来源：高(gāo)瑞东宏观笔(bǐ)记

　　核(hé)心(xīn)观点

　　本周聚焦：

　　一季度，国内经济回暖(nuǎn)主要缘于疫(yì)后复苏红(hóng)利驱动，表(biǎo)现为(wèi)生产恢复推(tuī)动出口形(xíng)势好转，出(chū)行需求释(shì)放催(cuī)化下游消费回暖。从行业表(biǎo)现看，制造业从去年四季度的(de)“量(liàng)价齐跌”转向“量升(shēng)价(jià)跌”，企(qǐ)业或从主动去库转(zhuǎn)向被动去库。从景(jǐng)气(qì)度边际(jì)表现看，下游消费制造(zào)>；中游(yóu)装备制造>；上(shàng)游原材(cái)料加工；服务业中(zhōng)，交通运输、住宿餐饮(yǐn)、房地产等线(xiàn)下活(huó)动回(huí)暖，但(dàn)距离疫情(qíng)前仍有一定差距。

　　向(xiàng)前看，考虑到疫后经济(jì)脉(mài)冲式修复放缓、海(hǎi)外总需求回(huí)落预(yù)期逐步兑现，消费回暖和产业升级将成为推动(dòng)下一阶段国内经济复(fù)苏的主线。

　　制造(zào)业、服务业是驱动(dòng)一季度经济复苏的(de)主因(yīn)

　　从(cóng)一季度GDP表现看，制(zhì)造业，交通(tōng)运输、房地产等行业景气度(dù)明显提升，而建筑业景气度回(huí)落，与年初出口数据好转(zhuǎn)、服务(wù)消费快速恢复、房(fáng)地产销售回暖而投资疲(pí)弱(ruò)的特点相一致。

　　从制造(zào)业(yè)内部来看，今年3月，制造业各行业蜀道难原文带拼音及翻译分段，蜀道难原文一一对应翻译景气度普遍回暖，多(duō)数(shù)从去(qù)年12月的“量价(jià)齐跌”转(zhuǎn)入(rù)“量升(shēng)价跌(diē)”，指向(xiàng)经济复苏(sū)初(chū)期，供给端修复好(hǎo)于需求端，行业整体去(qù)库(kù)进程尚未结(jié)束(shù)。从行业景气度边(biān)际改善情况来(lái)看，下(xià)游(yóu)消费制造>；；；中游(yóu)装备制造>；；；上游原(yuán)材料(liào)加工，煤炭行业景气度表现为高位放(fàng)缓(huǎn)。

　　下游消费(fèi)制造行业中，与(yǔ)出行、地(dì)产后周期相关的酒饮料茶、纺织服装(zhuāng)、文教娱、烟(yān)草、家具制造行业景气度(dù)较高，部分(fēn)行(xíng)业(yè)表(biǎo)现为(wèi)“量价齐升”。

　　中游装(zhuāng)备(bèi)制造业行业(yè)景气度居中，表现为(wèi)“量升价(jià)跌(diē)”。从“量”维度看，电气(qì)机械、专用设备、运输设备>；；；汽车制造、金属制品>；；；通用设备、电子(zi)设(shè)备。

　　上游原材料加工行业景气度改善幅度最(zuì)弱，由于行业(yè)库存水平偏高，多数行业仍然受(shòu)到价格下跌的困扰，表现(xiàn)为“量升价跌”。从“量”维度看，有色(sè)金(jīn)属>；；；黑色(sè)金属(shǔ)、非金(jīn)属(shǔ)矿(kuàng)物>；；；石油石化行业。

　　消(xiāo)费回暖和产业升级或是推动下一(yī)阶(jiē)段经(jīng)济复苏的主(zhǔ)线

　　一季度，国(guó)内经济复苏主要受益于疫(yì)后复(fù)苏红利驱动。需求方面，出行(xíng)类消费快(kuài)速复苏(sū)，前期积压(yā)的购房、服务消费(fèi)需求得以释放；供(gōng)给(gěi)方面，国内复工复产加快推进，生产端快速恢(huī)复(fù)，是推动年(nián)初(chū)出口数据好转的(de)重(zhòng)要原因。

　　进入3月，经济复(fù)苏(sū)节奏有所放缓，指向疫后(hòu)复(fù)苏红利驱动(dòng)边际(jì)转弱，随(suí)着(zhe)未(wèi)来(lái)海外(wài)总(zǒng)需(xū)求回(huí)落的预期(qī)逐步(bù)兑现，后续(xù)驱动国内经济增长的(de)线索，大(dà)概率来(lái)自(zì)于消(xiāo)费回暖和产业(yè)升(shēng)级(jí)两条(tiáo)主线。

　　一是，一季(jì)度居(jū)民收入(rù)向上(shàng)修复，消(xiāo)费倾向明(míng)显回升，已经高于(yú)2020-2022年疫情期间水平(píng)，同时信贷数据指向居民“去杠杆”势(shì)头缓和，未(wèi)来消费(fèi)回暖的确定性进一步(bù)增强。预(yù)计(jì)交通、住(zhù)宿、餐(cān)饮、娱乐等服务(wù)消费有望持续(xù)修(xiū)复，家电、家具、纺服等与出行及(jí)地产后周期(qī)相关的可选消费也有(yǒu)望进一步回(huí)暖。

　　二(èr)是，产业升级路径驱动下，汽车和“新三样”产(chǎn)品出口(kǒu)优势增强(qiáng)，有(yǒu)望维持(chí)出口韧性；随着下游消费稳步修(xiū)复、二季度PPI同比触底回(huí)升(shēng)，制造业企(qǐ)业盈利有望向(xiàng)上修复，企业(yè)将从主(zhǔ)动去库逐步转向(xiàng)被动去库(kù)、主动补库，设(shè)备投资需求有望改善(shàn)，推动中游装备制造景(jǐng)气度(dù)维持(chí)高(gāo)位(wèi)。

　　风(fēng)险(xiǎn)提示：国(guó)内经(jīng)济恢复力度不及预期；海外需(xū)求超预期(qī)回落(luò)。

　　一(yī)、节后消费(fèi)降温，带动CPI涨幅明显回落

　　一、本周聚焦：疫后经济复苏(sū)有哪(nǎ)些(xiē)结构性特征？

　　1.1 制造业、服务业是驱(qū)动一季(jì)度经济复苏的主因(yīn)

　　一季度(dù)我国GDP总量实现超预(yù)期增长，指(zhǐ)向疫(yì)后复苏背(bèi)景(jǐng)下，国(guó)内经济企(qǐ)稳回升。但不同(tóng)于海外国家疫后复苏的规律，本轮国(guó)内疫后复苏发(fā)生在外需(xū)回落、国内经济(jì)转(zhuǎn)向高(gāo)质(zhì)量发展、居民前期“去杠杆”的过程(chéng)中，因此驱动疫(yì)后(hòu)经济复苏的力量并不(bù)均衡，行业(yè)分化特(tè)征明(míng)显。因此，我(wǒ)们重点从行业层面，观测当前各行业景(jǐng)气度水平。

　　从GDP不变价观(guān)测各(gè)行(xíng)业表现来看，今年一季度制(zhì)造业、交通(tōng)运(yùn)输业、房地(dì)产业景气度明显提升(shēng)，而建筑(zhù)业(yè)景(jǐng)气度回落，与年(nián)初出口数据好转(zhuǎn)、服务(wù)消(xiāo)费(fèi)快速恢复、房地产(chǎn)销售回暖而投(tóu)资疲弱的情况相一致(zhì)。

　　我们(men)以2019年为(wèi)基期计算(suàn)各年份的复合(hé)增速，观察各行业增加值变化。

　　今(jīn)年一季度第一产(chǎn)业增(zēng)加值(zhí)增速(sù)为3.6％，低于(yú)去年(nián)四季度(dù)的4.9％，但仍(réng)高于2019年、2020年全年(nián)增速，与近年来加快建设农业强国(guó)，推进农业农(nóng)村现(xiàn)代化(huà)的目标有关。

　　今年一季度第二产(chǎn)业增加值增(zēng)速升至5.4％，高于去年(nián)四季度的4.4％。其中，制(zhì)造业(yè)迎来较快(kuài)复苏(sū)，增加值增(zēng)速提升至(zhì)5.9％，高于去年四季度的4.7％，但低于2021年(nián)全年(nián)增速，与(yǔ)去年下(xià)半(bàn)年之后外(wài)需转弱、居民商品消费(fèi)恢复偏慢有关。而建筑(zhù)业景气(qì)度明显回落，增加值增速回落至(zhì)1.9％，低于去年四季度的3.1％，主要受房地产新开工拖累。

　　今年一(yī)季度第三(sān)产业增(zēng)加值(zhí)增速小幅升至4.7％，略高于去年(nián)四季(jì)度的(de)4.6％，但相较疫情前仍存在产出缺口(kǒu)。其中，受(shòu)益于(yú)居民(mín)出行活动恢复，交通运输(shū)、仓储和(hé)邮政业增加值增速明显提(tí)升，自去年四季度的(de)3.4％升至(zhì)5.9％，但低于2019年、2021年全年增速；住(zhù)宿和餐(cān)饮业增加值(zhí)增(zēng)速小幅回升，尽管高于疫情三年来(lái)的平均(jūn)增速，但绝对水平不及2019年，指向供给水平恢复较慢。而受益(yì)于新房和二(èr)手(shǒu)房(fáng)销售(shòu)回暖，今年一季(jì)度房地产业(yè)增加值增速回正至2.3％。

　　1.2 制造业(yè)领域复(fù)苏分(fēn)化(huà)，中下游改善幅(fú)度(dù)好于上(shàng)游

　　对(duì)于行业(yè)景(jǐng)气度的观测，我们采用量（各行(xíng)业工业增加值增速）与价格（各行(xíng)业工业(yè)品价格增速）分别作为供需的衡(héng)量指标。主要选取28个主要(yào)行(xíng)业(yè)自2019年以来的月(yuè)度数据，首先将各行业增加值增速(sù)调(diào)整(zhěng)为以2019年为(wèi)基期的(de)复(fù)合增速(sù)，其次计算2019年-2023年3月，每月的增加值增速(sù)和PPI增速的(de)分(fēn)位数水平，通过对比2022年12月(yuè)和2023年3月(yuè)的(de)分(fēn)位数水平，捕捉其边(biān)际变化。

　　今(jīn)年3月(yuè)，制(zhì)造业(yè)各(gè)行业景气度出现(xiàn)普遍回暖(nuǎn)，多数从(cóng)去年12月的(de)“量价齐跌”转入“量升价跌”，指向经济复苏(sū)初期，供给端修复好于需求端(duān)，行(xíng)业整体去库进程(chéng)尚未结束。从行(xíng)业景气度边际改善情况来(lái)看(kàn)，下(xià)游消费(fèi)制(zhì)造>；；；中游装备制造>；；；上游(yóu)原材料加工，煤炭行业景气(qì)度呈现高位(wèi)放缓情况(kuàng)。

　　下游消费制造行业中(zhōng)，与(yǔ)出行、地产(chǎn)后周(zhōu)期相关的行(xíng)业(yè)景气度(dù)最高(gāo)，部分行业步入(rù)“量(liàng)价齐升”阶(jiē)段。今年3月，与(yǔ)居(jū)民外(wài)出消费相关的，酒饮料茶、纺织服装、文(wén)教娱乐的量价分位(wèi)数水平均处在高景气(qì)度区间，烟草、家具制造行(xíng)业也呈现“量价齐升(shēng)”的特征(zhēng)；食品制造景气度有(yǒu)所回落(luò)，农副加工行业表现为“量价齐(qí)跌”，食品(pǐn)制造行业表现为“量升(shēng)价跌”，二者(zhě)价格下(xià)跌主要与高库存水平有关(guān)，今(jīn)年2月，库存(cún)同比均(jūn)处(chù)在2016年以(yǐ)来90％以上分(fēn)位数水平(píng)；而(ér)随着防(fáng)疫需求的降温(wēn)，医药制造业景气度有所回落，表现为“量跌价平”。

　　中游装备制造业行业(yè)景气度(dù)居中，均表现为“量升(shēng)价跌”。一方(fāng)面与(yǔ)原材料成本(běn)下跌有关(guān)，另一方面，也与年初外需表现好(hǎo)于(yú)内需，部(bù)分行业(yè)仍在去库进程有关(guān)。其中，电(diàn)气机械、专(zhuān)用设备、运输设备工(gōng)业增加值增(zēng)速改善幅度最大，受益于国内产业升(shēng)级、出(chū)口(kǒu)优(yōu)势带来(lái)的韧性驱动；其次是汽车制造(zào)、金属制品，改善幅度最弱(ruò)的是通用设备、电(diàn)子设备，与房地产新开(kāi)工(gōng)强度较弱、消(xiāo)费电子行业(yè)周期性走(zǒu)弱有关。

　　上游原材料加工行(xíng)业景气度(dù)改善幅度偏弱，由(yóu)于行(xíng)业(yè)库存水平偏高(gāo)，多数行业仍受制于价格下跌(diē)的困扰，表(biǎo)现(xiàn)为“量升价跌”。其中，有色金属行业生产端改善(shàn)幅度最大，3月增加值增速(sù)位于2019年(nián)以来70％分位数水平，但受全球大宗商品(pǐn)下行周期影响(xiǎng)，价格(gé)依旧承(chéng)压(yā)；随着年初建筑(zhù)业(yè)施工(gōng)回暖，相(xiāng)关的黑色(sè)金属、非(fēi)金属制品景气度提升，但(dàn)由于库存水平偏高(gāo)，价格(gé)仍处在下(xià)跌区间，拖累(lèi)整体盈利(lì)水平；石化链(liàn)条行(xíng)业生产水平普(pǔ)遍回暖(nuǎn)，但分位数水平仍处在50％以下的景(jǐng)气度偏(piān)低区间(jiān)，今年由于(yú)能源危机缓解，产(chǎn)品价格相(xiāng)较去年同期也出现普遍(biàn)下跌(diē)。

　　煤炭开采景气(qì)度仍处在高位，但出现边际放缓，生产及价(jià)格水平同步(bù)回落。这与去(qù)年以来行业(yè)产(chǎn)能持续扩张有关，今(jīn)年2月，煤炭开采产(chǎn)成品库存同比处在2016年(nián)以来94％分位(wèi)数水平。

　　1.3 消费(fèi)回(huí)暖和产业(yè)升级或是推动下(xià)一阶段经济复(fù)苏的主线(xiàn)

　　一季度，国内(nèi)经(jīng)济复(fù)苏主要受益于疫后复(fù)苏红利。一方面，消费场(chǎng)景(jǐng)恢复后，出(chū)行类消(xiāo)费快速复苏，前(qián)期(qī)积压(yā)的购房、服(fú)务(wù)性需求得以释放；另一方面，国(guó)内复工复产加快(kuài)推进，保(bǎo)证供给(gěi)端的(de)快速恢复，是推动年初(chū)出口数据好转的重要(yào)原因。

　　进入3月(yuè)，经济复苏节奏有所放缓，指(zhǐ)向疫后红(hóng)利释(shì)放效果(guǒ)转(zhuǎn)弱，随着未来海外(wài)总需求(qiú)回落的预期逐步(bù)兑(duì)现，后续驱动国内经济(jì)增长的线索(suǒ)，大概率来自于(yú)消费回暖(nuǎn)和产(chǎn)业(yè)升级两条(tiáo)主线(xiàn)。

　　一是，随着居民(mín)收入(rù)提升和消费意愿改善(shàn)，未来消费回暖的确定性进(jìn)一(yī)步增强(qiáng)，交通、住宿、餐饮、娱(yú)乐等服务(wù)消费，以及家(jiā)电、家具、纺服等(děng)可选消(xiāo)费景气度均有望提升(shēng)。

　　从(cóng)一季度居民收入和消费(fèi)数据看，居民收入增速提升(shēng)，消费倾向开始回升(shēng)，已(yǐ)经高(gāo)于2020-2022年，但(dàn)尚未修(xiū)复至疫(yì)情前水(shuǐ)平。以2019年(nián)为基(jī)期的复合增速(sù)看(kàn)，今年一季(蜀道难原文带拼音及翻译分段，蜀道难原文一一对应翻译jì)度，全国居(jū)民(mín)人均(jūn)可支配收入增速提(tí)升至6.4％，高(gāo)于去年(nián)四季(jì)度的5.6％，居民(mín)人均(jūn)消费支出(chū)增(zēng)速提升至5.0％，高于去(qù)年四季(jì)度(dù)的3.0％。一季度居(jū)民平(píng)均消(xiāo)费倾向为62.0％，已经高(gāo)于(yú)2020-2022年同期均值60.9％，但距离2019年同期(qī)的(de)65.2％仍有(yǒu)一定差距。未来(lái)随(suí)着服务业恢(huī)复(fù)持续向好，有(yǒu)望带动相关就业岗位加(jiā)快恢(huī)复，进一(yī)步提振(zhèn)居民消(xiāo)费(fèi)意愿。

　　从居民存贷款(kuǎn)数据看，居民储蓄意愿有所减弱，消费和投资信心正在筑(zhù)底。今年以来，居(jū)民储蓄(xù)意愿(yuàn)有所减弱(ruò)，“去杠杆”势头缓和(hé)。从存款数据看，3月居民(mín)新(xīn)增存款同比增量(liàng)降(jiàng)至2051亿元(yuán)，低于(yú)1-2月9375亿元(yuán)的同(tóng)比增量均值，也低于2022年6617亿元(yuán)的月(yuè)均同比增量。从贷(dài)款数(shù)据(jù)看，3月居民部门新增(zēng)净融(róng)资(zī)同比多增4859亿(yì)元，其(qí)中，短期信(xìn)贷(dài)同比多增2246亿元，中长期信贷同比(bǐ)多增2613亿元(yuán)。居(jū)民部(bù)门新增(zēng)净融(róng)资连续2个月维(wéi)持同比扩(kuò)张(zhāng)，指向(xiàng)居民预(yù)期可能正在筑底，“去杠杆(gān)”势(shì)头开(kāi)始放缓。今年第一季(jì)度城镇储户问(wèn)卷(juǎn)调查结果显示，倾向于(yú)“更多储(chǔ)蓄”的居民占(zhàn)58.0％，比上季(jì)度减少(shǎo)3.8个百分(fēn)点；倾向于“更(gèng)多消费”和“更多投资”的居民分别占23.2％和18.8％，均(jūn)分别高于(yú)上季度的22.8％、15.5％，同样也指向居民储蓄意愿降低、消(xiāo)费和(hé)投(tóu)资(zī)意愿(yuàn)提升。

　　二(èr)是，产业升级(jí)路径驱动下，汽车和“新(xīn)三(sān)样”产品(pǐn)出(chū)口(kǒu)优(yōu)势增(zēng)强(qiáng)，以及相关行业设备投资更新，有望推动中游装备制造景(jǐng)气度维持高位。

　　一(yī)方面，今年一季度国内(nèi)出口数据回暖(nuǎn)，除与欧美供需缺口短期走(zǒu)阔、国内复(fù)工(gōng)复产加快推进外，也(yě)受益于RCEP政策(cè)红利(lì)持(chí)续(xù)释放，以及汽(qì)车和“新三样(yàng)”产品出口优势(shì)增(zēng)强(qiáng)。今(jīn)年在海外总需(xū)求回落背景下，我国与RCEP国家(jiā)贸易往来加强、以(yǐ)及(jí)新能源(yuán)产品优势强化，有望维(wéi)持(chí)装备制造(zào)领域出口韧性(xìng)。

　　另一方面，企业盈(yíng)利下滑和库存高位，对制(zhì)造业投资(zī)扩产造成一(yī)定(dìng)压(yā)力。但随(suí)着下游消费(fèi)稳(wěn)步修(xiū)复、二(èr)季度PPI同(tóng)比触底回升，制(zhì)造业企业盈利有望(wàng)向(xiàng)上修复。目前看，电气机械等(děng)装备(bèi)制造业去库进(jìn)程(chéng)已(yǐ)进入下半场，今年(nián)1-2月(yuè)专用设备(bèi)、通用设(shè)备(bèi)产(chǎn)成品库(kù)存(cún)增速呈现触(chù)底反弹。随着需求回暖、盈利修复(fù)，企(qǐ)业将从主(zhǔ)动去库逐步转向被动去库、主动补(bǔ)库，设备投资需(xū)求将(jiāng)随之(zhī)提(tí)升。

　　二、海外观察(chá)

　　2.1金融与流(liú)动(dòng)性(xìng)数(shù)据(jù)：各国(guó)国(guó)债收(shōu)益率(lǜ)多数(shù)上行

　　美国10年期国债收益率上行。本周（截至4月21日）美国10年(nián)期国(guó)债(zhài)收益(yì)率(lǜ)3.57％，较上周末上行5BP，其中(zhōng)通胀(zhàng)预期较(jiào)上周下行2BP，实(shí)际收(shōu)益率(lǜ)1.29％，较(jiào)上周末上升7BP。法国10年期国债收益率较(jiào)上周末上行5BP至2.99％，德(dé)国10年期国债收益率(lǜ)较上周末上行7BP至2.44％，日(rì)本(běn)10年(nián)期国债收(shōu)益率较上周末上行2BP至0.48％（截至4月20日(rì)），英国10年期国债收益(yì)率较(jiào)上(shàng)周(zhōu)末上行20BP 至3.86％（截(jié)至4月19日）。

　　美国(guó)10y-2y国债(zhài)收益率利差收窄。本周美国10年期和2年期国债期(qī)限(xiàn)利(lì)差(chà)为-0.60％，较上周下行4BP。美国AAA级企业(yè)期权(quán)调整利差较上(shàng)周末持(chí)平为0.55％，美国(guó)高收益债期权调整利差较上周末上行(xíng)11BP至4.54％（截至4月20日）。

　　2.2全球市场：全球股市涨跌分(fēn)化，大宗商品价格普跌

　　全球股市涨跌(diē)分化(huà)。本周（4月(yuè)17日至4月21日(rì)），欧洲(zhōu)股(gǔ)市普(pǔ)涨(zhǎng)，法国CAC40、英国富(fù)时100、德国DAX分别上涨0.76％、0.54％、0.47％，意大利富时MIB下(xià)跌(diē)0.45％。美股全线下跌(diē)，标(biāo)普500、道琼斯工(gōng)业(yè)指数、纳斯(sī)达克指数分别下(xià)跌0.10％、0.23％、0.42％。亚洲股市分化(huà)，俄罗斯RTS、新西兰标普50、日经(jīng)225分别上涨3.69％、0.40％、0.25％，澳洲(zhōu)标普200、韩国综合指数、上证指数、恒生指数分别下跌0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大宗商品价格(gé)普跌。其中，LME铝(lǚ)上涨0.71％，其余大宗商品价格普跌。COMEX黄(huáng)金、COMEX白(bái)银(yín)、CBOT小(xiǎo)麦、LME铜、SHFE螺(luó)纹(wén)钢、CBOT玉米(mǐ)、CBOT大豆、DCE焦炭、LME锌(xīn)、DCE焦(jiāo)煤、ICE布油、DCE铁矿石、NYMEX RBOB汽油分别(bié)下跌1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央行观察：美欧加息(xī)步伐或将继续

　　4月(yuè)19日(rì)，美联储褐(hè)皮书公布，显示近几周美国经济增长陷(xiàn)入停滞，通胀和招聘活动放(fàng)缓(huǎn)，信贷渠道变窄。褐皮书称，最近几周美国总体经济活动几乎没有(yǒu)变化，几个辖区指出(chū)在不确(què)定性增(zēng)加(jiā)和(hé)对流动性的担(dān)忧加剧之际(jì)，银(yín)行收紧了贷(dài)款标准(zhǔn)。近期美国总体物价水(shuǐ)平温(wēn)和上(shàng)升，但价格上(shàng)涨速度或(huò)有所放缓。

　　美联储(chǔ)官员表示为(wèi)应(yīng)对高通胀，加息步伐或(huò)将继(jì)续。4月21日(rì)，美联储哈克(kè)称，需要进一步收紧政策来应对高通胀(zhàng)，加息结束后美联储将需要在(zài)一段时间内维持利(lì)率稳定。同日美(měi)联储梅斯特表(biǎo)示，预计今年(nián)货币政策将需要进一步进入限制性区域，终端(duān)利率或(huò)将(jiāng)高于5％，具体取决于经济和金融形(xíng)势的发展。

　　欧洲央行货币政策会议纪要公布(bù)，绝大多数委(wěi)员同意将利(lì)率上调50个基点。4月20日(rì)公(gōng)布的欧洲央行会议纪要显示(shì)，货币政策(cè)在(zài)降低通胀方(fāng)面仍有一(yī)段路要走，一些委员认为(wèi)整体而言通(tōng)胀风险倾向于上(shàng)行。金融市场紧张局势被视为经(jīng)济(jì)和通胀前景重大不确定性(xìng)的来源(yuán)。然而除非形势显著恶化(huà)，否则金(jīn)融市(shì)场的紧张局(jú)势不(bù)太可(kě)能从根本(běn)上改变(biàn)欧洲央行管理委员(yuán)会(huì)对通胀(zhàng)前景的(de)评估。

　　2.4 海外政策：欧洲“芯片法案”落(luò)地；美财(cái)长耶伦强调(diào)美国(guó)“国家安全”

　　4月18日(rì)，欧洲理事会(huì)和欧洲议(yì)会通过了一(yī)项临时(shí)政治协议，就(jiù)涉及430亿欧元补(bǔ)贴(tiē)的《The EU Chips Act》最终版本(běn)达(dá)成一致。法案目标是到(dào)2030年，欧盟拟动用(yòng)430亿欧元资金(jīn)提振半导体行业，以将欧(ōu)盟(méng)占(zhàn)全球半导体制(zhì)造市场(chǎng)的份额从10％提(tí)升(shēng)至至少20％；大幅提(tí)升芯片制造(zào)工艺(yì)，建立欧(ōu)盟的(de)半导(dǎo)体供(gōng)应(yīng)链(liàn)，并与(yǔ)美国和亚洲同行(xíng)竞争。

　　4月20日，美国众议院议(yì)长麦卡锡表示，正在推(tuī)出(chū)一份债(zhài)务上限相关立法措施。白(bái)宫(gōng)需要开(kāi)始就债务上限进行谈判；众议院共(gòng)和党希望提高债务(wù)上限并削减支出；正(zhèng)在推出一(yī)份债务(wù)上限(xiàn)相关立法措(cuò)施；债务法(fǎ)案(àn)将设法收回未使用的(de)防疫资金用于日常开支；法案(àn)将减(jiǎn)少对国税局的(de)拨(bō)款，并(bìng)结(jié)束绿(lǜ)色产(chǎn)业补贴措施(shī)。

　　4月20日，美(měi)国(guó)财政部长(zhǎng)耶(yé)伦就中美关系(xì)发表讲话，表(biǎo)明美国(guó)无意与中国脱钩(gōu)，但未来仍(réng)将强调“国家安全”。耶伦宣称，任何与中国脱钩的努(nǔ)力都将是“灾难性的”，美(měi)国寻求(qiú)与中国(guó)建立“建设性和公平的经(jīng)济(jì)关系”。但“当美国(guó)利益受到威(wēi)胁时(shí)”，美国(guó)将(jiāng)坚(jiān)定地捍卫国家(jiā)安(ān)全，即使以牺牲中美关系为代价(jià)。在国(guó)际关系中，耶伦表示美中两国有(yǒu)必要“坦(tǎn)诚讨论棘(jí)手问题”，比如帮(bāng)助面临(lín)债务问题的新兴市(shì)场和发展中国家等(děng)。

　　三、国内观(guān)察

　　3.1上游：原油、铜价环比上涨

　　原油价格环比(bǐ)上涨，环比(bǐ)由(yóu)负转正。2023年4月(yuè)以来，WTI原(yuán)油(yóu)价格环比上涨10.06％，环(huán)比由负转正，由上月(yuè)的-4.54％转(zhuǎn)正(zhèng)为(wèi)本月(yuè)的(de)10.06％，最(zuì)新月度均价为80.75美元/桶。布伦(lún)特(tè)原油价格环比上涨7.14％，环比由负转(zhuǎn)正，由上月的-5.18％转(zhuǎn)正为本(běn)月的(de)7.14％，最新月(yuè)度均价为84.87美元(yuán)/桶。

　　铜价、铝价(jià)环比上涨，铜、铝(lǚ)库存同比(bǐ)下降(jiàng)。2023年4月以来(lái)，铜价(jià)环比上涨(zhǎng)0.86％，环比由负转(zhuǎn)正，由上月(yuè)的-1.33％转正为本月的0.86％，库(kù)存同比下降51.71％，降幅相(xiāng)对(duì)上月扩(kuò)大(dà)44.13个百分点。铝价环比上涨(zhǎng)2.25％，环(huán)比由负转(zhuǎn)正，由(yóu)上月(yuè)的-5.26％转正为本月(yuè)的(de)2.25％，库存同比下(xià)降10.57％，降幅(fú)缩窄15.36个百分(fēn)点。

　　3.2中(zhōng)游：水泥价格指(zhǐ)数(shù)环(huán)比上升(shēng)，螺(luó)纹钢价格环比下跌，库存同比下(xià)降

　　水泥价(jià)格指数(shù)环比上升。4月(yuè)以(yǐ)来，全国(guó)水(shuǐ)泥(ní)价格(gé)指数环比上(shàng)涨2.27％，增幅缩(suō)小0.92个(gè)百分点。华北、东北(běi)、华东、中(zhōng)南、西北以及西南各区价格指(zhǐ)数环比分(fēn)别为：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以及3.80％。

　　螺纹(wén)钢价格环比下跌，库存同比下降，钢坯库存同比上涨。2023年4月以来，螺(luó)纹钢价格环比由(yóu)正转(zhuǎn)负，环比由上月的0.96％转负(fù)为-4.55％。螺纹钢库存同比(bǐ)下降15.42％，跌幅相对上月缩窄3.26个百分点。钢坯库存同比上涨64.88％，增(zēng)幅缩小157.85个(gè)百分(fēn)点。

　　3.3下游：商品房(fáng)成交面(miàn)积增幅缩窄(zhǎi)，猪价菜价下跌，水果价格(gé)上涨

　　商品房成交面积增幅缩窄。2023年4月(yuè)以(yǐ)来，商品房成交面(miàn)积上涨64.71％，增幅缩(suō)窄12.17个百分点。其(qí)中，一线、二线、三(sān)线城(chéng)市(shì)商品(pǐn)房(fáng)成(chéng)交面积同(tóng)比分别为：97.11％、59.75％以及36.2％，同(tóng)比变(biàn)动幅度分(fēn)别(bié)为36.86、-6.71以及-117.7个百分点。

　　土地(dì)成交面积(jī)跌幅收窄。2023年4月以来，百城土地供(gōng)应(yīng)面积同比(bǐ)增速(sù)为5.80％，上月为-12.02％；土地成(chéng)交面积(jī)同比增速为-0.12％，上月为-13.41％；土地成交溢价(jià)率为5.50％，较上(shàng)月(yuè)上涨1.99个百分点。

　　猪肉、蔬菜价(jià)格下(xià)跌，水果价格上涨。2023年(nián)4月以来，猪肉价格环比(bǐ)下(xià)跌(diē)5.08％至19.54元/公斤，跌幅相对上月扩(kuò)大2.6个百分(fēn)点。蔬菜价格环比下跌8.22％至4.89元/公斤，跌幅(fú)缩窄0.55个(gè)百分点。水果价格环比上涨0.14％至(zhì)7.89元/公(gōng)斤，增幅(fú)缩小4.54个百分(fēn)点。

　　乘用车日均(jūn)零(líng)售销量(liàng)增幅(fú)扩大。4月以来(lái)，乘用车日均零售销量(liàng)同比增加17.39％，增幅(fú)扩大(dà)16.26个百分点。批发销量同比(bǐ)增加15.64％，增幅扩大8.26个百分点。

　　3.4流动性：货币市场利率(lǜ)趋势分化，国债利率普遍下行

　　货币(bì)市场利率趋势分化，国债(zhài)利(lì)率普遍下行。2023年(nián)4月(yuè)以来，R001较上(shàng)月末下行(xíng)36bp至2.29％；R007较上(shàng)月末下行120bp至2.51％；DR001较(jiào)上月末上行46bp至(zhì)2.27％；DR007较上月(yuè)末下行12bp至2.27％。一年期国债利率较上月末下行(xíng)8bp至2.19％。十(shí)年期国债利率较上月末下(xià)行2bp至(zhì)2.83％。一(yī)年期AAA+企(qǐ)业债利率较上月(yuè)末下(xià)行3bp至2.7％。十年期AAA+企业债利(lì)率较(jiào)上(shàng)月末下行5bp至3.34％。

　　3.5国内政策：发改委强调提(tí)振消(xiāo)费持续回升的动力；国资委强(qiáng)调着力发展(zhǎn)战略性新兴产业

　　4月19日(rì)，国家发展改(gǎi)革委举行4月份(fèn)新闻发布会，强调要(yào)提振消费持续回升(shēng)的动力。接下来(lái)将(jiāng)重(zhòng)点做好四方面工作：一是，研究起(qǐ)草关(guān)于恢复(fù)和扩大消费(fèi)的政策文件，围绕大宗消费、服务消费、农村(cūn)消费等重点(diǎn)领域；二是，下大力气稳定汽车消费，大力推动(dòng)新(xīn)能(néng)源汽(qì)车(chē)下乡；三(sān)是(shì)，会同有关方面优化就业、收入分配和(hé)消(xiāo)费全(quán)链条良(liáng)性循环促进机制；四是，研(yán)究制定关(guān)于营造放心消费(fèi)环境的政策文件。

　　4月(yuè)19日，国资委党委召开扩大会议，强调推动国资央企着力发展实体(tǐ)经济特别是战略性新兴产业(yè)。会议认为，要(yào)更好推(tuī)动国资(zī)央(yāng)企在中国(guó)式现代(dài)化新征程中走在(zài)前列，着(zhe)力提(tí)升科技(jì)自立(lì)自强水平(píng)，提(tí)升(shēng)自主创新能(néng)力；着(zhe)力(lì)发展实体经(jīng)济特别是战略(lüè)性新兴(xīng)产业，加快推进现代化(huà)产业(yè)体系建设；抓好(hǎo)新一轮国企改革深化提(tí)升行动组(zǔ)织(zhī)实施，高水平参与(yǔ)共建(jiàn)“一带一路”。

　　4月20日，工信部(bù)举办发布会(huì)介绍(shào)一季度工业(yè)和信息化(huà)发展(zhǎn)状(zhuàng)况(kuàng)，表(biǎo)示下一步将制定实施重(zhòng)点行业稳增长(zhǎng)的工作方案。一(yī)是营造良好产业发展环境(jìng)，落实(shí)落细稳增长政策举措，抓实抓(zhuā)细部省协作、部门协同(tóng)；二是推动出(chū)口(kǒu)保(bǎo)稳(wěn)提质，加大(dà)对制(zhì)造业外贸企(qǐ)业的支(zhī)持力度(dù)，配合有关(guān)部门落实好稳外贸政策举措；三是促进(jìn)内需加快恢复，以高质量供给促进消费；四(sì)是持续增强(qiáng)发展动能，加快(kuài)战略(lüè)性新(xīn)兴产业的创(chuàng)新发展。

　　四、财经日历

　　五、风(fēng)险(xiǎn)提示

　　国内经济恢复(fù)力度不及预期；海外需求超预期(qī)回落(luò)。

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