金融(róng)界5月27日(rì)消息 近日因为昆明国资委的一封声明，让城投债成为(wèi)关注的焦(jiāo)点，当前地方债(zhài)的(de)规模(mó)和地方政府的偿债能力已(yǐ)经(jīng)越来越被(bèi)重视。如何如何处置地方(fāng)债务？

　　一睹人间盛世颜 远赴人间惊鸿宴全诗，远赴人间惊鸿宴全诗作者"BOX-SIZING: border-box">中泰(tài)证券首席经济学(xué)家(jiā)李迅雷发文称，地方债包(bāo)括(kuò)地方一般债、专项债(zhài)和(hé)包(bāo)括(kuò)城(chéng)投债在(zài)内的各种隐形债，其规(guī)模究竟有多大，尚(shàng)有(yǒu)争议，但(dàn)增长迅猛。包括银行、保险、基金(jīn)等(děng)在内的机构(gòu)投资者是地(dì)方债的主要持(chí)有(yǒu)者，他们普遍(biàn)担心的还是城投债务、非标等地(dì)方政府隐形债风险。例如，近期(qī)贵(guì)州省(shěng)政(zhèng)府发展研究中心提出，“化债工作推进异常艰难，仅依(yī)靠自身能力已(yǐ)无法得到有(yǒu)效解(jiě)决。”

　　在李迅雷看来，在(zài)土地(dì)财政缩水的(de)背景下，地方政府的财(cái)权(quán)与事权(quán)不匹配问题又凸显出(chū)来(lái)。在我国政府杠杆(gān)率水平并不算(suàn)高的前(qián)提(tí)下(xià)，我国地方政府的(de)杠杆率水平确实够高了。需要调(diào)整中央和地(dì)方之(zhī)间(jiān)债务余额的(de)比例关系(xì)。“今后应加大(dà)中央政府的发(fā)债规模，为(wèi)地方经济(jì)减负。”他明确指出。

　　李迅(xùn)雷(léi)认为，在(zài)当前(qián)中国(guó)经济转型的关键阶段，维护地方政(zhèng)府的(de)信用，防范区域性金融风险显得尤为重要，故(gù)在(zài)城投公司还(hái)没有(yǒu)与政府部(bù)门完(wán)全“脱钩(gōu)”之前，城投债的“信仰”仍需要保持(chí)。

　　李迅雷(léi)建议给予困难省份一(yī)定的“托(tuō)底”支持(chí)，在政(zhèng)策(cè)上大力度支(zhī)持地方政府“化债”。如(rú)帮助地(dì)方政(zhèng)府（如城投公(gōng)司的(de)借新还旧）降(jiàng)低(dī)债务成本、拉(lā)长债务期限（非债券(quàn)类债务展(zhǎn)期，如遵(zūn)义道桥实践银行贷款展期），通(tōng)过政策性银行或商业银行的低息资金来降(jiàng)低(dī)债务(wù)成本，让债务(wù)更加容易滚续。

　　李迅(xùn)雷还建议，中央(yāng)政策(cè)上支持地方(fāng)政府通过出(chū)让国有资(zī)产来偿债。他(tā)表示这类典型案例为“茅(máo)台化债”：2019年12月、2020年12月茅(máo)台(tái)集团两(liǎng)次公告无偿(cháng)划(huà)转上市公司(sī)共计(jì)1亿股股份（合计占贵州茅(máo)台总股本8％，按当时市价计量市值约为(wèi)1600亿元(yuán)）至贵州国资。

　　一睹人间盛世颜 远赴人间惊鸿宴全诗，远赴人间惊鸿宴全诗作者t color="#0000ff">以(yǐ)下文(wén)字来源李迅雷金融与投资(zī)（ID:lixunlei0722），原标题《如何处置(zhì)地(dì)方债(zhài)务的辨证(zhèng)思考》

　　截至2022年末全国(guó)城投有息债务54.1万(wàn)亿元

　　城(chéng)投平台成为地方债务主要体现形式

　　城投债是指城(chéng)投企业(yè)公开发行的公司债(zhài)券和中期票据。按照新预算法(fǎ)、“43号(hào)文”出(chū)台明确城投(tóu)债(zhài)与地(dì)方(fāng)政府信(xìn)用脱钩，城投公司定位由地方政府(fǔ)投融资(zī)机构转(zhuǎn)变(biàn)为市场化(huà)运营主体，地方(fāng)政府不(bù)再对城投债(zhài)兜底。但实际(jì)上市场仍然把城投债(zhài)看作(zuò)由地(dì)方政府(fǔ)背(bèi)书(shū)的高信用等(děng)级债(zhài)券(quàn)。

　　因此城(chéng)投公司通常都是地方政府(fǔ)下设(shè)的投融资机(jī)构，很难完(wán)全(quán)独立成为与(yǔ)政(zhèng)府无关的纯市场化的(de)企业。城投的债(zhài)务(wù)主要包(bāo)括(kuò)向银行借款和发(fā)行债券融资这两种(zhǒng)方式，以前一种方式为主，但后(hòu)一种债权融资的规模(mó)也不小(xiǎo)，到2022年末，余额估计在13万亿元以上。

　　总体看，2011年以来，全国城投(tóu)有息债务快速扩(kuò)张，每年增速均保持在10％以上，到2022年末，全(quán)国(guó)城投(tóu)有息(xī)债务为54.1万亿(yì)元(yuán)，相较2011年的6.4万亿(yì)元增(zēng)长了7倍以上。

城投平台(tái)发(fā)债余(yú)额的增长(zhǎng)

图(tú)片(piàn)来源：Wind， 中泰证券研究所

　　因此，城(chéng)投平台实际上已经(jīng)成(chéng)为地方债务的主要体现形式，规(guī)模明显超过地方政府的一般债和(hé)专项债之和。城投(tóu)平(píng)台中(zhōng)，如(rú)今，城投平台的债券(quàn)余额大(dà)约为13.8万亿元(yuán)，迄今并无(wú)违(wéi)约案例，说明城投债仍(réng)属于地方(fāng)政府背书的高等级信用债。但是，城投平台的非标违约(yuē)情况时有发生(shēng)，银行贷款展期、调整还贷方式(shì)的(de)也比(bǐ)较多。

　　地方政府(fǔ)应确保城投债按时(shí)兑付(fù)，不能轻易违约

　　当前(qián)市(shì)场(chǎng)对地方政府债务(wù)增(zēng)长(zhǎng)和财(cái)政收入增速下降甚至(zhì)负增长的(de)现象普遍担心，尤其对财力偏弱的东北、中西部省(shěng)份，城(chéng)投(tóu)债(zhài)的收益率普遍高于东(dōng)部发达省市。2022年13个(gè)省土地出让金对(duì)政府债务利息覆盖程(chéng)度不足100％（2021年只有5个(gè)），扣除城投(tóu)拿地之后，捉襟(jīn)见肘(zhǒu)的情况更加明显。

　　河南(nán)的永煤债违约之后(hòu)，对河南省乃(nǎi)至全国的信用债(zhài)市场都造成负(fù)面冲击，信用分(fēn)层现象(xiàng)加剧，部分经济偏(piān)弱区域被边(biān)缘(yuán)化。例如青海、云南和天津等近几(jǐ)年(nián)融资(zī)成本(běn)仍在上升；黑龙江、贵州2017-2019年融资成(chéng)本大幅上升，虽然2020年以来融资成本(běn)有所下(xià)降，但(dàn)整体降幅(fú)相较(jiào)全国更小。辽宁、广西、吉(jí)林、重庆、陕(shǎn)西(xī)、宁夏和甘肃2020年以来城投债加(jiā)权平均(jūn)票(piào)面利率降(jiàng)幅也明(míng)显(xiǎn)不如(rú)全(quán)国。

　　当前在经济复苏不及预期的背景下，投资者(zhě)的风险偏好(hǎo)明显下降(jiàng)。为此，地方(fāng)政府(fǔ)应该(gāi)确保城投债(zhài)的按时兑(duì)付。因为(wèi)违(wéi)约不仅不能解(jiě)决债务问题(tí)，反而会恶化区域信用环境，导致(zhì)地方国(guó)企融资难、融(róng)资贵。从未来(lái)区域经济发展(zhǎn)的角度看，政(zhèng)府部门(mén)仍需要持续(xù)举债(zhài)来实现经济(jì)平稳增长，需(xū)要保(bǎo)持政府信用，不能(néng)轻易(yì)违约。

　　建议中央(yāng)大力度支(zhī)持(chí)地方政府(fǔ)“化债”

　　因此，当(dāng)前迫切需要增(zēng)强(qiáng)城投债权人的持(chí)有信心，首先要确保城投债不违(wéi)约，这(zhè)就意味着城投(tóu)公司能(néng)够(gòu)具备(bèi)低成本的借(jiè)新还(hái)旧能(néng)力。

　　中央提出“谁家的(de)孩子谁家抱”，意味(wèi)着对地方债不兜底(dǐ)，但建议给予困难(nán)省份一(yī)定的“托底(dǐ)”支持(chí)，即在政(zhèng)策上大(dà)力(lì)度支(zhī)持地方政府“化债”，如帮助地方政府（如城投公司的(de)借新还旧）降低债务成本、拉长债务期限（非(fēi)债(zhài)券类(lèi)债(zhài)务展期，如遵义(yì)道桥(qiáo)实践银行贷(dài)款展期(qī)），通过政策性(xìng)银(yín)行(xíng)或商业银行的低息资金来降低债务成本，让债(zhài)务更加容易滚续。

　　此外，对(duì)于地(dì)方政府可否(fǒu)通(tōng)过出让国有(yǒu)资(zī)产来偿债方(fāng)面，也(yě)希望中央给予政(zhèng)策上的支持。因为(wèi)今(jīn)年3月1日，国资委在对政(zhèng)协(xié)十三(sān)届全(quán)国委员会第五次会议(yì)第00503号提(tí)案(àn)的答(dá)复中表示，将适时出台制度规定及操作细(xì)则，探索国有权益份额规(guī)范化退出的有(yǒu)效方式和途(tú)径，充分发挥有限合伙(huǒ)企(qǐ)业的(de)优(yōu)势(shì)，助(zhù)力国有企业创新发展。

　　通过出让国有企业(yè)股(gǔ)权(quán)获得收入偿还债务，典型案例为“茅台化债(zhài)”：2019年12月、2020年(nián)12月茅(máo)台集团(tuán)两次公告无偿划转上市(shì)公司共计(jì)1亿股股份（合计占贵州茅台总股本8％，按当时市价计量(liàng)市值约为1600亿元）至贵州国(guó)资。

　　在当(dāng)前中(zhōng)国经(jīng)济转型的关键阶段，维护地方政府的信(xìn)用(yòng)，防范区域性金融风险显得尤为重要，故在(zài)城投公(gōng)司还没有与政府(fǔ)部(bù)门完全“脱钩”之前，城投债的“信仰”仍需要保持。

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