来(lái)源：高瑞东宏观笔记

　　核心观点(diǎn)

　　本周聚(jù)焦：

　　一季度，国内经(jīng)济回暖主要(yào)缘(yuán)于疫后复苏红(hóng)利(lì)驱动，表现为(wèi)生产恢复推(tuī)动出口形(xíng)势(shì)好(hǎo)转，出行需求释放催化下(xià)游消费回(huí)暖。从行业表(biǎo)现看，制造业从去(qù)年四季度的“量(liàng)价齐跌(diē)”转(zhuǎn)向“量升价(jià)跌”，企业或从主动去库转向被动去库。从景气度边际表现看，下游消费(fèi)制造>；中游装(zhuāng)备(bèi)制造>；上游原材料加(jiā)工；服务业中(zhōng)，交通(tōng)运输、住宿餐饮、房(fáng)地产等(děng)线下活动回暖，但(dàn)距离疫情前仍(réng)有一定差距。

　　向(xiàng)前(qián)看，考虑到(dào)疫后经济脉冲式修(xiū)复放缓、海外总(zǒng)需求回(huí)落预期逐(zhú)步(bù)兑现，消费回暖和(hé)产业(yè)升级将成为推动下一阶段国内经济(jì)复(fù)苏的主线。

　　制造业(yè)、服务业(yè)是驱(qū)动一季度经济复苏(sū)的主(zhǔ)因

　　从(cóng)一(yī)季度GDP表现看，制造业，交通(tōng)运(yùn)输、房地产等行业景气度明显提升(shēng)，而建筑业景(jǐng)气度回落，与年(nián)初出(chū)口数据好转、服务(wù)消费(fèi)快速恢复、房地产销售(shòu)回暖而投(tóu)资(zī)疲弱的特(tè)点(diǎn)相一致。

　　从制(zhì)造(zào)业内部来看(kàn)，今年3月(yuè)，制造业(yè)各行业景气度普遍回暖，多数从去年12月的“量价齐跌(diē)”转入“量升价跌”，指向经济复(fù)苏初期(qī)，供给端修复好于需求端，行业整(zhěng)体(tǐ)去库进程(chéng)尚(shàng)未结束。从(cóng)行业(yè)景气度边(biān)际改善情况来看，下游消费(fèi)制造>；；；中(zhōng)游装备制造>；；；上游原材料加工，煤炭行业(yè)景气(qì)度(dù)表现为高位(wèi)放(fàng)缓。

　　下游消费制造行业中，与出行、地产后周期相关(guān)的酒饮料(liào)茶、纺(fǎng)织服装、文(wén)教娱、烟草、家具(jù)制造(zào)行(xíng)业景气(qì)度(dù)较高，部分(fēn)行(xíng)业表现为“量价齐(qí)升”。

　　中游装(zhuāng)备(bèi)制造业行业景气度居(jū)中，表现(xiàn)为(wèi)“量(liàng)升(shēng)价跌”。从“量”维度看(kàn)，电气(qì)机械、专用设备、运输设备(bèi)>；；；汽车(chē)制造、金属制(zhì)品>；；；通用设备、电子设(shè)备。

　　上(shàng)游原材(cái)料加(jiā)工行业景气度改善(shàn)幅度最弱，由于(yú)行业库(kù)存水平偏(piān)高，多数(shù)行业仍然(rán)受到(dào)价格(gé)下跌的困(kùn)扰，表现为“量升(shēng)价跌”。从“量(liàng)”维(wéi)度(dù)看，有(yǒu)色(sè)金属>；；；黑色金属、非金属矿物(wù)>；；；石油石化行业。

　　消费回暖(nuǎn)和产(chǎn)业升级(jí)或是推(tuī)动下一阶段经济(jì)复苏(sū)的主线

　　一季度(dù)，国(guó)内(nèi)经济复苏主要(yào)受益(yì)于疫后复苏红利(lì)驱动。需求方(fāng)面，出行类消(xiāo)费(fèi)快速复苏，前期积压的购房(fáng)、服务消(xiāo)费需求得以释(shì)放；供给方面，国内复工(gōng)复产(chǎn)加快推进，生产(chǎn)端快速恢复，是推(tuī)动年初(chū)出口(kǒu)数(shù)据好转(zhuǎn)的重要(yào)原因(yīn)。

　　进入3月(yuè)，经济复苏节奏(zòu)有(yǒu)所放缓，指(zhǐ)向疫(yì)后复苏红(hóng)利驱动(dòng)边际转弱，随着未来海(hǎi)外(wài)总需求回落的预期逐步兑现，后续(xù)驱动(dòng)国内经济(jì)增(zēng)长的线索，大概率(lǜ)来自(zì)于(yú)消费回暖和产业升(shēng)级两(liǎng)条主线。

　　一(yī)是，一季度居(jū)民收入向(xiàng)上修复，消费倾向明显(xiǎn)回升，已经(jīng)高于(yú)2020-2022年(nián)疫情期间水平(píng)，同时信(xìn)贷数据指向居民“去杠(gāng)杆”势(shì)头缓(huǎn)和(hé)，未来消费回暖的确定性进一(yī)步增强。预计交通、住(zhù)宿、餐饮、娱(yú)乐等服务消费(fèi)有望持续(xù)修复，家电(diàn)、家具(jù)、纺服(fú)等与出(chū)行(xíng)及地产后周期相关的可选消费也(yě)有望进一(yī)步(bù)回(huí)暖。

　　二是，产业升级路(lù)径驱(qū)动下，汽车和“新三样”产品出口优势增强，有望维持出口韧性；随(suí)着(zhe)下游(yóu)消费稳步修复、二季度(dù)PPI同比触底回升(shēng)，制造业企业盈(yíng)利有望(wàng)向上修(xiū)复(fù)，企(qǐ)业将从(cóng)主动去库(kù)逐步转(zhuǎn)向(xiàng)被动去(qù)库、主动补库(kù)，设备投资(zī)需求有望改善，推动(dòng)中游装备制(zhì)造(zào)景(jǐng)气度维(wéi)持高(gāo)位。

　　风险提(tí)示：国内经(jīng)济恢(huī)复力(lì)度不及(jí)预期(qī)；海外需求超预期回落。

　　一、节后(hòu)消费降(jiàng)温，带(dài)动CPI涨(zhǎng)幅明显回落

　　一、本(běn)周聚焦(jiāo)：疫(yì)后经济(jì)复(fù)苏有哪些结构(gòu)性(xìng)特(tè)征(zhēng)？

　　1.1 制造业(yè)、服务业(yè)是(shì)驱(qū)动(dòng)一(yī)季(jì)度经济(jì)复(fù)苏的主(zhǔ)因

　　一(yī)季度(dù)我国(guó)GDP总量实现(xiàn)超预期增长，指向疫后复(fù)苏背景下，国内经济企(qǐ)稳回(huí)升。但不同(tóng)于海外国家疫后复(fù)苏的规律，本轮国内疫后复苏发生(shēng)在外需回落、国内经济转向高质量发展、居民前期(qī)“去杠杆”的过程中，因(yīn)此驱动疫后经济(jì)复苏的力量并不均衡，行业分(fēn)化特征(zhēng)明显。因(yīn)此(cǐ)，我(wǒ)们重点从行业层(céng)面，观测当前各行业景气(qì)度水平(píng)。

　　从GDP不变价观测(cè)各行业表现来看(kàn)，今年一季度制造业、交通(tōng)运输业、房地产业景气(qì)度明显提升(shēng)，而建筑(zhù)业景气度回落(luò)，与年初出(chū)口数(shù)据好转、服务消(xiāo)费快(kuài)速恢复、房地产销售回(huí)暖而投(tóu)资疲弱的(de)情况相一致(zhì)。

　　我(wǒ)们以2019年为基(jī)期计(jì)算各年份(fèn)的(de)复合增速，观察各行业增加(jiā)值变化。

　　今年一季度第一产业增(zēng)加值增(zēng)速为(wèi)3.6％，低于去(qù)年四季度的4.9％，但仍高于(yú)2019年、2020年全年增速，与近(jìn)年(nián)来加快(kuài)建设(shè)农业(yè)强国(guó)，推进农业农村现代化的目(mù)标有关。

　　今年一季度(dù)第二产业增加值(zhí)增(zēng)速升至5.4％，高于去年四季(jì)度的4.4％。其中，制(zhì)造(zào)业迎来较快复苏，增加值增速提升至5.9％，高(gāo)于去年四季(jì)度的4.7％，但低(dī)于2021年全(quán)年(nián)增速(sù)，与去年下半年之后外需转(zhuǎn)弱、居民商品消费恢(huī)复偏慢有关(guān)。而建(jiàn)筑业(yè)景气度明显回落，增加值增(zēng)速回落至1.9％，低于去年四(sì)季度的3.1％，主要受房地(dì)产新(xīn)开工拖累。

　　今年(nián)一季度第三产业增(zēng)加值增速(sù)小幅升至(zhì)4.7％，略高于去(qù)年(nián)四季度的4.6％，但相较疫情前(qián)仍存在产出缺口。其(qí)中(zhōng)，受益于居民(mín)出行活动恢复(fù)，交通运输(shū)、仓储和(hé)邮政业(yè)增加值(zhí)增速明显提升(shēng)，自去年四季度的(de)3.4％升(shēng)至5.9％，但(dàn)低(dī)于2019年(nián)、2021年(nián)全年增速；住宿和餐饮业增加值增速(sù)小幅回升，尽(jǐn)管高于疫情三年(nián)来的平均增速，但绝对(duì)水平不及2019年，指(zhǐ)向供(gōng)给水平恢复较慢。而受益(yì)于新房和二手房销售回(huí)暖，今年(nián)一(yī)季度(dù)房地产业增加(jiā)值增(zēng)速回正至2.3％。

　　1.2 制造(zào)业(yè)领域(yù)复苏(sū)分化，中下游改善(shàn)幅(fú)度好(hǎo)于上游

　　对于(yú)行(xíng)业景(jǐng)气(qì)度的观测，我们采用(yòng)量（各(gè)行业(yè)工(gōng)业增加值增速）与价格（各(gè)行业工业品价格增速）分别(bié)作为供需的衡量指标。主要选(xuǎn)取28个主要行业自2019年以来的月度(dù)数据，首先将各行业增加值增速调整(zhěng)为以2019年为基期的(de)复(fù)合(hé)增速(sù)，其次计算2019年(nián)-2023年3月，每(měi)月的(de)增加(jiā)值(zhí)增速(sù)和PPI增速的分位数水(shuǐ)平，通(tōng)过(guò)对比(bǐ)2022年12月和2023年3月(yuè)的分(fēn)位(wèi)数水平，捕捉其边际(jì)变化。

　　今年3月，制(zhì)造业(yè)各行业景气度出现普遍(biàn)回暖，多(duō)数(shù)从去年(nián)12月的“量价齐跌”转(zhuǎn)入“量升价跌”，指向经(jīng)济(jì)复苏初(chū)期，供(gōng)给端修复好(hǎo)于需求端，行业整体(tǐ)去库进(jìn)程尚未结束。从行业景气(qì)度边际改善情况来看，下(xià)游消费制造(zào)>；；；中游装(zhuāng)备制造>；；；上(shàng)游原材料加工，煤炭行业(yè)景气度呈现高位(wèi)放缓情况(kuàng)。

　　下(xià)游(yóu)消费制造行业中，与出行、地产后周期(qī)相关的(de)行业景气度(dù)最高，部分行业步入“量(liàng)价(jià)齐升”阶段。今年3月，与(yǔ)居民外(wài)出消费相关的，酒饮料(liào)茶、纺织服(fú)装(zhuāng)、文教娱乐的量价分(fēn)位数水平(píng)均处在高景(jǐng)气(qì)度区间(jiān)，烟草、家具(jù)制造行业也呈现“量价齐升”的(de)特征；食品制造景气(qì)度有所回(huí)落，农副加工行(xíng)业表现为“量价齐跌”，食(shí)品制造行业表现为“量升价跌”，二者价格下(xià)跌(diē)主要与高库存水平(píng)有关，今年2月，库存同(tóng)比均处(chù)在2016年(nián)以来(lái)90％以上分位(wèi)数水平；而随(suí)着防疫需(xū)求的降温，医药(yào)制造业景气度有所回落，表现为“量跌价平”。

　　中(zhōng)游(yóu)装(zhuāng)备制造业(yè)行业景(jǐng)气度(dù)居中，均表现(xiàn)为“量升价跌”。一方面与原材料成本下跌有关，另一方面，也(yě)与(yǔ)年初外需表现好于(yú)内需，部(bù)分行业仍在去库进程(chéng)有关。其中，电气机械(xiè)、专(zhuān)用设备、运输设备工业增加值(zhí)增速改善幅度最(zuì)大(dà)，受益(yì)于(yú)国(guó)内(nèi)产业升级、出口优势带来的韧性驱动(dòng)；其次是汽车制造、金属制品，改善幅度最弱的是通(tōng)用(yòng)设备、电子(zi)设(shè)备，与房地产新开(kāi)工(gōng)强度较弱(ruò)、消费(fèi)电子行业周期性(xìng)走(zǒu)弱(ruò)有关。

　　上游原材料加工行业景气(qì)度改(gǎi)善幅度偏弱，由于行业库存水平偏高，多数行(xíng)业仍(réng)受制于(yú)价格下(xià)跌的困扰，表现为(wèi)“量升价跌”。其中(zhōng)，有(yǒu)色金属行业生产端改善幅度(dù)最大，3月增(zēng)加(jiā)值(zhí)增速位(wèi)于2019年以来70％分位数水平，但(dàn)受全(quán)球大宗商(shāng)品(pǐn)下行周期影响(xiǎng)，价格依旧承压；随着年初建(jiàn)筑业施工回暖，相关(guān)的黑色金属、非金属制品(pǐn)景气度(dù)提升，但由(yóu)于(yú)库(kù)存水平偏高，价格仍处在下(xià)跌区间，拖累(lèi)整体盈利水平；石(shí)化链条行业生(shēng)产水平普遍(biàn)回暖(nuǎn)，但分位数水平仍处在(zài)50％以(yǐ)下的(de)景气度(dù)偏低区间，今(jīn)年由于能源危机缓解，产品价格相较(jiào)去年同期也出现普(pǔ)遍下跌。

　　煤(méi)炭开采(cǎi)景气度仍处在高位，但(dàn)出现边(biān)际(jì)放(fàng)缓，生产及价(jià)格水平同步(bù)回落。这(zhè)与(yǔ)去年以来行业(yè)产能持续扩张(zhāng)有关，今年2月，煤(méi)炭开采产(chǎn府试院试乡试会试殿试顺序，院试乡试会试殿试顺序记忆口诀)成(chéng)品库存同比(bǐ)处在2016年以来94％分位数水平。

　　1.3 消费回暖和产业升级或是推动下一阶(jiē)段经济复(fù)苏的主线(xiàn)

　　一季度，国(guó)内经济复(fù)苏主要(yào)受益(yì)于疫后复苏红(hóng)利。一(yī)方(fāng)面(miàn)，消费场景恢复后，出行类(lèi)消费快速复苏，前期积压(yā)的购房、服务性需求得以释放；另一方面，国内复工复产加快推进(jìn)，保(bǎo)证供(gōng)给端的快速(sù)恢复，是推动年(nián)初出口数(shù)据好转的(de)重要(yào)原因。

　　进入3月，经济(jì)复(fù)苏节(jié)奏有所放缓，指向疫后红利释放效果转弱，随着未来海外总需求回落的预期逐步兑(duì)现，后续驱(qū)动(dòng)国内经济增长的线索，大概率来自于消(xiāo)费(fèi)回(huí)暖(nuǎn)和产业升级两条主线。

　　一是，随着居民收入(rù)提升和消费(fèi)意(yì)愿改善，未来消费(fèi)回暖的确定(dìng)性进一步增强，交通、住宿、餐(cān)饮、娱乐等服务消费，以及家电、家具、纺(fǎng)服(fú)等可选消(xiāo)费景气度均(jūn)有望提升(shēng)。

　　从一季度居(jū)民收(shōu)入和(hé)消(xiāo)费数据看，居民收入增速提升，消费(fèi)倾向开始回升，已经高(gāo)于2020-2022年，但尚(shàng)未修复至(zhì)疫情前水平(píng)。以2019年为(wèi)基期的复合(hé)增速(sù)看，今年一季度，全国(guó)居民人(rén)均可支配收入增速(sù)提升至6.4％，高于去年四(sì)季度的(de)5.6％，居民人均消费支出(chū)增速提升(shēng)至(zhì)5.0％，高于去年(nián)四季度(dù)的(de)3.0％。一季(jì)度居民平均消费倾(qīng)向为62.0％，已经(jīng)高于(yú)2020-2022年(nián)同期均(jūn)值60.9％，但距离2019年同期的65.2％仍有一定差距(jù)。未(wèi)来随(suí)着服务(wù)业恢复(fù)持续向好(hǎo)，有望带动相关就业(yè)岗位加快恢(huī)复(fù)，进一步(bù)提振居民消(xiāo)费(fèi)意愿。

　　从(cóng)居民存贷款数(shù)据(jù)看，居民储蓄意愿有所减(jiǎn)弱，消费和投(tóu)资信心正在筑底。今(jīn)年以(yǐ)来，居(jū)民储蓄意愿(yuàn)有(yǒu)所减弱(ruò)，“去杠杆”势头(tóu)缓和(hé)。从存款数(shù)据看，3月居民新增存(cún)款同比增量(liàng)降至2051亿元，低(dī)于(yú)1-2月9375亿元的同(tóng)比增量(liàng)均值(zhí)，也低于2022年6617亿元的月均同比增量。从贷款数据看，3月居(jū)民部门新增净(jìng)融资同比多(duō)增(zēng)4859亿元，其中(zhōng)，短期信贷(dài)同比多增2246亿元(yuán)，中长期(qī)信贷同比多增2613亿元。居(jū)民部门新增净融(róng)资(zī)连续(xù)2个月维持同比扩张，指(zhǐ)向居民预期可能正在筑底(dǐ)，“去杠杆”势(shì)头开始(shǐ)放缓。今年(nián)第一季(jì)度城(chéng)镇储户问卷调查结果显示(shì)，倾(qīng)向于(yú)“更(gèng)多储(chǔ)蓄”的居民占(zhàn)58.0％，比上(shàng)季(jì)度减少3.8个百分点；倾(qīng)向于(yú)“更(gèng)多消费”和“更(gèng)多(duō)投资”的居民分别占23.2％和18.8％，均分别高于上季度(dù)的22.8％、15.5％，同样也指向居民储蓄意愿(yuàn)降低、消费和投资意愿提(tí)升。

　　二是，产(chǎn)业升级路径驱动(dòng)下，汽车和“新三样”产(chǎn)品出口(kǒu)优势增强，以及(jí)相关行业设备投资更(gèng)新(xīn)，有望(wàng)推动中(zhōng)游装备制造(zào)景气(qì)度(dù)维持高位。

　　一方面，今年一(yī)季度国内出口数据(jù)回暖，除与欧美供需(xū)缺(quē)口(kǒu)短期走阔、国内复(fù)工复产加快推进外，也(yě)受益(yì)于RCEP政(zhèng)策(cè)红(hóng)利(lì)持续(xù)释放，以及汽(qì)车和“新(xīn)三样”产(chǎn)品出口(kǒu)优势增强。今年在海外总需求回落背景下(xià)，我国与RCEP国家贸易往来加强、以及新能源产(chǎn)品优势(shì)强化，有望(wàng)维持装备制造领(lǐng)域(yù)出(chū)口韧性。

　　另一方面(miàn)，企业盈利下滑和库存高位，对制造业投资扩产造成一定压力。但随(suí)着下游消费稳步修复、二季度PPI同比(bǐ)触底回(huí)升，制造业企业盈利(lì)有望向上修复(fù)。目(mù)前看，电气机械等装备(bèi)制造业去库进程已(yǐ)进入下半场，今(jīn)年1-2月专用设(shè)备、通用设备产成品(pǐn)库存(cún)增速(sù)呈现触底反弹(dàn)。随着需(xū)求回暖、盈利修复(fù)，企(qǐ)业将(jiāng)从主动去库逐步转向被动去(qù)库(kù)、主(zhǔ)动补库，设备投资需(xū)求将随(suí)之提升(shēng)。

　　二、海外观(guān)察

　　2.1金(jīn)融与流动性数(shù)据：各国国债收益率多数上行

　　美国10年期国债收益率上行。本周(zhōu)（截至(zhì)4月21日）美国10年期国债(zhài)收益率3.57％，较上(shàng)周末上行5BP，其中(zhōng)通胀预(yù)期较(jiào)上周下行2BP，实际收益率1.29％，较(jiào)上周末上升7BP。法国10年期国债收益率(lǜ)较上周末上行5BP至2.99％，德国(guó)10年期国债收益率较上(shàng)周(zhōu)末上行(xíng)7BP至2.44％，日本10年(nián)期国债收益率较(jiào)上(shàng)周末上(shàng)行(xíng)2BP至0.48％（截(jié)至4月20日），英国(guó)10年期国(guó)债收益率(lǜ)较(jiào)上周末上(shàng)行20BP 至(zhì)3.86％（截至(zhì)4月19日）。

　　美国10y-2y国债收益率利(lì)差收窄(zhǎi)。本周(zhōu)美(měi)国10年期(qī)和2年期国债(zhài)期限利差为-0.60％，较上周下行4BP。美国AAA级企(qǐ)业期权调整利差(chà)较(jiào)上周末持平为0.55％，美国高收益债(zhài)期权调整利差较上(shàng)周(zhōu)末上行11BP至4.54％（截至4月20日）。

　府试院试乡试会试殿试顺序，院试乡试会试殿试顺序记忆口诀　2.2全球市场：全球股市涨(zhǎng)跌分化，大宗商品价格普(pǔ)跌

　　全球股市涨跌分化。本周（4月17日(rì)至4月21日），欧洲股市(shì)普涨，法国(guó)CAC40、英国富(fù)时(shí)100、德国DAX分别上(shàng)涨(zhǎng)0.76％、0.54％、0.47％，意大利(lì)富时MIB下跌(diē)0.45％。美股全线下跌，标普(pǔ)500、道琼斯(sī)工业指数(shù)、纳(nà)斯达克指数分别下跌0.10％、0.23％、0.42％。亚洲股市分化，俄罗(luó)斯(sī)RTS、新西兰(lán)标普50、日经225分别上涨3.69％、0.40％、0.25％，澳洲标普(pǔ)200、韩国综(zōng)合指数、上证指(zhǐ)数(shù)、恒(héng)生指数(shù)分别(bié)下(xià)跌0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大宗(zōng)商品价格普跌。其中，LME铝上涨0.71％，其(qí)余(yú)大(dà)宗商品价格普跌。COMEX黄金、COMEX白(bái)银、CBOT小麦(mài)、LME铜、SHFE螺纹钢、CBOT玉米、CBOT大豆、DCE焦炭、LME锌(xīn)、DCE焦煤、ICE布油、DCE铁(tiě)矿(kuàng)石、NYMEX RBOB汽油分别(bié)下(xià)跌1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央行观察：美欧加(jiā)息步(bù)伐或将(jiāng)继续

　　4月(yuè)19日，美联储(chǔ)褐皮书公布，显示(shì)近几(jǐ)周美国(guó)经济增长陷入停滞，通胀和招聘活动放缓，信贷渠(qú)道变窄(zhǎi)。褐皮书称，最近几周美国总体经济活动几乎没有变化，几个辖(xiá)区(qū)指出在不确定性增加(jiā)和(hé)对流动性的担忧加剧之(zhī)际(jì)，银行收紧(jǐn)了贷款标准。近期美国(guó)总体(tǐ)物价水平(píng)温和(hé)上升，但价格上涨速度或有所放缓。

　　美(měi)联(lián)储(chǔ)官员表示为应(yīng)对高(gāo)通胀(zhàng)，加息(xī)步伐或将(jiāng)继续。4月21日，美联储哈克称，需要进一步收紧政策来应(yīng)对(duì)高通胀(zhàng)，加息结束后美联储将(jiāng)需要在一段时间内维持利率稳定。同(tóng)日(rì)美联储梅斯特(tè)表示，预计今年货币政(zhèng)策(cè)将需要进(jìn)一步进(jìn)入限制性区域，终端利率或将高于(yú)5％，具体取决于经济和金融形(xíng)势的发展。

　　欧洲央行货币政策会议纪要公布，绝大多数委员同意(yì)将利率上调50个基点(diǎn)。4月(yuè)20日公(gōng)布的欧洲央行会议(yì)纪要显示，货币(bì)政策在(zài)降(jiàng)低通胀方(fāng)面仍有一段路要走(zǒu)，一(yī)些委员(yuán)认为整体而言(yán)通胀(zhàng)风险倾向于上行。金融市场紧(jǐn)张局势被视为经济和通胀前(qián)景重大不确(què)定性(xìng)的来源。然而除非形(xíng)势显著恶化，否(fǒu)则金(jīn)融市场的紧张局势不太可能从根本上改变欧洲(zhōu)央(yāng)行管理委员(yuán)会对(duì)通胀前景的(de)评(píng)估。

　　2.4 海外政策：欧(ōu)洲“芯片(piàn)法(fǎ)案”落地；美财长耶(yé)伦强调美(měi)国“国家(jiā)安全(quán)”

　　4月18日，欧洲理事会(huì)和欧洲(zhōu)议会(huì)通过(guò)了一(yī)项临时政治协议，就涉及430亿欧元补贴的《The EU Chips Act》最终版本(běn)达成一致(zhì)。法案目标是到2030年，欧盟拟动用430亿欧元资金提振(zhèn)半导体行(xíng)业，以将欧盟占全球半导体制造市场的份额从10％提升至至(zhì)少20％；大幅提(tí)升芯片制造工(gōng)艺，建立欧盟的半导体供应链，并(bìng)与(yǔ)美国和亚(yà)洲同(tóng)行竞(jìng)争。

　　4月20日，美国众议院议长麦卡(kǎ)锡表示(shì)，正在(zài)推出一份债务上限相关立法措施。白宫需(xū)要(yào)开始就债务上限进行谈判；众议院共(gòng)和党希望提高债务上限并削(xuē)减支出(chū)；正在推出一份债务(wù)上限相关立法措施；债务法(fǎ)案将(jiāng)设法收(shōu)回未(wèi)使用的防疫资金(jīn)用于日常开(kāi)支；法案将减少对国(guó)税(shuì)局的拨款，并(bìng)结束绿色(sè)产业补贴措施。

　　4月20日，美国财政部长耶伦就中美关系发表讲话，表明美国(guó)无意(yì)与中(zhōng)国(guó)脱(tuō)钩，但未(wèi)来(lái)仍(réng)将强调“国家安全”。耶伦宣(xuān)称，任何与中国(guó)脱钩的努力都将是“灾难性(xìng)的”，美国(guó)寻求与中国建立“建(jiàn)设性和公平的经济关系”。但“当美国利益(yì)受到(dào)威(wēi)胁时”，美国将坚定地捍卫(wèi)国家安全，即使以牺牲中美关系(xì)为(wèi)代价(jià)。在国际关(guān)系(xì)中(zhōng)，耶伦表示美中两国有必要“坦(tǎn)诚讨(tǎo)论棘手问题”，比如帮助面临债务问题的新兴市(shì)场和发展中国家等。

　　三、国内观察

　　3.1上游：原油、铜价环比上涨

　　原油价格环比上涨，环比由(yóu)负转正。2023年(nián)4月以来，WTI原(yuán)油价格环比上涨10.06％，环比由负转正，由上月的-4.54％转正(zhèng)为(wèi)本月的10.06％，最新月度(dù)均价(jià)为(wèi)80.75美元/桶。布伦特原(yuán)油(yóu)价(jià)格环比(bǐ)上(shàng)涨7.14％，环比由负转正，由上(shàng)月的-5.18％转(zhuǎn)正(zhèng)为本(běn)月的(de)7.14％，最新月(yuè)度均价为84.87美元/桶。

　　铜价、铝价环比上涨，铜、铝库存(cún)同(tóng)比(bǐ)下降。2023年(nián)4月以来，铜价环比上涨0.86％，环比由负转正，由(yóu)上月的(de)-1.33％转正为本(běn)月的0.86％，库(kù)存同比(bǐ)下降51.71％，降幅相(xiāng)对上月(yuè)扩大44.13个(gè)百(bǎi)分(fēn)点。铝价环比上(shàng)涨2.25％，环(huán)比由负转正，由(yóu)上月的-5.26％转(zhuǎn)正为(wèi)本月的2.25％，库存同比(bǐ)下降(jiàng)10.57％，降幅缩窄15.36个(gè)百分点。

　　3.2中游：水泥(ní)价格(gé)指数环比上升，螺纹钢(gāng)价(jià)格环比下(xià)跌，库存同比(bǐ)下(xià)降

　　水泥价格(gé)指数环比上(shàng)升。4月以来(lái)，全国水(shuǐ)泥价格指数环(huán)比上(shàng)涨2.27％，增(zēng)幅缩小0.92个(gè)百分点。华(huá)北、东北、华(huá)东、中南、西北以及西(xī)南(nán)各区价格指数环比分别(bié)为：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以及3.80％。

　　螺(luó)纹钢价格环比下跌，库存同比下降(jiàng)，钢坯库存同比上(shàng)涨(zhǎng)。2023年(nián)4月以(yǐ)来，螺(luó)纹钢价格(gé)环比(bǐ)由正转负，环比由上月(yuè)的(de)0.96％转负为-4.55％。螺纹钢库(kù)存同比下降(jiàng)15.42％，跌幅相对上月(yuè)缩窄3.26个百(bǎi)分点(diǎn)。钢坯库存同比上(shàng)涨(zhǎng)64.88％，增幅缩(suō)小157.85个百分点。

　　3.3下游：商(shāng)品房成交面(miàn)积增幅缩窄(zhǎi)，猪价菜价下跌，水果价格上(shàng)涨

　　商品(pǐn)房(fáng)成(chéng)交面积增幅缩窄。2023年4月以来，商品(pǐn)房成交面积上涨64.71％，增幅缩窄12.17个(gè)百分点。其中，一线、二(èr)线、三线城市商品(pǐn)房成交面积同(tóng)比(bǐ)分别为：97.11％、59.75％以及36.2％，同比变动幅度分(fēn)别为(wèi)36.86、-6.71以及-117.7个百分点。

　　土地成交面积跌幅收窄。2023年4月以来，百城土地(dì)供应面积同比增速(sù)为5.80％，上月为(wèi)-12.02％；土(tǔ)地成交面(miàn)积同比增速为-0.12％，上月为(wèi)-13.41％；土地(dì)成交溢价率为5.50％，较上月上涨1.99个百(bǎi)分点。

　　猪肉、蔬菜价格下跌，水果(guǒ)价(jià)格上涨。2023年4月以来，猪肉价格(gé)环比下跌5.08％至19.54元/公(gōng)斤，跌幅相对上(shàng)月扩(kuò)大(dà)2.6个(gè)百分点。蔬菜价格(gé)环比下跌8.22％至4.89元/公斤，跌(diē)幅缩窄0.55个百分点。水果价格环比上涨0.14％至7.89元/公斤，增(zēng)幅缩小4.54个百分(fēn)点。

　　乘用车日均零售销量增(zēng)幅扩大。4月(yuè)以来(lái)，乘用车日均零(líng)售(shòu)销量同比(bǐ)增加17.39％，增幅扩(kuò)大16.26个百分点。批(pī)发销量(liàng)同(tóng)比(bǐ)增加15.64％，增幅扩大8.26个百分点。

　　3.4流动性(xìng)：货币市场利率趋势分(fēn)化(huà)，国债利率普遍下(xià)行

　　货币市场利率趋势分化，国债利(lì)率普(pǔ)遍下(xià)行。2023年4月以来，R001较上月末下(xià)行(xíng)36bp至(zhì)2.29％；R007较(jiào)上(shàng)月末下行120bp至(zhì)2.51％；DR001较上月末上行46bp至2.27％；DR007较(jiào)上月末下行12bp至2.27％。一年期(qī)国债利率较(jiào)上月(yuè)末下行8bp至(zhì)2.19％。十(shí)年期国债利率(lǜ)较上月末下行2bp至2.83％。一(yī)年期AAA+企(qǐ)业债利率较上月末下行3bp至2.7％。十年期AAA+企业债利率较上(shàng)月末下行5bp至3.34％。

　　3.5国内政策：发改(gǎi)委强调提振消费(fèi)持续回升的动力(lì)；国(guó)资委强(qiáng)调(diào)着力发(fā)展战略性新兴产(chǎn)业

　　4月19日(rì)，国家发(fā)展改革委(wěi)举行4月份新(xīn)闻发布(bù)会，强调要提振消(xiāo)费持续(xù)回升的动力。接(jiē)下来将重点做好四方面工作：一(yī)是，研究起草关(guān)于(yú)恢复和扩大(dà)消费的政(zhèng)策(cè)文件(jiàn)，围绕大宗消费、服务消费、农村消费(fèi)等重(zhòng府试院试乡试会试殿试顺序，院试乡试会试殿试顺序记忆口诀)点(diǎn)领域；二是，下大力气稳定汽(qì)车消费，大力推动(dòng)新(xīn)能(néng)源汽车下乡；三是，会同(tóng)有(yǒu)关方面优(yōu)化就(jiù)业、收入分配和消(xiāo)费(fèi)全链条(tiáo)良性循环促(cù)进机制；四是，研究制定关于(yú)营造(zào)放心消费环境的政策文件。

　　4月19日，国(guó)资委党委(wěi)召开扩大(dà)会(huì)议，强调(diào)推动国(guó)资(zī)央(yāng)企着(zhe)力发展(zhǎn)实体(tǐ)经济(jì)特别(bié)是(shì)战略性新兴产业。会议认(rèn)为，要更好推动国资央企在中国式现代化新征(zhēng)程中走在前列，着力提(tí)升科技(jì)自立自强(qiáng)水平，提(tí)升自(zì)主创新能力；着力发(fā)展实体经济特别是战略性新兴产业，加快推(tuī)进现代化(huà)产业体系建设；抓好新一轮国(guó)企改革(gé)深化提升行动(dòng)组织实施，高(gāo)水(shuǐ)平(píng)参与共建(jiàn)“一带(dài)一路”。

　　4月20日，工信(xìn)部举办发布会介绍一季度(dù)工业和信(xìn)息化发(fā)展状况，表示下一(yī)步将制定实施重点行业稳增(zēng)长的工(gōng)作方案。一是营造(zào)良好(hǎo)产业发展(zhǎn)环境，落实落细稳增(zēng)长政策举(jǔ)措，抓(zhuā)实抓细(xì)部(bù)省协作(zuò)、部门协同；二是推动出口保稳提质，加大对制造(zào)业外贸企业的支持力度，配合(hé)有关部门落实好稳(wěn)外贸政策举措；三是促进内需加快恢复，以高质量供给促进消费；四是持续增(zēng)强(qiáng)发展动能，加快战略性新(xīn)兴产业的创新发(fā)展。

　　四、财经日历

　　五、风险提示

　　国内(nèi)经济恢复力度不及预期(qī)；海外需求超预(yù)期(qī)回落。

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