来源：梁(liáng)中华(huá)宏观研究

　　·概 要 ·

　　美联储如期加息25BP，并按计划缩表。坚持加(jiā)息(xī)的关键仍(réng)是通胀压(yā)力太大。

　　本次(cì)美(měi)联储声明较(jiào)3月(yuè)有何变(biàn)化？第(dì)一，重申经济依然稳健，表述修改为“一季度经济温和(hé)增长，就业强劲(jìn)，失业率在低(dī)位”。第二，重申美国银行稳健，明确(què)银行(xíng)风险导(dǎo)致家庭和企业信贷的(de)收紧(jǐn)。第三，重申(shēn)通胀压(yā)力(lì)，“通(tōng)货(huò)膨(péng)胀仍然很(hěn)高，委员会仍然高度(dù)关注通货膨胀(zhàng)风险”。第四，修(xiū)改货(huò)币政策(cè)表述(shù)，重申(shēn)“委(wěi)员(yuán)会评估(gū)货币政策的(de)滞后影响”，删除“委员会预(yù)计一些额外的政策紧缩(suō)可能是适当的”。

　　鲍威尔有何表态？关于经济，认为经济可能面临来自紧缩(suō)信贷(dài)的阻力，其影响还需要时间来体现；预计美国经济温和增长，有可能(néng)避免衰退(tuì)，或者是温和衰(shuāi)退。关于加息，本(běn)次加(jiā)息依然是共识(shí)；认为原则上不需要利率提高那么高，正(zhèng)在评估(gū)是否达到限(xiàn)制性(xìng)水平，认为或已经达到(dào)（或已经接近达到(dào)）。关于降息，强(qiáng)调(diào)劳动(dòng)力市场在走弱，但(dàn)依(yī)然(rán)强劲(jìn)，薪资(zī)水平仍(réng)高；通胀(zhàng)有(yǒu)所缓(huǎn)和，但依然高(gāo)企(qǐ)，远高于(yú)目标，降低通胀仍需(xū)较长时间，当前降息并不合适。关于银行和债(zhài)务上限，强调地区性银行发挥非常重要的作用(yòng)，不(bù)希(xī)望大(dà)型银(yín)行进行大规模收(shōu)购，银行业(yè)总体上花王牙膏为什么那么便宜，这三种牙膏千万别再买了有所改善，美国银行系统健康且具(jù)有(yǒu)弹性(xìng)。强调应及时(shí)提高债务上限。

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　　如(rú)期(qī)加息25BP

　　<花王牙膏为什么那么便宜，这三种牙膏千万别再买了strong>如期加息(xī)25BP。2023年5月3日，美联(lián)储(chǔ)5月(yuè)FOMC会(huì)议决定(dìng)加息25BP，上调联邦(bāng)基金利(lì)率区(qū)间至5.0％-5.25％，利率回升至2006年6月(yuè)以(yǐ)来的高(gāo)点。此(cǐ)外，上调准备金余额(é)利率（IORB）至5.15％，上(shàng)调(diào)隔夜逆回(huí)购(gòu)利率（ON RRP）至5.05％，上调主要信贷利率至5.25％，上调(diào)隔夜(yè)回购利率至5.25％。

　　按计(jì)划(huà)缩(suō)表，美联储将继续减持美国国债、机(jī)构债务(wù)和机构(gòu)抵押贷款支持证券，上限为950亿美元（600亿美元(yuán)国债和350亿(yì)美(měi)元MBS）。

　　我们认(rèn)为，美联储坚持加息的(de)关键仍在于通胀压力(lì)较大。例如，3月美国(guó)核心通胀季调环比仍在0.4％的高位，且已经连续(xù)4个月(yuè)处于高位；核心通胀年化同比也仍(réng)在4.9％，边际上并(bìng)没有明显(xiǎn)降(jiàng)温(wēn)。本轮加息是(shì)80年代以(yǐ)来最快(kuài)的一次，10次便(biàn)累计加息500BP。

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　　加息或将结束

　　从(cóng)声明来看，与2023年3月(yuè)相比有哪些变化？

　　关于经济方(fāng)面，重(zhòng)申经济依然稳健。不过表述修改为“1季度经济活动(dòng)以适度的速(sù)度增长(zhǎng)，最近几(jǐ)个月就业(yè)增长强劲，失业(yè)率保持在低位”。

　　关于通胀(zhàng)方面，重申(shēn)通胀压力。“通货膨胀仍然很高”、“委员会仍然(rán)高度关注通货膨胀风(fēng)险”、“致力于恢复2％的(de)通(tōng)胀(zhàng)目(mù)标”。

　　关于(yú)加息方面，或将(jiāng)停止加息。重申委(wěi)员会将评估货币政策的滞(zhì)后影响，“在确定额外的政策紧缩(suō)在(zài)多大程度上适合于随着时间的(de)推移(yí)将通货膨胀率恢(huī)复到(dào)2％时，委员会将考虑(lǜ)货币政策的(de)累积紧缩，货币政(zhèng)策影响经济活动和通货膨胀(zhàng)的滞后，以及经济和金融发(fā)展”。重(zhòng)点(diǎn)是(shì)删除了“委(wěi)员会预计，一(yī)些额(é)外的(de)政策紧缩(suō)可(kě)能(néng)是适当的，以实现(xiàn)一种货币(bì)政策立场”，表明美联储(chǔ)加(jiā)息或将结束。

　　关于银(yín)行风(fēng)险(xiǎn)，重申美国银行稳健。“美国银(yín)行体系稳健(jiàn)且(qiě)富有弹性”；明确(què)银行风险(xiǎn)导致了家庭和企业信贷的收紧（上一次表述为“可能”），重申这对经济、就业和(hé)通胀的影(yǐng)响存在不确定性，“家庭和企业信贷条件(jiàn)收紧可能会拖累经济活动(dòng)、就业和(hé)通胀，这些影响的程度仍(réng)不确定。”

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　　鲍威尔有(yǒu)何表态？

　　关于经济，仍(réng)期待“软着陆”。美联储主席鲍威尔认(rèn)为，经济可能面临来自紧(jǐn)缩信贷的阻(zǔ)力，其影响还需要时(shí)间来(lái)体(tǐ)现（尤其是住(zhù)房和投资领域）。不过明(míng)确指出，如果美国(guó)出现(xiàn)经济衰退(tuì)，希望是温和的；强调，美国(guó)可能会出现(xiàn)轻(qīng)微(wēi)的经济衰退。

　　关于(yú)加息，或已经达(dá)到限制性水平。美联储在3月议(yì)息会议时，就(jiù)已经在(zài)讨论停止加息的问题；不过，鲍威尔指出本次(cì)加息依(yī)然是共(gòng)识(shí)，所有人全票通(tōng)过，一些政(zhèng)策制定者谈(tán)到停止(zhǐ)加息，但不是本(běn)次(cì)会议。

　　对于未来利(lì)率终(zhōng)点的问题，鲍(bào)威尔认为原则(zé)上(shàng)不(bù)需要利率提高那么高，正在评估是否达到限制性水平，认(rèn)为或(huò)已经达到了限制性(xìng)水平(píng)（或已经接近达到），也就意味着也许可以暂停加(jiā)息了。后(hòu)续政策变化的关键仍是审视数据，尤其是(shì)通胀。

　　关于降息，当前并不合适。鲍(bào)威尔强(qiáng)调，美国劳(láo)动力市场在(zài)走弱(ruò)，但(dàn)依然强劲(jìn)，失业(yè)率仍(réng)在低位(wèi)，薪资水(shuǐ)平仍高，高于2％的通胀水平。整体(tǐ)通胀有(yǒu)所缓和，但依然高企，远(yuǎn)高于目(mù)标水平，降低通胀仍需较长时间，当(dāng)前降(jiàng)息并不合适。

　　关于银行风险，鲍威尔强调地区性银行(xíng)发挥非(fēi)常重要的作用，不希望(wàng)大型(xíng)银(yín)行进行(xíng)大规(guī)模(mó)收购，银行业总体(tǐ)上有所改善，美国(guó)银行系统健康且具有弹性。银行危机的影(yǐng)响程(chéng)度(dù)目前(qián)尚不确定。

　　关于(yú)债(zhài)务上(shàng)限风险，鲍威尔(ěr)强调应(yīng)及时提高债(zhài)务(wù)上(shàng)限，如果没有达成债务协议(yì)，经济后(hòu)果“高度(dù)不确定”。此前，美国财(cái)政部长耶伦也强调，如果国会不(bù)尽早采取行(xíng)动提高债务上限，美国可(kě)能(néng)最早于6月(yuè)1日出现债务违约。

　　由于美联邦政府触及(jí)31.4万亿美元(yuán)的法(fǎ)定(dìng)举债上限(xiàn)，美国(guó)财政部于今年1月宣布(bù)采取(qǔ)特(tè)别措施，避免(miǎn)联邦政府发(fā)生(shēng)债务违(wéi)约(yuē)。美国(guó)国(guó)会预算(suàn)办公室5月(yuè)1日(rì)发(fā)布的(de)最新报(bào)告(gào)显(xiǎn)示，美国在6月初(chū)耗(hào)尽资金的风险(xiǎn)较之前更高。

　　往前看，美国银行风(fēng)险演变成(chéng)系统性风险的(de)概率(lǜ)或(huò)有限，但中小银行破(pò)产(chǎn)或依(yī)然(rán)会出现。目前市(shì)场依然预期美联储(chǔ)6-7月(yuè)维持(chí)利率水平不变(biàn)，9月开始降息（概率达70％），年内至少降息50BP（概率达(dá)90％）。我们认为，美国(guó)经济(jì)虽在下滑(huá)，但(dàn)依然(rán)有韧性(xìng)；美国(guó)通(tōng)胀压(yā)力仍大，年(nián)内降息概率或较低。

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