金融界5月(yuè)27日消(xiāo)息 近日因为(wèi)昆明国(guó)资委的(de)一(yī)封(fēng)声明，让(ràng)城投债成为关注的焦(jiāo)点，当前地方债的规模(mó)和地方政(zhèng)府的偿债能力已经越来越被重视(shì)。如(rú)何(hé)如(rú)何处(chù)置地方债务？

　　中泰证券(quàn)首(shǒu)席经(jīng)济(jì)学家李迅(xùn)雷发文称，地方(fāng)债(zhài)包括地方一般债、专(zhuān)项(xiàng)债(zhài)和(hé)包括城投债(zhài)在内的各种隐形(xíng)债，其规模究竟有多大，尚有争议(yì)，但增长迅猛。包括(kuò)银行(xíng)、保险(xiǎn)、基金等在内(nèi)的(de)机构投资者是地方债(zhài)的主要持有者，他们普(pǔ)遍担心(xīn)的(de)还是城投(tóu)债务、非标等地(dì)方政(zhèng)府隐形(xíng)债风险(xiǎn)。例(lì)如，近期贵州省政府发展研究中心提出，“化诸葛亮决胜千里之外运筹帷幄之中说的是谁，决胜千里之外运筹帷幄之中说的是谁说出来的债工作推进异常艰难，仅依靠自身(shēn)能力已无法得到(dào)有效解决。”

　　在李(lǐ)迅雷看(kàn)来，在土(tǔ)地(dì)财政(zhèng)缩水的背(bèi)景下，地方(fāng)政府的财(cái)权与事权(quán)不(bù)匹(pǐ)配问题又(yòu)凸显(xiǎn)出(chū)来。在我国政府杠杆率(lǜ)水(shuǐ)平并(bìng)不算高的前提下，我国地方(fāng)政府(fǔ)的杠杆率水平确实(shí)够高了。需要调整(zhěng)中央和(hé)地方(fāng)之间(jiān)债务余额(é)的比例关系。“今后应加大(dà)中央政府的发债(zhài)规模(mó)，为地方经济减负。”他明确指(zhǐ)出。诸葛亮决胜千里之外运筹帷幄之中说的是谁，决胜千里之外运筹帷幄之中说的是谁说出来的an>

　　李迅雷认为(wèi)，在当(dāng)前中国(guó)经济转型的(de)关键阶段，维护地方政(zhèng)府的信用，防范(fàn)区域性金融风险(xiǎn)显得尤为重(zhòng)要，故在城投公司还没有(yǒu)与政(zhèng)府部门完(wán)全“脱钩(gōu)”之前，城投债的“信仰”仍需要保持。

　　李(lǐ)迅雷建议给予困难省(shěng)份一(yī)定的“托底”支持，在(zài)政策上大力度(dù)支持地方政府“化债”。如(rú)帮助地方(fāng)政府（如城(chéng)投公司的借新还旧）降低债(zhài)务成本、拉长(zhǎng)债(zhài)务期限(xiàn)（非债券类债务展期，如遵(zūn)义道桥(qiáo)实(shí)践银(yín)行贷(dài)款展期），通过政策性银行或商业银(yín)行的低(dī)息资金来降低债(zhài)务成本，让债务更加容易滚续。

　　李迅雷还(hái)建议，中央政策(cè)上支(zhī)持地方政府(fǔ)通过出让(ràng)国有(yǒu)资产来(lái)偿债。他表(biǎo)示这类典型案例为“茅台化债”：2019年12月(yuè)、2020年(nián)12月茅台集团两次公告无(wú)偿划转上(shàng)市公司共计1亿股股份(fèn)（合计(jì)占贵(guì)州茅台总(zǒng)股本8％，按当时市(shì)价计量市(shì)值约为1600亿元）至(zhì)贵(guì)州国资。

　　以下文字来(lái)源李(lǐ)迅雷金融(róng)与(yǔ)投资（ID:lixunlei0722），原标题《如何处置地方债务的辨证思(sī)考》

　　截至2022年(nián)末(mò)全国城投有息(xī)债务54.1万(wàn)亿元(yuán)

　　城投平台成(chéng)为(wèi)地方债务主要体(tǐ)现(xiàn)形式

　　城投债是指城投(tóu)企(qǐ)业公开(kāi)发行的(de)公司债券和中(zhōng)期(qī)票据。按照新预算法、“43号文”出台(tái)明确城投(tóu)债与(yǔ)地方政(zhèng)府(fǔ)信用脱(tuō)钩，城投公(gōng)司定位由地方政府投融资机构转变为市场化运营主(zhǔ)体，地方政府不再对城投债兜(dōu)底(dǐ)。但(dàn)实际上(shàng)市场仍然把城投债看作由地(dì)方政(zhèng)府背(bèi)书的高信(xìn)用等级债券。

　　因此城(chéng)投(tóu)公司通常都(dōu)是(shì)地(dì)方政(zhèng)府下(xià)设的投融资机构，很(hěn)难完全(quán)独立成为与政(zhèng)府无(wú)关(guān)的纯市场(chǎng)化的企业(yè)。城投的债(zhài)务主要(yào)包括向(xiàng)银行借款(kuǎn)和发行债(zhài)券融资这两种方式，以前一种方式为主(zhǔ)，但(dàn)后一种债(zhài)权(quán)融资的(de)规模也不小(xiǎo)，到(dào)2022年末(mò)，余额(é)估计(jì)在(zài)13万(wàn)亿元以上。

　　总体看，2011年以来，全国城投有息债务快(kuài)速扩张，每年增速均保(bǎo)持(chí)在10％以上，到2022年末(mò)，全国(guó)城投有(yǒu)息债务(wù)为54.1万亿(yì)元，相较2011年的6.4万(wàn)亿元增长了7倍以上。

城(chéng)投平台(tái)发债余额的增长

图(tú)片(piàn)来源：Wind， 中(zhōng)泰证券研究所

　　因此，城投平台实际上已经(jīng)成为地方债务的主要体现形(xíng)式，规模明显超过地方政府的(de)一般债和(hé)专(zhuān)项债之和。城投平台中，如今，城投平台的债券余额大(dà)约为13.8万亿元，迄今并无违约案例，说明城投债仍(réng)属于(yú)地(dì)方政府背书的高等级信(xìn)用债(zhài)。但是，城投(tóu)平(píng)台的(de)非标违约情况时有发生，银行(xíng)贷款(kuǎn)展期(qī)、调整还贷(dài)方(fāng)式的也比较多。

　　地方政府应确保(bǎo)城投(tóu)债按时(shí)兑付，不能轻易违(wéi)约

　　当前市场对(duì)地方(fāng)政府债务(wù)增长和(hé)财政收入(rù)增速下降甚至负增长(zhǎng)的现(xiàn)象普遍担心，尤(yóu)其对财力偏(piān)弱的东北、中(zhōng)西部省份，城投债的收益率普遍高于东部(bù)发达省市。2022年13个省(shěng)土地出让金对政府债务(wù)利息覆(fù)盖程度不足100％（2021年只有5个），扣除城投拿地之后，捉襟见肘的情况更加明显。

　　河南的(de)永煤债违约之后，对河(hé)南省乃(nǎi)至全(quán)国(guó)的信用(yòng)债市场都造成负(fù)面冲(chōng)击，信用分层现象加剧，部分经济偏弱区域被边缘化。例如(rú)青海、云南和天津(jīn)等近几年融资(zī)成本(běn)仍在上(shàng)升；黑龙江、贵州(zhōu)2017-2019年融资成本大幅上升(shēng)，虽然2020年以来融(róng)资成本有所下降，但整体降幅相(xiāng)较全国更小。辽宁、广西、吉林、重庆(qìng)、陕(shǎn)西、宁夏和甘肃(sù)2020年以来城投债(zhài)加权平均(jūn)票(piào)面利率降(jiàng)幅也明显不如全国。

　　当(dāng)前(qián)在(zài)经济复(fù)苏不及预期的背(bèi)景(jǐng)下，投(tóu)资者的风险偏(piān)好(hǎo)明显下降。为此，地方政(zhèng)府应该确保(bǎo)城(chéng)投(tóu)债的按时兑付。因为违约不仅(jǐn)不(bù)能解决债(zhài)务问(wèn)题，反而会恶化区域信(xìn)用环境，导致(zhì)地方国企融资难、融资贵。从未来区域经济发(fā)展的角度(dù)看，政(zhèng)府部(bù)门仍需要(yào)持续举债(zhài)来实现经济(jì)平稳增长，需(xū)要保持政府(fǔ)信用，不(bù)能轻易违约。

　　建议中央大力(lì)度支(zhī)持地方政(zhèng)府“化(huà)债”

　　因此，当前迫(pò)切需要增强城投债权人(rén)的(de)持有信心，首先要确保城投债不违(wéi)约，这就意味(wèi)着城投(tóu)公(gōng)司能够具备低成本的借新(xīn)还旧能力。

　　中央提出“谁家(jiā)的孩子谁家抱”，意(yì)味着对地方债(zhài)不兜底，但建议给予困(kùn)难(nán)省份(fèn)一定(dìng)的(de)“托底(dǐ)”支持，即在政策上大力度(dù)支(zhī)持地方政府(fǔ)“化债”，如帮助地方(fāng)政府(fǔ)（如城投公司的借(jiè)新还旧）降低债务成本、拉长债(zhài)务期(qī)限（非债(zhài)券类债务展期，如遵(zūn)义道桥(qiáo)实践银行贷款展期），通过(guò)政策(cè)性银行(xíng)或商业银行的(de)低(dī)息资金来降低债务成本，让债务更加容(róng)易滚续。

　　此外(wài)，对于地方政府可否通(tōng)过出让国(guó)有资(zī)产来偿债方面，也希望中央(yāng)给(gěi)予政策上的(de)支(zhī)持(chí)。因(yīn)为今(jīn)年3月(yuè)1日，国资委在对政协十三(sān)届全国委员(yuán)会第(dì)五次会议第00503号提案的答复中表示(shì)，将适时(shí)出(chū)台制(zhì)度规定及操作细则，探索国有权益份额规(guī)范化退(tuì)出的有效方式(shì)和途径(jìng)，充分(fēn)发挥有限合伙企(qǐ)业的优势，助(zhù)力国有企业(yè)创(chuàng)新发展。

　　通过出(chū)让(ràng)国有企业(yè)股权获得收入偿还债务，典型案例为(wèi)“茅台化债”：2019年12月(yuè)、2020年(nián)12月茅(máo)台(tái)集团(tuán)两次公告无偿划(huà)转上(shàng)市公司共计1亿股股份（合计占贵州(zhōu)茅(máo)台总股(gǔ)本8％，按(àn)当(dāng)时市价计量市值约为(wèi)1600亿元）至贵州国资。

　　在当(dāng)前(qián)中国经(jīng)济转型的关键阶(jiē)段，维护地方政府的(de)信用，防(fáng)范(fàn)区(qū)域性金融(róng)风险(xiǎn)显得(dé)尤为重要，故在城投公司还没有与政(zhèng)府部门(mén)完全“脱(tuō)钩”之前，城(chéng)投(tóu)债的“信仰”仍需要保持。

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