来(lái)源：高瑞东宏观笔记

　　核(hé)心观点

　　本周聚(jù)焦(jiāo)：

　　一季(jì)度，国内经济回(huí)暖主要缘于疫(yì)后复苏(sū)红利驱动，表现为生产恢复推动出口形势好转，出行需求释放催化(huà)下游消(xiāo)费回暖。从(cóng)行业表(biǎo)现看，制(zhì)造业从去年四(sì)季度的“量价齐跌”转向“量升价跌”，企业或从主动去库转向被动(dòng)去库。从景气度边际表现(xiàn)看，下游消(xiāo)费制造>；中游装(zhuāng)备制造>；上游原材料(liào)加工；服(fú)务业中(zhōng)，交通运输、住(zhù)宿餐饮、房地产(chǎn)等(děng)线下(xià)活动回(huí)暖，但距离(lí)疫情前仍有一定差距。

　　向前看，考(kǎo)虑到疫后经济脉冲式(shì)修复放缓、海外(wài)总需求回落预期逐(zhú)步兑(duì)现，消费回暖和产业升级(jí)将成为(wèi)推动(dòng)下(xià)一阶段国内经济复(fù)苏(sū)的主线。

　　制造业、服务业是驱动一(yī)季度经济复(fù)苏的(de)主因(yīn)

　　从一季(jì)度GDP表现(xiàn)看，制造业，交(jiāo)通运输(shū)、房地(dì)产等行业景气度明(míng)显提升，而建(jiàn)筑(zhù)业景气度回落，与年(nián)初出(chū)口数据好转、服务消费快速(sù)恢复、房地产(chǎn)销售(shòu)回暖而投(tóu)资疲弱的(de)特点相(xiāng)一致(zhì)。

　　从(cóng)制造业内部来看(kàn)，今年3月，制造业各行业(yè)景气度(dù)普(pǔ)遍回暖，多数从去年12月的“量价齐跌”转入“量升(shēng)价跌”，指向经济(jì)复苏初期，供给端修复好于需求端，行业整体(tǐ)去(qù)库进程尚未结束。从(cóng)行业景气度边际改善(shàn)情况来看(kàn)，下游消(xiāo)费制造>；；；中游装备制造>；；；上游原材料加工，煤炭行业景(jǐng)气度表现为高(gāo)位放(fàng)缓。

　　下(xià)游消费制造行业中，与(yǔ)出行、地(dì)产后周期相关的酒饮(yǐn)料茶(chá)、纺织(zhī)服(fú)装、文教(jiào)娱(yú)、烟草、家(jiā)具制(zhì)造行业(yè)景气度较(jiào)高，部分(fēn)行业表现为(wèi)“量价齐升”。

　　中游(yóu)装(zhuāng)备制(zhì)造业行业景气(qì)度居中，表现(xiàn)为“量(liàng)升价(jià)跌”。从“量”维度看，电气机械(xiè)、专用设备、运输设备>；；；汽车制造、金属制品(pǐn)>；；；通用设备、电子设备。

　　上游原材料加工行业景(jǐng)气度改善幅(fú)度最弱，由于(yú)行业库存水平偏高，多数行业仍(réng)然受到价格下跌的困扰，表现为“量升价跌”。从“量(liàng)”维度看，有(yǒu)色金属>；；；黑(hēi)色金属、非金(jīn)属矿物>；；；石油石化行业。

　　消(xiāo)费(fèi)回(huí)暖和产业(yè)升级或是(shì)推动下(xià)一阶段经济(jì)复苏的主(zhǔ)线

　　一季度，国(guó)内经济复苏主要(yào)受益于(yú)疫(yì)后复苏(sū)红利驱动。需(xū)求方面，出行类消费快速复苏，前期(qī)积压的(de)购房、服务(wù)消(xiāo)费需求得以释放(fàng)；供给方(fāng)面，国内(nèi)复(fù)工复产加快推进，生产(chǎn)端快速(sù)恢(huī)复，是推动年初出口数据好(hǎo)转的重要(yào)原(yuán)因。

　　进入3月，经济(jì)复苏(sū)节奏(zòu)有所(suǒ)放(fàng)缓，指向疫后复苏红利驱动(dòng)边际转弱，随着未来(lái)海外总(zǒng)需求回落(luò)的预期逐步兑(duì)现(xiàn)，后续驱动国内经济(jì)增(zēng)长的(de)线索(suǒ)，大概率(lǜ)来自于消(xiāo)费(fèi)回暖和产业升级两条(tiáo)主线。

　　一是，一季度居民(mín)收入向上修复(fù)，消费倾向(xiàng)明显回升，已经高于2020-2022年疫情期间(jiān)水平(píng)，同时(shí)信贷数(shù)据指向居民“去(qù)杠杆”势(shì)头缓(huǎn)和(hé)，未来消费(fèi)回暖的(de)确定性进一(yī)步增强。预计(jì)交通、住宿、餐饮(yǐn)、娱乐等服务消费有望(wàng)持续修复，家电、家具、纺服等(děng)与出行(xíng)及地产后周(zhōu)期(qī)相(xiāng)关的可选消费也有(yǒu)望进一步回暖。

　　二是(shì)，产业(yè)升级路(lù)径驱动下，汽车和“新三样”产品出口优(yōu)势增(zēng)强，有望(wàng)维(wéi)持出口(kǒu)韧(rèn)性；随(suí)着下游消费(fèi)稳步修复、二季度PPI同比触底回升，制造业(yè)企(qǐ)业盈(yíng)利有望向上修复，企业将从主动去库逐步转向被动去库、主动(dòng)补库，设(shè)备投资(zī)需求有(yǒu)望改善，推动中游装备制造景(jǐng)气度维(wéi)持高位。

　　风险提示：国内经(jīng)济恢复力度不及预期；海(hǎi)外(wài)需求超预期回落。

　　一、节后消费降温，带动CPI涨幅明显回落

　　一(yī)、本(běn)周聚焦：疫后经济复苏有哪些结构性特(tè)征？

　　1.1 制造(zào)业、服(fú)务业是驱动一季度经济(jì)复苏的主因

　　一季(jì)度我国GDP总量实现超预期增长，指向疫后复苏背景下，国内经(jīng)济企稳回(huí)升。但(dàn)不(bù)同于海外国家疫后复(fù)苏的(de)规律，本轮(lún)国内疫后(hòu)复苏发生(shēng)在(zài)外需回落、国内经(jīng)济转向高(gāo)质量发(fā)展、居民(mín)前期“去杠杆(gān)”的过程(chéng)中，因(yīn)此(cǐ)驱(qū)动疫后经济复(fù)苏的力量并(bìng)不均(jūn)衡，行业分化(huà)特征明显。因此，我们重(zhòng)点从行业层面，观测当前各行业景气度水平。

　　从GDP不变价观测各(gè)行业(yè)表现来看(kàn)，今(jīn)年(nián)一季(jì)度制造业、交通运输业、房地产业(yè)景(jǐng)气度明(míng)显提升(shēng)，而建筑(zhù)业景气度(dù)回落，与年初出(chū)口数据好转、服务消费快速恢复、房地产销售回(huí)暖(nuǎn)而投(tóu)资疲弱的情况相一(yī)致。

　　我们以2019年为基期计(jì)算各年份的复合增速，观(guān)察各行业增加值变化。

　　今年一季(jì)度第(dì)一产业增加值增速为3.6％，低于(yú)去(qù)年四季度的4.9％，但仍高于2019年、2020年全年增(zēng)速，与(yǔ)近(jìn)年来加快建设(shè)农业强国，推进农业(yè)农村现代化的目标有关。

　　今年一(yī)季度(dù)第二产(chǎn)业增加值增速升至5.4％，高于(yú)去(qù)年四季度的4.4％。其中，制造业迎来较(jiào)快复苏(sū)，增加值(zhí)增速提升至(zhì)5.9％，高于去年四季(jì)度(dù)的4.7％，但低于2021年全年增速(sù)，与去年下半年之后外需转弱、居民商品消(xiāo)费恢(huī)复偏慢有关(guān)。而(ér)建(jiàn)筑业(yè)景气度明显回落，增(zēng)加值(zhí)增速回落至1.9％，低于去年(nián)四季度的3.1％，主要受房地产新开(kāi)工(gōng)拖累(lèi)。

　　今年(nián)一季(jì)度第三产(chǎn)业(yè)增加值增速小(xiǎo)幅升至(zhì)4.7％，略高于去年(nián)四(sì)季度(dù)的4.6％，但(dàn)相(xiāng)较疫情前仍存在产出缺(quē)口。其(qí)中(zhōng)，受益于居民出行(xíng)活动(dòng)恢复，交通运(yùn)输、仓储和邮政(zhèng)业增加值(zh1米等于多少厘米换算表，一米等于多少厘米换算单位í)增速明显提升(shēng)，自去年四季度的(de)3.4％升(shēng)至5.9％，但低于2019年、2021年全年增速；住宿和餐饮业增加值增(zēng)速(sù)小幅(fú)回升，尽管高(gāo)于疫情(qíng)三年(nián)来的平均增速，但绝对水平不及2019年，指向供给水平恢复较慢。而(ér)受益(yì)于(yú)新房和二手房销售回暖(nuǎn)，今年(nián)一季(jì)度(dù)房地产业增(zēng)加值增速回正(zhèng)至2.3％。

　　1.2 制造业领域(yù)复苏分化，中下(xià)游改(gǎi)善幅(fú)度好于上游

　　对于行业景(jǐng)气度的(de)观测，我们采用量（各行业工(gōng)业增加值增速）与价格(gé)（各行业工业品(pǐn)价格增速(sù)）分别作为供需(xū)的衡量指标。主要选取28个主(zhǔ)要行业(yè)自2019年以来(lái)的月度数据，首先将(jiāng)各行业增加值增(zēng)速调整为(wèi)以2019年为基期的复合增速，其次计算2019年-2023年(nián)3月，每月的增加值增速和(hé)PPI增速的(de)分位数水平，通过对比2022年(nián)12月(yuè)和2023年3月的分(fēn)位数水平，捕捉(zhuō)其(qí)边际变化。

　　今年3月，制造业各行业(yè)景气度出现普遍回(huí)暖，多(duō)数(shù)从去年12月的(de)“量价(jià)齐跌”转入“量(liàng)升价(jià)跌”，指向(xiàng)经济复苏(sū)初期，供给(gěi)端修复好于(yú)需(xū)求端，行业整体去(qù)库(kù)进程尚未(wèi)结束(shù)。从行业(yè)景(jǐng)气度边(biān)际改善情况来(lái)看，下游消费制造>；；；中游装备制造>；；；上游原材(cái)料(liào)加工，煤炭行业景气度呈现高位放缓(huǎn)情况。

　　下游(yóu)消费制造(zào)行(xíng)业中，与出行、地产后周期相关(guān)的行业(yè)景(jǐng)气度最高，部分行(xíng)业步(bù)入“量价齐升(shēng)”阶(jiē)段。今年3月，与居(jū)民(mín)外出消(xiāo)费相(xiāng)关的1米等于多少厘米换算表，一米等于多少厘米换算单位，酒饮料茶、纺(fǎng)织服装(zhuāng)、文教(jiào)娱(yú)乐(lè)的量(liàng)价分位数水平均处在高(gāo)景气度区间，烟草、家(jiā)具制(zhì)造行业(yè)也呈现“量价齐(qí)升”的(de)特征；食品(pǐn)制造景气度有所回落(luò)，农副(fù)加(jiā)工行(xíng)业表现(xiàn)为“量价齐跌”，食品制造行业(yè)表现为“量升价跌”，二(èr)者(zhě)价格下(xià)跌主要(yào)与高(gāo)库存水(shuǐ)平有关，今年2月(yuè)，库存同比均(jūn)处在2016年以来90％以上分位数水(shuǐ)平；而随着防疫需求的降温，医药制造业景气度有(yǒu)所回落，表现为“量(liàng)跌价平”。

　　中游装备制造业行(xíng)业景气度(dù)居中(zhōng)，均表现为(wèi)“量升价(jià)跌”。一方(fāng)面与原材料(liào)成(chéng)本下跌有关，另一方面，也与年初外(wài)需表现好于(yú)内需(xū)，部分行业仍在去库进程有关。其(qí)中，电气机械、专用设(shè)备(bèi)、运输设(shè)备工业增加值(zhí)增速改善幅度最大(dà)，受益于国内产业(yè)升级、出口(kǒu)优势带(dài)来(lái)的韧性驱动；其(qí)次是(shì)汽车(chē)制造、金属制品，改善幅度最弱的是(shì)通用设(shè)备、电子设备(bèi)，与房地(dì)产新开工强度较弱、消(xiāo)费电子(zi)行(xíng)业周期性走弱有关。

　　上游原材料加工行业(yè)景气度改(gǎi)善幅度(dù)偏弱，由于(yú)行业(yè)库存水(shuǐ)平偏(piān)高，多数行业仍(réng)受制于(yú)价格下跌的困(kùn)扰，表现为“量升(shēng)价跌”。其中，有色金属行业生产端改善幅(fú)度最大，3月(yuè)增加值增速位于2019年以来70％分位数水平，但(dàn)受(shòu)全球(qiú)大宗商(shāng)品下行周期影响，价格依旧承压；随(suí)着(zhe)年(nián)初建筑业施工回(huí)暖，相关的(de)黑色金属、非金属制(zhì)品(pǐn)景(jǐng)气度提升(shēng)，但由于库存水(shuǐ)平偏高，价格仍(réng)处(chù)在下(xià)跌区间，拖(tuō)累(lèi)整(zhěng)体盈利水平；石化链条行业生(shēng)产水平普遍回暖，但分位数水(shuǐ)平(píng)仍(réng)处在50％以(yǐ)下(xià)的景气度偏低区间，今(jīn)年由于能源(yuán)危机缓(huǎn)解，产品价格(gé)相较(jiào)去年同期也(yě)出现(xiàn)普遍(biàn)下跌(diē)。

　　煤炭开采景气度仍处在高位，但出现边际(jì)放缓，生产及(jí)价格水平(píng)同步回(huí)落。这与去(qù)年以来行业产能持续扩张有关(guān)，今年2月(yuè)，煤炭开采产成品(pǐn)库存同(tóng)比处在2016年以(yǐ)来94％分位数水(shuǐ)平。

　　1.3 消(xiāo)费回(huí)暖(nuǎn)和产(chǎn)业(yè)升级(jí)或(huò)是推(tuī)动下(xià)一阶(jiē)段经济复苏的主(zhǔ)线

　　一季度(dù)，国内经济复苏主(zhǔ)要受益于疫后(hòu)复苏红利。一方面，消费场(chǎng)景恢复后，出行类(lèi)消(xiāo)费快速复(fù)苏(sū)，前期(qī)积压(yā)的购房、服务性(xìng)需求(qiú)得以释(shì)放；另(lìng)一(yī)方面，国(guó)内复工(gōng)复产加快(kuài)推(tuī)进，保(bǎo)证供给(gěi)端的(de)快速恢复，是推动(dòng)年初出口数据好转的(de)重要原因(yīn)。

　　进入3月，经济复(fù)苏(sū)节奏有(yǒu)所放(fàng)缓，指向疫后红利释(shì)放效果转弱，随(suí)着未来海外总需求回落的预期逐(zhú)步兑现，后(hòu)续驱动(dòng)国(guó)内(nèi)经(jīng)济增长的线索，大(dà)概率(lǜ)来自于消费回(huí)暖和产业升级两条主线。

　　一(yī)是，随着居民(mín)收入提升和消费意(yì)愿改善，未来(lái)消费回暖(nuǎn)的确(què)定性进(jìn)一步(bù)增强(qiáng)，交通、住宿(sù)、餐(cān)饮、娱(yú)乐等服务消费，以及家电、家具、纺服等可选消费(fèi)景(jǐng)气度均有望(wàng)提升。

　　从(cóng)一季(jì)度居民收入和(hé)消费(fèi)数据看，居民收(shōu)入增(zēng)速提升(shēng)，消费倾向(xiàng)开始回(huí)升，已(yǐ)经高(gāo)于2020-2022年，但尚(shàng)未修复至疫(yì)情前水平(píng)。以(yǐ)2019年(nián)为基期的(de)复合增速看，今(jīn)年一季度(dù)，全国(guó)居民人(rén)均可(kě)支配收入增速提升至6.4％，高于去年四季度的5.6％，居民(mín)人均消费支出增速提升(shēng)至5.0％，高于去年四(sì)季(jì)度的3.0％。一季度(dù)居民平均消费倾向为62.0％，已经高于2020-2022年同期均值60.9％，但距离2019年同期的(de)65.2％仍有一定差(chà)距(jù)。未来随着服务(wù)业恢复持续(xù)向好，有望带动相(xiāng)关就业(yè)岗位加快(kuài)恢复，进(jìn)一步提振居民消费意愿。

　　从居民存贷款数据看，居(jū)民储蓄(xù)意愿(yuàn)有所减弱，消费和(hé)投资(zī)信心(xīn)正(zhèng)在(zài)筑(zhù)底(dǐ)。今年以来(lái)，居民储(chǔ)蓄意愿有所减弱，“去杠(gāng)杆”势头(tóu)缓(huǎn)和。从存款数据看，3月居民新增存款同比(bǐ)增量降至2051亿元，低(dī)于(yú)1-2月9375亿元的同(tóng)比增量均值，也低于2022年6617亿元的月(yuè)均同比增(zēng)量(liàng)。从贷(dài)款数据看，3月居(jū)民(mín)部(bù)门(mén)新增净融资(zī)同比多增(zēng)4859亿元，其中(zhōng)，短(duǎn)期信贷同(tóng)比多增2246亿元，中长期信贷同(tóng)比多增2613亿元。居(jū)民部门新增净融资连续2个月(yuè)维(wéi)持同比扩张，指向居民预期(qī)可(kě)能正在筑(zhù)底，“去杠杆(gān)”势头(tóu)开始放缓。今年第(dì)一季度城(chéng)镇储户问卷调查(chá)结果显示，倾向于“更多(duō)储蓄”的居(jū)民(mín)占58.0％，比上季度减(jiǎn)少(shǎo)3.8个百分点；倾向于“更(gèng)多(duō)消费”和“更多投(tóu)资”的居民分别占23.2％和18.8％，均(jūn)分(fēn)别(bié)高于上季度的22.8％、15.5％，同(tóng)样也指向居民储蓄意(yì)愿(yuàn)降低、消(xiāo)费和(hé)投资意(yì)愿(yuàn)提升。

　　二是，产业升级路(lù)径驱动下，汽车和“新三样”产品(pǐn)出口优势增强(qiáng)，以及(jí)相关行业设备投资更新，有望推(tuī)动中(zhōng)游(yóu)装备制造景气度维持(chí)高位。

　　一方面，今(jīn)年一季度国内出(chū)口数据回暖(nuǎn)，除与欧美供(gōng)需缺(quē)口短期(qī)走阔(kuò)、国内复工复产加(jiā)快推(tuī)进(jìn)外，也受益(yì)于RCEP政策红利持(chí)续释放，以(yǐ)及汽车和(hé)“新三(sān)样”产品出口(kǒu)优势增强。今年在(zài)海外总需(xū)求回落背景下，我国(guó)与RCEP国家贸易往来加强、以及新能(néng)源产品(pǐn)优势(shì)强化，有望维持(chí)装备制造领(lǐng)域出(chū)口韧性。

　　另一方面(miàn)，企业(yè)盈利下滑和库存高位，对(duì)制造业投资扩(kuò)产造成一定压力。但(dàn)随(suí)着下游(yóu)消(xiāo)费(fèi)稳步修复、二(èr)季(jì)度(dù)PPI同比触底回升，制(zhì)造业企业盈(yíng)利有望向上修(xiū)复。目前看，电气机械等(děng)装备制(zhì)造(zào)业去库进程已进入下半场，今年1-2月专(zhuān)用设备、通用设备(bèi)产成品库存增速呈(chéng)现触底反弹。随着需求回暖、盈利修复，企业将从主(zhǔ)动去库逐步(bù)转向(xiàng)被动(dòng)去库、主动补库，设备(bèi)投资需求将随之提升。

　　二、海外观察

　　2.1金融与流动性数据：各国国债收(shōu)益率多数上行

　　美国(guó)10年期国债(zhài)收益率上行。本周（截至4月21日(rì)）美国10年(nián)期国债(zhài)收益(yì)率3.57％，较上周末上(shàng)行5BP，其中通胀预期较(jiào)上周下行2BP，实际收益率1.29％，较上(shàng)周(zhōu)末上升7BP。法国10年期国债收益率较上周(zhōu)末上行5BP至(zhì)2.99％，德国10年期国债收(shōu)益率较(jiào)上周末(mò)上行7BP至2.44％，日本10年期(qī)国(guó)债收益率较上周末上(shàng)行2BP至0.48％（截至4月(yuè)20日(rì)），英国10年(nián)期国债(zhài)收益率(lǜ)较(jiào)上周末(mò)上行20BP 至3.86％（截至4月(yuè)19日）。

　　美国10y-2y国(guó)债(zhài)收益率(lǜ)利差收窄。本周美国10年(nián)期(qī)和2年期国(guó)债期限利(lì)差(chà)为-0.60％，较上周下(xià)行4BP。美国AAA级企业(yè)期(qī)权调整利差较上周末持平(píng)为0.55％，美(měi)国(guó)高收益债期权调整利差较上周末上行11BP至(zhì)4.54％（截至4月(yuè)20日）。

　　2.2全球(qiú)市场：全球股市涨(zhǎng)跌分化(huà)，大宗商(shāng)品(pǐn)价格普(pǔ)跌

　　全球股市(shì)涨(zhǎng)跌分化。本周（4月17日至(zhì)4月(yuè)21日(rì)），欧洲股市普涨(zhǎng)，法国CAC40、英国富时100、德国DAX分别上涨(zhǎng)0.76％、0.54％、0.47％，意大利富时MIB下跌(diē)0.45％。美股全(quán)线下跌，标普500、道琼斯(sī)工业指数、纳(nà)斯达克指(zhǐ)数分别下跌0.10％、0.23％、0.42％。亚洲股市分化(huà)，俄罗斯RTS、新西兰标普(pǔ)50、日经225分别上涨3.69％、0.40％、0.25％，澳洲(zhōu)标普200、韩国综(zōng)合指(zhǐ)数、上证指(zhǐ)数、恒生指数(shù)分别下跌(diē)0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大(dà)宗商品价格普跌。其(qí)中，LME铝(lǚ)上涨0.71％，其余(yú)大(dà)宗商品(pǐn)价格普跌。COMEX黄(huáng)金、COMEX白(bái)银、CBOT小(xiǎo)麦、LME铜、SHFE螺(luó)纹(wén)钢、CBOT玉米、CBOT大豆(dòu)、DCE焦(jiāo)炭(tàn)、LME锌、DCE焦煤(méi)、ICE布(bù)油、DCE铁矿石、NYMEX RBOB汽油分别下跌1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央(yāng)行观(guān)察：美欧加息步伐(fá)或将继续

　　4月19日，美联储褐皮书(shū)公(gōng)布，显示近几周(zhōu)美国经济增长(zhǎng)陷入(rù)停滞，通胀和招聘(pìn)活动(dòng)放缓，信贷渠道变窄。褐皮书(shū)称，最近几周美国总体经济活动几乎没有变化，几个辖区(qū)指出在不确定性增加和对流动性的担忧加(jiā)剧之际，银行收紧了(le)贷款标准。近期美国总(zǒng)体物价水平温和(hé)上升，但价(jià)格(gé)上涨(zhǎng)速度或(huò)有所(suǒ)放缓。

　　美联(lián)储官员表(biǎo)示为应对高通胀，加息步伐或(huò)将继续。4月21日，美联储哈克称，需要进(jìn)一步(bù)收(shōu)紧(jǐn)政策来应对高通胀，加息(xī)结束(shù)后美联储将需要在一段时间内维持(chí)利率稳(wěn)定。同(tóng)日美联储梅(méi)斯(sī)特表(biǎo)示，预计今年货币(bì)政策将需要进一步进入限(xiàn)制性区域，终端利(lì)率或(huò)将高于5％，具体取(qǔ)决(jué)于经济和金融形势的发(fā)展(zhǎn)。

　　欧洲央(yāng)行货币政策会(huì)议纪要(yào)公布(bù)，绝大多数委员同意将(jiāng)利(lì)率上调50个基点。4月20日(rì)公布的欧洲央行会议(yì)纪要显示(shì)，货(huò)币政(zhèng)策(cè)在降低通胀方面仍(réng)有(yǒu)一段路要走(zǒu)，一些委员认(rèn)为整体而(ér)言通胀风险倾向于上行(xíng)。金融(róng)市场(chǎng)紧张局(jú)势被视为经济和通胀(zhàng)前(qián)景(jǐng)重大不(bù)确(què)定性的(de)来源。然(rán)而除非形势显著恶化，否则金融市场(chǎng)的紧张局势不太可能从(cóng)根(gēn)本上改变欧洲央行管理委员会对通胀前景(jǐng)的评估。

　　2.4 海外政策(cè)：欧(ōu)洲“芯片(piàn)法案(àn)”落地；美财(cái)长耶伦(lún)强调(diào)美国“国家安全”

　　4月18日，欧洲理事会和欧(ōu)洲议(yì)会通过了(le)一项临时政治(zhì)协(xié)议，就涉及430亿欧(ōu)元补(bǔ)贴(tiē)的《The EU Chips Act》最(zuì)终版本达(dá)成一致。法(fǎ)案目标是到2030年，欧盟拟动用(yòng)430亿欧元(yuán)资(zī)金提(tí)振半导(dǎo)体行业，以将欧盟占全球半导体(tǐ)制造市(shì)场的份(fèn)额从10％提升至(zhì)至少20％；大幅(fú)提升芯片(piàn)制造工艺，建立欧盟的半(bàn)导体供应链，并与(yǔ)美(měi)国和亚洲同行竞争(zhēng)。

　　4月(yuè)20日，美国众(zhòng)议院议长(zhǎng)麦卡(kǎ)锡(xī)表示(shì)，正在推出(chū)一份债务上限(xiàn)相关立(lì)法措施。白宫需要开(kāi)始(shǐ)就债(zhài)务上限(xiàn)进行谈(tán)判；众议院共和党(dǎng)希望提高债务上限并削(xuē)减支出(chū)；正在推(tuī)出(chū)一份债(zhài)务上限(xiàn)相关(guān)立法(fǎ)措施；债(zhài)务法案将(jiāng)设法收回(huí)未使用的(de)防疫(yì)资金(jīn)用于日常开(kāi)支(zhī)；法案将减少对国税局的拨(bō)款，并结束(shù)绿色产业(yè)补贴措施(shī)。

　　4月20日，美国财政部长(zhǎng)耶伦就中美关系发表(biǎo)讲话，表明美国无意与中国脱(tuō)钩，但未来仍将强调“国家(jiā)安(ān)全”。耶伦宣称，任(rèn)何(hé)与中国(guó)脱钩的努力(lì)都将是(shì)“灾难性的(de)”，美(měi)国寻求与中国(guó)建立(lì)“建设(shè)性和公(gōng)平(píng)的(de)经济(jì)关系”。但“当美国利益受到威胁时”，美国将坚定(dìng)地(dì)捍卫国(guó)家安全，即(jí)使以牺牲(shēng)中(zhōng)美关系为代价。在(zài)国际关系(xì)中，耶伦表示美中两国有必要“坦诚讨论棘手问(wèn)题”，比如帮助面临债务问(wèn)题的新兴市场(chǎng)和发展(zhǎn)中(zhōng)国(guó)家等。

　　三、国内观察

　　3.1上游：原油(yóu)、铜价环比上涨

　　原油价格环比上涨，环比由负转(zhuǎn)正。2023年(nián)4月(yuè)以来，WTI原(yuán)油价格环(huán)比(bǐ)上涨10.06％，环比由负转正，由(yóu)上月(yuè)的-4.54％转(zhuǎn)正为本月的10.06％，最新(xīn)月度均价为80.75美元/桶。布伦特原(yuán)油价格环比上涨7.14％，环比由负转(zhuǎn)正(zhèng)，由上(shàng)月的(de)-5.18％转正为本月的(de)7.14％，最新月度均(jūn)价为(wèi)84.87美元/桶。

　　铜价(jià)、铝价环比上(shàng)涨，铜、铝库存(cún)同比下降。2023年4月以(yǐ)来，铜价环比(bǐ)上涨0.86％，环比由负转正，由上月的-1.33％转正为本月(yuè)的0.86％，库存同比下降(jiàng)51.71％，降幅相(xiāng)对(duì)上月扩(kuò)大44.13个百分点(diǎn)。铝(lǚ)价环比上涨2.25％，环(huán)比(bǐ)由负转正，由上月的-5.26％转(zhuǎn)正为本月的2.25％，库存同比下降10.57％，降幅(fú)缩窄15.36个(gè)百分点。

　　3.2中游：水泥价格(gé)指数(shù)环比上升，螺纹钢价格环比下跌，库存(cún)同(tóng)比下降

　　水泥价格指数环(huán)比上升。4月以来，全国水泥(ní)价格(gé)指数环比上涨2.27％，增幅缩小0.92个百分(fēn)点(diǎn)。华北、东北(běi)、华东、中南、西北以及西南各区(qū)价格指数环比分(fēn)别为：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以及3.80％。

　　螺纹钢价格(gé)环比下(xià)跌，库存(cún)同比下降(jiàng)，钢坯库存同比(bǐ)上涨。2023年4月(yuè)以来，螺(luó)纹钢价格环(huán)比由正转负，环比(bǐ)由上月的(de)0.96％转负为-4.55％。螺纹钢库存(cún)同比下降15.42％，跌幅相对(duì)上月缩窄3.26个百(bǎi)分点。钢坯库存同比(bǐ)上(shàng)涨64.88％，增幅(fú)缩小(xiǎo)157.85个百分点。

　　3.3下游：商品(pǐn)房成交面积增(zēng)幅缩(suō)窄，猪价(jià)菜价下跌(diē)，水果价格上涨

　　商(shāng)品房成交面积增幅缩窄。2023年4月(yuè)以(yǐ)来，商(shāng)品房成交(jiāo)面积上涨64.71％，增幅缩窄12.17个百(bǎi)分点。其中，一线(xiàn)、二线、三线城市(shì)商品房(fáng)成交面(miàn)积(jī)同比分(fēn)别为(wèi)：97.11％、59.75％以及36.2％，同比变动幅度分别为36.86、-6.71以及(jí)-117.7个(gè)百分点。

　　土地成交面积跌幅收窄。2023年4月以来，百城土地供应(yīng)面(miàn)积同比增速为(wèi)5.80％，上月为-12.02％；土地成交(jiāo)面积(jī)同(tóng)比增速为-0.12％，上月为-13.41％；土地成交溢价(jià)率为5.50％，较上月上涨1.99个百分点。

　　猪(zhū)肉、蔬菜价格下跌，水果价(jià)格(gé)上涨。2023年4月以来，猪肉价格环(huán)比下跌5.08％至19.54元/公(gōng)斤，跌幅(fú)相对上月(yuè)扩(kuò)大2.6个百分点。蔬菜价格环比下跌8.22％至4.89元/公斤(jīn)，跌幅缩(suō)窄(zhǎi)0.55个(gè)百分点。水果价(jià)格环比上涨0.14％至7.89元/公斤，增幅缩小4.54个(gè)百分点。

　　乘用车日均零(líng)售(shòu)销量增(zēng)幅扩(kuò)大。4月(yuè)以来，乘用车日均(jūn)零售销量同比增(zēng)加17.39％，增幅扩(kuò)大16.26个百(bǎi)分点。批发销量同比增(zēng)加15.64％，增幅扩大8.26个百分点。

　　3.4流动性：货币市场利率趋(qū)势分化，国债利率普遍下行

　　货币市场(chǎng)利率趋势分化(huà)，国债利率普(pǔ)遍下(xià)行。2023年4月以来(lái)，R001较上月(yuè)末下行36bp至2.29％；R007较上(shàng)月末(mò)下行120bp至2.51％；DR001较上月末上(shàng)行46bp至2.27％；DR007较上月末下行12bp至2.27％。一年期国债(zhài)利(lì)率较上(shàng)月末下行8bp至2.19％。十年期国债利(lì)率较上月末下行2bp至2.83％。一年(nián)期AAA+企业债利率较上月末下行3bp至(zhì)2.7％。十(shí)年期AAA+企业债利率较上月末(mò)下(xià)行5bp至3.34％。

　　3.5国内政策：发(fā)改(gǎi)委强调提振(zhèn)消费持续回升的动力；国资委强调(diào)着力发(fā)展(zhǎn)战略性(xìng)新兴产业(yè)

　　4月(yuè)19日，国家发展改(gǎi)革委(wěi)举行(xíng)4月份新闻发布会，强调(diào)要提(tí)振消费持续回升(shēng)的动力。接下来将重点做好四方面工(gōng)作：一(yī)是，研究起草(cǎo)关于恢复和扩大消费的政策文件1米等于多少厘米换算表，一米等于多少厘米换算单位，围绕大宗消费、服务消费、农(nóng)村消(xiāo)费等重点领(lǐng)域(yù)；二是，下大(dà)力气稳定汽车消费，大力推动新能源(yuán)汽车下(xià)乡；三是，会同有(yǒu)关方面优化就业、收(shōu)入分(fēn)配和消费全链条良(liáng)性循环促进机制；四是，研(yán)究(jiū)制定关于营造放(fàng)心消费(fèi)环境的政策文件(jiàn)。

　　4月(yuè)19日(rì)，国资委(wěi)党委召开(kāi)扩大会议，强(qiáng)调推动国资央企着力(lì)发展实体经济(jì)特别(bié)是战(zhàn)略性新兴(xīng)产业。会议认为(wèi)，要更好推动国资(zī)央企在(zài)中国(guó)式现代化新征(zhēng)程(chéng)中(zhōng)走(zǒu)在前列，着力提(tí)升(shēng)科(kē)技自(zì)立自强水平，提升自(zì)主创新能力；着力发展实(shí)体经济特别是(shì)战略性新兴产(chǎn)业，加快推(tuī)进现代化(huà)产业体系建(jiàn)设；抓好新一轮国(guó)企改革深化(huà)提升(shēng)行动组织实(shí)施，高水平参与共建“一带一路”。

　　4月20日，工信部举办发(fā)布会介(jiè)绍一季(jì)度工业和信(xìn)息化(huà)发展状况(kuàng)，表(biǎo)示下一步将制定实施重点行业稳增(zēng)长的工(gōng)作方案。一是营造良好产业发(fā)展(zhǎn)环境，落实落细稳增长(zhǎng)政策举措，抓(zhuā)实抓细(xì)部(bù)省协作、部门协同；二是推动出(chū)口保稳提质，加大对制造业外贸(mào)企业的支(zhī)持力度，配合有关(guān)部门落(luò)实好稳外(wài)贸(mào)政策举措；三是促进(jìn)内需加快恢复，以(yǐ)高质量供给促进消费；四(sì)是持续增强发展动能，加快战略性新兴(xīng)产业的创新发展。

　　四(sì)、财(cái)经日历(lì)

　　五、风险提示(shì)

　　国内经济恢复力度(dù)不及(jí)预(yù)期；海外需求(qiú)超(chāo)预期(qī)回(huí)落。

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