来(lái)源：高瑞东(dōng)宏观笔记

　　核心(xīn)观点

　　本(běn)周聚焦(jiāo)：

　　一季度，国内经济回暖主要(yào)缘于疫后复(fù)苏红利(lì)驱动，表现为生产恢复推动出(chū)口形势好转，出(chū)行需求(qiú)释放催化下游消(xiāo)费回(huí)暖。从行业表现(xiàn)看，制(zhì)造业从去年(nián)四季度的“量(liàng)价齐(qí)跌”转(zhuǎn)向“量升价跌”，企业或(huò)从主动去库(kù)转向(xiàng)被动去库。从景气度边际(jì)表现看，下(xià)游(yóu)消费制造>；中游(yóu)装备制造>；上游原材料加(jiā)工；服务业中，交(jiāo)通运(yùn)输、住宿餐饮(yǐn)、房地产等(děng)线下活动回暖，但距离疫情前(qián)仍有一定(dìng)差距。

　　向前看，考虑到疫后经济脉冲式(shì)修复放缓、海(hǎi)外总需(xū)求回落预(yù)期逐(zhú)步兑(duì)现，消费回暖和产(chǎn)业升(shēng)级将成为推动下(xià)一阶段国(guó)内经济复苏的(de)主线。

　　制造业(yè)、服务业是驱动一季(jì)度经济复苏(sū)的(de)主(zhǔ)因(yīn)

　　从(cóng)一季度GDP表现看，制造业，交通运输、房地产等行业(yè)景气(qì)度明显提(tí)升(shēng)，而建(jiàn)筑(zhù)业景气(qì)度回落，与年初出口数据好转(zhuǎn)、服务消(xiāo)费快速(sù)恢(huī)复、房地(dì)产销售(shòu)回(huí)暖而投资疲(pí)弱的特点相一致(zhì)。

　　从(cóng)制造业内部来看，今(jīn)年3月，制造业各行业景气度普遍回暖(nuǎn)，多数从(cóng)去年12月(yuè)的“量价齐跌”转入“量升价跌”，指向经济(jì)复苏初期，供(gōng)给端修复(fù)好于需求(qiú)端，行(xíng)业整体去(qù)库进(jìn)程尚未结(jié)束。从行业景气度边(biān)际改善情况(kuàng)来看，下游(yóu)消费制造>；；；中游装(zhuāng)备制造>；；；上游原材料加工，煤炭行业(yè)景气度表现(xiàn)为高(gāo)位放缓。

　　下游(yóu)消费(fèi)制造(zào)行业(yè)中(zhōng)，与出(chū)行、地(dì)产后周期相关的酒饮(yǐn)料茶、纺织服装、文教娱、烟草、家具制造行(xíng)业(yè)景气度较高，部分行业表现为“量价齐(qí)升”。

　　中游(yóu)装备制造(zào)业(yè)行业(yè)景(jǐng)气度(dù)居中，表现(xiàn)为“量(liàng)升价(jià)跌”。从(cóng)“量”维度看，电气机械、专用设备、运输设备(bèi)>；；；汽车制造、金属制品>；；；通(tōng)用设备、电子设备。

　　上(shàng)游原材料加工行业(yè)景气度改善幅度(dù)最弱，由(yóu)于行业库存水(shuǐ)平偏(piān)高，多数行(xíng)业仍然(rán)受到价格下(xià)跌的困(kùn)扰，表现为(wèi)“量升价跌”。从“量”维度看，有色金属>；；；黑色金属、非金属矿物>；；；石油石(shí)化行业。

　　消费(fèi)回暖和产(chǎn)业升(shēng)级或是推(tuī)动(dòng)下(xià)一阶段(duàn)经(jīng)济(jì)复苏的主线

　　一季度(dù)，国内(nèi)经(jīng)济(jì)复苏(sū)主要受益于疫(yì)后复(fù)苏红利驱动(dòng)。需求方面，出行(xíng)类(lèi)消费快(kuài)速复(fù)苏，前期积(jī)压(yā)的购房、服务消费需求得以释放(fàng)；供给方面(miàn)，国内(nèi)复工复产加快推(tuī)进，生产端快速恢复，是推动(dòng)年(nián)初出口数据(jù)好转的重要原因。

　　进入3月(yuè)，经济(jì)复苏节(jié)奏有所放缓，指向(xiàng)疫后复苏红利驱动边际转弱，随(suí)着未(wèi)来(lái)海外(wài)总需求回落的预期逐(zhú)步兑现，后续(xù)驱动国(guó)内经济增长的线(xiàn)索，大概率来自(zì)于消费回暖(nuǎn)和产业升级(jí)两条主(zhǔ)线。

　　一是(shì)，一季度居(jū)民收(shōu)入(rù)向上(shàng)修复，消费倾向(xiàng)明显(xiǎn)回升，已经高于2020-2022年疫情(qíng)期间水(shuǐ)平，同(tóng)时(shí)信贷数据(jù)指向居民“去杠杆”势(shì)头缓和，未来消费回暖的确(què)定性进一步增(zēng)强。预计交通、住宿、餐饮、娱乐等服务消费有望持续修复，家电、家具(jù)、纺服等与出行及地产后周期相关的可选消费也有望进一步回暖。

　　二是，产业升级路径驱(qū)动下，汽车和“新三样(yàng)”产(chǎn)品出口优(yōu)势增(zēng)强，有望维(wéi)持出口韧性；随着下游消(xiāo)费(fèi)稳(wěn)步修复、二季度PPI同比(bǐ)触底回升，制造业企业盈(yíng)利有望(wàng)向(xiàng)上(shàng)修复，企业将从主动去(qù)库逐步转(zhuǎn)向被动去(qù)库(kù)、主动补(bǔ)库，设备投资(zī)需求有望改(gǎi)善，推动中(zhōng)游装(zhuāng)备制造(zào)景(jǐng)气(qì)度(dù)维持高位。

　　风(fēng)险提示：国内经济恢复力度(dù)不及预期；海(hǎi)外需求超预期回落。

　　一、节后消费(fèi)降温，带(dài)动CPI涨幅明显回落

　　一、本周聚焦：疫(yì)后(hòu)经济复苏(sū)有哪些结构(gòu)性特征？

　　1.1 制造业、服(fú)务业是驱动一季度经(jīng)济复苏的主因

　　一(yī)季(jì)度我(wǒ)国(guó)GDP总量实现超(chāo)预(yù)期增(zēng)长，指(zhǐ)向疫后复(fù)苏背景下，国内(nèi)经济(jì)企稳回升。但不同于海外国家疫后复苏(sū)的规律(lǜ)，本轮(lún)国内疫后复(fù)苏发生在外需回落、国内经济转向高质量(liàng)发展、居民前期“去杠杆”的过程中，因(yīn)此驱动疫后经济复(fù)苏的力(lì)量并不(bù)均衡，行业分(fēn)化特征明显。因此，我们重点从行业层面，观(guān)测(cè)当前各(gè)行业景气度水平。

　　从GDP不(bù)变价观测各行业表(biǎo)现来看，今年一季度制造业、交(jiāo)通运输业、房地产(chǎn)业景气(qì)度明显(xiǎn)提(tí)升，而建筑(zhù)业景气度回落，与年初(chū)出(chū)口数据好转(zhuǎn)、服务消费快速恢复(fù)、房地产销售回暖(nuǎn)而投资疲(pí)弱的情况相一致(zhì)。

　　我们以2019年为(wèi)基(jī)期(qī)计算各年份的复合增速(sù)，观察各(gè)行业(yè)增加值变化。

　　今(jīn)年一季度第一产业增加值增速(sù)为3.6％，低(dī)于去年四季度的4.9％，但仍(réng)高于2019年、2020年全年(nián)增速，与近年来(lái)加快(kuài)建设农(nóng)业强国，推进农业农村现(xiàn)代化的目标有关。

　　今(jīn)年一季度第二(èr)产业增加(jiā)值(zhí)增速升(shēng)至(zhì)5.4％，高于去(qù)年四季(jì)度的4.4％。其(qí)中(zhōng)，制造业迎来较快复苏，增加值增速提升至5.9％，高(gāo)于去年四季度的(de)4.7％，但低于2021年全年增速，与去年下半(bàn)年之(zhī)后外(wài)需转弱(ruò)、居民商品消费恢复偏慢有关。而建(jiàn)筑(zhù)业景气度明显(xiǎn)回落，增加(jiā)值增速回落至1.9％，低(dī)于去(qù)年四季度的3.1％，主要受房地(dì)产新开工拖累(lèi)。

　　今年一季度第(dì)三产业增加值增速小幅升至4.7％，略高于去年四季度的4.6％，但(dàn)相较疫情前仍存(cún)在产出缺(quē)口。其中，受益于居(jū)民出行活动恢复，交通运输、仓(cāng)储和(hé)邮政业增(zēng)加值(zhí)增(zēng)速明显(xiǎn)提(tí)升(shēng)，自去年四季(jì)度的(de)3.4％升至5.9％，但低(dī)于2019年、2021年全年增速(sù)；住宿和餐饮(yǐn)业增加值增(zēng)速小(xiǎo)幅回升，尽管(guǎn)高于疫情三年(nián)来的平(píng)均增(zēng)速，但绝对水平不及2019年，指向供给水平(píng)恢复较慢(màn)。而受益于(yú)新(xīn)房(fáng)和二手房(fáng)销售(shòu)回暖，今(jīn)年一季(jì)度(dù)房地产业(yè)增加值增速回正至2.3％。

　　1.2 制(zhì)造(zào)业领(lǐng)域(yù)复苏分(fēn)化，中下游改善幅度好于上游

　　对于行业景(jǐng)气度的观(guān)测，我(wǒ)们采用量（各行业工业(yè)增(zēng)加值(zhí)增速）与价格（各行(xíng)业工(gōng)业品价格增速）分别作为供需(xū)的(de)衡(héng)量指标。主(zhǔ)要选取28个主(zhǔ)要(yào)行业自2019年以(yǐ)来的月度数据，首先(xiān)将各(gè)行业增加值增速调(diào)整为以2019年为(wèi)基期的复合增速，其次(cì)计算2019年-2023年3月，每月(yuè)的增加值增速(sù)和PPI增速(sù)的(de)分位数水平，通过(guò)对(duì)比(bǐ)2022年(nián)12月和2023年(nián)3月(yuè)的分位数水平，捕捉(zhuō)其边际变化(huà)。

　　今(jīn)年3月，制造(zào)业各行业景气度出(chū)现普遍(biàn)回暖，多数从去年12月的(de)“量价(jià)齐跌”转入“量升价跌”，指向经济复苏初期，供给端修复好于需求端，行业整(zhěng)体去库进(jìn)程尚未结(jié)束(shù)。从(cóng)行业景气度(dù)边际改善情况来看，下游消费制造>；；；中游装备制造(zào)>；；；上游原材料加工(gōng)，煤炭行业(yè)景气度呈现(xiàn)高(gāo)位(wèi)放缓情况(kuàng)。

　　下游消费制造行业中，与出行、地产后(hòu)周期相(xiāng)关的行业景气度最(zuì)高，部分行(xíng)业步入(rù)“量价齐升”阶段(duàn)。今年3月，与居民外(wài)出消费相关的(de)，酒饮(yǐn)料茶(chá)、纺织服装、文(wén)教娱乐的(de)量价分位数水(shuǐ)平均处在高景(jǐng)气度区(qū)间，烟草、家具制造行业也呈(chéng)现“量价(jià)齐升”的特征；食品(pǐn)制造(zào)景气度有所回落，农副(fù)加工(gōng)行业表(biǎo)现为“量价(jià)齐跌”，食品制造行(xíng)业表现(xiàn)为“量升价(jià)跌”，二者价格下跌主要(yào)与高库存水(shuǐ)平有关，今年2月，库(kù)存(cún)同比均处在2016年以来90％以上(shàng)分位数水(shuǐ)平；而随着防(fáng)疫需求(qiú)的降(jiàng)温，医药制造业景气度有所回落，表现为“量(liàng)跌价平”。

　　中游装备制造业行业景气度居中，均表现为“量升(shēng)价跌”。一方面与原材料成本下跌有关(guān)，另一方面，也与年初外需表现好(hǎo)于内需，部分行业(yè)仍(réng)在去库进程有关。其中，电(diàn)气机械、专用(yòng)设备、运输(shū)设(shè)备工业增加值增速改善幅度最大，受益于国(guó)内产业升级(jí)、出口优(yōu)势带(dài)来的(de)韧性(xìng)驱动；其次是(shì)汽车制(zhì)造、金属制品，改善幅度最弱的是通用设备、电子设备，与房地产新开工强(qiáng)度较弱(ruò)、消费(fèi)电子行(xíng)业周(zhōu)期性走弱有关。

　　上游原材料加工行业景气度改善幅(fú)度(dù)偏(piān)弱，由于(yú)行业库存水平(píng)偏(piān)高(gāo)，多数行(xíng)业仍受(shòu)制于价格(gé)下跌的困扰，表现为(wèi)“量升价(jià)跌”。其中(zhōng)，有色金属行业生产(chǎn)端改善(shàn)幅度(dù)最(zuì)大，3月增加值增速位(wèi)于(yú)2019年以来70％分位数水平，但(dàn)受全(quán)球大宗(zōng)商品下行周期影(yǐng)响，价格依(yī)旧承(chéng)压(yā)；随着年初建筑(zhù)业施工回暖(nuǎn)，相关的黑(hēi)色金属、非金属(shǔ)制品景(jǐng)气度提升，但(dàn)由于(yú)库(kù)存(cún)水(shuǐ)平偏高，价(jià)格仍(réng)处在下跌区间，拖累整体盈利水平；石化(huà)链条行业生产水平普遍回暖(nuǎn)，但分(fēn)位数水平(píng)仍处在50％以下(xià)的景气度偏低(dī)区间，今(jīn)年(nián)由于能(néng)源(yuán)危机缓解，产(chǎn)品(pǐn)价格相较去(qù)年同期也出现普遍下跌。

　　煤炭开采景气度仍处在高位，但出现(xiàn)边际放(fàng)缓，生产及价(jià)格(gé)水平(píng)同步回落。这与去年以来(lái)行业产能持续扩张(zhāng)有关(guān)，今年2月，煤炭开采产成品库(kù)存同比处在(zài)2016年以来(lái)94％分(fēn)位数水平。

　　1.3 消(xiāo)费(fèi)回(huí)暖和(hé)产业升级或(huò)是推动下(xià)一(yī)阶段经(jīng)济复苏(sū)的主线

　　一季度(dù)，国(guó)内(nèi)经济复苏主要受益于疫(yì)后复苏红(hóng)利。一方面，消费场景(jǐng)恢(huī)复后，出行(xíng)类(lèi)消费快速复苏，前期积压的购房、服务性需求得(dé)以释放(fàng)；另一(yī)方面，国内(nèi)复工(gōng)复(fù)产(chǎn)加快推(tuī)进，保证(zhèng)供给端的快速(sù)恢复，是(shì)推动年初出口数(shù)据好转的重(zhòng)要原因。

　　进入3月，经济复苏节奏有所放(fàng)缓，指向疫后红利(lì)释放效果转弱(ruò)，随着未来海外总需求回落的预期逐步兑现，后续(xù)驱(qū)动国内经济增长的线索(suǒ)，大概率来自于消费回暖和(hé)产业升(shēng)级两条主线。

　　一是，随着居民收(shōu)入(rù)提升和消费(fèi)意愿(yuàn)改(gǎi)善，未(wèi)来消费回暖的确定性进一步增强，交通、住宿(反映问题还是反应问题，反应问题和反映问题有什么区别和联系sù)、餐饮(yǐn)、娱乐等服务消费，以及家电、家具、纺服等可(kě)选消费景气度均有望提(tí)升。

　　从一(yī)季(jì)度居民收入和消费数(shù)据(jù)看，居民收入增速提升，消费倾(qīng)向开始回升(shēng)，已经高于2020-2022年，但(dàn)尚未修复至疫情前水(shuǐ)平(píng)。以2019年为(wèi)基期(qī)的复(fù)合增速看，今年(nián)一季度，全国居(jū)民(mín)人(rén)均可支配收入(rù)增速提(tí)升(shēng)至6.4％，高于(yú)去(qù)年四季度的5.6％，居(jū)民人均(jūn)消费支出增速提升至(zhì)5.0％，高于去年四季度的3.0％。一季度居民(mín)平均消费(fèi)倾向为62.0％，已经高(gāo)于2020-2022年(nián)同期(qī)均值60.9％，但距(jù)离2019年同期的65.2％仍有一定差距。未(wèi)来随着服务业恢(huī)复持续向好，有(yǒu)望带动(dòng)相关就业(yè)岗位(wèi)加快恢复，进一步提振居民消费意愿(yuàn)。

　　从(cóng)居民存贷款数据看，居民(mín)储蓄意愿有所(suǒ)减弱，消费和投资信心正(zhèng)在筑底。今年以来(lái)，居民储蓄意愿有所减弱，“去杠(gāng)杆”势头(tóu)缓和。从存款数据看(kàn)，3月(yuè)居民新增存(cún)款同比增量降(jiàng)至2051亿元，低于(yú)1-2月9375亿元的同比增量均(jūn)值，也低于2022年6617亿元的月均同比增量。从贷(dài)款(kuǎn)数据看(kàn)，3月居民部门新增(zēng)净(jìng)融资同比多增4859亿(yì)元，其中(zhōng)，短期信贷同比多增(zēng)2246亿元，中长期(qī)信贷同比(bǐ)多增2613亿元(yuán)。居民部(bù)门新增净融资(zī)连续2个月维持同比(bǐ)扩张(zhāng)，指向居民预期可能(néng)正在筑底，“去(qù)杠杆(gān)”势头开始放缓。今年第(dì)一季(jì)度城镇储户(hù)问卷调查(chá)结果显示(shì)，倾(qīng)向(xiàng)于(yú)“更多储蓄(xù)”的居民占(zhàn)58.0％，比(bǐ)上季(jì)度(dù)减少3.8个百(bǎi)分点(diǎn)；倾向于“更多消费”和“更多投资”的居民(mín)分(fēn)别占(zhàn)23.2％和18.8％，均分别高于(yú)上季度的(de)22.8％、15.5％，同样也指向居民储蓄意愿(yuàn)降低、消费和投资意(yì)愿提(tí)升(shēng)。

　　二是，产业升级(jí)路径(jìng)驱动下，汽车(chē)和(hé)“新三样”产(chǎn)品出口优势增强，以及相关行业设(shè)备投资更(gèng)新(xīn)，有(yǒu)望推(tuī)动(dòng)中游(yóu)装备制造景气度维(wéi)持高位。

　　一方面(miàn)，今年(nián)一季度国内(nèi)出口数(shù)据回暖，除与欧美供需缺口短期走阔、国内复(fù)工复产加快推进外，也受益于RCEP政策红利持续释放，以及汽车和(hé)“新(xīn)三(sān)样(yàng)”产品出(chū)口优势增强。今(jīn)年在海(hǎi)外总需求回落背(bèi)景下，我国(guó)与(yǔ)RCEP国家贸(mào)易往来加强、以及新(xīn)能源产品优势强(qiáng)化(huà)，有望维持装备制造领域(yù)出口韧性。

　　另一方面，企(qǐ)业(yè)盈利下滑和库(kù)存(cún)高位，对(duì)制造业投资扩(kuò)产造成一定压力。但随着下游消(xiāo)费稳步修复(fù)、二季度PPI同比触底回升，制(zhì)造业企(qǐ)业盈利(lì)有望向上修复。目前(qián)看，电(diàn)气(qì)机(jī)械(xiè)等装备制造业去库进程已进(jìn)入下(xià)半场，今年1-2月专用设备、通用设备产成品库存增速呈(chéng)现(xiàn)触底反弹(dàn)。随着需求(qiú)回暖、盈(yíng)利(lì)修(xiū)复(fù)，企业将(jiāng)从主动去(qù)库逐(zhú)步转(zhuǎn)向被动去(qù)库、主动(dòng)补库(kù)，设备投资需求将随之提(tí)升。

　　二、海外(wài)观察

　　2.1金融与流动性数(shù)据(jù)：各国国债收(shōu)益(yì)率多数(shù)上行

　　美国10年期国债(zhài)收益率上行。本周（截至4月21日）美国10年期国债收益率3.57％，较上周末上行(xíng)5BP，其中通胀预期较上周下行(xíng)2BP，实际收益率1.29％，较(jiào)上周末上升7BP。法国(guó)10年期国债收益率(lǜ)较上周(zhōu)末上(shàng)行5BP至(zhì)2.99％，德国10年期国债收(shōu)益率较(jiào)上周末上行(xíng)7BP至2.44％，日本10年期国(guó)债收(shōu)益率较上周末上行2BP至0.48％（截至4月(yuè)20日），英国(guó)10年(nián)期国债(zhài)收益率较上周末上行20BP 反映问题还是反应问题，反应问题和反映问题有什么区别和联系至(zhì)3.86％（截至4月19日）。

　　美国10y-2y国(guó)债收益率利差收(shōu)窄。本(běn)周美国10年期和2年期国(guó)债期(qī)限(xiàn)利(lì)差为-0.60％，较上周下行4BP。美国AAA级企业期权调整利差(chà)较上周末持平为0.55％，美国(guó)高收益债期权调整利差(chà)较上(shàng)周末上行11BP至4.54％（截至4月20日）。

　　2.2全(quán)球(qiú)市场：全球股(gǔ)市涨(zhǎng)跌分化，大(dà)宗(zōng)商品价格普跌(diē)

　　全(quán)球(qiú)股市涨跌分化。本(běn)周（4月17日至4月(yuè)21日），欧洲股市普涨，法国CAC40、英国富时(shí)100、德国DAX分(fēn)别上涨0.76％、0.54％、0.47％，意(yì)大利富时(shí)MIB下跌0.45％。美(měi)股(gǔ)全(quán)线下跌，标普(pǔ)500、道琼斯工业指数、纳斯达克指(zhǐ)数分别下跌0.10％、0.23％、0.42％。亚洲(zhōu)股市分化，俄(é)罗(luó)斯RTS、新西兰标普50、日经(jīng)225分别上涨3.69％、0.40％、0.25％，澳洲标普(pǔ)200、韩国综合(hé)指数、上(shàng)证指(zhǐ)数(shù)、恒生指数(shù)分别下跌0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大宗(zōng)商(shāng)品(pǐn)价(jià)格普跌。其中，LME铝上涨0.71％，其余大宗商品价格普跌。COMEX黄金、COMEX白银、CBOT小麦、LME铜、SHFE螺纹钢、CBOT玉米、CBOT大豆、DCE焦炭、LME锌(xīn)、DCE焦煤、ICE布油、DCE铁矿(kuàng)石、NYMEX RBOB汽油分别下跌1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央行观(guān)察(chá)：美欧加息(xī)步伐或(huò)将继续(xù)

　　4月(yuè)19日，美联储褐皮(pí)书公布，显示(shì)近几周(zhōu)美国(guó)经济增长陷入停滞(zhì)，通胀和招(zhāo)聘活动放缓，信贷渠道变窄。褐皮(pí)书称(chēng)，最近几周美国总体经济活动几乎(hū)没有变化，几个辖区指出在不确定性增加和对流(liú)动性的担(dān)忧加(jiā)剧之际(jì)，银行收(shōu)紧了贷(dài)款标准。近(jìn)期美(měi)国总(zǒng)体物(wù)价水平温和上升(shēng)，但价格上涨速度或有所(suǒ)放缓。

　　美(měi)联储官员表示为应对高通胀，加息步伐(fá)或将(jiāng)继续。4月21日(rì)，美联储哈克称，需要进一步收紧(jǐn)政策来应对高通胀，加(jiā)息结束后美联储将需要在一(yī)段时间(jiān)内维持利率稳定(dìng)。同日美联储梅斯特表示，预计今年货币政(zhèng)策将需要(yào)进一步(bù)进(jìn)入限制性(xìng)区(qū)域，终端利率或将高于5％，具体取(qǔ)决(jué)于经济(jì)和金融(róng)形势的发展。

　　欧洲央(yāng)行货币政策(cè)会议纪要公(gōng)布，绝(jué)大多数委员同意(yì)将利率上调50个基点。4月20日公布的欧洲(zhōu)央(yāng)行会(huì)议纪(jì)要(yào)显示(shì)，货币政策在降(jiàng)低通胀方(fāng)面仍(réng)有一段路要走，一些委(wěi)员认为(wèi)整体而言通(tōng)胀风(fēng)险倾向于上(shàng)行(xíng)。金融(róng)市场紧(jǐn)张局(jú)势被视为经(jīng)济和通(tōng)胀前景重(zhòng)大不确定性的(de)来源。然而(ér)除非形(xíng)势显著恶化，否则金融市场的(de)紧张局势不太可能从根本上改变欧洲央行管理委员(yuán)会对通胀前(qián)景的评估(gū)。

　　2.4 海(hǎi)外政(zhèng)策：欧(ōu)洲“芯片(piàn)法案”落地；美(měi)财长耶伦强调美国(guó)“国家(jiā)安全”

　　4月18日，欧洲理事(shì)会(huì)和欧洲议会(huì)通过了一项临时政(zhèng)治(zhì)协(xié)议，就涉及430亿欧元补贴的《The EU Chips Act》最终版本达成一(yī)致。法案目(mù)标是(shì)到2030年(nián)，欧盟拟动用430亿欧(ōu)元资金提振半导体行业(yè)，以将欧盟占全球半(bàn)导体制造市场的份额从10％提升(shēng)至至(zhì)少20％；大(dà)幅提升(shēng)芯(xīn)片(piàn)制造工艺，建立欧盟的半导体供(gōng)应链(liàn)，并与美国和亚洲同行竞争。

　　4月(yuè)20日(rì)，美国众议院议长(zhǎng)麦(mài)卡锡表(biǎo)示(shì)，正在推(tuī)出一(yī)份债务上限相关立(lì)法措施。白宫(gōng)需要开(kāi)始(shǐ)就债务上限(xiàn)进行谈判；众议院(yuàn)共和党(dǎng)希望提高债务上限(xiàn)并(bìng)削减支出；正在推出一份债务上限相关立(lì)法措(cuò)施；债务(wù)法案将设法收回未使用的(de)防疫资金用于(yú)日常开支；法(fǎ)案将减少对国税(shuì)局(jú)的(de)拨(bō)款，并(bìng)结束绿色产业补贴措施。

　　4月20日，美国财政部长(zhǎng)耶(yé)伦就中美(měi)关系发表讲话，表明美国无意与中国脱钩，但未来仍(réng)将(jiāng)强(qiáng)调(diào)“国家安全”。耶伦宣称，任何与中国脱钩的努(nǔ)力(lì)都(dōu)将是“灾难(nán)性的”，美国(guó)寻求与(yǔ)中国(guó)建立“建设(shè)性和公平的经(jīng)济关(guān)系”。但“当美国利(lì)益受到威(wēi)胁时”，美(měi)国将坚定地(dì)捍卫国(guó)家安全，即使以牺牲中(zhōng)美关(guān)系为代价。在国(guó)际(jì)关(guān)系中，耶伦表(biǎo)示(shì)美中(zhōng)两国有必要(yào)“坦(tǎn)诚讨论棘手问题(tí)”，比如帮助面临债务问题的(de)新兴市场和发展(zhǎn)中国家等。

　　三(sān)、国内观察

　　3.1上游：原(yuán)油、铜价环比(bǐ)上涨

　　原油价格环比上(shàng)涨(zhǎng)，环比由负转(zhuǎn)正。2023年(nián)4月以来，WTI原油(yóu)价格环比上涨10.06％，环比由负转正，由上月的(de)-4.54％转正为(wèi)本月的10.06％，最新月度均价为80.75美元/桶。布伦特原(yuán)油(yóu)价格环(huán)比上涨7.14％，环比由负转正(zhèng)，由(yóu)上月(yuè)的-5.18％转正为(wèi)本月的7.14％，最新月(yuè)度(dù)均价为84.87美元/桶。

　　铜价(jià)、铝(lǚ)价环(huán)比上涨，铜、铝库存同比下降。2023年4月(yuè)以来，铜价环比上涨0.86％，环比由负转正(zhèng)，由上月的-1.33％转正为本月的(de)0.86％，库存同比下降51.71％，降幅相对上月扩大44.13个百分点(diǎn)。铝(lǚ)价环比上涨2.25％，环比由负(fù)转正，由上月的(de)-5.26％转(zhuǎn)正为本月的2.25％，库存同(tóng)比下降(jiàng)10.57％，降幅缩窄(zhǎi)15.36个(gè)百分点。

　　3.2中游：水(shuǐ)泥价格指数环比上(shàng)升，螺纹钢价格(gé)环比下跌，库存(cún)同比下降(jiàng)

　　水泥(ní)价格指数环比上升。4月(yuè)以(yǐ)来，全国水(shuǐ)泥(ní)价格指数环(huán)比上涨(zhǎng)2.27％，增(zēng)幅缩(suō)小0.92个百分(fēn)点。华北、东北、华东、中(zhōng)南、西北(běi)以及(jí)西南各(gè)区(qū)价格指数(shù)环比分(fēn)别为：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以(yǐ)及3.80％。

　　螺纹钢价格环比下跌，库存同比(bǐ)下降，钢坯库(kù)存(cún)同比上涨。2023年4月以(yǐ)来，螺纹钢价格(gé)环比由正转负(fù)，环比由上月(yuè)的0.96％转(zhuǎn)负(fù)为-4.55％。螺(luó)纹钢库存同比下降15.42％，跌幅相对上(shàng)月缩窄3.26个百分点。钢坯库存同比上涨64.88％，增幅缩小157.85个百分点。

　　3.3下游：商(shāng)品房(fáng)成(chéng)交面积增幅缩窄，猪价菜价下跌(diē)，水果价格(gé)上涨(zhǎng)

　　商品房成交面(miàn)积(jī)增幅缩窄。2023年(nián)4月(yuè)以(yǐ)来，商品房(fáng)成(chéng)交面(miàn)积上涨64.71％，增幅(fú)缩窄12.17个百分点(diǎn)。其中(zhōng)，一线(xiàn)、二线、三(sān)线城市商品房成交面(miàn)积同比分(fēn)别为(wèi)：97.11％、59.75％以(yǐ)及36.2％，同比变动幅度分(fēn)别(bié)为36.86、-6.71以及-117.7个(gè)百分点。

　　土地成(chéng)交面积(jī)跌幅收窄。2023年(nián)4月以来，百城土地供应面积同比增速为5.80％，上(shàng)月为-12.02％；土地(dì)成(chéng)交面积同比(bǐ)增(zēng)速为-0.12％，上月为-13.41％；土地成交溢价率(lǜ)为(wèi)5.50％，较(jiào)上月上涨1.99个百(bǎi)分(fēn)点。

　　猪肉、蔬菜(cài)价格下跌，水(shuǐ)果价格上涨。2023年4月以来，猪肉价(jià)格环比下(xià)跌(diē)5.08％至19.54元/公斤，跌幅相对上(shàng)月扩大2.6个百分(fēn)点(diǎn)。蔬(shū)菜价格环(huán)比下跌8.22％至4.89元/公斤，跌幅(fú)缩窄0.55个(gè)百分点。水果价格环比(bǐ)上涨0.14％至7.89元/公斤，增(zēng)幅(fú)缩小4.54个百(bǎi)分(fēn)点。

　　乘(chéng)用车日(rì)均零售销量增幅扩大(dà)。4月以来，乘用(yòng)车日均(jūn)零售销(xiāo)量同(tóng)比增加(jiā)17.39％，增幅扩大16.26个百分点。批发销量同比增(zēng)加(jiā)15.64％，增(zēng)幅(fú)扩大8.26个百分点。

　　3.4流(liú)动(dòng)性：货币市(shì)场利(lì)率(lǜ)趋势分化(huà)，国债利率普遍下行

　　货币(bì)市场利率趋势分化，国(guó)债利率(lǜ)普遍(biàn)下(xià)行。2023年(nián)4月(yuè)以来，R001较上月末下行36bp至2.29％；R007较上月末下(xià)行120bp至(zhì)2.51％；DR001较上月末(mò)上行46bp至(zhì)2.27％；DR007较上月末下行(xíng)12bp至2.27％。一年期国(guó)债利率较上月末下行8bp至(zhì)2.19％。十年期国(guó)债(zhài)利(lì)率较(jiào)上(shàng)月末下行2bp至2.83％。一年期(qī)AAA+企(qǐ)业债(zhài)利率较上月末下行3bp至(zhì)2.7％。十年期(qī)AAA+企(qǐ)业债利率较(jiào)上月末下行5bp至3.34％。

　　3.5国内政策：发改委强调(diào)提(tí)振消费持(chí)续回升(shēng)的动力；国资委强调着(zhe)力发(fā)展(zhǎn)战略(lüè)性新(xīn)兴产(chǎn)业

　　4月19日，国家发展改革(gé)委举行4月份新闻发布会，强调(diào)要提振消费持续回升的动力。接下(xià)来将重点(diǎn)做好(hǎo)四方面工作：一(yī)是，研究起草关于恢复和扩(kuò)大(dà)消费的政策文件，围绕大宗(zōng)消费、服(fú)务消费、农村消费等重(zhòng)点领域；二是，下大力气稳定汽车消费，大力推动新能源汽车下(xià)乡；三(sān)是，会同(tóng)有关方(fāng)面优(yōu)化就(jiù)业、收入(rù)分(fēn)配和消费全链条良(liáng)性(xìng)循环(huán)促进(jìn)机制；四是(shì)，研究制(zhì)定关于(yú)营造放心消费(fèi)环境(jìng)的政策文件。

　　4月19日，国资(zī)委(wěi)党委召开(kāi)扩大(dà)会议，强调推动国资央企着力发(fā)展实体经(jīng)济特(tè)别(bié)是(shì)战略性(xìng)新兴产业。会议认为，要(yào)更(gèng)好推动国资央企在(zài)中国式现代化新征程中走在前列(liè)，着力提升科(kē)技自立自强水平(píng)，提升自主创新能(néng)力；着力发展实体经济特别是(shì)战略性新兴产业，加快推进现代化产业体系建设；抓(zhuā)好新一轮国企改革深化提(tí)升行动(dòng)组织(zhī)实施(shī)，高水平参与(yǔ)共(gòng)建“一带一路”。

　　4月20日，工信部举办发布会介绍一季度工业和信息化发展状况(kuàng)，表示下一步反映问题还是反应问题，反应问题和反映问题有什么区别和联系将制定(dìng)实施重点行业稳增(zēng)长的工作方案。一是营造良好产(chǎn)业发展环境，落实落(luò)细稳增长政策(cè)举措，抓实抓细部省协作、部门协同；二(èr)是推动出口(kǒu)保稳提质(zhì)，加大(dà)对制造业外贸企业的(de)支持力(lì)度，配(pèi)合有关部门(mén)落实好稳外贸政策(cè)举措；三是促进(jìn)内需加快(kuài)恢复，以高质(zhì)量供给促进消(xiāo)费；四是(shì)持(chí)续增(zēng)强发展(zhǎn)动(dòng)能，加(jiā)快战略性新兴(xīng)产业的创新发(fā)展。

　　四、财(cái)经日(rì)历

　　五(wǔ)、风险提(tí)示

　　国内(nèi)经济恢(huī)复力度不及预期；海外需(xū)求超预期回(huí)落。

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