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　　5月11日(rì)，统计局公布4月物价(jià)数(shù)据：CPI同(tóng)比上涨0.1％，预(yù)期0.4％，前值0.7％；PPI同比下降3.6％，预(yù)期降(jiàng)3.3％，前值(zhí)降2.5％。

　　CPI低位并非通缩(suō)，内部结构分化、与(yǔ)终端需求相关的(de)服务(wù)业延续(xù)涨价

　　物价作为经济(jì)表现的滞后指标，在经济复苏(sū)早期多表现(xiàn)相对(duì)低(dī)迷、实属常态。传统周期下，经(jīng)济(jì)的周期性波(bō)动(dòng)，主(zhǔ)要由需求端驱(qū)动，物价作为(wèi)经济的滞后指标，表现出明显的周(zhōu)期性波动。经(jīng)验显(xiǎn)示，CPI等物(wù)价指标(biāo)，与经济走势大体类似，一般滞后经济表现2个(gè)季(jì)度左右；经济(jì)复苏早期，CPI同比表现(xiàn)一(yī)度相对(duì)低迷，例如，2015年初、2017年初CPI同比在1％以下的低(dī)位徘徊。

　　当前CPI低(dī)位、主要缘(yuán)于供(gōng)给端(duān)影(yǐng)响(xiǎng)和外需拖累(lèi)部分商品价(jià)格回(huí)落等。年(nián)初以来，CPI同比持(chí)续回落至4月的0.1％，拖累主要(yào)来自于食(shí)品(pǐn)和非(fēi)食品中(zhōng)的商品、不完(wán)全由需求主导。其中，猪肉、鲜菜供给(gěi)充足，价格回落成为拖累食品同(tóng)比自年初的6.2％回落至4月的0.4％；非食品中(zhōng)，原(yuán)油等国际定价的大宗(zōng)商品价(jià)格回落，带动交通工具(jù)用(yòng)燃料等分(fēn)项环比延续低于季(jì)节性，部分耐(nài)用品价格回落也有(yǒu)拖累(lèi)、与相关原材料成本压力缓解(jiě)等有关。

　　需求修(xiū)复较早的(de)领域(yù)、线下消费相(xiāng)关的(de)商(shāng)品和服务，在价(jià)格上已有连续体现。终(zhōng)端需求回暖(nuǎn)在4月CPI中(zhōng)进(jìn)一步凸显，其中，CPI服务同比、CPI其(qí)他商品(pǐn)服(fú)务(wù)同比自年初以来明(míng)显回升、分别至4月的3.5％和1％。终端(duān)需求(qiú)回(huí)暖带(dài)动部分中上游行业涨价，在PPI中(zhōng)亦有(yǒu)体现，例(lì)如，文(wén)教(jiào)娱(yú)制(zhì)造业价格环比上(shàng)涨(zhǎng)0.9％。

　　重申观点：CPI或已见底，后续(xù)或(huò)逐步回升。线(xiàn)下消(xiāo)费活(huó)动持续改善(shàn)等或(huò)带(dài)动(dòng)内生动能逐步增强，对(duì)价(jià)格的支撑仍在逐步显现。叠加(jiā)基数贡献、及(jí)部分商品价(jià)格(gé)回落拖累逐(zhú)步放缓等(děng)，CPI或于(yú)4月见底回(huí)升。

　　常规(guī)跟(gēn)踪：CPI涨(zhǎng)幅回落，生(shēng)产资(zī)料拖(tuō)累(lèi)PPI低预期、原油链等拖累延续

　　CPI涨幅(fú)明显回落、主因基数拖累(lèi)明显。4月(yuè)，CPI同比(bǐ)涨(zhǎng)幅回(huí)落(luò)0.6个百(bǎi)分点至0.1％、低于预期的0.4％，其(qí)中(zhōng)，翘尾因素较(jiào)上月回落0.4个百分点至(zhì)0.4％；环(huán)比降幅收窄0.2个百分点(diǎn)至-0.1％；核心(xīn)CPI同比持平于0.7％。分项环比中，食品环比降幅收窄0.4个百分点至-1％，非(fēi)食品环(huán)比由平(píng)转涨至(zhì)0.1％。

　　细分项中，鲜菜环(huán)比(bǐ)拖累明显(xiǎn)，猪肉环比降(jiàng)幅收窄，文教娱等服务项涨(zhǎng)价延(yán)续。食(shí)品环比中，鲜菜(cài)和鲜果大量上市，价格分别下(xià)降6.1％和0.7％；生猪产(chǎn)能充(chōng)足，叠加消(xiāo)费淡(dàn)季影(yǐng)响，猪肉价格下(xià)降3.8％、降幅(fú)收窄(zhǎi)0.4个百分点。非食品环比中，原(yuán)油价格回落拖(tuō)累CPI交通通信项环比延续(xù)低位、-0.4％，文教娱(yú)、其他(tā)商品(pǐn)服务环(huán)比明显上涨，分别较(jiào)上月变动0.6和0.2个百分点至0.5％和1％。

　　PPI回落主因生产资料(liào)拖累，生(shēng)活资料韧(rèn)性(xìng)延续(xù)。4月(yuè)，PPI同比降幅扩(kuò)大1.1个百分点至(zhì)-3.6％，环比由平(píng)转降至-0.5％。大类环(huán)比中，生产资(zī)料由平转降至-0.6％，采掘拖累明显、原材料和加工工业亦有走弱；生活资(zī)料环比走平、上(shàng)月为-0.3％，除食品外环(huán)比延续回落外，衣着、一般日用品环比由负转正，耐用消费品降幅(fú)收窄。

　　分行(xíng)业(yè)来看，原油(yóu)等上游原(yuán)材料(liào)链条(tiáo)相关价格(gé)回落，与线(xiàn)下消费相(xiāng)关的中下游行业价格回升。4月，多数(shù)行(xíng)业环比(bǐ)价格回(huí)落、上游原(yuán)材(cái)料(liào)链条尤其明(míng)显。煤炭开(kāi)采(cǎi)、石油加工(gōng)、燃气供应环比延续回落(luò)、降幅均在1.9个百分点(diǎn)以(yǐ)上，汽车制造、通信(xìn)制造等部分中下(xià)游制(zhì)造(zào)业价格有所回落(luò)，但(dàn)文(wén)教娱制品等靠(kào)近(jìn)终端(duān)制造业价格有所回(huí)升、环比上涨0.9％。

　　风险提示(shì)

　　1、猪价大幅反弹(dàn)。

　　2、疫情反复(fù)。

　　证券研(yán)究报告：《通缩是个伪(wěi)命题(tí)》

　　对外发(fā)布时间：2023年05月(yuè)11日

　　报告发布机构：国金证券股份有限公司

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