5月13日，年(nián)内首只央(yāng)企主题ETF——华泰柏瑞中证央企红利ETF发布(bù)公告称，其累计有(yǒu)效认(rèn)购申(shēn)请份额总额超过20亿份发行上限，将启(qǐ)动比(bǐ)例配售。这(zhè)则(zé)小公告体(tǐ)现出市场对这一(yī)“中特(tè)估”主题(tí)的追捧力度。

　　实际(jì)上，近期围绕着“中特估”的行(xíng)情，市场(chǎng)关注度(dù)非常高，5月15日首批3只央企回(huí)报ETF发行，更成(chéng)为这一波“中特估”行情的催(cuī)化剂。实际上，早在去年底及今年一季度(dù)，一些基金经(jīng)理开始(shǐ)调仓(cāng)换股“中特估概念”。

　　目前“中特(tè)估”资金面、情绪面、估(gū)值方式等问(wèn)题成(chéng)为市(shì)场关(guān)注焦点(diǎn)，中国基金报采访多(duō)位投研人(rén)士，解析(xī)“中(zhōng)特(tè)估(gū)”这些(xiē)焦点问题。

　　央企(qǐ)主(zhǔ)题ETF密集上报(bào)发(fā)行

　　行情催化剂？

　　市场对“中特估”主题积极(jí)追捧。不(bù)仅华(huá)泰柏瑞(ruì)中证央企红(hóng)利ETF罕见出现启动“比例配售”情况，今年场(chǎng)内多只“中(zhōng)字头”ETF也持续“吸金”，15只央(yāng)企、国企ETF合计“吸金(jīn)”38.56亿元(yuán)。

　　同时，后(hòu)续有多只国央企主题基(jī)金发(fā)行，市场对(duì)此充满(mǎn)期待，如(rú)5月15日(rì)就有(yǒu)3只央企回(huí)报ETF，后续跟(gēn)踪央企科技引(yǐn)领(lǐng)、央企现代能源(yuán)等ETF也将获批(pī)发行，更有扎堆上报的央(yāng)国企基金在排队入(rù)市。

　　这些或成为这一波“中(zhōng)特估”行情的催化(huà)剂。

　　融通红利(lì)机会基(jī)金经理(lǐ)何龙表示，央企(qǐ)ETF发行在情绪上是构成(chéng)催化(huà)因素的(de)，近期(qī)银(yín)行股大涨的一个催化(huà)因素就是(shì)积(jī)极推介相(xiāng)关央企ETF的发行。

　　“随着央企ETF的发行，和诸多主题基金的申报发行，我认为确实会成为引爆行(xíng)情的催(cuī)化剂，基本面、资(zī)金(jīn)面(miàn)、政策面都在向好，下半(bàn)年，中特估有可能(néng)独领风(fēng)骚。”万家基金章恒更是表示。

　　同样，博时基金指数与量(liàng)化投资部基金(jīn)经理杨振建就表示，近期(qī)密集申(shēn)报的国央企主题基(jī)金(jīn)主要(yào)涉及“股东回报”、“科技引(yǐn)领”、“现代能源(yuán)”几大主题，这样的布局(jú)可以更(gèng)好支持央国企的估值重塑。

　　“央(yāng)企ETF的(de)发行将(jiāng)成为行情进一(yī)步上涨的催(cuī)化剂。去年(nián)以来公(gōng)募基金发(fā)行整(zhěng)体(tǐ)平淡，近期(qī)多只国央(yāng)企主(zhǔ)题基金申报(bào)和(hé)发行，行情火(huǒ)热下(xià)将(jiāng)为(wèi)发字有几画，发字有几画五行什么市场带来增(zēng)量资(zī)金，有望推(tuī)动进(jìn)一步上(shàng)涨(zhǎng)。”杨振建进一步(bù)表示(shì)。

　　此外，银(yín)华(huá)基金ETF业务总监(jiān)王(wáng)帅认为，公募基金积(jī)极布局央(yāng)国企主题基金(jīn)，一方面是(shì)因为新一轮深化国企改革的大幕(mù)将拉开，叠(dié)加“中(zhōng)特(tè)估”概念，央国(guó)企(qǐ)上(shàng)市公司的投资价值(zhí)凸显，该主题的基金将为投资者提供更丰富(fù)的工具以参与(yǔ)到央国企投资。另一方面是(shì)落(luò)实公募基金行业高质量发展的要求(qiú)，引(yǐn)导更(gèng)多资金参(cān)与央(yāng)国企改革，更好(hǎo)发挥公募基金(jīn)服(fú)务(wù)资(zī)本(běn)市场改革、服务实(shí)体经济和国家战略的作(zuò)用(yòng)。

　　王帅(shuài)表示，未来央企ETF的发(fā)行将为央企(qǐ)相关标(biāo)的和板块(kuài)带来增量(liàng)资金，提(tí)升(shēng)交(jiāo)易活跃度，有望(wàng)成为中特估行(xíng)情的(de)催(cuī)化(huà)剂(jì)。

　　存量(liàng)市场中(zhōng)变赛道

　　积极调仓换股？

　　2023年以来，市(shì)场结构性行情明显(xiǎn)，中特估和(hé)人(rén)工(gōng)智(zhì)能成为两大明(míng)显(xiǎn)的主(zhǔ)线，而新(xīn)能源(yuán)等(děng)前期热门赛道股冷(lěng)却，在(zài)此背景下，一些(xiē)基(jī)金经理(lǐ)开始调仓(cāng)换(huàn)股“中特估(gū)概念”。

　　万家基金基金经理章恒直言，自己目前重点关注三大行业(yè)，火(huǒ)电、券商、军工，这(zhè)三大行(xíng)业主(zhǔ)要是(shì)央企或(huò)地(dì)方国资(zī)所在的(de)行业，民(mín)营企业(yè)占(zhàn)比较少。

　　“首先是基于行业本身基本面在(zài)今年(nián)会有重大的向上变化的机会，比如火(huǒ)电，会(huì)受益于煤炭价格的下(xià)跌，扭(niǔ)亏为盈；券商，会受益于今年市场成(chéng)交量的(de)放大(dà)，盈利大幅增长等。同时，随着国有企业(yè)改革的(de)推进，大概率(lǜ)这些企业会进入一个(gè)提质增效、释放业绩的过程。”章恒(héng)表示(shì)，中特估是过去5年(nián)10年(nián)改革(gé)的成(chéng)果(guǒ)，是(shì)非(fēi)常基本面的(de)，和(hé)他过去1至2年研究投资思(sī)路(lù)也非常吻合，为在下(xià)半年(nián)抓住(zhù)这波(bō)中特估的投资机会做好了准备。

　　“去年年底已(yǐ)开(kāi)始(shǐ)重视中特(tè)估的投(tóu)资机会，判断中特估的机会未来三年分两个阶段。”融(róng)通红利机会基金(jīn)经理何龙表示，第一阶段也就是今年以数字经济和“一带一路”的主题普涨(zhǎng)性机(jī)会为主，包括低于(yú)1倍PB、分红收益率极高的品种，将会迎(yíng)来普涨性的(de)机会(huì)。第二阶段是(shì)未来两年，在(zài)主题(tí)性机(jī)会消散以后，基(jī)于顶层设(shè)计对国(guó)央经(jīng)营管理价值(zhí)导向变化，我(wǒ)们判断经营成(chéng)果(guǒ)随(suí)之改变是一个慢变量，会在未来(lái)两年(nián)体现在每一个央(yāng)国企的(de)报(bào)表中(zhōng)。

　　何龙强调，目前在(zài)挖掘公司经营层(céng)面可能发生(shēng)显(xiǎn)著正向变化的个股提前进(jìn)行布局，比如医药和消(xiāo)费等行业。

　　其实一季报已(yǐ)经显(xiǎn)露出不少基金(jīn)在(zài)行动。国金证(zhèng)券研(yán)究所数据显(xiǎn)示，偏股主(zhǔ)动型基金2022年(nián)年报前十大重(zhòng)仓股股票(piào)池中，“中特(tè)估”概念占偏(piān)股主动(dòng)型基金(jīn)持(chí)有股(gǔ)票市(shì)值比例仅有1.18％。而2023年一季报披(pī)露的持仓(cāng)中，“中特(tè)估”概念占(zhàn)偏股主动型基金持有股票(piào)市值(zhí)比例提(tí)高(gāo)到(dào)4.19％。

　　“中特估”概念股在偏股主动(dòng)型基(jī)金的持仓中，占比明显提高。上述(shù)数(shù)据显示，根(gēn)据偏股主动(dòng)型基金2022年(nián)报及2023年一季报十(shí)大重仓股(gǔ)的(de)数据，剔除(chú)个股涨跌影响，估计了各(gè)基金(jīn)主动(dòng)加(jiā)仓“中特估”概念股的市值占2022年(nián)末股票总市值比例，一季度超(chāo)过30％的偏(piān)股主动型(xíng)基(jī)金主(zhǔ)动加仓(cāng)了(le)“中特估(gū)”概念(niàn)股，198只基金在2022年(nián)末不持(chí)有“中特估”概念股，但在(zài)一季度买入。

　　不(bù)仅如此，中信证券数据统计也显(xiǎn)示(shì)，一季度主(zhǔ)动偏股型(xíng)公募基金对港股央国企(qǐ)的(de)持股市值比重(zhòng)达(dá)到2019年以来(lái)的新高，港股央国企持(chí)股总市值占港股持股总市值的比重由(yóu)2022年四季度的25.1％提升至(zhì)2023年一季(jì)度的32.9％，远高(gāo)于(yú)2020年低点时的(de)7.5％。

　　投(tóu)研上加大力量？

　　构建国央(yāng)企(qǐ)专(zhuān)门(mén)的股票库

　　可以(yǐ)说中国特色(sè)估值体系，正(zhèng)深刻(kè)影响基(jī)金公司的(de)投研，落实到日常的(de)投研(yán)流程(chéng)和实践(jiàn)之中，不少基金公司在加(jiā)大投研力量，更有专门构建国(guó)发字有几画，发字有几画五行什么央(yāng)企(qǐ)股票库(kù)。

　　融通红(hóng)利(lì)机会基(jī)金(jīn)经理何龙就介绍，一(yī)方(fāng)面，从顶层设计(jì)改(gǎi)变研究员过去对国央企的固定(dìng)思(sī)维，需要(yào)实(shí)地考察国央企，并(bìng)且需要(yào)利用当前(qián)国央企愿(yuàn)意交(jiāo)流的(de)契机，多花精力去(qù)进行(xíng)跟踪发现(xiàn)变(biàn)化。

　　另(lìng)一(yī)方面(miàn)，融通基(jī)金在行动(dòng)上，要(yào)求研究员将自己(jǐ)所覆盖行业的所有(yǒu)国央企构建专门的股票库，并(bìng)进行长期跟踪，包括考察其(qí)实地(dì)调研的(de)的(de)成果，了解国(guó)央企(qǐ)经营思(sī)路和财务导向的(de)变化(huà)，结合行业趋势和(hé)特(tè)征，寻(xún)找价值洼地(dì)，发现预期差。

　　同样的，银华基金ETF业(yè)务总监王(wáng)帅也谈到(dào)“认(rèn)识”上(shàng)的重视。他表(biǎo)示，通过深入学习，对“中特估(gū)”有了(le)更深刻的认(rèn)识：首先要认(rèn)识市(shì)场体(tǐ)制机(jī)制(zhì)、行业产(chǎn)业结构(gòu)、主体持续发(fā)展能力等方面所体(tǐ)现的鲜(xiān)明中国(guó)元素和发展阶段特征，“中特估”应该是在此(cǐ)基础上构建的(de)具有时代特征和中国特色(sè)、符合国(guó)家(jiā)战略导向的(de)估值体(tǐ)系，而不(bù)是简单(dān)套用国(guó)外的(de)传统估(gū)值(zhí)模型。

　　“中特估(gū)是一种新的提法，但是这个(gè)概念所涉及到的行(xíng)业和公司，一直在发生的变(biàn)化。”万家基金经(jīng)理章恒(héng)表示，万(wàn)家基金一直(zhí)非常关注(zhù)传统产业的变化(huà)，诸如(rú)煤炭、金(jīn)融、建(jiàn)筑等多个(gè)领域，因此也是一定能够(gòu)抓住中(zhōng)特估这波行情的(de)机会的。同时，随着时局的变化，也在增(zēng)加相(xiāng)关行业的(de)研(yán)究力量。

　　此外，创金合信基金(jīn)首(shǒu)席经(jīng)济学家魏(wèi)凤春表示，积极践行中国特色(sè)的估值体系(xì)是资本(běn)市(shì)场使命，投资者(zhě)需要学习领会并针对原有的估值体(tǐ)系进行改造，以适应(yīng)现实的需(xū)要。明确该体系的框架是第一位的工作，合理设置指(zhǐ)标也非常重要，投资者的认可(kě)和实施是最终该体系能否具备长期(qī)价值的基(jī)础。不过，他也提醒，人为的拔(bá)估(gū)值(zhí)是很大的认知误区，市(shì)场化认可是(shì)基本的常识，不(bù)可误判。

　　体现社会(huì)价(jià)值与国家战略价值

　　新估值方式？

　　央国企是国民经济的(de)支柱，国企央企(qǐ)发展(zhǎn)要符合国家战略发展发向，更需要承(chéng)担社会公共责任等。而这些都应(yīng)该(gāi)考虑进估值体系之中，也(yě)引发市场关注。

　　多数受访的基金(jīn)经理认为，对于(yú)国(guó)央企的估(gū)值方式要充(chōng)分体现(xiàn)企业(yè)的社会价值与(yǔ)国家(jiā)战略价值，目(mù)前已经形成了初步的企(qǐ)业社会价值评(píng)价体(tǐ)系。

　　“如(rú)何(hé)定价国有(yǒu)企业承担社会价值、符合国(guó)家战(zhàn)略发展的价值(zhí)？首要任务(wù)就构建中国特(tè)色(sè)的价值评价体系，改变从以私人股东权益出发，现金流折现为(wèi)主(zhǔ)要(yào)方法的单(dān)一价值估值体系，转向社会整体价(jià)值(zhí)观念、纳入中国特(tè)色的ESG评价体系，充(chōng)分(fēn)体现企(qǐ)业的社会(huì)价值(zhí)与国家(jiā)战(zhàn)略价值。”博时基金(jīn)指数与量化投资部基金经理杨振建(jiàn)表示。

　　杨振(zhèn)建也直言，近年(nián)来国(guó)资委(wěi)指(zhǐ)导国内(nèi)团队对于(yú)中国特色ESG披露与评价体(tǐ)系不(bù)断探索，结合国际通(tōng)用规则(zé)，目前已(yǐ)经形(xíng)成了初(chū)步的(de)企(qǐ)业社(shè)会价值(zhí)评价体系，其中包(bāo)括《企业ESG披露指南》、《中央企业上市公(gōng)司环境、社(shè)会及治理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银华基金ETF业务总监、基(jī)金经(jīng)理王帅也认为，“中特估”应该是注重(zhòng)企(qǐ)业价(jià)值的可(kě)持续估值，要(yào)重视股东、员工和(hé)社会责(zé)任等要素对(duì)企业稳健成长的(de)重(zhòng)大意义，重视稳定的现金(jīn)流、持续增长的盈利、科技创新(xīn)对(duì)提升企业内(nèi)在价值的积极作用，这样有利于提高估(gū)值定价模型的(de)科学性和有效(xiào)性(xìng)。

　　“在指数编制、策略构建等实务工(gōng)作(zuò)中，都有成熟的(de)量化指标可以使用(yòng)，包括(kuò)净资产收(shōu)益率(lǜ)、营业现金(jīn)比率、资产(chǎn)负债率、研发经费投入(rù)强度等等。”王帅(shuài)也表(biǎo)示。

　　嘉(jiā)实(shí)金(jīn)融精(jīng)选基金经理李欣更细致分析在(zài)估值思维、估值结(jié)论、估值判断上有变化，尤其是估值(zhí)的方法和指标上(shàng)，他认为其包(bāo)括产业(yè)链上下游的衡量(liàng)、全要素成(chéng)本等，以及在(zài)纵(zòng)向和横向上的研究，强调(diào)政策优惠(huì)、产业(yè)发展、市场(chǎng)竞争力和(hé)可持(chí)续(xù)发展等各种因素与企业价值的关系。这些因素在对(duì)估值结论和判断的(de)影响(xiǎng)上，也(yě)使得中国特色(sè)的(de)估(gū)值体系与传统的估值体(tǐ)系有所不同。

　　“所以估值思(sī)维的变化(huà)，还(hái)有估值(zhí)结论和估值(zhí)判断的(de)变(biàn)化，都是为了更好地适应(yīng)中国的市场和(hé)经济特点，提(tí)供更(gèng)精准、更合(hé)理(lǐ)的(de)企业(yè)估值信(xìn)息(xī)。”李欣表(biǎo)示。

　　不过，创金合(hé)信基金(jīn)首席经济学家魏(wèi)凤春直言(yán)，这需要在实践(jiàn)中进行(xíng)探索，目前尚(shàng)没(méi)有公认的指标可以使用。

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