，一般滞后经(jīng)济表现2个(gè)季度左右；经济复苏早(zǎo)期(qī)，CPI同比表现一度相对(duì)低(dī)迷(mí)，例如，2015年(nián)初(chū)、2017年初CPI同比在1％以(yǐ)下的低位徘徊。

　　当前CPI低位、主要缘于供给(gěi)端影响和外需拖累部(bù)分商品价格(gé)回落等(děng)。年(nián)初以来，CPI同(tóng)比持续回落(luò)至4月(yuè)的0.1％，拖(tuō)累主要来自于食品和非食品中的商品、不(bù)完(wán)全由需求主导(dǎo)。其中，猪(zhū)肉(ròu)、鲜菜供给充足(zú)，价格回落成为拖累食品同比自年初的6.2％回落至4月的0.4％；非食品中，原油等(děng)国际定价的大宗(zōng)商品价(jià)格(gé)回落，带动交通(tōng)工具用燃料等分项环比延续低于季(jì)节性，部分耐用品价格回落也有拖累、与相(xiāng)关原材(cái)料(liào)成本压力缓解(jiě)等有关(guān)。

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　　需求修复较早的领域、线下消费(fèi)相关(guān)的商品和服务，在价(jià)格上已有连续体(tǐ)现。终(zhōng)端需(xū)求(qiú)回暖在4月CPI中(zhōng)进一(yī)步凸显，其(qí)中，CPI服务(wù)同(tóng)比、CPI其(qí)他(tā)商品服务同比(bǐ)自(zì)年初以来明(míng)显(xiǎn)回升(shēng)、分别至4月(yuè)的3.5％和(hé)1％。终端需求回(huí)暖带动部分中上游行业涨价(jià)，在PPI中亦有(yǒu)体现，例(lì)如，文教娱制造业价(jià)格(gé)环比上涨0.9％。

　　重申观点：CPI或已(yǐ)见底，后续(xù)或逐步(bù)回升。线下消(xiāo)费活动持续改善(shàn)等或带动内生动能逐步增(zēng)强，对(duì)价格的支(zhī)撑仍在逐(zhú)步显现。叠加基数(shù)贡(gòng)献、及部分商品价格回(huí)落拖累(lèi)逐步放缓等，CPI或(huò)于(yú)4月(yuè)见底回升(shēng)。

　　常(cháng)规(guī)跟踪：CPI涨(zhǎng)幅(fú)回落，生(shēng)产(chǎn)资料拖累PPI低(dī)预期、原油链等(děng)拖累延续(xù)

　　CPI涨幅明(míng)显(xiǎn)回落、主因基数拖累明显。4月，CPI同比涨幅(fú)回落0.6个(gè)百(bǎi)分点至0.1％、低(dī)于预期的0.4％，其中，翘尾因素较上月回落0.4个百分点至0.4％；环比(bǐ)降幅收(shōu)窄0.2个(gè)百分点至-0.1％；核心CPI同比持平于0.7％。分项环比中，食(shí)品环比(bǐ)降幅收(shōu)窄(zhǎi)0.4个百分点(diǎn)至-1％，非食品环比(bǐ)由平转涨至0.1％。

　　细分项中，鲜菜环比拖累明显，猪肉环比降幅收窄，文教娱等服务(wù)项涨价延续。食品环比(bǐ)中，鲜(xiān)菜(cài)和鲜果(guǒ)大量上市，价格分别下降6.1％和0.7％；生猪产能充足，叠加消费淡季影(yǐng)响(xiǎng)，猪肉价格下(xià)降3.8％、降(jiàng)幅收(shōu)窄0.4个(gè)百分点。非食(shí)品环比中，原油价格回落拖累CPI交通通信项环比(bǐ)延(yán)续(xù)低位、-0.4％，文教娱、其(qí)他商(shāng)品服务(wù)环(huán)比明(míng)显(xiǎn)上涨，分别较(jiào)上(shàng)月变动0.6和(hé)0.2个百分(fēn)点至0.5％和1％。

　　PPI回落主因生产资料拖累，生活资(zī)料韧性延续。4月，PPI同比降(jiàng)幅(fú)扩大1.1个百分点至-3.6％，环(huán)比(bǐ)由平转降至-0.5％。大(dà)类环(huán)比中，生产资料(liào)由(yóu)平转(zhuǎn)降(jiàng)至(zhì)-0.6％，采掘拖累(lèi)明显(xiǎn)、原材料和加工工业亦有(yǒu)走弱；生活资料环(huán)比(bǐ)走平、上月为-0.3％，除食品外环比延续回落外，衣着、一般日用品环比由负转正，耐用消费(fèi)品降幅(fú)收窄。

　　分行业来看，原油(yóu)等上游原材料链条相关价(jià)格回落，与线下消费相关(guān)的中下游行业(yè)价格回升。4月，多数(shù)行业环比价格回落、上游原材料链(liàn)条尤(yóu)其明显。煤(méi)炭开采、石油加(jiā)工、燃气供(gōng)应环比(bǐ)延(yán)续回落、降幅均在1.9个百分点(diǎn)以上，汽车(chē)制造、通(tōng)信制造等部分中下游制(zhì)造业价格有所回落(luò)，但文(wén)教(jiào)娱(yú)制品(pǐn)等靠近终端制造(zào)业(yè)价(jià)格有所回升、环比(bǐ)上(shàng)涨0.9％。

　　风险提示(shì)

　　1、猪价(jià)大幅反(fǎn)弹(dàn)。

　　2、疫(yì)情(qíng)反(fǎn)复。

　　证(zhèng)券(quàn)研究报告：《通缩是个伪命题(tí)》

　　对(duì)外发(fā)布(bù)时间：2023年05月11日

　　报告发布机(jī)构：国(guó)金证券股(gǔ)份有(yǒu)限公(gōng)司

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