来源：梁中华宏观研究

　　·概 要 ·

　　美联储(chǔ)如期加息25BP，并按计划缩表。坚持加息的关(guān)键(jiàn)仍是通胀压力太大(dà)。

　　本次美(měi)联储声明(míng)较(jiào)3月(yuè)有何变(biàn)化？第一(yī)，重申经(jīng)济(jì)依(yī)然稳健，表述修改为“一季度经济温(wēn)和(hé)增长(zhǎng)，就(jiù)业强(qiáng)劲(jìn)，失业率在低位”。第二(èr)，重申美国银行稳健，明确银(yín)行(xíng)风险导致家庭(tíng)和企业信(xìn)贷的收紧。第三，重申通胀压力，“通感受到体内那根东西变大很胀，你的东西还留在我体内(tōng)货膨胀仍然很高，委员(yuán)会仍然高度关(guān)注通(tōng)货(huò)膨胀风险”。第四，修改货币政策表(biǎo)述，重申(shēn)“委员(yuán)会评估货(huò)币政策的滞(zhì)后影响”，删除“委员会(huì)预计(jì)一些(xiē)额外的政策(cè)紧缩可能是(shì)适当的”。

　　鲍威尔有(yǒu)何表态？关(guān)于经济，认(rèn)为经济可能面(miàn)临来(lái)自(zì)紧缩信贷的阻力，其(qí)影响还需要时间来(lái)体(tǐ)现；预计(jì)美国经(jīng)济温和(hé)增长，有可(kě)能避免(miǎn)衰(shuāi)退，或者是温和衰退。关于(yú)加息，本次(cì)加息依然是共识；认为原(yuán)则上不需要(yào)利率提高(gāo)那(nà)么高，正在评估是否达到限制性水(shuǐ)平，认为或已经(jīng)达(dá)到（或(huò)已经(jīng)接近达到(dào)）。关(guān)于降(jiàng)息，强调劳(láo)动力市场在走(zǒu)弱，但依然(rán)强劲，薪资水平仍(réng)高；通(tōng)胀(zhàng)有所缓和，但依然(rán)高企，远高于目标，降低通(tōng)胀(zhàng)仍需较长(zhǎng)时间，当(dāng)前降息并(bìng)不合适。关于银行和债务上限，强调(diào)地区性银行发挥非常重(zhòng)要的(de)作用，不(bù)希(xī)望大型银行进行(xíng)大(dà)规模(mó)收购，银行业总(zǒng)体上有所(suǒ)改(gǎi)善，美国银行系统健(jiàn)康(kāng)且(qiě)具有弹(dàn)性(xìng)。强(qiáng)调应(yīng)及(jí)时提高(gāo)债务上限。

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　　如(rú)期加息(xī)25BP

　　如(rú)期加(jiā)息25BP。2023年5月(yuè)3日，美联储5月FOMC会(huì)议决(jué)定加息25BP，上调(diào)联(lián)邦基(jī)金利率区间至5.0％-5.25％，利率(lǜ)回升至(zhì)2006年6月以来的高点。此外，上调(diào)准备金余额利率（IORB）至5.15％，上调隔(gé)夜逆回购利(lì)率（ON RRP）至5.05％，上调主要信贷利率至5.25％，上调隔夜回购利率至(zhì)5.25％。

　　按计划(huà)缩表，美(měi)联(lián)储将(jiāng)继(jì)续减持美(měi)国国债、机构(gòu)债(zhài)务和机构抵押贷款支(zhī)持证券，上限为950亿美元（600亿美元国债和350亿(yì)美元MBS）。

　　我们认为，美联(lián)储坚(jiān)持加息的关键仍在(zài)于通(tōng)胀压力较大。例如，3月美国核心(xīn)通胀季调环比仍在0.4％的高位，且已经连续4个月处于高位；核心(xīn)通胀年化同比(bǐ)也仍在(zài)4.9％，边际(jì)上(shàng)并(bìng)没有明显降(jiàng)温。本(běn)轮加息是80年代以来最(zuì)快的(de)一次，10次便累计加(jiā)息(xī)500BP。

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　　加息或将结束

　　从声明来(lái)看(kàn)，与2023年3月相比有哪些变(biàn)化？

　　关于(yú)经济方面(miàn)，重申经(jīng)济依然稳健。不(bù)过(guò)表述修(xiū)改(gǎi)为“1季度经济活动以适(shì)度的(de)速度增(zēng)长，最近(jìn)几个月就业增长强劲，失业率保(bǎo)持在低位(wèi)”。

　　关于通胀方面(miàn)，重申(shēn)通胀压力。“通(tōng)货膨胀(zhàng)仍然很高(gāo)”、“委员会仍(réng)然高(gāo)度关注通货(huò)膨(péng)胀风险”、“致(zhì)力于恢复2％的通胀目标”。

　　关于加息方面(miàn)，或将(jiāng)停止加息。重(zhòng)申委员会将评估货币政(zhèng)策的滞后影(yǐng)响，“在确定额外的(de)政(zhèng)策紧缩在(zài)多大程度上适合于随(suí)着时间的推移将通货膨胀率恢复(fù)到2％时(shí)，委员(yuán)会(huì)将考虑(lǜ)货币政(zhèng)策的累积紧缩(suō)，货币政策影响经济活动和通货膨胀的(de)滞后，以(yǐ)及经济和金融发展”。重点是删(shān)除了“委员会预计，一些额外(wài)的政策紧缩可能是适当的，以(yǐ)实现(xiàn)一种货币政(zhèng)策(cè)立场”，表明美联(lián)储加(jiā)息或将结束。

　　关于银(yín)行风险，重申(shēn)美(měi)国银行(xíng)稳健。“美国银行体系(xì)稳健且富有弹性(xìng)”；明确银(yín)行风险导致(zhì)了(le)家庭(tíng)和企(qǐ)业信贷的(de)收(shōu)紧(jǐn)（上一次表述(shù)为“可能”），重(zhòng)申这对经济、就业和(hé)通胀的影(yǐng)响存在不确(què)定性(xìng)，“家庭和企业信贷条件收紧可能会(huì)拖累经(jīng)济活动、就业和通胀，这些影响的程度(dù)仍不确定。”

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　　鲍威尔有何表态？

　　关(guān)于(yú)经济，仍(réng)期待“软着陆”。美(měi)联(lián)储主(zhǔ)席鲍威(wēi)尔认(rèn)为，经济(jì)可能面临来自紧(jǐn)缩信(xìn)贷的阻(zǔ)力，其影响还需要时间来体现（尤其(qí)是住(zhù)房和投资领域）。不过明确指(zhǐ)出，如果美(měi)国出现经(jīng)济衰退，希望是温(wēn)和的；强调，美(měi)国可能会出现轻微(wēi)的经(jīng)济衰退(tuì)。

　　关于加(jiā)息，或已经达到限制性(xìng)水平。美联储(chǔ)在3月议息会议时(shí)，就已经在讨论停止加息的问题；不过，鲍威尔指出本次加息依然是共识(shí)，所有(yǒu)人全票通过(guò)，一(yī)些政策制定者谈到(dào)停止加息，但不(bù)是(shì)本次会(huì)议。

　　对于未感受到体内那根东西变大很胀，你的东西还留在我体内来利率(lǜ)终点的问(wèn)题(tí)，鲍威尔认为原则(zé)上不(bù)需(xū)要利率(lǜ)提高那么高，正在(zài)评估(gū)是否达(dá)到限制性水平，认为或已(yǐ)经达到了限制性水平（或(huò)已经(jīng)接近达到），也就意(yì)味着也许可(kě)以暂停加息了。后续(xù)政(zhèng)策(cè)变(biàn)化的关键仍是(shì)审(shěn)视数(shù)据(jù)，尤其是通胀。

　　关(guān)于降息，当前并不合(hé)适。鲍威尔强调，美国劳动力市场(chǎng)在走(zǒu)弱(ruò)，但依然强劲，失业率(lǜ)仍在(zài)低位(wèi)，薪资水平仍(réng)高(gāo)，高于2％的通胀水平。整体通胀有(yǒu)所(suǒ)缓和，但(dàn)依然高(gāo)企(qǐ)，远(yuǎn)高于目(mù)标水平，降低通胀仍需较长时(shí)间，当前降息并(bìng)不合适(shì)。

　　关(guān)于银行(xíng)风险，鲍威(wēi)尔强调(diào)地区性(xìng)银(yín)行发挥非常(cháng)重要的作用(yòng)，不希望大型银行进行大规模收购，银行业总体上(shàng)有所改善，美国银行系统健康且(qiě)具有弹性。银行危机的影响程度目(mù)前尚不确定。

　　关于债(zhài)务上限风险(xiǎn)，鲍威尔强调(diào)应及(jí)时提高债(zhài)务上限(xiàn)，如果没有达成债(zhài)务协(xié)议，经济后果“高度不确定”。此前，美国财政部长耶伦也强调，如果(guǒ)国会不尽早采取行(xíng)动(dòng)提(tí)高(gāo)债务上限(xiàn)，美国可能最早于6月1日出现债务违约。

　　由于美联邦政府触及31.4万(wàn)亿(yì)美元的(de)法(fǎ)定举债上限，美国财(cái)政部于今年1月宣布采取(qǔ)特别措施，避免(miǎn)联邦政府发(fā)生债务(wù)违约。美国国(guó)会预(yù)算办公室5月1日发布的(de)最新(xīn)报告显(xiǎn)示，美国在6月初耗尽资金的风险较之(zhī)前(qián)更高。

　　往(wǎng)前看(kàn)，美国银行(xíng)风险演(yǎn)变成系统性风险的概率或有限(xiàn)，但(dàn)中小银行破产或依然会出现。目前(qián)市场依然预期美联储(chǔ)6-7月(yuè)维(wéi)持利率水平不变(biàn)，9月开始降息(xī)（概(gài)率(lǜ)达70％），年(nián)内至(zhì)少降(jiàng)息50BP（概率达90％）。我们认为，美国经济(jì)虽在(zài)下滑，但依然有韧性；美国通胀压(yā)力仍(réng)大，年内降息概率或较(jiào)低(dī)。

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