妙哉妙哉是什么意思，奇哉妙哉是什么意思

　　主要内容

　　营收“逆PPI式(shì)”改善(shàn)但(dàn)工业利润(rùn)仍承(chéng)压，主因成本(běn)与费用压力(lì)仍构成掣肘。3 月工(gōng)业企业(yè)利(lì)润(rùn)当(dāng)月同比(bǐ)仅小幅回升3.7pct至(zhì)-19.2％，仍处较深收缩区间。虽然3月在需求侧经济数据表现(xiàn)亮眼后(hòu)，工业企业(yè)实际营收增(zēng)速积极回升，抵消PPI回落的抑制(zhì)，令3月名义营收增(zēng)速回(huí)升，但整体企业盈(yíng)利压力仍大，主(zhǔ)要源于两方面，其一(yī)是国际(jì)高油(yóu)价导致的输入性成本(běn)压力仍在约束利润改(gǎi)善，3月营业成本对当月利润拖(tuō)累幅度(dù)仅收窄(zhǎi)2.1个百分点至-13.8个百分点，拖累(lèi)程度仍然较(jiào)深。其二是今(jīn)年降(jiàng)费(fèi)政策未再明显新增(zēng)，加之部(bù)分企(qǐ)业开始补缴(jiǎo)社(shè)保费，企业费(fèi)用同比压力开(kāi)始加大，3月费(fèi)用(yòng)对(duì)当月利润拖(tuō)累幅度大幅扩大6.1个百(bǎi)分点至(zhì)-9.5个百分点。与去年费用率(lǜ)改善拉动利润增速6个百(bǎi)分(fēn)点形(xíng)成鲜明对比。

　　营(yíng)收：消费短期较快(kuài)恢复(fù)加之投资韧性支撑(chēng)营(yíng)收增速回升，但高(gāo)油价仍构成约束。3月工(gōng)业企(qǐ)业(yè)营收增速回升2.1pct至0.8％。结(jié)构上看，下游消费相关行业营(yíng)收增速（名(míng)义+3.0pct至0.5％，实际+3.8pct至1.9％）改善明显，抵消了PPI回落对(duì)于名义营收增(zēng)速(sù)的拖累，其中汽车、家具、计算机(jī)通信电子设备等均回升明显，显示递延需求(qiú)释放以及(jí)汽车集(jí)中降(jiàng)价等对(duì)于短期消(xiāo)费需(xū)求的推动(dòng)。其次，煤(méi)炭冶金产业链营收增(zēng)速延续改善(shàn)，显示保交楼政策推动地产建(jiàn)安投资(zī)构成支撑，但石油(yóu)化工(gōng)产(chǎn)业链营收增速（名义-3.3pct至-5.2％）却(què)明显回(huí)落，高油价对(duì)于石化产业链相关行业需求持续(xù)构成(chéng)抑制。

　　成本率：虽(suī)然煤价回落已在缓和中下(xià)游成本(běn)压力，但高油价继续构成输入性成(chéng)本传导。3月工业企业成本率上升(shēng)46.8bp至(zhì)85.3％，成本压力仍然偏大，尤(yóu)其是高油价下的(de)国内石化(huà)产(chǎn)业链，成本率同比增量(liàng)扩大14bp至261bp，绝对水平明显(xiǎn)高(gāo)于其他行业(yè)。由于我国石化产业链主要为中下游，上(shàng)游环节(jié)在海外主(zhǔ)要原油寡头国家，因而国际高油价带来的上(shàng)游利润改善无法被(bèi)国内产业链吸收，国(guó)内以中下游为主的石化产(chǎn)业链反而会在高油(yóu)价下受到输(shū)入(rù)性成本(běn)压力，也(yě)即(jí)3月的情况。相较(jiào)而言，煤炭产业链(liàn)上中下(xià)游均在国内，所以虽(suī)然3月煤炭冶金产业成本(běn)率同比增量也(yě)扩大13.6bp至(zhì)56.4bp，但(dàn)主因煤价下(xià)行(xíng)导致煤(méi)炭产业链上游成本率被动(dòng)走高、利(lì)润(rùn)承压(yā)，而中下游成(chéng)本率实(shí)际上是(shì)改(gǎi)善的，与(yǔ)此同时，更靠近(jìn)下游的消费行业成本率(lǜ)也(yě)明显改善。

　　利润：下游(yóu)消费行业利润仍显(xiǎn)现(xiàn)韧性，但石(shí)化产(chǎn)业链(liàn)利润在高(gāo)油价下仍承压(yā)。分(fēn)行(xíng)业(yè)看(kàn)，与2023年2月相比，下(xià)游消费(fèi)行业面临最大(dà)的成本(běn)压力改善和积极的营业收(shōu)入回升，因而下游消费(fèi)行业利润(rùn)增速恢复继续(xù)好于其他行业(yè)，单(dān)月改善(shàn)8.8pct至(zhì)-14.9％，汽车、家具(jù)、电子设备(bèi)等改善明显(xiǎn)，煤炭冶金产(chǎn)业(yè)链中(zhōng)下游利润(rùn)增速也积极改(gǎi)善，相较而言，石化产业(yè)链行(xíng)业在(zài)营业收入(rù)与成本压力(lì)均承压背景下，利润增(zēng)速(sù)仍处于-40.7％的较(jiào)深区间。

　　关(guān)注二季度(dù)企业盈利三重风险(xiǎn)，以及下(xià)半年潜(qián)在的内生恢复空(kōng)间。3月(yuè)工(gōng)业企业利润数据显示，虽然经济需求侧短期恢复(fù)较快(kuài)，但在成(chéng)本与(yǔ)费用压(yā)力背景下，企(qǐ)业盈利仍然承压(yā)，而展望二季(jì)度，关注企业盈利(lì)的三重(zhòng)风险(xiǎn)，其一是经济内(nèi)生(shēng)动能弱化。伴随(suí)递延需求主(zhǔ)导的需求(qiú)脉冲(chōng)性回升(shēng)过程逐步(bù)结束，经济内(nèi)生动能(néng)仍面临(lín)弱化风险。其二是高油价带(dài)来的成本压力。OPEC+5月将(jiāng)开启正(zhèng)式减产(chǎn)操(cāo)作(zuò)，加之全球服务消费逐步恢复(fù)，国(guó)际(jì)油(yóu)价或再(zài)度走高，这也意味着成本压力仍(réng)较大。其(qí)三是费用率对于利润的拖累，企(qǐ)业逐步补缴(jiǎo)前期社保费(fèi)缓缴等，以及今年(nián)目(mù)前(qián)降费政(zhèng)策更多为(wèi)延续而非新增，费(fèi)用(yòng)率(lǜ)对于利润同比增(zēng)速的的拖累也将逐步显现，二(èr)季度剔除基数扰动后的企业盈利真实修复过程或相(xiāng)对缓(huǎn)慢。而展望下半年，经济内生(shēng)动能的(de)复苏可以期待，两大(dà)领先指标(biāo)已经验证(zhèng)，重点关注下(xià)半年经济内生动(dòng)能逐步复(fù)苏、国际油价涨幅(fú)逐步趋缓后工业企业利润的修复空间。

　　风(fēng妙哉妙哉是什么意思，奇哉妙哉是什么意思)险(xiǎn)提示：外部地(dì)缘(yuán)政治(zhì)风险，疫(yì)情形势变(biàn)化。

　　以下为正(zhèng)文(wén)

　　一、营收“逆PPI式”改善(shàn)但工业利(lì)润仍(réng)承压(yā)，主因成本与费用压力(lì)仍是掣(chè)肘(zhǒu)。

　　3月工业企业利(lì)润累计(jì)同比仅小幅回升1.5个百(bǎi)分点至-21.4％，当月同比(bǐ)也仅小(xiǎo)幅回升3.7pct至(zhì)-19.2％，仍处于较(jiào)深(shēn)收缩区间。虽然3月在(zài)需求侧经济数据表现亮眼后，工业企业实际营(yíng)收增速已积极回升，抵消了(le)PPI回落带来的抑制，3月名义营收(shōu)增速回(huí)升2.1pct至0.8％，但整体企(qǐ)业盈利压力(lì)仍大，主要源于两个方面：

　　其一是国际高油(yóu)价导致的(de)输入性成本压力仍在约束(shù)利润改善，3月营业成本对当月(yuè)利润(rùn)拖累幅度仅收(shōu)窄2.1个百分点至-13.8个(gè)百分点，拖累程度仍(réng)然较深。

　　其二(èr)是今(jīn)年降费政(zhèng)策未(wèi)再明显新增(zēng)，加(jiā)之(zhī)部分企业开始补(bǔ)缴(jiǎo)社保费(fèi)，企(qǐ)业费用同(tóng)比压力开始加大，3月费用(yòng)对当月利润拖累幅度大幅扩(kuò)大6.1个(gè)百(bǎi)分点至-9.5个百分点。2022年社保缴费(fèi)缓缴等(děng)一(yī)系列(liè)新增降(jiàng)费政(zhèng)策持(chí)续改善企业费用率(lǜ)，对2022年全(quán)年工业企业(yè)利润增速构成较强支撑，全年拉动工业企(qǐ)业利润同比(bǐ)增速6个百分点(diǎn)。但从(cóng)今年开始前(qián)期(qī)社保费降费的企业开(kāi)始(shǐ)补缴社保费，加之今年未再(zài)新增更大力(lì)度的降费(fèi)政策(cè)，从同比视角来(lái)看费用对于工业企业利润的(de)拖累开(kāi)始显(xiǎn)现(xiàn)。

　　二、营收(shōu)：消费短期较快恢复加之投资韧性(xìng)支(zhī)撑营收增(zēng)速(sù)回升，但高油价(jià)仍构成约束。

　　3月(yuè)工业企业营收增速回升(shēng)2.1pct至0.8％。结构(gòu)上看，下游消费相关行业营收增速(sù)（名义+3.0pct至0.5％，实际+3.8pct至1.9％）改(gǎi)善明显，抵消了PPI回落对于名(míng)义营(yíng)收(shōu)增速的拖累，其中(zhōng)汽车(chē)（+11.3pct至12.2％）、家具（+6.6pct至(zhì)-9.1％）、计算机(jī)通信(xìn)电子设备（高基(jī)数下仍改善0.3pct至-6.2％）等均回升明显，显示递延需求释(shì)放以及(jí)汽车集中降(jiàng)价等对于短期消费需求的(de)推动(dòng)。其(qí)次，煤炭冶金产业链(liàn)营收(shōu)增速（名义(yì)+3.9pct至3.8％，实际+4.5pct至(zhì)5.2％）延(yán)续改善(shàn)，显示保交楼(lóu)政策推(tuī)动地产建(jiàn)安投资(zī)构成支撑，但石油化工产业(yè)链营收增速（名义-3.3pct至-5.2％、实际-1.4pct至-1.2％）却明显回落，高油价对于石化产业链相关行业需求持续构成抑制。

　　三、成本率：虽然煤(méi)价回落已(yǐ)在缓(huǎn)和中下(xià)游成(chéng)本压力，但高油价继续(xù)构成输入性成本(běn)传导

　　3月工业企业成本率上升46.8bp至(zhì)85.3％，成本压力仍然偏大，尤其是高油价下的国内石化产业链，成本(běn)率同比增量扩大14bp至261bp，绝(jué)对(duì)水平明显高于其他行业。由于我国石化(huà)产业(yè)链(liàn)主要(yào)为中下游，上游环节在海外主要原(yuán)油寡头国家，因而国际(jì)高油价(jià)带来(lái)的上游利润改善(shàn)无(wú)法被国内产(chǎn)业链吸收，国内以(yǐ)中下游(yóu)为主(zhǔ)的石化(huà)产(chǎn)业(yè)链(liàn)反而会在高油价下受到输入性成(chéng)本压(yā)力，也即3月的情(qíng)况。相较而言(yán)，煤炭产业链上中(zhōng)下游均(jūn)在(zài)国(guó)内，所以虽然3月煤(méi)炭冶金产业成本率同比增量也扩大(dà)13.6bp至56.4bp，但主因煤(méi)价下行(xíng)导(dǎo)致煤(méi)炭产业链上游成本率被动(dòng)走高、利润承压，而中下游成本率实际上是改善的（成本率(lǜ)同比增量下行(xíng)8.2bp至33.5bp），与此同时(shí)，更靠近下游(yóu)的消费行业成本率也明显改(gǎi)善(shàn)（同(tóng)比增(zēng)量-32bp至17.5bp）。

　　四、利润：下(xià)游消费行(xíng)业(yè)利润仍显(xiǎn)现(xiàn)韧性，但石化产业链利(lì)润在高油价下仍(réng)承压。

　　分行业看，与2023年(nián)2月相(xiāng)比(bǐ)，下游(yóu)消费行业面临最大的成本压力改善和(hé)积极的营业收入(rù)回升，因而下游消费行业利润增速(sù)恢复(fù)继续(xù)好(hǎo)于其他行业(yè)，单月改善(shàn)8.8pct至-14.9％，其中，汽车(chē)、计算机通信电子设备、家具等行业利润(rùn)增速均改善20-50个百分点(diǎn)。煤炭冶金产业链虽然整体利润增(zēng)速仅小幅改善(shàn)1.4pct至-9.9％，但主因(yīn)上(shàng)游价格回落导致上游利润下降的缘故，而中下游面临的是营收改(gǎi)善、成本压力缓和的格局，中(zhōng)下游利润增速(sù)改善明显，金属制品(pǐn)、通(tōng)用(yòng)设备、非(fēi)金属矿物制(zhì)品等行业利(lì)润增速(sù)均改善10-20个百分(fēn)点(diǎn)。相较(jiào)而(ér)言，石化产(chǎn)业(yè)链行业在营业(yè)收入(rù)与成本压力均承压背景下，利润增速仍处于-40.7％的较深区间。

　　五、关注二季度企业(yè)盈利三重风(fēng)险，以及下(xià)半年潜在的内生恢复空间。

　　3月工业企业(yè)利润数(shù)据显示，虽然经(jīng)济需求侧短(duǎn)期恢复较快，但在成本与费用压(yā)力背景下，企(qǐ)业盈利仍然承压，而展望(wàng)二(èr)季度(dù)，关(guān)注企业盈(yíng)利(lì)的三重风险，其一是经济内生动(dòng)能(néng)弱(ruò)化。伴随递延需求主(zhǔ)导的(de)需求脉冲性回升过程逐步结束，经济内生动能(néng)仍面临弱化风(fēng)险。其二是(shì)高油价(jià)带来的成本压力。OPEC+5月将开(kāi)启正式减(jiǎn)产操作，加(jiā)之全球服(fú)务(wù)消费逐步恢复，国(guó)际油价或再度走高，这(zhè)也意味着(zhe)成本压力(lì)仍较大。其三(sān)是费用率对于利(lì)润(rùn)的(de)拖累，企业逐步补缴(jiǎo)前期(qī)社保(bǎo)费缓缴等(děng)，以及今年目(mù)前(qián)降(jiàng)费政策更(gèng)多(duō)为(wèi)延续(xù)而非(fēi)妙哉妙哉是什么意思，奇哉妙哉是什么意思新增，费用率对于利润(rùn)同比增(zēng)速的的拖累也将逐步显现，二季度剔除基数扰(rǎo)动(dòng)后的企业(yè)盈利真实修(xiū)复过程或相对缓慢。

　　而展望(wàng)下半(bàn)年，经济(jì)内(nèi)生动能(néng)的复(fù)苏(sū)可以期待，两大领先指标已经验证，其一是(shì)居民消费倾向结束持续一(yī)年(nián)的下滑(huá)过程，消费(fèi)信(xìn)心逐步恢复，其二是保交楼政策已推(tuī)动(dòng)上半年地产建安投资和竣工积极回补，有望(wàng)拉动下(xià)半年汽(qì)车、家(jiā)电、家(jiā)具等后周期大宗消费，重(zhòng)点关注下半年经(jīng)济内生动(dòng)能(néng)逐步复(fù)苏、国际油价涨幅逐步趋(qū)缓后工业企业利润(rùn)的修(xiū)复空间。

　　内(nèi)容节选自申(shēn)万宏(hóng)源(yuán)宏(hóng)观研究(jiū)报(bào)告：

　　《被(bèi)市场低估(gū)的成本与(yǔ)费用压力——工业(yè)企业效益数(shù)据点评(píng)（23.03）》

　　证券分析师：屠强(qiáng)王胜

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