2023年前4个月，尽管美(měi)国通胀(zhàng)高企(qǐ)，美联储持续加息，但是美股指数仍反弹。2022年12月31日-2023年4月30日标普500指数上涨8.59％；道(dào)琼斯工业指数上涨2.87％。欧(ōu)洲(zhōu)市场(chǎng)方面，欧元区STOXX50同期上(shàng)涨14.91％；富时100上涨5.62％。同期(qī)，中国(guó)香港市场方面：恒生指数上涨0.57％；恒(héng)生科(kē)技(jì)指(zhǐ)数下跌5.5％。同期，中国内地方面，沪深300指数上涨4.07％。

　　全球基金方面，来自香港(gǎng)投(tóu)资基金公会(huì)的数据显示，截至4月29日，于(yú)中国香港注册的基金中(zhōng)，中国股票(piào)基(jī)金（投向(xiàng)中国市场）2023年净值(zhí)下跌2.97％，同期欧洲（不含英国）地(dì)区(qū)股票(piào)基金(jīn)净(jìng)值(zhí)上涨14.24％；北美地区股票基(jī)金净值上(shàng)涨7.23％。时间拉长，过去6个月以来，中国股票基金净(jìng)值上涨21.71％；同(tóng)期，欧洲地区（不含英国）股(gǔ)票基金净值上涨(zhǎng)27.80％；同期，北(běi)美股(gǔ)票(piào)基(jī)金净值上涨6.56％。

　　来源：香港(gǎng)投(tóu)资基金(jīn)公(gōng)会网站

　　经过(guò)前四个(gè)月跌宕起(qǐ)伏， 全球(qiú)市场接下来如(rú)何(hé)演(yǎn)绎(yì)？

　　日前，以(yǐ)下五大(dà)机构代表接(jiē)受(shòu)本报采访(fǎng)解析(xī)他(tā)们对于市场动态的看法(fǎ)，以(yǐ)帮助(zhù)投(tóu)资(zī)者把脉(mài)今(jīn)年剩余时(shí)间投资。他们是：

　　摩根(gēn)资产管理常务董(dǒng)事、亚太区首(shǒu)席市场策略师许长(zhǎng)泰(tài)

　　南方(fāng)东英CEO丁晨

　　瑞银财富(fù)管理亚太区投资总(zǒng)监及宏观经济主管(guǎn)胡一帆

　　博时基金（国际）有限公司(sī) 基金经理(lǐ)卢(lú)里

　　上(shàng)述机构人士认为(wèi)，2023年剩余时间美国陷入衰退几率较大(dà)。中(zhōng)国(guó)经济复苏(sū)步入轨道，若后续房地产等(děng)持(chí)续发力，中国经济持续(xù)快速复苏可期。随(suí)着(zhe)美(měi)元走弱(ruò)，后(hòu)续人民币等其它非美货币可能会获得(dé)支撑(chēng)。 谈及(jí)近期“火”出(chū)圈的人工智(zhì)能，机构人士认为(wèi)人(rén)工智能(néng)将为各个行业带来巨变，其(qí)中硬件类公司可(kě)能获得较为(wèi)确定的机会。

　　如何看待(dài)今年剩(shèng)余时间(jiān)全(quán)球经济走势？

　　许(xǔ)长泰：目前，美国银行要么主(zhǔ)动(dòng)收紧(jǐn)信贷条件，要么因为(wèi)存款(kuǎn)外(wài)流，被动收紧信贷。这样一来，企业、家(jiā)庭(tíng)部门能(néng)获得的贷(dài)款增(zēng)长放(fàng)缓。虽然个人消费相对稳(wěn)定，但是到了下半(bàn)年美国经(jīng)济(jì)衰(shuāi)退的(de)风险较为(wèi)显著。

　　美(měi)国之外，2023年(nián)欧洲跟日本可能实现稳定增长，但不是(shì)快(kuài)速增长。日本方面内需跟服务业(yè)获(huò)诸多因素支持。亚洲地区中国，日本(běn)过(guò)去几年受(shòu)到(dào)疫情影响，2023年中、日从疫情当中恢复过来。2023年，在摩根(gēn)资(zī)产管理看来，日本的经济表现不会太(tài)差，对(duì)中(zhōng)国持更加(jiā)乐观态度(dù)。中国经(jīng)济(jì)复苏(sū)在全球起着引(yǐn)领作用。但(dàn)是，如果要中国经(jīng)济复苏(sū)更稳固，更全面，还需要(yào)企业投资(zī)、房地产(chǎn)发力。

　　南方东英(yīng)CEO丁晨：目前市场(chǎng)对中国经济在2023年的复(fù)苏抱(bào)有较高的期望，尤(yóu)其是在第一季度(dù)超出(chū)预期(qī)的情况下，市场普遍认为今(jīn)年会实(shí)现5.5％以上(shàng)的增长(zhǎng)。但是对于欧美经济的(de)预(yù)期则有所保(bǎo)留。我(wǒ)们认(rèn)为中国仍在复(fù)苏的(de)道路上。如果下半(bàn)年财(cái)政和地(dì)产方面(miàn)有所(suǒ)表现，将会(huì)加快复苏进(jìn)程。目前来看(kàn)，经济复(fù)苏的(de)压力(lì)主要(yào)来自(zì)外需减弱和内需恢复尚需时间，市(shì)场(chǎng)流动性和信贷(dài)宽(kuān)松程度(dù)没有(yǒu)实质性压(yā)力(lì)。

　　在现(xiàn)有(yǒu)通胀环境下，高利率几乎是美(měi)国和(hé)欧洲的唯一选择，但是高利率环(huán)境对经(jīng)济(jì)的压制作用(yòng)会降低欧美经济(jì)的预期。日本目(mù)前处于一(yī)个极端宽松货币政策拐(guǎi)点(diǎn)，但是目(mù)前新任日(rì)本央行(xíng)行长(zhǎng)表(biǎo)现出会维持货(huò)币政策不(bù)变的策(cè)略(lüè)。

　　胡(hú)一帆：2023年美国GDP增长(zhǎng)会从2022年的(de)2.1％降(jiàng)至0.8％，2024年将进(jìn)一步降至0.3％。中国方面，我们认为GDP将从去(qù)年的3％，升至2023年(nián)的5.7％，明年(nián)会保持在5.2％以上(shàng)。欧元区(qū)的GDP增长则将(jiāng)从去(qù)年的3.5％降至(zhì)2023年(nián)的(de)0.8％，到2024年小幅反弹至1.0％。我们(men)对日本(běn)GDP增(zēng)长的(de)预期则是从去年的1.0％升至(zhì)2023年的1.3％，2024年则(zé)是1.2％。

　　卢(lú)里：美国商品(pǐn)通胀(zhàng)压力已见顶，服务(wù)业通胀具韧性，但中期就业料将(jiāng)持续修(xiū)复，核(hé)心通胀中(zhōng)枢震荡下(xià)行(xíng)。预计美(měi)国经济在2023年末或2024年初进(jìn)入温(wēn)和衰退(tuì)。

　　中(zhōng)国：在疫情和地产等多重约束因素缓(huǎn)和(hé)、以及(jí)周期(qī)性因素作用下，经济(jì)本身就有趋势性的内生修复动力(lì)，并不需要(yào)太(tài)强(qiáng)的政策刺激(jī)，从(cóng)趋势(shì)上看无论经济增(zēng)长还是企业盈利的修复，目前都处在(zài)一个中周期修复趋(qū)势的(de)开端，远没有到(dào)讨论修复是否(fǒu)结束、以(yǐ)及修复力度最(zuì)大的阶段(duàn)已经过去(qù)等问题(tí)。欧洲：受益(yì)于能源价格(gé)显著回落及(jí)冬(dōng)季天(tiān)气较预期温和等，欧洲经济已避开冬季陷入严(yán)重衰退的(de)最坏情(qíng)况(kuàng)。日本：政策方面，日银新总裁植田和男维持(chí)宽松的政策立场，短期调整货(huò)币政策区间可能性不高(gāo)，但2023年(nián)内仍有可能对曲线控制政(zhèng)策进行调整。

　　王(wáng)昕杰：我们(men)认为未来一年(nián)美国(guó)有80％的概率(lǜ)进(jìn)入衰退(tuì)。美国银行业的风波提升了衰退概率，劳工市场有潜(qián)在(zài)降温的(de)可能(néng)。随着劳工参与率的提(tí)高，以(yǐ)及新增就业的(de)下降，未来失业率有抬升的可能，这将会是导致(zhì)美(měi)国经(jīng)济名义上进入衰退，最(zuì)主要(yào)的推动(dòng)力(lì)。

　　由(yóu)于冬季异常温暖(nuǎn)，欧(ōu)元区的经济表现好于预(yù)期。欧元区未来(lái)12个月(yuè)出现衰(shuāi)退(tuì)的机会为60％。该地区面(miàn)临的通胀问题比美国更为持久。因此(cǐ)，我们预(yù)计欧洲央行将再次加息50个基(jī)点，将存(cún)款利(lì)率(lǜ)提高(gāo)至(zhì)3.5％，并(bìng)在今年(nián)余下(xià)时间(jiān)保(bǎo)持这一水平。中国经(jīng)济的强势复苏，是全球经济(jì)增长“混沌(dùn)”中的(de)“启明星”，3月(yuè)宏观(guān)数据进一步好转(zhuǎn)，增强了(le)投资者对于(yú)国(guó)内经济增长(zhǎng)复(fù)苏的信心。

　　后续(xù)美联储加息节奏如何？

　　许长泰：5月美(měi)联储(chǔ)已经最后一(yī)次(cì)加息了。虽然说(shuō)通胀还(hái)没有回到美联储的政(zhèng)策目标。但是3月份开始，银行(xíng)出现(xiàn)问题，这都(dōu)是高利率环境带(dài)来冷却经济的(de)副作用。在(zài)整体(tǐ)通胀(zhàng)数据逐步往下走的环境之下，企(qǐ)业信(xìn)心也开(kāi)始是越走越(yuè)弱。美(měi)联储今年加息或许已经结(jié)束。

　　美(měi)联储可能要到了(le)明年上半年才会认真的去考(kǎo)虑(lǜ)降息。虽然说通胀见顶回落，但是回落的速度不够(gòu)快，而且美联(lián)储主席鲍威尔在(zài)过去(qù)的(de)半年12个月多(duō)次提到，他宁(níng)愿(yuàn)经(jīng)济出(chū)现一个温和的经(jīng)济(jì)衰退。可见，他对于降(jiàng)低(dī)通胀的决心还(hái)是非常明显的，就(jiù)是他宁愿牺牲经济增长一(yī)部分来抑制(zhì)通胀(zhàng)。

　　丁晨：经过最近(jìn)的银行(xíng)业问(wèn)题，市场对美联储加息的(de)预期发生(shēng)了(le)较大波(bō)动。目前市场预(yù)计，5月份的加息(xī)会是最后一次，然后在第四(sì)季度开始逐步调整利率水平，以实现利(lì)率的正(zhèng)常化（即(jí)降息）。对资本市场来说，这是个好消息，因(yīn)为高利率环境导致美元流(liú)动性(xìng)下(xià)降和(hé)投资(zī)成本急剧(jù)上升，这(zhè退位减法是什么意思请解释一下，20以内退位减法是什么意思)已经(jīng)在全(quán)球资本市场上反映出来了(le)。不(bù)论是美国(guó)的银行业还是高收益债券领域，都(dōu)出现了流动性和(hé)短(duǎn)期成本上(shàng)升带(dài)来的(de)冲击(jī)。

　　胡一帆(fān):我们(men)认(rèn)为美联储最近一次加息后，进入观望态(tài)势。现在市场普遍预期从今年三季(jì)度(dù)开始，美国将进入一个技术性衰退，可能在年(nián)底会有一(yī)次减(jiǎn)息(xī)。但是美联储现在(zài)论调(diào)还是比较的(de)鹰派，至少从(cóng)美(měi)联储官员的点阵图看，大部分美联储官员都认为(wèi退位减法是什么意思请解释一下，20以内退位减法是什么意思)在2024年前不会减息(xī)，与市(shì)场预期有一定的差距。当然，我们要动(dòng)态地看问题，应根据未来几个月(yuè)美国经(jīng)济(jì)的实际情况去做出(chū)调整。

　　卢里(lǐ)：预(yù)计(jì)5月美联储加息后进(jìn)入(rù)了观察期。短期，联储将在控(kòng)通(tōng)胀及防范金融风(fēng)险之间争取平衡。后续如果美(měi)国金融体系风险(xiǎn)继续累积并形成进一步(bù)的风险事件，可能会推动联储更早(zǎo)转向(xiàng)。美(měi)国经济(jì)衰退终(zhōng)局确(què)定性较高，在此(cǐ)情(qíng)景下(xià)，长久(jiǔ)期的利率债、高评级信用债会(huì)在大类资产中取得相对较好表现。

　　王昕杰：目前来看，美联储可(kě)能在下半年降息50个基(jī)点。虽然(rán)美联(lián)储结束加息周(zhōu)期(qī)及随后的宽松(sōng)政(zhèng)策可能利好股市，但是这(zhè)仅在(zài)没有衰(shuāi)退接踵(zhǒng)而至时成立。多数情况(kuàng)下，只有(yǒu)经济状况触底才会(huì)构成股市反(fǎn)弹的充分(fēn)条(tiáo)件。与股票(piào)不同，政府债(zhài)收益率的表(biǎo)现在美联储加息接近尾声时通常更容易预测。一直以来(lái)，10年期政(zhèng)府债收(shōu)益率的高位几(jǐ)乎总是在最后一(yī)次(cì)加息(xī)前(qián)后出现，然后在接下来的12个月平均下跌70个(gè)基点，原因是增长放缓及通胀下降压(yā)低了收益(yì)率。

　　怎么看AI带来的投资(zī)机会？

　　许长泰(tài)：首先，一季(jì)度，A股 AI相关的企业已经录得一定的上涨。就如“淘金热”的时(shí)候，做工具的大概率能赚(zhuàn)钱。工具率先获(huò)得利好(hǎo)，这是比较(jiào)自(zì)然的逻(luó)辑。其次，AI会给现(xiàn)有(yǒu)的公司(sī)带来哪些变化，这是我们(men)需要思(sī)考的问题。例(lì)如(rú)广告公司(sī)，AI是否可以进一步提升它的投放(fàng)精(jīng)准度。不过，考虑到部分国家叫(jiào)停了Chat-GPT的使用。这里的不(bù)确定性(xìng)是比较(jiào)高的。第三，中国有庞(páng)大的(de)市场，政(zhèng)府积极的在推动数(shù)字化(huà)的(de)进程(chéng)，我们认为(wèi)中国有非常大的潜(qián)力。

　　丁晨(chén)：大模型在训(xùn)练环(huán)节和推理(lǐ)环节都需要消耗大(dà)量的算力，涉及到(dào)的硬件领(lǐng)域(yù)包括(kuò)由CPU、GPU或(huò)ASIC芯片(piàn)、存储芯片构成的服务(wù)器，以(yǐ)及(jí)配套的(de)交(jiāo)换机(jī)、光模块；自去年年(nián)底以来，产(chǎn)业(yè)链(liàn)已经陆续收到(dào)了上述硬件产品环节的订单上修。

　　大(dà)模型(xíng)主要涉及两类(lèi)产品，一类是公有云(yún)上部署的(de)大模型，包括模型的API接(jiē)口调(diào)用、模型(xíng)的分布(bù)式计算部署、数(shù)据库(kù)等中(zhōng)间(jiān)件，主要面(miàn)向to-C类的(de)终(zhōng)端场景，主要(yào)基于生成的字段数（token）来收(shōu)费(fèi)；另一(yī)类(lèi)是部署到(dào)私有云上(shàng)的大模型(xíng)，主要面向to-B类(lèi)的终端场(chǎng)景，主(zhǔ)要根据部署成本来收(shōu)费；应用场景落地较为多元，在搜索、文(wén)档处理、文学艺术创作(zuò)、金(jīn)融、电(diàn)商、企(qǐ)业内部管理都有非常多可以(yǐ)探索(suǒ)落地的(de)案(àn)例，在未来2-5年将会呈现(xiàn)出百(bǎi)花齐放的格局，投资机会(huì)主要来源于(yú)下游潜在的目标用户(hù)群体(tǐ)规模(mó)较(jiào)大、用户的付费意愿强(qiáng)或者用户的(de)使(shǐ)用时长(zhǎng)较长(zhǎng)的(de)场(chǎng)景。

　　胡(hú)一帆：ChatGPT一定会颠覆(fù)很多行业。与此(cǐ)同(tóng)时，我(wǒ)们看到，中国高度(dù)重(zhòng)视数(shù)字经(jīng)济，尤其是(shì)大数据、硬科技和软科(kē)技(jì)的发(fā)展，今年成(chéng)立(lì)了(le)国家(jiā)数(shù)据局，国务院(yuàn)重组科技部(bù)，三大运营商都加大了在数据方面(miàn)的投入，中国的云企业也发(fā)展迅(xùn)速。

　　我们尤其看好亚(yà)洲(zhōu)半(bàn)导(dǎo)体的发展(zhǎn)。该板块(kuài)目前估值处于历史低位，随着去库(kù)存的(de)稳步推(tuī)进，半(bàn)导(dǎo)体板块在今后(hòu)的(de)6-10个月会有所改善。拥有众(zhòng)多半(bàn)导体企业的韩(hán)国市(shì)场则将是(shì)亚洲上升空(kōng)间最大的市场(chǎng)。

　　此外，A股的精(jīng)选科(kē)技主题也将有不俗表现，因为很多中国(guó)的(de)科技企(qǐ)业(yè)在后疫情时(shí)代，会更(gèng)关(guān)注利润和现(xiàn)金流，从(cóng)而(ér)产(chǎn)生一些可(kě)以跑赢大盘(pán)的机会。

　　卢里：AI大模型（特别(bié)是机器学习与深度(dù)学习模型(xíng)）的发展将带来以下方面(miàn)的投资机会：AI芯片，AI模(mó)型的训练与推理(lǐ)需要大量的算力，这将带动AI专(zhuān)用芯片的需求(qiú)与发展。云计算(suàn)服务(wù)，AI模型需要庞(páng)大的数据(jù)集和计(jì)算资源进(jìn)行(xíng)训练，这将推(tuī)动(dòng)公共云服务商(shāng)的发展。数据服务，AI模(mó)型(xíng)需要(yào)海量(liàng)数据(jù)进(jìn)行训练，数据采集、清洗(xǐ)和标注服务将大有可(kě)为。AI软件与(yǔ)服务(wù)，在各行业内，AI模型将被广泛应用，企业(yè)将大举(jǔ)采购各类AI软(ruǎn)件与(yǔ)服(fú)务，如(rú)机(jī)器视觉(jué)、自(zì)然语(yǔ)言处(chù)理、机器人等以满足(zú)自动化(huà)的需(xū)求(qiú)。

　　埃(āi)隆(lóng)·马斯克（Elon Musk）和一群人工(gōng)智能专家及(jí)业界高管呼吁(xū)暂停开发比(bǐ)OpenAI新发(fā)布的(de)GPT-4更强大的系统。对此(cǐ)，你怎么看？

　　胡一帆(fān)：在一(yī)定程度上增(zēng)加公众对(duì)AI技(jì)术研(yán)发的知情(qíng)权以(yǐ)及(jí)行业自律是有其必(bì)要性(xìng)的。一方面，知名人士的呼吁(xū)显示出行(xíng)业内对人工智能安(ān)全与可(kě)控性的高度重视(shì)，这(zhè)有助于提高(gāo)公众(zhòng)对(duì)此的(de)认(rèn)识，同时促进(jìn)相关法规与标准的出台。暂停开发更(gèng)强大的(de)模型有助于行业(yè)理解现有模型(xíng)的风(fēng)险与影响，为(wèi)下一代模型的管(guǎn)控奠定基础。OpenAI发布的(de)GPT-4模(mó)型已足(zú)够强(qiáng)大，需要(yào)一定时间观察其对社会产生的影(yǐng)响(xiǎng)。但另一方面，依靠公(gōng)众人士发(fā)起的自律性暂停可能难以有效执行。人工智能行(xíng)业内竞争激烈，暂停(tíng)进一(yī)步研究难以形成(chéng)广泛共识，领先机构会继续(xù)推进研究旨在(zài)保持竞争优势。

　　丁晨：业界呼吁暂停(tíng)开发更强(qiáng)大(dà)的(de)生成式AI 模型，并非技术发展(zhǎn)方(fāng)向出(chū)现了偏差，而更多是出于对(duì)监管缺失的担忧，因而呼吁社会思考在使用过(guò)程中(zhōng)产生的法律规(guī)制风险(xiǎn)以及科(kē)技伦理挑(tiāo)战。一方(fāng)面(miàn)，现在(zài) OpenAI 的 GPT 大模型部署在公(gōng)有云上面，用户交互过(guò)程中(zhōng)的数据可(kě)能涉及(jí)到用户隐私和企业机(jī)密(mì)，因此现在越(yuè)来越多的企业客户开始转向(xiàng)规划(huà)私有部署大模型。另一方面，不法分子也更有机会借助生(shēng)成式(shì) AI 提高电(diàn)信诈骗的效(xiào)率、研(yán)发(fā)限制性(xìng)产(chǎn)品的效率(lǜ)等。

　　目前，中国监(jiān)管层在立法进度上领先于海外，2023年4月11日，国(guó)家互联网信(xìn)息办公(gōng)室(shì)正式发布《生成式人工(gōng)智能(néng)服务管理(lǐ)办法（征(zhēng)求意见稿）》，提出生成式人工智能服务提供(gōng)者(zhě)应该承担信息(xī)安(ān)全主(zhǔ)体责任，做好个人信息保(bǎo)护(hù)、未成年人保护、内容安(ān)全管理等工作，我们相信在生成式人工智能领域的监管会日益完善。

　　今年剩余时间(jiān)投资策略如何调整(zhěng)？

　　许长泰：未(wèi)来3个月(yuè)就(jiù)6个月，全球(qiú)市场资产(chǎn)类别方面(miàn)，固定(dìng)收益或者(zhě)债券为优先，低配(pèi)股票。如果美(měi)国经济进入下半(bàn)年，经济增长速度(dù)持续放缓，衰(shuāi)退风险增(zēng)强，那么目前美(měi)国股票的估(gū)值(zhí)相对于企(qǐ)业盈利的预期(qī)是相(xiāng)对乐观(guān)了。

　　如果(guǒ)今年经济开始放缓，即便美(měi)联(lián)储不降息 ，那么10年期(qī)30年(nián)期的美国(guó)国(guó)债，它的利(lì)率还是要往下走，利率往下(xià)走(zǒu)代表(biǎo)这些债(zhài)券的价格往上升。

　　环球市场方面：股票的(de)部分摩根资产管(guǎn)理目前是偏向中国及广泛意(yì)义上的(de)亚洲(zhōu)市场(chǎng)。

　　尽(jǐn)管截至(zhì)目(mù)前，标普500还是跑(pǎo)赢沪深300，但是经验(yàn)告诉(sù)我们，如果(guǒ)中国的企业盈利增长比美国快，沪深300或MSCI中国通常能(néng)跑(pǎo)赢标(biāo)普500。

　　债券(quàn)方面(miàn)，摩根资产管(guǎn)理比(bǐ)较青睐欧美的政府债券，再加上一些(xiē)投资(zī)等级的(de)企业债。不看好(hǎo)高收益债(zhài)的原(yuán)因在于：当经济表现越(yuè)来越(yuè)差的时(shí)候，一些信贷评级比较低的企(qǐ)业债，它的信(xìn)用(yòng)差会拉宽(kuān)，相应债(zhài)券价格(gé)承压。货币(bì)方(fāng)面：看跌美元。同时，若(ruò)美元贬(biǎn)值，大部(bù)分的亚洲货币都(dōu)会(huì)得到支(zhī)持。商品：对能源跟工业(yè)金(jīn)属持相对(duì)中(zhōng)性态度，商品中比较看好黄金。

　　丁晨：资产配置策(cè)略现(xiàn)在时(shí)间节点看，大(dà)类资(zī)产相对配置上，我们认为股票(piào)优(yōu)于债券(quàn)，优于商品。年(nián)末(mò)有降息(xī)预期(qī)的条件下(xià)，股(gǔ)票估(gū)值压力会减(jiǎn)小。商品受全球总需求下降和中国(guó)复(fù)苏缓慢的影响(xiǎng)，下半(bàn)年反转(zhuǎn)的机会不大。

　　股票市场(chǎng)上，考虑年初至今的表现，之后可能(néng)会出现中国优于欧美股市的(de)情况。尤其是香港(gǎng)市场，在公司(sī)业绩(jì)普(pǔ)遍平稳(wěn)转(zhuǎn)好(hǎo)的基本(běn)面条件(jiàn)下，受其他因素影响的估(gū)值因素带来的下跌(diē)调整(zhěng)幅度比较大(dà)。换句(jù)话说，退位减法是什么意思请解释一下，20以内退位减法是什么意思目前的港股表现有背离基(jī)本面的(de)情况。

　　胡一帆(fān)：站在资产(chǎn)配(pèi)置角度看，我们认(rèn)为美国的盈(yíng)利增(zēng)长及通胀前景仍存在(zài)较大的不确定性。如果(guǒ)通胀(zhàng)下降，股票表现会较(jiào)出色，债券也会受(shòu)益。如果经济出(chū)现(xiàn)严(yán)重衰退(tuì)，债券表(biǎo)现一定优于股(gǔ)票。如果(guǒ)通胀卷土(tǔ)重来(lái)，将(jiāng)出现和去年一样的股债双杀，对成(chéng)长股则尤为(wèi)不利。股票(piào)市场(chǎng)投资策略(lüè)：股票方(fāng)面，我们(men)不看好美股和成长股。我(wǒ)们的(de)股票投资策略是分散配置。我们看好新兴市(shì)场(chǎng)，特别是中国。

　　债券(quàn)市场投资策略：整体而言，我们认为(wèi)今年债券的表现会优于股票的(de)表现，特别是(shì)政府(fǔ)债券和投(tóu)资级(jí)别的债券，能够提供不错的(de)收(shōu)益率，而且即使在经济下行(xíng)的时候也非常具有(yǒu)韧性。商品市场投资策略：我们同时也看好黄金(jīn)和石(shí)油价(jià)格的上涨。看好(hǎo)黄金最主要是因为(wèi)避险情绪的上升。我们预(yù)测到(dào)2023年底，黄金价格会达到2100美元(yuán)/盎(àng)司，2024年年3月(yuè)底之前会达到2200美元/盎司。

　　我们认为油价(jià)会进一步(bù)上行，主要是由于(yú)供给端的收缩。外汇市场(chǎng)投资策略：由于美联储停(tíng)止加息(xī)，美元(yuán)的(de)利差优势收窄，因此我们要为美元走软(ruǎn)做好准(zhǔn)备。

　　卢里：历史(shǐ)走势上看，衰退情(qíng)景后，债券和黄金表现较好，成(chéng)长股有阶(jiē)段(duàn)性行情衰(shuāi)退情景下，利率(lǜ)带(dài)来的分母端制约改善，利(lì)好利率债及高评(píng)级债(zhài)券(quàn)、黄金等资产类(lèi)别成长(zhǎng)股受分母端改善主导，可能有(yǒu)阶段性(xìng)行情；价值股分子(zi)端承压，整(zhěng)体回落石油等(děng)大(dà)宗商品由(yóu)于需(xū)求下降，整体(tǐ)回落(luò)。

　　A股市场相对和绝对估(gū)值均处于较(jiào)低位置，宏观环境有利于权益市场，风格上(shàng)建议高配制造、科技，低配周(zhōu)期、金融地产，标(biāo)配消费和医药；创业板指的吸引力相对(duì)高于(yú)沪深300。行业层面(miàn)，电子、医(yī)药、军工、食(shí)品饮(yǐn)料、建筑(zhù)材料(liào)等行(xíng)业机会(huì)相对较多。

　　港(gǎng)股市场(chǎng)结构上看好：盈(yíng)利能力稳定、高股息的(de)优质央(yāng)国企；契(qì)合数(shù)字中国建设方向，受益于复苏的(de)互联(lián)网板(bǎn)块(kuài)。我们对美股(gǔ)偏谨慎，仍处于衰(shuāi)退前期，部分资产（例如美(měi)股）对分子(zi)端(duān)下行的定价不足。后续(xù)若进入利率(lǜ)快速改善(shàn)期，成(chéng)长风格可能阶(jiē)段性跑赢(yíng)价值。

　　市场交易(yì)重心可能从(cóng)衰退转向复苏，美元也可能(néng)启动趋(qū)势性下(xià)行周期。

　　货币(bì)方面(miàn)：人(rén)民币汇率在(zài)美元反弹(dàn)时点可能仍(réng)强(qiáng)于一(yī)篮子(zi)货(huò)币。日元可能扭转颓(tuí)势，启(qǐ)动均值回归行情。欧(ōu)洲(zhōu)经济衰退预期和欧洲能源供应短缺风险持续，欧(ōu)元2023年仍(réng)然趋弱(ruò)，但(dàn)在美(měi)元强势周期逆转后，欧元存在一定(dìng)重新(xīn)反弹可能(néng)。

　　王昕(xīn)杰：在股票方面，我(wǒ)们继续(xù)看好亚洲（日本(běn)除外(wài)），并在美国和(hé)欧(ōu)洲采取防(fáng)御(yù)性行业立场。看好中国(guó)，因为即使(shǐ)在2022年10月的反弹之(zhī)后(hòu)，目前中国市场股票估值仍(réng)然低廉(lián)，政策制定者继续支(zhī)持经济增(zēng)长，最近的(de)银行存款准备金率下调就是明(míng)证。我们对美元进一步走弱的(de)预(yù)期应该会支持除日本以外(wài)的亚(yà)洲市(shì)场表现。

　　在债券(quàn)方面，我们增加(jiā)了对高质(zhì)量(liàng)政(zhèng)府债券的敞口，并减少了对高收益债务的敞口。

　　我们更青睐发达市场投资级政府债(zhài)券，较不青睐高收益债券。这与(yǔ)美国的衰退(tuì)周期所体(tǐ)现(xiàn)出的特征一(yī)致，在美国，政府债券通常(cháng)受益于债券收益率的下降（因(yīn)为市场对增长放缓和(hé)最终降息(xī)的定价），而(ér)公司债券收益率相(xiāng)对于(yú)美(měi)国政府债券的溢价因(yīn)信(xìn)贷质(zhì)量恶化的预期而扩大。

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