金融界(jiè)5月(yuè)27日消息 近(jìn)日因为昆明国资委(wěi)的一封声(shēng)明，让城投债成为关注(zhù)的焦点，当(dāng)前(qián)地方债的规模和地(dì)方政府的偿债能(néng)力已(yǐ)经(jīng)越来越被重(zhòng)视。如何如何处(chù)置地方(fāng)债务(wù)？

　　中泰证券首席经济学家(jiā)李迅雷发文称，地方(fāng)债包括地(dì)方(fāng)一般债、专项债(zhài)和包括城投债(zhài)在内(nèi)的各种隐形债，其规模究竟有多(duō)大(dà)，尚有(yǒu)争议，但增长迅猛。包括银行、保(bǎo)险、基金等在内的机构(gòu)投资者是(shì)地方债(zhài)的(de)主要持有者，他们普遍(biàn)担心的还是城投债务、非标等地方政府隐形(xíng)债(zhài)风险。例如，近期贵州省政(zhèng)府发展研究(jiū)中(zhōng)心提(tí)出，“化(huà)债工(gōng)作推进异常艰难，仅(jǐn)依靠(kào)自身能力已无法得到有效解决。”

　　在李(lǐ)迅雷看来，在(zài)土地财政(zhèng)缩水的背(bèi)景下，地方(fāng)政府的财权与事权不匹(pǐ)配问题又凸显出来。在我国政府杠(gāng)杆率水平并不算高的前提下(xià)，我国地(dì)方(fāng)政府的杠(gāng)杆(gān)率水平确实(shí)够(gòu)高了。需要调(diào)整中(zhōng)央和(hé)地方之间债务余额的比例关系。“今后应加大中央政(zhèng)府的发债规(guī)模，为地方经济减负。”他明(míng)确指出。

　　李迅雷认为，在当前中国(guó)经济转型的关键阶(jiē)段，维护地方政府的信(xìn)用，防范(fàn)区域性金融风险显得(dé)尤为重(zhòng)要(yào)，故在城投公司还没有与(yǔ)政府部门完全“脱钩”之前(qián)，城投债(zhài)的“信(xìn)仰”仍需要保持。

　　李迅雷建议(yì)给予困难(nán)省份一(yī)定的“托底”支(zhī)持(chí)，在政(zhèng)策(cè)上大力度支持地(dì)方政(zhèng)府(fǔ)“化债”。如帮助地方政府（如城投公司的借新还旧）降低债务成(chéng)本(běn)、拉长(zhǎng)债务期(qī)限（非债券类债(zhài)务展期，如遵义(yì)道(dào)桥实践银行贷(dài)款展期），通(tōng)过政策(cè)性银(yín)行或商业银行的低息资金(jīn)来降低债务成(chéng)本，让债(zhài)务(wù)更加(jiā)容易滚续(xù)。

　　李迅雷还建议，中(zhōng)央政策上(shàng)支持地(dì)方政(zhèng)府(fǔ)通过出让国(guó)有资(zī)产来偿债。他表示这类典型案例为“茅台(tái)化债”：2019年12月、2020年12月茅台集团两次公(gōng)告无偿划转(zhuǎn)上市(shì)公司共计1亿股股份（合计(jì)占贵州茅(máo)台总股本8％，按当时市价计量市(shì)值约为1600亿元(yuán)）至贵州国资(zī)。

　　以下文字来源李(lǐ)迅雷金(jīn)融与投(tóu)资（ID:lixunlei0722），原标题(tí)《如何处置地方债(zhài)务的辨证思(sī)考》

　　截至2022年末全国(guó)城投有息债(zhài)务54.1万亿元

　　城(chéng)投(tóu)平(píng)台成为地方债务(wù)主要体现形(xíng)式

　　城投债是指城(chéng)投企业公开发行的公司(sī)债券和中期票据(jù)。按照(zhào)新预(yù)算(suàn)法(fǎ)、“43号文”出台明确城投债与地(dì)方政府信用(yòng)脱钩，城(chéng)投公司定位(wèi)由地方政府投融资(zī)机构转(zhuǎn)变为市场化运营(yíng)主体，地方政府(fǔ)不再对城(chéng)投债兜底。但实际(jì)上市场(chǎng)仍然把城投债看作由地(dì)方(fāng)政府背书的高信用等级债(zhài)券(quàn)。

　　因此(cǐ)城投(tóu)公司(sī)通常都(dōu)是地方(fāng)政府下设的投融(róng)资机构，很难(nán)完全独(dú)立成为(wèi)与(yǔ)政府无关(guān)的(de)纯(chún)市场化的企业(yè)。城(chéng)投的债务主要(yào)包括向银(yín)行借款和发(fā)行债券融资这两种(zhǒng)方式，以前一种(zhǒng)方式为主，但后一种(zhǒng)债权(quán)融资(zī)的规模(mó)也不小(xiǎo)，到2022年(nián)末，余额(é)估(gū)计在13万亿元以上。

　　总体看，2011年以来，全国城投(tóu)有息(xī)债务(wù)快速扩张，每年增速均(jūn)保持在10％以上，到2022年(nián)末(mò)，全国城投有息(xī)债务为54.1万亿元，相(xiāng)较2011年的6.4万亿元增长了7倍以(yǐ)上。

城(chéng)投平台发债余(yú)额(é)的增长

三维向量叉乘公式矩阵，三维向量叉乘公式行列式n=三维向量叉乘公式矩阵，三维向量叉乘公式行列式"center">图片来源：Wind， 中泰证券研究所

　　因此(cǐ)，城(chéng)投平台实际上已经成为(wèi)地(dì)方债务的主要(yào)体现形式，规模明显(xiǎn)超过地方政(zhèng)府(fǔ)的(de)一般债和专(zhuān)项(xiàng)债之(zhī)和。城投平台中，如今，城投平台的债券余额大约为13.8万亿元(yuán)，迄今(jīn)并无违约案例，说明城投(tóu)债仍属于地方(fāng)政(zhèng)府(fǔ)背书(shū)的(de)高等(děng)级(jí)信用债(zhài)。但是，城投平台(tái)的非(fēi)标违约情况时有发生，银行贷款展期、调整还贷方式(shì)的也比较多。

　　地(dì)方(fāng)政府应确保城投(tóu)债按时兑付，不能轻(qīng)易违约

　　当前市场对(duì)地方政(zhèng)府债务增(zēng)长和财政(zhèng)收入增速下(xià)降甚(shèn)至负增(zēng)长的现象普遍担(dān)心，尤其对财力偏弱的(de)东(dōng)北、中西部省份，城投债的收(shōu)益率普遍高(gāo)于东部(bù)发(fā)达省市。2022年13个省土地(dì)出让金对(duì)政(zhèng)府债务(wù)利息覆(fù)盖程度不(bù)足(zú)100％（2021年只有5个），扣除城投(tóu)拿地之(zhī)后，捉襟见肘的情(qíng)况更加明显(xiǎn)。

　　河南的(de)永煤债违(wéi)约之后，对河南省(shěng)乃至全(quán)国(guó)的信用债市场(chǎng)都造(zào)成负面冲(chōng)击，信用分(fēn)层现象加剧，部(bù)分经(jīng)济偏弱区域被边缘化。例如青(qīng)海、云(yún)南和天津(jīn)等近几年(nián)融资成(chéng)本仍在上升；黑龙江、贵州2017-2019年融资成本大幅上升，虽然2020年以(yǐ)来融资成(chéng)本有所下降(jiàng)，但(dàn)整体降幅相较全国(guó)更(gèng)小。辽宁(níng)、广西、吉林、重(zhòng)庆、陕西(xī)、宁夏(xià)和甘肃(sù)2020年以来城投债加权平均票面利率降(jiàng)幅也明显不如全(quán)国(guó)。

　　当前在经济复苏不(bù)及预期的背景下，投资者的(de)风险(xiǎn)偏好明显下降。为此，地方政(zhèng)府(fǔ)应该确保城投债的(de)按时(shí)兑(duì)付。因为(wèi)违约不仅不(bù)能解决(jué)债务问(wèn)题(tí)，反而(ér)会恶化区(qū)域信用(yòng)环境，导致地方国企(qǐ)融资(zī)难(nán)、融资(zī)贵。从未(wèi)来区(qū)域经济发展的(de)角度看，政府部(bù)门仍需要持续(xù)举债来实现经济平稳(wěn)增长(zhǎng)，需要保持政府(fǔ)信用，不能轻易(yì)违约。

　　建议中(zhōng)央(yāng)大力度支持地(dì)方(fāng)政府(fǔ)“化债”

　　因此，当(dāng)前(qián)迫切需要增(zēng)强城投债权人的持有信(xìn)心，首先要确保城投(tóu)债(zhài)不违约，这就意味着城投公(gōng)司能够具备低成本(běn)的(de)借新还旧能力。

　　中央提出(chū)“谁家(jiā)的孩子谁家抱”，意味着(zhe)对地方(fāng)债不(bù)兜底，但建(jiàn)议(yì)给予(yǔ)困难省份一定的(de)“托底(dǐ)”支持，即在政策上大力度支持地方政府“化债”，如(rú)帮助地方(fāng)政府（如城投公司的借新还旧）降低债(zhài)务成本(běn)、拉长债(zhài)务期限（非债券类债务展期(qī)，如(rú)遵义(yì)道桥实践银行贷款展期(qī)），通过政策性(xìng)银行或商业银行的低息(xī)资金来降低债务成(chéng)本，让债务(wù)更加容易滚续。

　　此外，对于(yú)地(dì)方政府(fǔ)可否通过出让国有资产来偿债方面(miàn)，也希望中央(yāng)给予(yǔ)政策上的支持。因为今(jīn)年3月1日(rì)，国(guó)资委在对(duì)政协十三(sān)届全国(guó)委员会第五次(cì)会议第00503号提案的(de)答复中表示，将(jiāng)适时出台制度规定(dìng)及操作细则，探索(suǒ)国(guó)有权(quán)益份额规范化(huà)退出(chū)的有效方式和途径，充分发挥(huī)有限合伙企业的(de)优势，助力(lì)国有企业创新(xīn)发(fā)展(zhǎn)。

　　通过出让国有(yǒu)企(qǐ)业股权(quán)获得收(shōu)入偿(cháng)还债(zhài)务，典(diǎn)型案例为“茅(máo)台化债(zhài)”：2019年12月(yuè)、2020年12月茅台三维向量叉乘公式矩阵，三维向量叉乘公式行列式集团两次公告(gào)无偿划转上市公(gōng)司共计(jì)1亿股股份（合计占(zhàn)贵州茅台(tái)总股本8％，按当(dāng)时市价(jià)计量市值(zhí)约为1600亿元(yuán)）至贵(guì)州国资。

　　在当(dāng)前中国经济转型的关(guān)键阶段，维护地方政府的信用(yòng)，防(fáng)范区域(yù)性金(jīn)融风(fēng)险显得尤为重要，故在城投公司还没有(yǒu)与(yǔ)政府部门完全“脱(tuō)钩”之前(qián)，城投债的“信仰”仍需要保持。

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