文：天风宏观宋(sòng)雪涛/联(lián)系人孙永乐

　　4月居民(mín)新增存款-1.2万亿，同比(bǐ)多减4968亿元(yuán)，这是居民存款在连续(xù)13个(gè)月同比多增后(hòu)，首次(cì)回(huí)落。

　　在(zài)过去一(yī)年(nián)多(duō)时间里，居民部门积攒(zǎn)了一大笔超额储蓄。今年这笔超额储(chǔ)蓄能(néng)否顺利释(shì)放对判断(duàn)经济和资本市场走(zǒu)势至关重要。这里我们(men)尝(cháng)试(shì)回答两(liǎng)个问(wèn)题。一是(shì)4月(yuè)居(jū)民存款同比多减是不是(shì)超(chāo)额(é)储蓄释放的开始？二(èr)是(shì)这一趋(qū)势能(néng)否延续？

　　对上述问题的回答取决于存款会受到(dào)哪些因素的影响。一般影响居民(mín)存款的主要有这么几种(zhǒng)行(xíng)为(wèi)：可(kě)支配收入、消费支(zhī)出、金融资产(chǎn)相关收支和(hé)房地产(chǎn)相关收(shōu)支。

　　收入增长、消费减少、金融资产(chǎn)赎回、购房(fáng)减少会推动存款增加；反之，收入减少、消费增加、认购金融(róng)资(zī)产、购房增加、提前还贷等(děng)则会(huì)带(dài)动(dòng)存款回落。

　　2022年居民存款同比多增7.9万(wàn)亿是居民少消费(fèi)、少投(tóu)资、少(shǎo)购房的结果(guǒ)（详见《超额(é)储蓄能否转化成超额消费》，2022.12.31）。此时虽(suī)然居民(mín)收入(rù)增速(sù)放缓并提前还贷，但(dàn)因为投资、购(gòu)房等下滑幅度更大(dà)，所以存款同(tóng)比(bǐ)大幅多增。

　　2023年一(yī)季(jì)度居民存款同比多增2.1万亿则是收(shōu)入修(xiū)复和理(lǐ)财存款化的结(jié)果。

　　一季(jì)度居民人均可支配收(shōu)入同比增长525元(yuán)，理财存续规(guī)模相比(bǐ)于2022年末下滑2.6万亿(yì)至24.2万亿。另外，受银行(xíng)办理(lǐ)速度(dù)放(fàng)缓等因素(sù)影响，RMBS（个人住房(fáng)抵押贷款(kuǎn)支(zhī)持证券）条件(jiàn)早(zǎo)偿(cháng)率(lǜ)指数 2 相比于2022年有所回落，即居民提前(qián)还款对存款的拖(tuō)累相比于去(qù)年(nián)末略有放(fà雍正在位多少年？寿命多少岁呢，雍正在位时多少岁ng)缓。

　　但是(shì)，随着(zhe)居民消(xiāo)费和购房行为修复，其对存款的支(zhī)撑力度减弱，一季度人均消费(fèi)支(zhī)出同比增加345元(yuán)（低于收入涨幅）、购房支(zhī)出同(tóng)比多增1575亿元(yuán)。但因为支撑因(yīn)素的规模更大(dà)，所以存款(kuǎn)继续回(huí)升。

　　4月和一季度最核心的不同(tóng)在于(yú)理财市(shì)场(chǎng)的变(biàn)化。4月居(jū)民存款下滑(huá)可能的原因一是居民存款理财化；二是提前还(hái)贷规模增加。因为居民收(shōu)入和消费数据不足，暂时无(wú)法(fǎ)判断消(xiāo)费和收入在4月对存款(kuǎn)的(de)影响。

　　存款回流理财(cái)是4月(yuè)存款(kuǎn)回落的核心原(yuán)因(yīn)，4月(yuè)理财存量(liàng)规模环比(bǐ)增加1.26万亿(yì)至25.5万亿，结(jié)束了自去年10月以(yǐ)来的下行趋(qū)势，重回扩(kuò)张(zhāng)区(qū)间。

　　居民增(zēng)配理财等资(zī)产是理财(cái)风险降低、收(shōu)益(yì)回升和存款利率下滑共(gòng)同作用(yòng)的结(jié)果。受益于债券市场(chǎng)走强，今年理(lǐ)财(cái)市场表现(xiàn)逐步好转，理财(cái)产品单位破净率(lǜ)从(cóng)2022年12月峰值的29.2％持(chí)续下(xià)滑(huá)至2023年5月12日的4.7％，叠加这一时(shí)期(qī)下滑的存(cún)款(kuǎn)利率，存(cún)款对(duì)居民(mín)的吸(xī)引力逐渐(jiàn)减弱(ruò)，而理(lǐ)财对居民的吸引力则不断增(zēng)强。

　　从5月理(lǐ)财规(guī)模上看，随着(zhe)破(pò)净率进一步回落，居民还在继续增(zēng)配理财(cái)产(chǎn)品，存款理财(cái)化趋(qū)势(shì)有(yǒu)望延续(xù)。

　　提(tí)前(qián)还贷(dài)规模扩大(dà)是存款(kuǎn)下(xià)滑的又一个原因。4月早偿率月均值相比于2月低点上行4.3个百(bǎi)分点，相比于3月上行1.9个百分点。

　　居民加大提前还贷力度一是(shì)因为首(shǒu)套房利率还在下降，居民提前还贷以降低(dī)成本，4月沈阳、马鞍山等多地(dì)继(jì)续降低首套房(fáng)利率，贝(bèi)壳研究院数(shù)据显(xiǎn)示百城首(shǒu)套主流房贷利率平均(jūn)为4.01％，环比3月继续回落1个BP。二是政策放松(sōng)后，1、2月份部分(fēn)积压的(de)还贷业(yè)务在3、4月份办理，这会推动提前还贷规模走(zǒu)高。

　　总的来(lái)说，随着(zhe)理财市(shì)场好转，此(cǐ)前因居民少消(xiāo)费、少投资、少买房(fáng)等积攒下来的超额储蓄已(yǐ)经开始部分(fēn)回流理财市场(chǎng)了(le)，且5月初这(zhè)一趋势还在延续。

　　往(wǎng)后来(lái)看，理财市场和提前还贷在后续几个月里或(huò)继续成为(wèi)超额(é)存款的主要流(liú)向。

　　五一旅游人(rén)均消费水(shuǐ)平(píng)未见明显改(gǎi)善或(huò)部(bù)分表明当下(xià)居民(mín)消费意(yì)愿依旧偏(piān)弱，考虑到超(chāo)额储蓄的持有分(fēn)化且并非主要来自消费(fèi)，后(hòu)续超额储蓄对(duì)消费的支撑力度依(yī)旧偏弱。（详见《超额(é)储蓄能否(fǒu)转(zhuǎn)化成超额(é)消费(fèi)》，2022.12.31）。同(tóng)时，随(suí)着前期(qī)积压(yā)的购(gòu)房需求(qiú)逐渐释放，房地产销售目前已经有走(zǒu)弱迹(jì)象，地产短(duǎn)期或不会成为(wèi)超储(chǔ)的主要流向。但是(shì)因为按揭(jiē)利(lì)率(lǜ)存在明显利差，居民(mín)提(tí)前还贷行为或(huò)将(jiāng)延续。从这个角度来看，主要因为少(shǎo)买房、少投资而(ér)积攒(zǎn)下来的储(chǔ)蓄，在理(lǐ)财市场环境好转和存款利率(lǜ)下滑的背景(jǐng)下或将继续(xù)回流到理财市(shì)场(chǎng)。

　　1 存款同比(bǐ)增速使(shǐ)用金(jīn)融机(jī)构住户存款余额(é)+4月新增(zēng)来进行估(gū)算(suàn)

　　2早偿率是指在个(gè)人住房抵(dǐ)押贷款(kuǎn)中债(zhài)务人提前偿(cháng)付的金额在资产池(chí)未偿本金余额的占比

　　风险提示

　　地(dì)产销售变(biàn)动超预期，超额储(chǔ)蓄释(shì)放弱(ruò)于预期，理财市场波动加大

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