5月13日，年(nián)内首只央企主题(tí)ETF——华(huá)泰柏(bǎi)瑞中证央企红利ETF发(fā)布公告称，其累(lèi)计有效(xiào)认购申请(qǐng)份额总(zǒng)额(é)超过20亿(yì)份(fèn)发(fā)行上限，将启动(dòng)比(bǐ)例(lì)配售。这则小公告体现出市场(chǎng)对这一“中特估”主题的追捧力度。

　　实际(jì)上(shàng)，近期围绕着“中特估”的行(xíng)情，市场(chǎng)关注度非常(cháng)高，5月15日首批3只央企回报ETF发行，更成为这一波“中(zhōng)特(tè)估”行情(qíng)的催(cuī)化剂。实际上，早在去年底及今年一季度，一些(xiē)基金经理开始(shǐ)调(diào)仓换股“中特估概念”。

　　目前“中特估(gū)”资金(jīn)面、情绪(xù)面(miàn)、估值方(fāng)式等问题成为市场(chǎng)关注(zhù)焦点，中(zhōng)国基金报采访多位(wèi)投研人士，解析“中特估(gū)”这些焦点问(wèn)题(tí)。

　　央企主题(tí)ETF密集(jí)上报(bào)发行

　　行情催(cuī)化剂？

　　市(shì)场对“中特估”主题(tí)积极追(zhuī)捧。不(bù)仅华泰(tài)柏瑞中证央企(qǐ)红利ETF罕见出现启(qǐ)动(dòng)“比例配售”情况，今年(nián)场(chǎng)内多只“中(zhōng)字头(tóu)”ETF也(yě)持续(xù)“吸金”，15只央(yāng)企(qǐ)、国企ETF合计“吸金”38.56亿(yì)元。

　　同(tóng)时，后续(xù)有多(duō)只国央企主(zhǔ)题基金发行，市场对此充满期待，如(rú)5月15日就有3只央企回报ETF，后续(xù)跟踪(zōng)央企(qǐ)科技引领、央(yāng)企现(xiàn)代能源等ETF也(yě)将获(huò)批发(fā)行，更(gèng)有扎堆上(shàng)报的(de)央国企基金在排(pái)队入(rù)市。

　　这些或成为这(zhè)一波“中特估”行情的(de)催(cuī)化剂。

　　融通红利机会基金(jīn)经理何龙表示，央企(qǐ)ETF发行在情绪(xù)上是构(gòu)成(chéng)催(cuī)化(huà)因(yīn)素的，近期(qī)银(yín)行股大涨的(de)一个催化因素就是积极(jí)推介相关央企ETF的发行。

　　“随着央企ETF的发行，和诸(zhū)多主题基(jī)金的申报发行，我认(rèn)为(wèi)确实会成(chéng)为引(yǐn)爆行情(qíng)的催化(huà)剂，基本面(miàn)、资金(jīn)面、政策面都在向好，下半年，中特估有可(kě)能(néng)独领风骚。”万(wàn)家基金(jīn)章恒更是表示。

　　同样，博(bó)时基(jī)金指数与量化投资(zī)部基(jī)金经理杨振建就表示，近(jìn)期密集申报的国央企主题基金主要涉及(jí)“股(gǔ)东回报”、“科技引领”、“现代能源(yuán)”几(jǐ)大主题，这样的布局可以更好支持央国企的估值重塑。

　　“央(yāng)企ETF的发(fā)行将成为行情进一步上(shàng)涨的催化剂(jì)。去年以来公募基金发(fā)行整体(tǐ)平淡，近(jìn)期多只(zhǐ)国(guó)央企(qǐ)主题基金申(shēn)报和(hé)发行(xíng)，行情火热下将为市场带来增量资(zī)金，有望(wàng)推动进一(yī)步上涨(zhǎng)。”杨振建进一步表(biǎo)示。

　　此外，银华(huá)基(jī)金(jīn)ETF业(yè)务总监(jiān)王帅认为(wèi)，公(gōng)募基金积极布局央国企主题基金，一(yī)方面是因(yīn)为新(xīn)一(yī)轮(lún)深化国企改革的大(dà)幕将(jiāng)拉开，叠加“中特估(gū)”概(gài)念，央国企上市公(gōng)司的投资价(jià)值凸(tū)显，该主题的基金(jīn)将为投资者提供更(gèng)丰富的工具以参(cān)与到央国企投资。另一方面是落实公募(mù)基金行业高(gāo)质量(liàng)发展(zhǎn)的(de)要求，引导更(gèng)多(duō)资金(jīn)参与(yǔ)央国企改革，更好发挥公募基(jī)金服务资本(běn)市(shì)场改革(gé)、服务(wù)实(shí)体经(jīng)济和国家战略的作用。

　　王帅表示，未来央(yāng)企ETF的(de)发行(xíng)将为央企(qǐ)相关标的和板块带来增量资(zī)金，提(tí)升交易活跃(yuè)度，有(yǒu)望成为(wèi)中特估行(xíng)情的催化(huà)剂。

　　存(cún)量市(shì)场中变赛(sài)道

　　积极调仓换股？

　　2023年(nián)以来，市场结构性(xìng)行情明显，中特(tè)估和(hé)人工(gōng)智能成为两大明显(xiǎn)的主线，而新(xīn)能源等前(qián)期热门赛(sài)道股(gǔ)冷却(què)，在(zài)此背景下，一些基金(jīn)经理开始调仓换股“中特估概念”。

　　万家基金基金(jīn)经理(lǐ)章恒直言，自己(jǐ)目前重点(diǎn)关注三大行(xíng)业，火电、券商、军工，这三大行业主要是央企或地方(fāng)国资所在的行业，民(mín)营企业占比较少。

　　“首先是(shì)基于行业本(běn)身基(jī)本面在今年会有重大的向上变化的机会，比如(rú)火电，会受(shòu)益于煤炭价格的下跌，扭亏为盈(yíng)；券(quàn)商，会受益于今(jīn)年市(shì)场(chǎng)成交量的放(fàng)大，盈利大幅增长等。同时，随着国有(yǒu)企业改革的推进(jìn)，大概率这些企业会进入一个提(tí)质增效、释放业绩的过程。”章恒(héng)表示，中(zhōng)特(tè)估是过(guò)去(qù)5年(nián)10年(nián)改革的成(chéng)果，是非(fēi)常基本(běn)面的，和他过(guò)去1至2年研究投资思路也非常吻合(hé)，为在下半年抓住这(zhè)波(bō)中特估的投(tóu)资机会做好了准(zhǔn)备。

　　“去年年底已开始重视中特估的投资机(jī)会，判断(duàn)中特估(gū)的机(jī)会未来三年分两个(gè)阶段。”融通(tōng)红利机会基金经理何龙表示，第一阶段也就是今年以数字(zì)经济和“一带一路”的主题普涨性(xìng)机会为主，包括低于1倍(bèi)PB、分红收益(yì)率极高(gāo)的(de)品种，将会迎来普(pǔ)涨性(xìng)的机会。第二阶段是未来两(liǎng)年，在(zài)主题(tí)性机(jī)会(huì)消散以后，基于顶层(céng)设计对国央经(jīng)营管理价值(zhí)导(dǎo)向变化，我们判断(duàn)经营成果随之改(gǎi)变(biàn)是一个慢变量，会在未来两(liǎng)年体现在(zài)每一个央国企的报表中。

　　何龙强调(diào)，目前在(zài)挖掘公司(sī)经营层面可能(néng)发生显著正(zhèng)向变(biàn)化的个股提前进行布局，比(bǐ)如医(yī)药(yào)和消费等行(xíng)业。

　　其实一(yī)季报已经显露(lù)出(chū)不少基金在行(xíng)动(dòng)。国金(jīn)证券研究所(suǒ)数(shù)据显示(shì)，偏股主动型基金2022年年报前十大重仓(cāng)股股票池中(zhōng)，“中特估”概念(niàn)占偏股主动(dòng)型基金(jīn)持有股票市值比例(lì)仅(jǐn)有1.18％。而(ér)2023年一季报披露的持仓(cāng)中，“中(zhōng)特(tè)估”概念(niàn)占偏股主动(dòng)型(xíng)基金持有股票(piào)市值比例提高(gāo)到4.19％。

　　“中特估”概念(niàn)股(gǔ)在偏股(gǔ)主(zhǔ)动型基金的持仓(cāng)中，占比(bǐ)明(míng)显提高。上述数据显(xiǎn)示(shì)，根(gēn)据偏股主动型基金2022年报及2023年一季报十大重仓股的数据(jù)，剔除个(gè)股涨跌影响，估计(jì)了(le)各基金主(zhǔ)动加仓“中特估(gū)”概念股的市(shì)值占(zhàn)2022年(nián)末股票(piào)总市(shì)值比例，一(yī)季度超过(guò)30％的偏股主动(dòng)型(xíng)基金(jīn)主动(dòng)加仓了“中特估”概念股，198只基金在2022年末不持(chí)有(yǒu)“中(zhōng)特(tè)估”概(gài)念股，但在一季度买入。

　　不仅如此，中信(xìn)证券(quàn)数据统(tǒng)计也显示，一季度(dù)主动(dòng)偏股型公募基金对(duì)港股央国(guó)企(qǐ)的持股市(shì)值比重(zhòng)达(dá)到2019年以来(lái)的新高，港股央(yāng)国企持股(gǔ)总市值(zhí)占港股持股总市值的比(bǐ)重由2022年四季度的25.1％提升至2023年一季度的32.9％，远高于2020年低点时的7.5％。

　　投研上加大力量？

　　构建国央企专门(mén)的(de)股票(piào)库

　　可以说中国特色估值200克等于多少毫升水，200克是多少ml水(zhí)体系，正深刻影(yǐng)响基金公司(sī)的投研，落实到日常(cháng)的投研(yán)流程和(hé)实践之(zhī)中，不少基金公司在加大投研力量(liàng)，更有专(zhuān)门构建(jiàn)国央企股票(piào)库。

　　融通(tōng)红利机会基金经(jīng)理何龙就介绍(shào)，一方面，从顶层设计(jì)改变(biàn)研究员过去(qù)对国(guó)央(yāng)企的固定思维，需要实(shí)地考(kǎo)察国央企，并且(qiě)需要利用当前国央企愿意(yì)交流(liú)的契机，多花(huā)精力去进(jìn)行跟踪发现变化。

　　另一方面，融通基(jī)金(jīn)在行动上，要求研究员(yuán)将自己所覆盖行业(yè)的(de)所(suǒ)有国央企构(gòu)建专门的股票库(kù)，并(bìng)进行长期跟踪，包(bāo)括考察其实地(dì)调研的的成果，了(le)解国央企经营思路和财务导向的变化(huà)，结(jié)合行业趋(qū)势和特征(zhēng)，寻找价值洼地，发现预期差。

　　同(tóng)样的，银(yín)华基(jī)金(jīn)ETF业务总监王帅也谈到“认识”上的重视(shì)。他表示(shì)，通(tōng)过深入(rù)学习，对“中特(tè)估”有了更(gèng)深刻的认(rèn)识：首先要(yào)认识市场体制机制、行业产业结构、主(zhǔ)体持续(xù)发展(zhǎn)能(néng)力等方(fāng)面所体(tǐ)现的鲜明中国元素和发展(zhǎn)阶(jiē)段(duàn)特征，“中特估”应该是(shì)在(zài)此基础(chǔ)上(shàng)构(gòu)建的具(jù)有时(shí)代特征和中国(guó)特色、符合国家战略导(dǎo)向的估值体系，而不是简单(dān)套用国外(wài)的传统估值模型。

　　“中特估是一(yī)种新的提(tí)法，但是这个(gè)概(gài)念所涉及(jí)到(dào)的行业和公司，一直在发生的(de)变(biàn)化。”万家基金经理章恒表(biǎo)示，万家基金一直非常关(guān)注传统产业的变化，诸(zhū)如(rú)煤炭、金融(róng)、建(jiàn)筑等多个领域，因此也是一定能够抓住中(zhōng)特估这波行情的(de)机会的。同(tóng)时，随着(zhe)时局的变化，也在增加相关行业的研究力量(liàng)。

　　此外，创金合(hé)信基金(jīn)首(shǒu)席经济学(xué)家魏凤(fèng)春表(biǎo)示，积(jī)极践行中国(guó)特色的估值体系是资本市场使命，投资者需(xū)要学(xué)习(xí)领(lǐng)会并针(zhēn)对(duì)原有的(de)估值体系进(jìn)行(xíng)改造(zào)，以适应现实的需要。明确该体系的(de)框架是第一位的工作，合理设置指标(biāo)也非常重要，投(tóu)资(zī)者的认可(kě)和实施是最(zuì)终该体系能否具备长期价值的基础。不过(guò)，他也提醒，人为200克等于多少毫升水，200克是多少ml水(wèi)的拔估值(zhí)是(shì)很大(dà)的认知误区(qū)，市场化认可(kě)是基本的常识(shí)，不可(kě)误判。

　　体现社会价值与国家战略(lüè)价值

　　新估值(zhí)方(fāng)式？

　　央(yāng)国企是(shì)国(guó)民经(jīng)济(jì)的(de)支柱(zhù)，国企央企发展要(yào)符合国(guó)家战略发展发向(xiàng)，更需要(yào)承担社会公共责(zé)任等(děng)。而这些都(dōu)应该考虑(lǜ)进(jìn)估值体系之(zhī)中，也引发市场关(guān)注(zhù)。

　　多(duō)数受访的基金经(jīng)理认为，对(duì)于(yú)国央企的(de)估值方式要充分(fēn)体现(xiàn)企业的社会价值(zhí)与国家战略价值，目前已经(jīng)形成了初步的企业社(shè)会价(jià)值评(píng)价(jià)体系。

　　“如何定价国有(yǒu)企(qǐ)业承(chéng)担(dān)社会价值、符合国家战略发(fā)展的(de)价值？首要任(rèn)务就构建中国特色的价值评价体(tǐ)系，改变从以私人股东权益出(chū)发，现金流(liú)折(zhé)现为(wèi)主(zhǔ)要方(fāng)法(fǎ)的单一价值估值体系，转向(xiàng)社会整体(tǐ)价值观念(niàn)、纳(nà)入(rù)中(zhōng)国(guó)特色(sè)的ESG评价体系，充分体现企业的社会(huì)价值与国家(jiā)战(zhàn)略价值。”博时基金指数与量化(huà)投资部基金经理杨振建表示。

　　杨(yáng)振建也直言(yán)，近年(nián)来国资委指导国内团(tuán)队对于中国特色ESG披露与评价体(tǐ)系不断探索(suǒ)，结合国际通用规则，目前(qián)已经形成了初(chū)步(bù)的企业社(shè)会价值(zhí)评价(jià)体系，其中包括《企业(yè)ESG披(pī)露指南》、《中央(yāng)企业上市公司环境、社(shè)会及治理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银华基金ETF业务总监、基(jī)金经理王帅也(yě)认为(wèi)，“中特估”应该(gāi)是注重(zhòng)企(qǐ)业价值(zhí)的可持续估值，要重视股东、员工和社会责任等要素对(duì)企业稳(wěn)健成长的重大意义，重(zhòng)视(shì)稳定(dìng)的现金流、持续增长(zhǎng)的(de)盈利、科技创新对提升企业内在价值的积极(jí)作用(yòng)，这样(yàng)有利于提高(gāo)估值定价(jià)模型的(de)科学性和(hé)有效性。

　　“在指数编(biān)制(zhì)、策略构(gòu)建等实(shí)务工作中，都(dōu)有(yǒu)成(chéng)熟的量化指标可以使(shǐ)用(yòng)，包括净资(zī)产(chǎn)收益率、营业(yè)现金(jīn)比率、资(zī)产负(fù)债率(lǜ)、研发经费(fèi)投入强度(dù)等等。”王帅也表示。

　　嘉(jiā)实金融精选基金经理李欣更(gèng)细致分析在估值思维、估值(zhí)结论(lùn)、估(gū)值判断上有变(biàn)化，尤其是估值的方(fāng)法和指(zhǐ)标(biāo)上，他认为其包括(kuò)产业链(liàn)上(shàng)下游的(de)衡(héng)量、全要(yào)素成本等，以及(jí)在纵向(xiàng)和横向上的研究，强调政策优惠、产业(yè)发展(zhǎn)、市场竞争力和可持续发(fā)展等各种因素(sù)与企业价值的关系。这些因素(sù)在对估(gū)值结论和判断(duàn)的影响上，也(yě)使(shǐ)得中国特(tè)色的估值体(tǐ)系与(yǔ)传统的估值体系有(yǒu)所不同(tóng)。

　　“所以估值思维的(de)变(biàn)化，还有估值结论和估(gū)值判断的变(biàn)化，都(dōu)是为了更好地(dì)适应中国的市场(chǎng)和经(jīng)济特点(diǎn)，提供更精准、更合理的企业(yè)估(gū)值信息。”李欣表(biǎo)示(shì)。

　　不过，创(chuàng)金合(hé)信(xìn)基(jī)金首(shǒu)席(xí)经济学家魏凤春直言，这(zhè)需要在实践中进行探索，目(mù)前尚没有公认(rèn)的指标(biāo)可以使用。

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