文|招商宏(hóng)观(guān)张静(jìng)静团队

　　核心观点

　　事件(jiàn)：2023年(nián)5月27日，国家(jiā)统计(jì)局(jú)发布4月全国规模以上(shàng)工(gōng)业(yè)企业绩(jì)效数据。4月份，规模以上工业企业营业收(shōu)入(rù)累(lèi)计同比增(zēng)长(zhǎng)0.5％；规模以上工业企业利润累(lèi)计(jì)同比增速为-20.6％（1-3月为-21.4％）。

　　4月份，营业利润累计同比(bǐ)增(zēng)速(sù)降幅(fú)小幅收窄(zhǎi)，但依然处于探(tàn)底爬坡过程中(zhōng)。从决定企业利润的量、价(jià)、成本三因(yīn)素(sù)框架看(kàn)，我们(men)认为，此轮工业企(qǐ)业利润增速由(yóu)正转负的(de)原(yuán)因主要(yào)源于(yú)PPI下行，但本轮工业企业利(lì)润累(lèi)计增速的下(xià)探幅度(dù)之深和持(chí)续(xù)时间之长(zhǎng)是PPI下(xià)行(xíng)和其他多种因素叠加导(dǎo)致的(de)：（1）PPI下行加速工(gōng)业(yè)企(qǐ)业利润由(yóu)正(zhèng)转负；（2）主动去库(kù)存时(shí)间偏长以及费用率(lǜ)偏高严重(zhòng)制约工业企业利润爬(pá)坡速度(dù) 。

　　从详(xiáng)细拆解数据(jù)看(kàn)：1）与去(qù)年(nián)同期相比，工业企业经营绩效(xiào)的增长压力依然(rán)较大，与3月份相比，产成品存货周转(zhuǎn)天数和应收账款平均回收期进一步增(zēng)加。2）分所有制(zhì)类型来(lái)看(kàn)，外(wài)商及港澳(ào)台商和(hé)私营(yíng)企业(yè)利润累计同比降幅出现(xiàn)收窄，国有工(gōng)业企业(yè)和股份制(zhì)企业利润累计同比降幅进一步(bù)扩大(dà)。3）上游采(cǎi)选业中(zhōng)非金(jīn)属矿采选、有(yǒu)色(sè)金属矿采选的利润(rùn)增速表(biǎo)现较(jiào)好(3ce是什么档次，3ce是什么档次的牌子hǎo)，石(shí)油和天然气开采(cǎi)等其他行业的利润增速降幅依然(rán)较大；中(zhōng)游原材料加工业和装(zhuāng)备(bèi)制造业(yè)的利润增速出现明显分化(huà)，中游(yóu)原材(cái)料加工(gōng)业的利(lì)润增速均为(wèi)负，是(shì)整体工业企业(yè)利(lì)润增速的(de)主要(yào)拖(tuō)累，中游装备制造业(yè)利润(rùn)增速回升幅(fú)度较大，成为整体工业企业利(lì)润增速的主(zhǔ)要拉(lā)动(dòng)项。在价格水平、内部需求、外部需求同时(shí)走弱的情(qíng)况下，下游(yóu)行业(yè)内部的(de)利润增速反弹乏力 。

　　总体而言，与(yǔ)上(shàng)个(gè)月相比，4月份公(gōng)布(bù)的工业(yè)企业(yè)利润数据已表现出明显的探底爬坡信号：一，营(yíng)业利润累计增(zēng)速爬升(shēng)的行业进(jìn)一步增多；二，营业收入增(zēng)速由负转(zhuǎn)正(zhèng)，营业利润增(zēng)速(sù)降幅收窄。

　　往后看，中游装备(bèi)3ce是什么档次，3ce是什么档次的牌子制造业有望继续成为拉动工业(yè)企业利润增(zēng)速(sù)回(huí)升的主要拉动力(lì)。按(àn)当(dāng)月(yuè)利润增速计算，4月份表现较好的行(xíng)业主要有(yǒu)：汽车制(zhì)造、 铁(tiě)路(lù)、船(chuán)舶、航(háng)空(kōng)航天(tiān)和其他运(yùn)输设备制(zhì)造业 、通(tōng)用(yòng)设(shè)备制造业、电气(qì)机械及器材(cái)制造业、仪器仪表制造业(yè)、文教、工美(měi)、体育和娱乐用品制造业、橡(xiàng)胶和塑料制品业、电力、热力(lì)、燃气及水(shuǐ)的生产(chǎn)和(hé)供应业电力 。

　　正文

　　核心观点：

　　总体来看：

　　4月份，营业利润累计同比增速降幅小幅收(shōu)窄(zhǎi)，但依然处于探底爬坡过程中。从决定企业利润的量、价(jià)、成本三因素框架看，我们认为，此轮工业企(qǐ)业利润增速由正(zhèng)转(zhuǎn)负(fù)的(de)原因主要源于PPI下行(xíng)，但本轮工(gōng)业(yè)企业利(lì)润(rùn)累计增(zēng)速的下探幅度之深和持续时间之长(zhǎng)是PPI下行和其他多种(zhǒng)因(yīn)素叠加导致的：（1）PPI下行加速工业企(qǐ)业利润(rùn)由正转负；（2）主动去库存(cún)时间偏长以及费用率偏(piān)高严重制约工业企业利润爬坡(pō)速度(dù)。

　　与(yǔ)上个(gè)月相比(bǐ)，39个主要细分行业(yè)中，有26个行业的(de)营(yíng)业利润累计增(zēng)速出现(xiàn)回(huí)升，其他13个行业的营业利润累计增速均出现回落，其中回落幅度较大的行(xíng)业主(zhǔ)要是农(nóng)副食品(pǐn)加工、煤(méi)炭(tàn)开(kāi)采和洗选(xuǎn)、有色(sè)金属矿采选、造纸及纸制(zhì)品、 纺织(zhī)服(fú)装、服饰等行业，回升幅度较大(dà)的(de)行业主(zhǔ)要是机械(xiè)和(hé)设备修理、汽车制造、通(tōng)用设备制造、橡胶和塑(sù)料制品等(děng)行业。

　　具(jù)体来(lái)看：

　　与(yǔ)去年同(tóng)期(qī)相比，工业企业经营绩(jì)效的增长压力依然较(jiào)大(dà)，与3月份相比(bǐ)，产(chǎn)成品存(cún)货(huò)周(zhōu)转天数和应收账(zhàng)款(kuǎn)平均回收期进一(yī)步增加。

　　数(shù)据显示，规模(mó)以上工业企业(yè)累(lèi)计每百(bǎi)元营业收入中的成(chéng)本为85.18元（3月为85.04元），同比增(zēng)加0.88元（环比增加0.09元）。产成品存货周转天数为20.80天（3月为20.60天），同比增加1.80天(tiān)（环比增(zēng)加0.14天）；应收账款平均回收期(qī)为63.10天（3月(yuè)为61.80天(tiān)），同比增加8.60天（环(huán)比增(zēng)加0.20天）。

　　分(fēn)所(suǒ)有制(zhì)类型来看，外(wài)商及港澳台商(shāng)和私营企(qǐ)业利润(rùn)累计同比(bǐ)降幅出现收窄，国有工业企业和股(gǔ)份制(zhì)企业(yè)利润累计同比降(jiàng)幅(fú)进一(yī)步扩大。

　　其中(zhōng)4月国有工业企业利润累计同比增长-17.9％（3月-16.9％，去年(nián)同期(qī)13.9％），外商及港澳(ào)台商利(lì)润同(tóng)比(bǐ)增长(zhǎng)-16.2％（3月(yuè)-24.9％，去年同期-16.2％），私营企业和股份制企(qǐ)业(yè)同比增长分别(bié)为-22.5％（3月-23％，去年同期-0.6％）和(hé)-22％（3月-20.6％，去(qù)年同(tóng)期(qī)10.7％）。

　　上游采(cǎi)选业中非金(jīn)属矿采(cǎi)选、有色金属(shǔ)矿采(cǎi)选的利润增速表现较好，石油和天(tiān)然气开采等其(qí)他行业(yè)的利(lì)润增速降幅依(yī)然较大(dà)。

　　数据显(xiǎn)示，非金属矿(kuàng)采(cǎi)选、有色金属矿采选的增速依然为(wèi)正，分别收(shōu)录(lù)10.8％（3月4.1％）、6.7％（3月13.8％）；石油和天(tiān)然气开采、煤炭(tàn)开采(cǎi)和洗选、黑色金属矿采选业、废物资(zī)源(yuán)综合利用(yòng)的增(zēng)速为负，分别(bié)收录-6.0％（3月-4.8％）、-14.6％（3月-4.9％）、-42.8％（3月-46.9％）和-62.5％（3月-62.8％）。

　　中游原材料加工业和装备(bèi)制造业的利润增速出现明显分化。中(zhōng)游(yóu)原材(cái)料加(jiā)工业的利润增(zēng)速均为负，尽管与上个月相比，利(lì)润增速跌(diē)幅普遍收窄(zhǎi)，但依然是整(zhěng)体(tǐ)工(gōng)业(yè)企业利润增速(sù)的主(zhǔ)要拖(tuō)累。中游装备制造业(yè)利润增速(sù)回升幅度较大，成(chéng)为(wèi)整体工业企业利润增速的主要拉(lā)动项。其中(zhōng)通用(yòng)设(shè)备制(zhì)造、铁路船舶航(háng)空航天、电气机械及器材制造(zào)、仪(yí)器仪(yí)表(biǎo)制造(zào)增(zēng)幅延(yán)续上个月亮眼趋势，得益于国内汽车销售(shòu)量的提升和汽车产(chǎn)业(yè)链出口强劲，汽车(chē)制造(zào)业的利润增速降幅由负转正，此外叠加去年同期基数(shù)较低，汽车制造业(yè)当月利润增(zēng)速高达20倍(bèi)。

　　数据显示，化学原料化学制品跌幅扩大，分别收录-57.3％（3月-54.9％）；有色金属(shǔ)冶炼加工、专用(yòng)设备制造、石油煤炭及燃料加(jiā)工、非金属矿物制品、黑色金属(shǔ)冶炼加(jiā)工、化学纤维制造、金属制品、计(jì)算机(jī)通信(xìn)和(hé)电子(zi)设备(bèi)跌幅收窄，分(fēn)别(bié)收录-55.1％（3月-57.5％）、-7.4％（3月-10.1％）、-87.9％（3月-97.1％）、-27.4％（3月-30.6％）、-99.4％（3月-111.9％）、-65.0％（3月(yuè)-70.4％）、-16.1％（3月-19.8％）和(hé)-53.2％（3月-57.5％）；仪器仪表制造、通用设备制造、铁路(lù)船(chuán)舶航空航天、电气机械及器材制(zhì)造增幅依旧为正(zhèng)，并且增速出现(xiàn)明显回升，分别录得9.6％（3月2.0％）、20.7％（3月7.4％）、47.2％（3月(yuè)39.0％）和30.1％（3月27.1％）；值得(dé)一提(tí)的是，汽车制造增幅(fú)由负(fù)转正，录得2.5％（3月-24.2％）。

　　在价格水平、内部需(xū)求、外部需求(qiú)同时走弱(ruò)的情况下，下游行业内部的利润增(zēng)速反弹乏力，文教工美体育娱(yú)乐(lè)用品(pǐn)、食(shí)品(pǐn)制(zhì)造、纺织业、家具制造等多个行业的利润(rùn)增速(sù)跌幅放(fàng)缓，但依然(rán)为(wèi)负；农副食品(pǐn)加(jiā)工、纺(fǎng)织(zhī)服装、服饰等多个行业的利(lì)润跌幅继续扩大(dà)。往后看，价格水平、内部需(xū)求、外部(bù)需(xū)求转好(hǎo)速(sù)度较慢，这也意味着下游行业的(de)利润增速(sù)向上(shàng)爬坡的节奏大概率偏缓。

　　数(shù)据显(xiǎn)示，农副食(shí)品加工(gōng)、纺织服装、服饰、皮毛(máo)羽和制(zhì)鞋、造纸(zhǐ)及纸制品和医药制造(zào)跌幅扩大，分别录得-36.3％（3月-18.4％）、-17.9％（3月-13.6％）、-26.7％（3月(yuè)-25.7％）、-51.6％（3月-46.0％）和-23.8％（3月-19.9％）；文(wén)教工美体育娱(yú)乐(lè)用品、食品(pǐn)制(zhì)造、纺织业(yè)、家具(jù)制造和(hé)印(yìn)刷和记(jì)录媒介(jiè)利润降幅放缓，但持续维持低位，分别(bié)录(lù)得-6.7％（3月-15.9％）、-2.6％（3月-4.6％）、-30.2％（3月(yuè)-34.0％）、-12.3％（3月-12.6％）和-15.6％（3月-19.9％）；橡胶(jiāo)和塑料制品增速由负转(zhuǎn)正，录得1.4％（3月-9.2％）；烟草制(zhì)品增速略有回落，4月录(lù)得6.7％（3月9.0％）；酒饮料和(hé)茶制造利润增速(sù)保持高位(wèi)，4月为11.6％（3月13.5％）。

　　此(cǐ)外，公共(gòng)事业中(zhōng)的(de)机(jī)械(xiè)和(hé)设备修理、电力热力利(lì)润增速(sù)相对较高，燃气生产(chǎn)和(hé)供应利润增速降幅收窄。其(qí)中机械和(hé)设备(bèi)修(xiū)理利润累(lèi)计增速上升(shēng)幅(fú)度较大，4月收(shōu)录235.7％（前值(zhí)为79.6％），电力热力利润累计同(tóng)比(bǐ)增速收窄，但仍然(rán)保持高速(sù)增长，4月(yuè)收(shōu)录47.2％（前值为47.9％），水(shuǐ)生产和(hé)供应增幅(fú)略有(yǒu)上升，收录5.8％（前值为0.0％），燃气生产(chǎn)和供应降(jiàng)幅收窄(zhǎi)，收录-4.7％（前值为-8.2％）。

　　总体(tǐ)而言，与(yǔ)上个月相(xiāng)比，4月份公布的工(gōng)业企(qǐ)业利(lì)润数据已(yǐ)表(biǎo)现(xiàn)出明显的探(tàn)底(dǐ)爬(pá)坡(pō)信号：一(yī)，营业利润(rùn)累计增速爬升(shēng)的行业进一步增(zēng)多(duō)；二(èr)，营业收(shōu)入增速(sù)由负(fù)转(zhuǎn)正，营业(yè)利润增(zēng)速降幅收窄(zhǎi)。

　　往后看，中游(yóu)装(zhuāng)备制造业(yè)有望继(jì)续成(chéng)为(wèi)拉(lā)动工业企(qǐ)业利润增速回升(shēng)的主要拉动(dòng)力。汽车制造、 铁路、船舶、航空航(háng)天和其他运输设备(bèi)制造业 、通用设备制造业(yè)、电气机(jī)械(xiè)及器材制(zhì)造(zào)业、仪器仪(yí)表制造业(yè)、文(wén)教、工美、体育和娱(yú)乐用品(pǐn)制造业、橡胶和塑料制品业、电力、热力、燃(rán)气及(jí)水的生(shēng)产和供应业(yè) 。

　　正如我们在(zài)《今年工业企业(yè)利润增速能(néng)否(fǒu)转正？》中所言，当前正处于第6次工业(yè)企业利(lì)润探底阶段（从2000年开(kāi)始(shǐ)计算），如果按最近两次(cì)探底历史来演绎的话，至少(shǎo)还(hái)要在负值(zhí)区(qū)间(jiān)爬坡(pō)7-8个月左右的时(shí)间，预计工(gōng)业(yè)企业利润增速转(zhuǎn)正最早也需等到四季度(dù)。目(mù)前我国仍(réng)面临(lín)内需(xū)增(zēng)长缓慢和(hé)外需疲弱的“弱复苏”阶段，这直接导(dǎo)致企业的(de)产能(néng)利(lì)用率持续下滑(huá)。此外，叠加营业成本(běn)高居不(bù)下导致的内部压力，本轮工业企(qǐ)业利润增速反(fǎn)弹速度大概率较为缓慢。

　　风险提示：

　　内(nèi)需(xū)恢复(fù)力(lì)度低于预期。

　　以(yǐ)上内(nèi)容来(lái)自于2023年(nián)5月27日的《中游装备制造业(yè)利润增速明显回升——2023年4月工业企(qǐ)业利润分析》报(bào)告，报告作(zuò)者张(zhāng)静静(jìng)、张一平，联系人罗(luó)丹(dān)

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