文(wén)丨明明 章立聪 余经(jīng)纬

　　跨季(jì)结束后(hòu)资金(jīn)利率自(zì)低位持续上行(xíng)，即便税期结束，资金利率却仍(réng)未回落(luò)，反而进一步(bù)走高。我们认为主要是源于(yú)：①货币政策力度边际转弱；②税期走(zǒu)款叠加4月信贷投放(fàng)情况较好，导致银(yín)行资金融出(chū)意愿与能力降低。③资金较为拥挤导致债(zhài)市敏感度(dù)增加。考虑(lǜ)假(jiǎ)期和月末因素，预计短期(qī)内，资金(jīn)利(lì)率下行(xíng)空间有限(xiàn)，波(bō)动幅度加(jiā)大(dà)，建议投资者关注(zhù)资(zī)金面(miàn)的边际变(biàn)化(huà)，警(jǐng)惕流动性大幅(fú)收紧对(duì)债市情绪(xù)以及头(tóu)寸管理(lǐ)的影响。

　　▍近(jìn)期(qī)资金利率持续上行。

　　跨季结束(shù)后资金利率(lǜ)自(zì)低位(wèi)持续上(shàng)行，4月18-19日税期缴款，DR007围绕2.10％中枢(shū)运行(xíng)，然而(ér)税(shuì)期结束后却并未回落，4月21日(rì)冲高(gāo)至2.27％，隔(gé)夜利率上(shàng)行幅度(dù)更(gèng)大(dà)。从隔夜(yè)利率角(jiǎo)度观察，银行与(yǔ)非(fēi)银(yín)机(jī)构间(jiān)流动(dòng)性分层现象(xiàng)弱化；此外，隔夜利率与7天利率的期(qī)限(xiàn)利差也(yě)明显(xiǎn)压缩(suō)，DR001与DR007甚(shèn)至(zhì)已经(jīng)倒挂。我(wǒ)们认为税期结(jié)束，资(zī)金不松，主(zhǔ)要(yào)有以(yǐ)下几点(diǎn)原因：

　　▍其(qí)一(yī)，货(huò)币(bì)政策力度边(biān)际转弱(ruò)。

　　稳健的货(huò)币政策坚持以(yǐ)我为(wèi)主、稳字当(dāng)头，保持(chí)货(huò)币信贷合理(lǐ)增长(zhǎng)，确(què)保利率(lǜ)水平(píng)合适，在追求经济(jì)提振的(de)同时，也注(zhù)重防(fáng)范(fàn)市场过热带来(lái)的金融风险(xiǎn)。在满足(zú)广义流(liú)动性供(gōng)需匹(pǐ)配的前(qián)提(tí)下，货(huò)币工(gōng)具(jù)力度可能(néng)会有所回(huí)摆。从央行的(de)具体操作上来看，MLF小(xiǎo)幅增量续(xù)做，逆(nì)回购(gòu)投放(fàng)低量(liàng)操作，结构(gòu)性(xìng)工具“有进有退”，均预(yù)示后续政策将更加“精(jīng)准有力”，流(liú)动性投放趋于谨慎。

　　▍其二，税期走款叠加4月信贷投放情况较好，导致银行资金融出意愿(yuàn)与能力降(jiàng)低。

　　4月(yuè)18到19日税期缴款(kuǎn)，而(ér)4月(yuè)通常是(shì)缴(jiǎo)税大月，因此走(zǒu)款可能对银行(xíng)间流动性带来(lái)了(le)一定的(de)压力(lì)。此外，参考近期(qī)票据利率(lǜ)走势，预计信贷(dài)增(zēng)速较一季(jì)度将(jiāng)会有(yǒu)所(suǒ)放缓，但(dàn)4月预(yù)计仍将保(bǎo)持同(tóng)比多增的态势(shì)。税(shuì)期缴款(kuǎn)叠加(jiā)信(xìn)贷投放，银行系统(tǒng)整体(tǐ)资金流出，因(yīn)此向同(tóng)业融出的意愿(yuàn)和能力有所降低。

　　▍其三，资金较为拥挤(jǐ)可能会导致债市(shì)脆弱性和敏感度增加，且(qiě)投资(zī)者(zhě)对(duì)于未来一个月资金利率(lǜ)上行的担忧(yōu)增加。

　　从质押式回购成交量和我们测算的杠杆率来看，虽然上(shàng)周受资金收紧影响(xiǎng)，加杠杆情绪(xù)有所降温，但(dàn)依然处于历史相对积极的水平，导致债市敏感度增加。此外投资者对货币政策力度(dù)以及跨月资(zī)金面情况(kuàng)仍存(cún)担(dān)忧，使得市场上(shàng)对于未来一个(gè)月内(nèi)资金价格上行的预(yù)期(qī)更为强烈。

　　▍后市展望：五(wǔ)一假期临近，回购资金的期限被动拉长，利(lì)率下行空间(jiān)有限。

　　月末(mò)往往财(cái)政集中(zhōng)支(zhī)出，向市场释放资(zī)金(jīn)；但跨月前夕(xī)银行资金融出意(yì)愿一般(bān)较低，预计资(zī)金波(bō)动幅(fú)度较大。对(duì)于债市而言，短期交(jiāo)易主线或延续政策与基本面预期交易(yì)，预计利率(lǜ)以震荡走文章中副标题的格式怎么写，文章中副标题的格式要求势(shì)为主，建议投资者(zhě)关注资(zī)金面的边际变化，警惕流动性大幅(fú)收紧对(duì)债市情(qíng)绪以及头寸(cùn)管理的影(yǐng)响。

　　▍风险提(tí)示：

　　央行(xíng)货币政(zhèng)策(cè)不及预期；经济复苏(文章中副标题的格式怎么写，文章中副标题的格式要求sū)节奏(zòu)不及预期；银(yín)行间市(shì)场(chǎng)流动性过快收紧(jǐn)。

未经允许不得转载：橘子百科-橘子都知道 文章中副标题的格式怎么写，文章中副标题的格式要求