5月13日，年(nián)内首只央企(qǐ)主题ETF——华泰柏瑞中(zhōng)证央企红利ETF发布公告称(chēng)，其累计(jì)有效认购(gòu)申请份(fèn)额总额超过20亿份发行上(shàng)限，将启动比例(lì)配(pèi)售。这则(zé)小(xiǎo)公告体现出市场对这一“中特估”主题的追(zhuī)捧力度。

　　实(shí)际上，近期围(wéi)绕着“中(zhōng)特估”的行情，市场关注(zhù)度非常高，5月15日首批3只(zhǐ)央企回报ETF发行，更(gèng)成为这一波(bō)“中特估”行情(qíng)的催(cuī)化剂。实际上，早(zǎo)在去年底及今年一季(jì)度，一些基金经理开始调仓换股“中特估(gū)概念”。

　　目前“中特估”资金面(miàn)、情绪面、估值(zhí)方式等问题成为市场关注焦(jiāo)点，中国基金报采(cǎi)访多位投研人士，解(jiě)析(xī)“中特估”这(zhè)些焦点(diǎn)问(wèn)题。

　　央企(qǐ)主题ETF密(mì)集上报发行

　　行情催化(huà)剂？

　　市场对“中特估”主题(tí)积极(jí)追捧(pěng)。不仅华泰柏瑞中证(zhèng)央企红利ETF罕(hǎn)见出现启动“比例配售”情况，今年场内多(duō)只(zhǐ)“中字头(tóu)”ETF也持(chí)续“吸金”，15只央企、国企ETF合计(jì)“吸金”38.56亿元。

　　同时，后续有多(duō)只国央企主题基金发(fā)行，市场对此充满(mǎn)期(qī)待，如5月15日就有3只(zhǐ)央企回(huí)报ETF，后续(xù)跟踪央企(qǐ)科技引领、央企现代(dài)能源等ETF也将获批(pī)发(fā)行(xíng)，更有扎(zhā)堆上报(bào)的央(yāng)国企基(jī)金(jīn)在排(pái)队入(rù)市。

　　这些或(huò)成为这一波“中特估”行情的(de)催化剂。

　　融通红利机会基金经理何龙表示，央企(qǐ)ETF发行在情绪上是构成(chéng)催(cuī)化因(yīn)素的，近期(qī)银行股(gǔ)大涨的(de)一个(gè)催化(huà)因(yīn)素就是(shì)积极推介相关央企ETF的(de)发(fā)行。

　　“随着(zhe)央企ETF的(de)发行，和诸多主题(tí)基(jī)金的申报(bào)发(fā)行，我认(rèn)为确(què)实会成为引爆行情的催化剂，基(jī)本面、资金面、政策面都在向(xiàng)好，下(xià)半年(nián)，中特估有可能独领风骚。”万家基(jī)金章恒更是表示。

　　同样，博时基(jī)金(jīn)指数与(yǔ)量(liàng)化投资部基金经(jīng)理(lǐ)杨(yáng)振建就表示，近期密集申报的国央企主题(tí)基(jī)金主(zhǔ)要涉(shè)及(jí)“股(gǔ)东(dōng)回报(bào)”、“科技引(yǐn)领”、“现代能(néng)源”几(jǐ)大主题，这样(yàng)的布局可以更(gèng)好支持央国(guó)企(qǐ)的(de)估值重塑。

　　“央企ETF的发行(xíng)将(jiāng)成(chéng)为行(xíng)情进一(yī)步上(shàng)涨的催化剂。去年(nián)以来公募基金发行整(zhěng)体平淡，近期多只国央(yāng)企主(zhǔ)题基金申报和(hé)发行，行情火热下将为市场带来增量资(zī)金，有望推动(dòng)进一步上涨。”杨振建进一步表示。

　　此(cǐ)外(wài)，银(yín)华基金ETF业务总监王帅认(rèn)为(wèi)，公募基金积极(jí)布(bù)局央(yāng)国企主题基(jī)金，一方面是因为新一轮(lún)深化(huà)国企改革的大(dà)幕(mù)将拉开(kāi)，叠加“中(zhōng)特估”概念，央国企(qǐ)上市公司的投资价值凸(tū)显(xiǎn)，该(gāi)主(zhǔ)题的基金(jīn)将(jiāng)为投(tóu)资者提供更丰富的(de)工具(jù)以参与(yǔ)到央国企投资(zī)。另一方面是落实公募基(jī)金行业高质(zhì)量发展的要(yào)求，引导更多(duō)资(zī)金(jīn)参(cān)与央国企改革，更好(hǎo)发挥公募基金服务资(zī)本市场改革、服务实(shí)体经(jīng)济和国家战略的(de)作用。

　　王(wáng)帅表示，未来央企ETF的发(fā)行将为央(yāng)企相关标的(de)和板块带(dài)来增量资金(jīn)，提(tí)升(shēng)交易活跃度，有望成为中(zhōng)特(tè)估行情的催化剂。

　　存量市场(chǎng)中变赛道

　　积极调仓换股(gǔ)？

　　2023年以来(lái)，市场结构性行情明显，中(zhōng)特估和人工智能成为(wèi)两大明显的主线，而新(xīn)能源(yuán)等前期热(rè)门(mén)赛(sài)道股冷却，在此背景下，一(yī)些基金经(jīng)理开始调仓换股“中特(tè)估(gū)概念”。

　　万家基金基(jī)金经(jīng)理章恒(héng)直言，自己目前重点关注三大行业，火电、券商、军工，这三大行业主要(yào)是央企或(huò)地方国资(zī)所在的行业，民(mín)营企业(yè)占(zhàn)比较(jiào)少。

　　“首先是基于行(xíng)业(yè)本身基(jī)本(běn)面在今年会有重大的向上变化(huà)的机会，比如火电，会受(shòu)益(yì)于煤炭价格的下跌，扭亏为(wèi)盈；券商，会受益于今年(nián)市场成交量的放大，盈利(lì)大(dà)幅增(zēng)长等。同(tóng)时，随着国有企业改革的(de)推进，大概率这些企业(yè)会进入一个提质增效(xiào)、释放业绩(jì)的过(guò)程。”章恒表示，中特估是(shì)过(guò)去5年10年改革的成果，是(shì)非常基本面的，和他过去(qù)1至2年研究投资思路也非常吻合，为在下半年(nián)抓住(zhù)这波(bō)中特估(gū)的投资机会做(zuò)好了准备。

　　“去年年底(dǐ)已开始重(zhòng)视中特(tè)估的投(tóu)资机会，判断(duàn)中特估的机会未来三年分(fēn)两(liǎng)个阶段。”融通红利机会基金(jīn)经理何龙表示，第一(yī)阶段也就(jiù)是今年以数字经济和“一带一路(lù)”的主(zhǔ)题(tí)普涨(zhǎng)性机(jī)会为主(zhǔ)，包括低于(yú)1倍PB、分红收益率极高的品种(zh200克等于多少毫升水，200克是多少ml水ǒng)，将(jiāng)会迎(yíng)来普涨性的机会。第二阶段是未来(lái)两年，在主题性(xìng)机会消(xiāo)散(sàn)以(yǐ)后，基(jī)于顶层(céng)设计(jì)对国央经(jīng)营管理(lǐ)价值导(dǎo)向变化，我们判(pàn)断经营(yíng)成果随之改(gǎi)变是(shì)一(yī)个慢变量，会在未来两年体现(xiàn)在(zài)每(měi)一个央国企的报表中。

　　何龙(lóng)强调(diào)，目前(qián)在挖掘公司经营层面可能发生显著正向变化的个股提前进(jìn)行布局(jú)，比如医药和消费等行业。

　　其实一(yī)季报已经(jīng)显(xiǎn)露出不少基金在行动。国金证券研究(jiū)所数(shù)据显示，偏股主(zhǔ)动(dòng)型(xíng)基(jī)金2022年年(nián)报前十大重仓股股票池中(zhōng)，“中特估”概念占(zhàn)偏(piān)股主动型(xíng)基金持有股(gǔ)票市(shì)值比例仅有(yǒu)1.18％。而(ér)2023年一季报(bào)披露的持仓(cāng)中，“中特估”概(gài)念占偏股(gǔ)主动型(xíng)基(jī)金持有股票市值(zhí)比例提高到4.19％。

　　“中特估”概念股(gǔ)在偏(piān)股主动型基金的持仓中，占(zhàn)比(bǐ)明显提(tí)高。上述数据显示，根据(jù)偏股主动型基金2022年(nián)报及2023年(nián)一季(jì)报十(shí)大重仓(cāng)股的数据(jù)，剔(tī)除个股(gǔ)涨跌影响，估计(jì)了(le)各基金主动加仓(cāng)“中特估”概念股的市值占2022年末股票总市(shì)值比例，一季(jì)度超过30％的偏股主动型基金主动加仓了“中特(tè)估(gū)”概(gài)念股(gǔ)，198只基金(jīn)在(zài)2022年末不持有“中特估”概(gài)念股(gǔ)，但在一季度买入。

　　不仅如此，中信证券数据统计也显示，一(yī)季度主动偏股型(xíng)公募(mù)基金(jīn)对港股央(yāng)国(guó)企(qǐ)的持股(gǔ)市值比(bǐ)重达到2019年以来的新(xīn)高，港股央国企(qǐ)持股总市值200克等于多少毫升水，200克是多少ml水占(zhàn)港(gǎng)股(gǔ)持股总市(shì)值的(de)比重由(yóu)2022年(nián)四季(jì)度的(de)25.1％提升至(zhì)2023年一季度的32.9％，远高于(yú)2020年低点时的7.5％。

　　投研(yán)上(shàng)加大力(lì)量？

　　构(gòu)建国央企专门的股票库

　　可以说中国特色(sè)估值体系，正深(shēn)刻影(yǐng)响基(jī)金(jīn)公司的投研，落实到日常的(de)投研(yán)流程和实践之中，不少基金公司在加大投(tóu)研力量，更有专(zhuān)门(mén)构(gòu)建国央企股票库(kù)。

　　融通红利机会基金(jīn)经理何龙就介绍，一方面，从(cóng)顶层设计改变研究(jiū)员过去对国央企的固定思维，需要实地(dì)考察国央企(qǐ)，并且(qiě)需要利用当前国央(yāng)企愿意交流的契机，多花精力去进(jìn)行跟(gēn)踪发现变化。

　　另一方(fāng)面，融通基金在行动上，要求研究员将自己所覆盖行业的所有国央企构建专门的股票库，并进行(xíng)长期跟踪，包括考察(chá)其实地调研的的(de)成果(guǒ)，了解国央企经营思(sī)路和(hé)财务导向(xiàng)的变化，结合行业趋势(shì)和特征，寻(xún)找(zhǎo)价值洼(wā)地，发现(xiàn)预期差(chà)。

　　同样的，银华基金ETF业务总监(jiān)王帅也谈到“认识(shí)”上的重视。他表(biǎo)示，通过深入学习，对“中特(tè)估(gū)”有了更深刻的(de)认识：首先要认(rèn)识市场体制机(jī)制(zhì)、行业产业(yè)结构、主体持续发展(zhǎn)能(néng)力等(děng)方面(miàn)所体现的(de)鲜明中国元素和发(fā)展阶段特征，“中特估”应该是在此(cǐ)基础上(shàng)构建的(de)具有(yǒu)时(shí)代特征和中国特色、符合国家战略导向的估(gū)值体系，而不是简单套用国(guó)外的传统估值(zhí)模型。

　　“中特估是一种新的(de)提法(fǎ)，但是这个概念所涉及到的行业和(hé)公(gōng)司，一直(zhí)在发(fā)生的变化(huà)。”万家基金经理章恒表示，万(wàn)家基金(jīn)一直非常关注传统产业(yè)的(de)变(biàn)化，诸如(rú)煤(méi)炭(tàn)、金融(róng)、建筑等多个领(lǐng)域，因此(cǐ)也是一定能够抓住(zhù)中特(tè)估这波行情的机会(huì)的。同时，随着时局的(de)变化(huà)，也在(zài)增加相关(guān)行(xíng)业的(de)研究力量。

　　此外，创金合信基金首席经(jīng)济学家魏凤(fèng)春表(biǎo)示(shì)，积极践行中国特色的估(gū)值体系是资本市场使(shǐ)命，投资者需要学习(xí)领会并(bìng)针对原有(yǒu)的估值体系进(jìn)行改造，以适(shì)应现实的(de)需要。明确该体(tǐ)系的框架(jià)是第一位的工(gōng)作，合理(lǐ)设置(zhì)指标也(yě)非常重要，投资者的认可和实施(shī)是最(zuì)终该体(tǐ)系(xì)能(néng)否具备长期(qī)价值的基础(chǔ)。不过，他也(yě)提醒，人(rén)为的(de)拔估值是很大(dà)的认知误(wù)区，市(shì)场化认可是(shì)基本的常(cháng)识，不可(kě)误(wù)判。

　　体(tǐ)现社(shè)会(huì)价值(zhí)与国家战略价(jià)值

　　新估(gū)值(zhí)方(fāng)式？

　　央国企(qǐ)是国民经(jīng)济(jì)的(de)支柱，国企央企发展要符(fú)合国家(jiā)战略发展发向，更需要(yào)承(chéng)担社(shè)会(huì)公共责任等。而这(zhè)些都应该考虑进估值(zhí)体系之中(zhōng)，也引发市场关注(zhù)。

　　多数受访的基金经(jīng)理认为，对于国央企的估(gū)值方式(shì)要充分体现企业(yè)的社会价值与(yǔ)国家战略(lüè)价值，目前已(yǐ)经形成了初步的企业社会价值评价体系。

　　“如(rú)何定价国有企业承担社会价值、符合国(guó)家(jiā)战略发展的价值？首要任(rèn)务就构(gòu)建中国特(tè)色的价值评价体系(xì)，改变从以私人股东权益出发，现金流折现(xiàn)为主要方法的单一价值估值(zhí)体系，转向(xiàng)社(shè)会(huì)整体价值观念、纳(nà)入中(zhōng)国特(tè)色(sè)的ESG评价体系，充分体(tǐ)现(xiàn)企业的社(shè)会价(jià)值与国(guó)家战略价值。”博时(shí)基金指数与量化投资部(bù)基(jī)金经理杨振建表示。

　　杨振(zhèn)建也直言，近年来国资(zī)委(wěi)指导国内团(tuán)队对于中国特色ESG披露与(yǔ)评价体系不(bù)断探索(suǒ)，结(jié)合国际通用(yòng)规则，目前已经形成了初步的企(qǐ)业社会(huì)价(jià)值评价体系，其中包括《企业ESG披露指南》、《中央(yāng)企(qǐ)业(yè)上市公司环境(jìng)、社(shè)会及治理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银(yín)华(huá)基金(jīn)ETF业务总监(jiān)、基金经(jīng)理王帅也(yě)认(rèn)为，“中特估”应该(gāi)是注重企(qǐ)业价值的可持续(xù)估(gū)值，要重视股东、员工和社会责任等要(yào)素对企业稳健成长的(de)重大意义，重视(shì)稳定(dìng)的现(xiàn)金流、持续增长的盈利、科技创新对提(tí)升企业内在价值的积极(jí)作用，这样有(yǒu)利于(yú)提高估值定价模型的科(kē)学性和有效性。

　　“在(zài)指数编制(zhì)、策略构建等实务工作中，都有成熟的量化指标可以(yǐ)使(shǐ)用(yòng)，包括净资产收(shōu)益率、营业现金比率、资(zī)产负债率(lǜ)、研发经费投入强度等等(děng)。”王帅也表(biǎo)示。

　　嘉实金融精选基金(jīn)经理李欣(xīn)更细致分析在估值(zhí)思维、估值(zhí)结论(lùn)、估值判断(duàn)上有变化，尤其(qí)是估值的方法和(hé)指标上(shàng)，他认为其(qí)包括产业(yè)链上(shàng)下游(yóu)的衡(héng)量(liàng)、全要素成本等，以及(jí)在纵向和横向(xiàng)上(shàng)的研究，强调政策(cè)优惠、产业发展、市场竞争力(lì)和(hé)可持续发展(zhǎn)等(děng)各种(zhǒng)因素与企(qǐ)业价值的关系。这(zhè)些因素(sù)在对估值结论和(hé)判断(duàn)的影响上，也使得中(zhōng)国(guó)特色(sè)的估值(zhí)体系(xì)与传统的估值体系有(yǒu)所(suǒ)不同。

　　“所(suǒ)以(yǐ)估值思维的(de)变(biàn)化，还(hái)有估值结论和估值判断的(de)变化，都是为了(le)更好地适应中国(guó)的(de)市场和经(jīng)济(jì)特点，提(tí)供更(gèng)精准、更合理的企业估值信息。”李欣表示(shì)。

　　不过(guò)，创金合信(xìn)基(jī)金首席经济(jì)学家魏凤春直言，这需要在实践中进行探索，目前尚(shàng)没有公认的(de)指(zhǐ)标(biāo)可以使用。

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