文丨明(míng)明 章(zhāng)立聪 余(yú)经纬

　　跨季结束(shù)后资金利率自低(dī)位(wèi)持续上行，即(jí)便(biàn)税期结(jié)束，资金(jīn)利率却仍(réng)未回落，反而进一步走高。我们认为主(zhǔ)要是源(yuán)于：①货币政策力(lì)度(dù)边(biān)际转(zhuǎn)弱(ruò)；②税期(qī)走(zǒu)款叠(dié)加(jiā)4月信贷(dài)投放情况较好(hǎo)，导致银行(xíng)资(zī)金融(róng)出(chū)意愿与能力降低。③资金较为拥(yōng)挤(jǐ)导致债市敏感度增(zēng)加。考虑假期和月末(mò)因(yīn)素，预计短期内，资金利率(lǜ)下(xià)行空间有限，波动幅(fú)度加大，建议投资者关注(zhù)资(zī)金面的边际(jì)变(biàn)化，警惕(tì)流动性大(dà)幅收(shōu)紧对债(zhài)市(shì)情绪以及头寸(cùn)管理的影响。

　　▍近期资金(jīn)利率持续上行。

　　跨(kuà)季结束(shù)后(hòu)资金利(lì)率自(zì)低(dī)位持(chí)续上行，4月18-19日税期(qī)缴款，DR007乾坤未定你我皆是黑马，把人比喻黑马是啥意思围绕2.10％中(zhōng)枢运行(xíng)，然而(ér)税期结束(shù)后却(què)并未回落，4月21日冲高至(zhì)2.27％，隔夜利率上(shàng)行幅(fú)度更(gèng)大(dà)。从(cóng)隔(gé)夜利率角度观察(chá)，银(yín)行与非(fēi)银(yín)机构间流动性分层现象(xiàng)弱化(huà)；此外，隔夜利(lì)率与(yǔ)7天利(lì)率(lǜ)的(de)期限(xiàn)利差也(yě)明显压缩，DR001与(yǔ)DR007甚至(zhì)已经倒挂。我(wǒ)们认为税(shuì)期结束，资(zī)金不松(sōng)，主要(yào)有以下(xià)几点原因：

　　▍其(qí)一，货币政策力度边际(jì)转弱。

　　稳健的货(huò)币政(zhèng)策坚持以我为主(zhǔ)、稳字当(dāng)头(tóu)，保(bǎo)持货币信贷合理(lǐ)增长，确保利率水平(píng)合适，在追求经(jīng)济提振的同(tóng)时，也注(zhù)重防范市(shì)场过(guò)热(rè)带来的金融风险。在满(mǎn)足广义流动性(xìng)供需(xū)匹(pǐ)配的前提下(xià)，货币工具力度可能会有所回摆。从央行的具体操作上(shàng)来看，MLF小幅增(zēng)量续做(zuò)，逆回购投乾坤未定你我皆是黑马，把人比喻黑马是啥意思放低量操作，结(jié)构(gòu)性(xìng)工具“有(yǒu)进(jìn)有退”，均(jūn)预示后续政策(cè)将(jiāng)更加“精准有力”，流动性投放(fàng)趋于谨慎。

　　▍其二，税期走(zǒu)款叠加4月信贷投放情况较好，导致银(yín)行资(zī)金融出意愿与能力降低。

　　4月(yuè)18到19日(rì)税(shuì)期缴款，而4月(yuè)通常是缴税(shuì)大月，因此走款可(kě)能对银行(xíng)间流动性(xìng)带(dài)来了一(yī)定的(de)压力(lì)。此外，参考近(jìn)期(qī)票据利率走势，预计信贷增(zēng)速较(jiào)一季度将(jiāng)会(huì)有所放(fàng)缓，但4月预(yù)计仍将保持同比多(duō)增的态势。税期缴款叠加信贷(dài)投放(fàng)，银行(xíng)系统(tǒng)整体资金流出，因此向同业融(róng)出(chū)的意愿和能力有所降低。

　　▍其三，资金较为(wèi)拥(yōng)挤可能会导致债市脆弱性和(hé)敏感(gǎn)度(dù)增(zēng)加，且投资者对(duì)于未来一个月资金利(lì)率上行的(de)担忧增(zēng)加(jiā)。

　　从质(zhì)押式回购成交量(liàng)和我们测算(suàn)的杠杆率来看，虽然上周受资金收紧影响，加杠(gāng)杆情(qíng)绪有所降温，但依然处于(yú)历史(shǐ)相对(duì)积(jī)极的水平(píng)，导致债市敏感度(dù)增加。此(cǐ)外投资者(zhě)对(duì)货币政(zhèng)策力度(dù)以及跨(kuà)月资金(jīn)面情况(kuàng)仍存担忧，使得市场上对于未来(lái)一个月内资金价格上行的预期更(gèng)为强烈。

　　▍后市展望(wàng)：五一假期临近，回购资金的期限(xiàn)被动拉长，利率下行空间有限。

　　月末往往财(cái)政集中支出，向市(shì)场释放资金；但跨月前夕银(yín)行资金融(róng)出(chū)意愿一般较低，预计资金波动(dòng)幅度较大(dà)。对(duì)于债(zhài)市而(ér)言(yán)，短期交易主线或延(yán)续政策与(yǔ)基本面(miàn)预期交易，预计利率以(yǐ)震(zhèn)荡(dàng)走势为主，建议投(tóu)资者关(guān)注资金面的边际变化，警惕(tì)流动(dòng)性(xìng)大幅收紧(jǐn)对债(zhài)市情绪以及头寸(cùn)管理的影(yǐng)响。

　　▍风险提示：

　　央行(xíng)货(huò)币政策不及(jí)预期；经济复苏节奏不及预期(qī)；银行间(jiān)市场流动性过快收(shōu)紧(jǐn)。

未经允许不得转载：橘子百科-橘子都知道 乾坤未定你我皆是黑马，把人比喻黑马是啥意思