5月13日(rì)，年内(nèi)首只央企主题ETF——华泰柏瑞中证(zhèng)央(yāng)企红利ETF发布公告称，其累计有效认购申请份额总(zǒng)额超(chāo)过20亿份发行上限，将启动比例配售。这则小(xiǎo)公告体现出市(shì)场(chǎng)对这一“中特估”主(zhǔ)题的追捧(pěng)力度(dù)。

　　实际上，近期围绕着“中(zhōng)特估”的行(xíng)情(qíng)，市(shì)场关注度非常高(gāo)，5月15日首批3只央企回报ETF发行(xíng)，更成(chéng)为这(zhè)一波“中(zhōng)特估”行情的(de)催化剂(jì)。实际上(shàng)，早在(zài)去年底(dǐ)及今(jīn)年一季(jì)度，一些基金经理开始调仓换股“中特估(gū)概念”。

　　目(mù)前“中特估(gū)”资(zī)金面、情(qíng)绪面、估(gū)值方式等问(wèn)题成(chéng)为市场关注(zhù)焦(jiāo)点，中国基金报采访(fǎng)多位投研人(rén)士，解析“中(zhōng)特估”这些焦点问题。

　　央企主题ETF密集上报发行(xíng)

　　行情催化剂？

　　市场对“中特估(gū)”主题积极(jí)追捧。不仅华泰柏(bǎi)瑞中证(zhèng)央(yāng)企(qǐ)红利ETF罕见出(chū)现(xiàn)启动“比例配售”情况，今年场内多只“中字头”ETF也持续“吸金(jīn)”，15只央企(qǐ)、国(guó)企ETF合计“吸金”38.56亿元。

　　同时(shí)，后续有多(duō)只国央企主题基金发行(xíng)，市场对此充满期待，如5月15日(rì)就有(yǒu)3只央企回报ETF，后(hòu)续跟踪(zōng)央企科技引领、央企(qǐ)现代能(néng)源等ETF也将获批发行，更有扎堆上报的央(yāng)国企基金在排队(duì)入市。

　　这些或成为(wèi)这一波“中特(tè)估”行情的催化剂。

　　融通红利(lì)机会基(jī)金经理(lǐ)何龙(lóng)表示(shì)，央(yāng)企ETF发行在情(qíng)绪上是构成催化因素的，近期银行股大涨的一个催化因素就是积极推介相关央(yāng)企(qǐ)ETF的(de)发行。

　　“随着央(yāng)企(qǐ)ETF的发行，和(hé)诸多主(zhǔ)题(tí)基金的申报(bào)发行，我认为确实会成为引爆行情的催(cuī)化剂(jì)，基(jī)本面、资金面、政(zhèng)策面都在向好，下(xià)半(bàn)年，中特估(gū)有可(kě)能独领风骚。”万家基金章恒更是表示。

　　同样，博时基(jī)金指数(shù)与(yǔ)量(liàng)化(huà)投资部基金(jīn)经理(lǐ)杨振建就表示(shì)，近期密集申(shēn)报的国央(yāng)企(qǐ)主题基金主要涉及“股东回报”、“科技(jì)引领”、“现代能源”几大主题，这样的布局(jú)可(kě)以(yǐ)更(gèng)好支持央国(guó)企的估(gū)值重塑(sù)。

　　“央企ETF的发行将成(chéng)为行(xíng)情进(jìn)一步上涨的催化剂。去年以来公(gōng)募基金发行整(zhěng)体平淡，近期多只国央企主题基(jī)金申报和发行(xíng)，行情火热下将为市场带(dài)来增量资(zī)金，有(yǒu)望推动进一步上(shàng)涨(zhǎng)。”杨振建进一步表示(shì)。

　　此(cǐ)外，银华基金(jīn)ETF业务总监王帅(shuài)认(rèn)为，公(gōng)募基金积极布(bù)局央国(guó)企主题基金，一方(fāng)面(miàn)是因为新(xīn)一轮深化国(guó)企改革(gé)的大幕将拉开，叠加“中特估”概(gài)念，央国企(qǐ)上市公司的投资(zī)价值凸(tū)显，该主题的基金将为(wèi)投资者提供更丰富的工具(jù)以参(cān)与到央国企投资。另一(yī)方(fāng)面是落实(shí)公募基金行业高质量(liàng)发展的要(yào)求，引导更多资金参与央国企改(gǎi)革(gé)，更好发挥(huī)公募基金服务(wù)资本市场改革(gé)、服务实体经(jīng)济(jì)和国家战(zhàn)略的(de)作用。

　　王帅表示，未来央企ETF的发(fā)行(xíng)将(jiāng)为央企相关标(biāo)的(de)和板块(kuài)带来增量(liàng)资金，提升交(jiāo)易活跃度，有望成为中特估行情的催化剂。

　　存量市场中变赛道

　　积极调仓换股？

　　2023年以来，市场结(jié)构性行(xíng)情明显，中(zhōng)特估和人工智(zhì)能成为(wèi)两(liǎng)大明显的主(zhǔ)线，而(ér)新(xīn)能源等前期(qī)热(rè)门(mén)赛(sài)道股(gǔ)冷却(què)，在(zài)此背景下，一些基金(jīn)经理(lǐ)开始调仓换(huàn)股“中特估概念(niàn)”。

　　万家基金基金经理章恒(héng)直(zhí)言，自(zì)己(jǐ)目(mù)前重点关注三(sān)大行业，火电、券商、军工，这三大行业主要是央企或地方国资所在的行业，民(mín)营企业占比较(jiào)少。

　　“首先是基于行(xíng)业本身(shēn)基本(běn)面(miàn)在(zài)今年(nián)会(huì)有重大的向上变(biàn)化的机会，比如火电，会受益于煤炭价格的(de)下跌，扭(niǔ)亏(kuī)为盈(yíng)；券商，会受(shòu)益于今年市场成交量的放大，盈利大幅增(zēng)长等。同时(shí)，随(suí)着国有企业(yè)改(gǎi)革的(de)推(tuī)进，大概(gài)率(lǜ)这些企业会(huì)进入一个提质增(zēng)效、释放业绩的过程。”章恒表(biǎo)示，中特估是过去5年10年改革的成(chéng)果(guǒ)，是非(fēi)常基本面的，和他过去1至2年研(yán)究投资思路也非(fēi)常吻合(hé)，为在下半年抓住(zhù)这波中特估的(de)投(tóu)资机会做好(hǎo)了(le)准(zhǔn)备。

　　“去年年底(dǐ)已开始重视中特估的投(tóu)资机会，判(pàn)断中特估的机会未来(lái)三年分两个阶段。”融通红利机(jī)会(huì)基(jī)金(jīn)经(jīng)理何龙表示，第一阶段也就是今年(nián)以数字(zì)经(jīng)济(jì)和“一(yī)带一(yī)路”的主题普涨性机会为主(酒后想念一个人是真爱吗，为什么喝了酒会很想念一个人zhǔ)，包(bāo)括低于1倍PB、分红收益率极高的品种(zhǒng)，将会迎(yíng)来普(pǔ)涨性的机会。第二(èr)阶段是未来两年，在主题性机(jī)会(huì)消散以后，基于顶层(céng)设计(jì)对国(guó)央经营管理价值导向变(biàn)化，我们判断经营成果随之(zhī)改变是一(yī)个慢(màn)变量(liàng)，会在未来两年(nián)体现在每(měi)一个(gè)央国企的(de)报表中(zhōng)。

　　何龙强调，目前在(zài)挖掘公(gōng)司经营层(céng)面可能发生显(xiǎn)著正向变(biàn)化的个股提前进行布局，比如医(yī)药和(hé)消费等行业。

　　其(qí)实一季报已经(jīng)显露出(chū)不少基金在(zài)行动。国金证券研(yán)究所数据显示(shì)，偏股主动型基(jī)金2022年年(nián)报前(qián)十大重仓(cāng)股股票池(chí)中，“中(zhōng)特估”概念(niàn)占偏股主(zhǔ)动型基金持(chí)有(yǒu)股票(piào)市值比例仅有1.18％。而(ér)2023年一季报披露的持仓中，“中特估”概念占偏(piān)股(gǔ)主动(dòng)型(xíng)基金持有股票(piào)市(shì)值比例提高到4.19％。

　　“中特估(gū)”概念(niàn)股在(zài)偏股主动型基金的(de)持仓中，占比明显提高(gāo)。上述数据显(xiǎn)示，根(gēn)据偏股主动型基金2022年报及(jí)2023年一(yī)季报(bào)十大重仓(cāng)股的数据(jù)，剔除个股涨跌(diē)影(yǐng)响，估计(jì)了各基金(jīn)主(zhǔ)动加仓“中特(tè)估(gū)”概念股(gǔ)的市值占2022年末股票总(zǒng)市值(zhí)比例，一季度(dù)超过30％的偏股(gǔ)主动型基金主动加仓(cāng)了“中(zhōng)特(tè)估”概念股，198只(zhǐ)基金在2022年末不持有(yǒu)“中特估”概念股，但在一季度买(mǎi)入(rù)。

　　不仅如此，中(zhōng)信证(zhèng)券数据(jù)统(tǒng)计也显示，一(yī)季度主动偏股型(xíng)公(gōng)募基金(jīn)对港(gǎng)股(gǔ)央国(guó)企的持股市值比重(zhòng)达(dá)到2019年以来的新高，港股央国企持(chí)股总(zǒng)市值占港股持股(gǔ)总市值的比重由2022年四季度(dù)的25.1％提升至2023年一(yī)季度的32.9％，远高于2020年低点(diǎn)时的7.5％。

　　投(tóu)研上加大力量？

　　构建国(guó)央企专门的股(gǔ)票库

　　可以说中国特色估值体系，正深刻(kè)影响基金公司的投研，落实到日常的(de)投研流(liú)程和(hé)实践之(zhī)中(zhōng)，不少基(jī)金公(gōng)司在加大投研力量，更有专门构建国央企股票库。

　　融通红利机会基金经理(lǐ)何龙(lóng)就介(jiè)绍，一方面，从(cóng)顶层设计改变研(yán)究员过去对国央(yāng)企的固定思维(wéi)，需(xū)要实地(dì)考察国央企，并(bìng)且需要利用当(dāng)前国央企愿意(yì)交流的(de)契(qì)机，多花精力去进行跟踪发(fā)现(xiàn)变(biàn)化。

　　另一方面，融通基金在(zài)行动上，要求(qiú)研(yán)究员将自己所覆盖行业的所有国(guó)央企构建专门(mén)的股票库，并进(jìn)行长期跟(gēn)踪，包括考(kǎo)察其实地调研的(de)的成果，了解国央(yāng)企(qǐ)经营思路和(hé)财务(wù)导向的变化，结合行业趋势和特征，寻找价值洼地，发现预期差。

　　同(tóng)样的(de)，银华基(jī)金(jīn)ETF业务总(zǒng)监(jiān)王帅也谈(tán)到(dào)“认识”上的重视。他(tā)表示，通过(guò)深入学习，对“中特估”有(yǒu)了更深刻的认识：首先要(yào)认识市(shì)场体制机制(zhì)、行业(yè)产业(yè)结构、主体(tǐ)持续发展能力等方面所体现的鲜(xiān)明中(zhōng)国元素和发展阶段特征(zhēng)，“中特估(gū)”应该是在此基础(chǔ)上构建的具有时代特征和中国特(tè)色、符(fú)合国家(jiā)战略导向的估值体系(xì)，而不是(shì)简单套用国外的传统(tǒng)估(gū)值(zhí)模(mó)型。

　　“中特估(gū)是一种新的提(tí)法，但是这(zhè)个(gè)概念所(suǒ)涉及到的行业和(hé)公司，一直在发生的变化。”万家基金经理章恒(héng)表示，万家(jiā)基金一(yī)直非(fēi)常关(guān)注(zhù)传统(tǒng)产业(yè)的变化，诸如煤炭、金融、建(jiàn)筑(zhù)等多个领域，因(yīn)此也(yě)是一定(dìng)能(néng)够(gòu)抓住中特估这波行(xíng)情的机会的。同时(shí)，随着时局的变化，也(yě)在(zài)增(zēng)加相关行业(yè)的研究力量。

　　此(cǐ)外(wài)，创金合信基金首(shǒu)席(xí)经济学家(jiā)魏凤(fèng)春表示，积极践行中国(guó)特色的估值体系是资(zī)本(běn)市场使命，投资者(zhě)需要学(xué)习领(lǐng)会并针对原有的估(gū)值(zhí)体(tǐ)系进(jìn)行改造，以适应(yīng)现实的需(xū)要。明确(què)该体系(xì)的框架(jià)是第一位的工作，合理设置指标也(yě)非常(cháng)重(zhòng)要，投资者(zhě)的认可和实施是最终该体系能(néng)否具(jù)备长(zhǎng)期价值的基(jī)础。不(bù)过，他也提醒，人(rén)为(wèi)的拔(bá)估值是很大的认知误(wù)区，市场(chǎng)化认可(kě)是(shì)基(jī)本(běn)的常识，不可误判。

　　体(tǐ)现(xiàn)社会价(jià)值与国家(jiā)战略价值

　　新估(gū)值方式？

　　央(yāng)国企是国民经济的支(zhī)柱(zhù)，国企央企发展要符合国家战略发展发向，更需(xū)要承担社会公共(gòng)责任(rèn)等(děng)。而这(zhè)些都(dōu)应该考虑进估(gū)值体系之中，也引发市场关注。

　　多数受访的(de)基金经理认为，对(duì)于国央企(qǐ)的估值(zhí)方式要(yào)充(chōng)分体(tǐ)现企(qǐ)业的社会(huì)价值与(yǔ)国家(jiā)战略价值，目前已(yǐ)经(jīng)形成了初步(bù)的企业社(shè)会价值(zhí)评(píng)价体系。

　　“如何定价国有企业(yè)承担社会价(jià)值、符合国(guó)家战略发展的价值？首要任(rèn)务就(jiù)构建(jiàn)中国特色(sè)的价值评价体系，改变从以(yǐ)私(sī)人股东权益(yì)出发，现金流折现为(wèi)主要方法的单一(yī)价值估值体(tǐ)系，转向社(shè)会整体价值观念、纳入中(zhōng)国特色的ESG评价体系，充分体现企(qǐ)业的(de)社会价值与国家战略(lüè)价值。”博时基(jī)金指数与量(liàng)化(huà)投资部基金经理杨振建表示。

　　杨振建也直言，近年来国资委指导国(guó)内团队(duì)对(duì)于中国(guó)特色ESG披露与评(píng)价体系不(bù)断探索，结合(hé)国际通用规(guī)则，目(mù)前已(yǐ)经(jīng)形(xíng)成了初步的企业社会价值评(píng)价(jià)体系，其(qí)中包括《企业ESG披露指南》、《中央(yāng)企业上市公司环境、社(shè)会及治理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银华基(jī)金ETF业务总监、基金经(jīng)理王帅也认(rèn)为，“中特估”应(yīng)该是注重企业价值的可(kě)持续估值，要重视(shì)股东、员工和(hé)社会责任等(děng)要素对企业稳健成长的重大意义，重(zhòng)视稳定的现金流、持续增长的盈利、科技创(chuàng)新对提升企业内在价值(zhí)的积(jī)极(jí)作用，这样有利于提高估值(zhí)定价(jià)模型(xíng)的科(kē)学性(xìng)和有效性。

　　“在指(zhǐ酒后想念一个人是真爱吗，为什么喝了酒会很想念一个人)数编制(zhì)、策略构建等实(shí)务工作中，都有成熟的(de)量化(huà)指标可以使用，包括净(jìng)资产收益率、营业(yè)现(xiàn)金比率(lǜ)、资产负债率、研发经费投(tóu)入强度等等。”王(wáng)帅(shuài)也表示。

　　嘉实金融精(jīng)选基(jī)金经理李欣(xīn)更细致分析在估(gū)值思(sī)维、估值结论、估值(zhí)判断上有(yǒu)变化，尤(yóu)其是估(gū)值的方法和指标(biāo)上，他(tā)认为其包括(kuò)产业链(liàn)上下游的(de)衡量、全要素成本等，以及在纵向(xiàng)和横向上的研究(jiū)，强调政策优惠、产(chǎn)业发展、市(shì)场竞争力(lì)和可持续发展等(děng)各种因素与企业价值的关系(xì)。这些因素在对估(gū)值结论和判断的影响上，也使得中(zhōng)国(guó)特色的估值体系与传(chuán)统的估值体系有所不同。

　　“所(suǒ)以估值(zhí)思维(wéi)的变化，还有估值结论(lùn)和估(gū)值判断的变化，都(dōu)是为了更好地适应中国的市场和经济(jì)特(tè)点(diǎn)，提(tí)供更精准、更(gèng)合理(lǐ)的企业估值信息。”李欣表(biǎo)示。

　　不过，创金合(hé)信基金(jīn)首席经济学家魏凤春直言，这(zhè)需要在实(shí)践中进(jìn)行探(tàn)索，目(mù)前尚没有公认的指标可以(yǐ)使用。

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