成玉元君的身世是什么，成玉元君是什么身份ht: 24px;'>成玉元君的身世是什么，成玉元君是什么身份p>

　　文丨明明 章立聪 余经纬

　　跨季结束后资(zī)金利率自低位持续上行(xíng)，即(jí)便税期结(jié)束，资(zī)金利率却(què)仍未回落(luò)，反(fǎn)而进一步(bù)走高(gāo)。我们认为主要是源于(yú)：①货(huò)币(bì)政策力度(dù)边际转弱；②税期走款叠(dié)加4月信贷(dài)投(tóu)放情况较好，导致银行资金(jīn)融(róng)出意愿与(yǔ)能力降低(dī)。③资金(jīn)较为拥(yōng)挤导(dǎo)致(zhì)债(zhài)市敏感度(dù)增(zēng)加。考虑假期和月末因(yīn)素，预计短期内，资金利率下行空(kōng)间(jiān)有限，波(bō)动幅度(dù)加大，建(jiàn)议投资者关注资(zī)金(jīn)面(miàn)的边际变化，警惕流(liú)动性大幅收紧对(duì)债市情(qíng)绪以及(jí)头(tóu)寸管理的影响。

　　▍近期资金(jīn)利率持续(xù)上(shàng)行。

　　跨季结束后资金利率自低位持(chí)续上行，4月(yuè)18-19日税(shuì)期(qī)缴款，DR007围绕2.10％中枢运行，然而(ér)税期结束后却(què)并(bìng)未回落，4月21日冲(chōng)高至2.27％，隔夜利率上行幅度(dù)更(gèng)大。从(cóng)隔夜利率角度观察(chá)，银行与非银(yín)机构间流动性(xìng)分层现象弱化；此外，隔夜利率(lǜ)与7天利率的期限(xiàn)利(lì)差也明显压缩，DR001与DR007甚至(zhì)已(yǐ)经(jīng)倒(dào)挂。我们认为税期(qī)结束，资金不松，主要有以下几点原因：

　　▍其一，货币政策力度边(biān)际转(zhuǎn)弱。

　　稳健(jiàn)的货币政策坚(jiān)持(chí)以我为主、稳字当头，保持(chí)货币信贷合理增长，确保利率水(shuǐ)平(píng)合适(shì)，在追求(qiú)经济提振(zhèn)的同时，也注重(zhòng)防范市(shì)场过热带来的金(jīn)融风险。在满足广(guǎng)义流动(dòng)性(xìng)供需匹(pǐ)配的前提下，货(huò)币工具力度可能会有所回(huí)摆。从央行(xíng)的具体操作上来看，MLF小幅增(zēng)量续做，逆回(huí)购投(tóu)放低(dī)量操作(zuò)，结构性(xìng)工(gōng)具“有进有退”，均预(yù)示(shì)后续政策将更加“精准有力”，流动(dòng)性投放趋于谨慎。

　　▍其二，税期走款叠加4月信贷投放情况较(jiào)好，导致(zhì)银(yín)行(xíng)资金融出意愿与(yǔ)能(néng)力(lì)降(jiàng)低。

　　4月18到19日税期缴款，而4月(yuè)通(tōng)常(cháng)是缴税大(dà)月，因此走款可能(néng)对(duì)银行间流动性(xìng)带来了一定(dìng)的(de)压力(lì)。此外(wài)，参(cān)考近期票据利(lì)率走势(shì)，预计信贷增速较一(yī)季度将(jiāng)会(huì)有所放缓，但4月预计(jì)仍将(jiāng)保(bǎo)持同比多增的(de)态势(shì)。税(shuì)期缴款叠加信贷投放，银行系统整体(tǐ)资(zī)金(jīn)流出，因此(cǐ)向同业(yè)融出(chū)的意愿和能力有所降低。

　　▍其(qí)三，资金(jīn)较(jiào)为拥(yōng)挤(jǐ)可能会导致债(zhài)市脆弱性(xìng)和敏感(gǎn)度增加，且投资者对(duì)于未来一个月(yuè)资金利(lì)率上行(xíng)的担忧增加。

　　从质(zhì)押式(shì)回购成交量(liàng)和我(wǒ)们测算(suàn)的杠杆率来看，虽然上周受(shòu)资金收紧影(yǐng)响(xiǎng)，加杠(gāng)杆情绪有所降温，但(dàn)依(yī)然处(chù)于历(lì)史相(xiāng)对积(jī)极的水(shuǐ)平，导致债市敏感度(dù)增加。此外投资者对货币政(zhèng)策力(lì)度以及跨月资金面(miàn)情况(kuàng)仍存担忧，使得(dé)市(shì)场上对于未来一个月内资(zī)金价格上(shàng)行的(de)预(yù)期更(gèng)为(wèi)强烈(liè)。

　　▍后市展(zhǎn)望：五一假期(qī)临近，回购资金的期限被动拉长(zhǎng)，利率下(xià)行空(kōng)间有限。

　　月末往往财政集中支出(chū)，向市场释放资金；但(dàn)跨月(yuè)前夕(xī)银行(xíng)资金融出意愿一般较低，预计资金波动幅度(dù)较(jiào)大。对(duì)于债市而言，短(duǎn)期交易主线(xiàn)或(huò)延(yán)续政(zhèng)策(cè)与(yǔ)基本面预(yù)期交(jiāo)易，预计利率以震荡走(zǒu)势为主，建议投资者关注资(zī)金(jīn)面的边际变化，警惕(tì)流动性大幅收紧(jǐn)对(duì)债市情绪以(yǐ)及(jí)头寸管理的(de)影响。

　　▍风险提示：

　　央行货币政策不(bù)及预期；经(jīng)济复苏节奏不及预期；银行(xíng)间市(shì)场流动性过快(kuài)收紧。

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