平(píng)安首(shǒu)经团(tuán)队：钟正(zhèng)生/张璐/常艺馨

　　核心观点

　　新增社融表现乏(fá)力(lì)。继一季(jì)度“天量”投放(fàng)后(hòu)，2023年4月(yuè)社融增(zēng)长明(míng)显降温，比去年(nián)4月疫情冲(chōng)击(jī)期间创下的(de)低点仅多增2873亿元(yuán)，“稳(wěn)信用”压力有所显现。社融骤(zhòu)降的主(zhǔ)要(yào)拖累在于(yú)人民币信贷增势放缓(huǎn)， 4月降(jiàng)至2008年以来历史同期的次低点（仅略高于2022年同期）。表(biǎo)外融资和直接融资基(jī)本延续(xù)了一季度(dù)的格局。1）委托贷(dài)款和信托贷款(kuǎn)小幅(fú)正(zhèng)增长；未贴(tiē)现银行承兑汇(huì)票较去年同期降幅收(shōu)窄；2）企(qǐ)业直(zhí)接(jiē)融资较去年同期(qī)有(yǒu)所下降，主因债券到期规模(mó)较大。3）政府债融资规模同(tóng)比多增，但(dàn)需警惕其(qí)“后劲”。2023年提前批的剩余发行(xíng)额度不及万亿，截(jié)至5月上旬尚未下发剩余批次的地方债额(é)度，期间空档可(kě)能(néng)拖累(lèi)政(zhèng)府债(zhài)融(róng)资表现。

　　新增(zēng)人民(mín)币贷款偏弱，增量明(míng)显弱于历史同期均值。各分(fēn)项从强到弱排序，企业中长期贷款>；企业短期贷款>；居(jū)民短期贷款>；居民(mín)中长期(qī)贷款。新增(zēng)人(rén)民币贷款的最(zuì)大问题仍然在于(yú)居民中(zhōng)长期贷款(kuǎn)，房地(dì)产销(xiāo)售不振使(shǐ)其增量不足(zú)，居民预期偏弱、提前偿还存量房贷又雪上加(jiā)霜。但基于4月这个(gè)信贷投放传统(tǒng)淡季的(de)数据，尚不能得出企(qǐ)业(yè)信(xìn)贷(dài)需(xū)求不(bù)足(zú)的结论。一方面(miàn)，企业中长期(qī)贷款在一季度(dù)大幅高增后，4月(yuè)又创(chuàng)历史同期新高，仍能有效(xiào)发(fā)力；另一(yī)方面，表内票(piào)据维持低(dī)增(zēng)长（与去年1-5月(yuè)表内票据高增长形成对比），也意(yì)味着目前企业(yè)贷款需求或许(xǔ)尚可。此外，4月(yuè)初以来存款利率市场化改(gǎi)革(gé)较快推进，这有助于(yú)缓解银行(xíng)面临的净息差压力，增强(qiáng)其支持实体(tǐ)经济的可持续性，能(néng)够为企业(yè)贷款(kuǎn)利率的进一步下调“蓄力”。

　　从(cóng)货(huò)币供应(yīng)量和(hé)存款数(shù)据看(kàn)：1）M1同比小幅回(huí)升。每年前(qián)4个月翘尾因素对M1同比(bǐ)走势影响较(jiào)大，或是驱动(dòng)其变化的主因。在贷款扩张的同时(shí)，企业(yè)存(cún)款也(yě)有边(biān)际改善(shàn)。2）M2同比增速(sù)有所(suǒ)回落。4月居民资产再配置，银行理(lǐ)财(cái)规模重(zhòng)回扩张，对M坏垣是什么意思啊，破屋坏垣适合装修吗2形成拖累。考虑(lǜ)到去年(nián)4月M2同比增速较(jiào)3月抬升0.8个百分点(diǎn)，基(jī)数变化(huà)也有较(jiào)强影响。3）居民存款(kuǎn)同比少增(zēng)。考虑到4月(yuè)多家中(zhōng)小银行下调挂(guà)牌存款利率、银行理(lǐ)财市场火(huǒ)热(rè)、居民提前偿还房(fáng)贷规模较高，其驱动因素更多是家庭资(zī)产的(de)再配置，流向消(xiāo)费规模可能较为有限。4）4月财政存款同比(bǐ)大幅多增(zēng)，但结合基建相关高(gāo)频开工率和重大项目开工金额数(shù)据看，财政(zhèng)对实体经济支持力(lì)度可能(néng)有(yǒu)所减(jiǎn)弱。从4月金融数据看(kàn)，房地产(chǎn)恢(huī)复仍然(rán)缓慢，此(cǐ)时若财政(zhèng)基(jī)建支(zhī)持力度不稳(wěn)，可能导致(zhì)中(zhōng)国(guó)经济环比增(zēng)长动能较快(kuài)衰(shuāi)减。

　　目前社(shè)融(róng)增速回升幅度较小，但与名义GDP增速对比看，货币政策(cè)对实体经济的(de)支持还是比较有(yǒu)力的。即便按(àn)2023年中(zhōng)国名义(yì)GDP增速7％-8％的情形（假设全年录(lù)得6％左右的实际(jì)GDP增(zēng)速，加上1到2个点的GDP平减(jiǎn)指数），10％的社(shè)融增速也应足够与之匹配。我(wǒ)们认为，后续需通过财政加(jiā)力、促进房地产修复、促进家庭(tíng)超额(é)储(chǔ)蓄动用(yòng)等方式扩大总需求，夯实经济回升势头(tóu)。

　　一

　　新增社融表现乏(fá)力

　　新(xīn)增(zēng)社(shè)融表现乏力。2023年4月新(xīn)增社(shè)会(huì)融资(zī)规模为(wèi)1.22万亿元(yuán)，同比(bǐ)多增2873亿(yì)元；社融存量同比(bǐ)增速持平于上月的10％。考虑到去(qù)年同期疫(yì)情多点(diǎn)散发、社融(róng)一度触“冰”的低(dī)基数(shù)效应，以(yǐ)及今年(nián)一季度“开门红(hóng)”期间社融月均同比(bǐ)多增8200多亿的(de)亮眼表(biǎo)现(xiàn)，4月(yuè)社融表现乏力“稳信用”压力有所(suǒ)显现。从分项看：

　　一方面，人民币信贷(dài)增(zēng)势放缓，是4月社融骤降的主要拖(tuō)累。2023年4月人民币贷款4431亿元，为(wèi)2008年以(yǐ)来历(lì)史(shǐ)同期的次低点（仅(jǐn)较2022年同(tóng)期高815亿元）。不过(guò)，得(dé)益于出口边际(jì)回(huí)暖、人民币(bì)汇率相(xiāng)对稳(wěn)定，4月(yuè)外币(bì)贷款同比有所少减。

　　另(lìng)一方面(miàn)，表外(wài)融资和直接融(róng)资基本(běn)延续(xù)了一季(jì)度的格局。

• 　　一则，企业(yè)直接融(róng)资同(tóng)比缩量，继续(xù)小幅拖(tuō)累新增(zēng)社融。2023年4月企业(yè)债融资(zī)、非金融企业境内股票融资分别同(tóng)比少(shǎo)增(zēng)809亿元、173亿元(yuán)。今年春节后，企业(yè)贷款发行规模持(chí)续(xù)高于去年同(tóng)期，但到(dào)期偿还(hái)也迎来高(gāo)峰，对净(jìng)融资构(gòu)成拖(tuō)累(lèi)。截至2023年一季度末(mò)，2022年(nián)10月(yuè)推出的500亿元民营(yíng)企业债券融资支(zhī)持工(gōng)具（第二期）尚未开始(shǐ)投(tóu)放使用，相关政(zhèng)策(cè)支持还有待落地(dì)。

• 　　二则，政府债融资规模同比多增，但需警惕其“后劲(jìn)”。今年前4个(gè)月，财政继(jì)续前置发力，政府债融资(zī)规模较去年同期累(lèi)计多增3114亿(yì)元(yuán)。以财政预(yù)算数据看，2023年政府债融(róng)资的总体规模与去年相(xiāng)当。但不同之处(chù)在于(yú)，2022年(nián)在(zài)3月(yuè)底(dǐ)就已经下达剩余批次的新增地(dì)方债额(é)度，而(ér)2023年截至(zhì)5月上旬仍未下发剩余批(pī)次的地(dì)方债额度，且提前批(pī)的(de)剩余发行(xíng)额度不及万亿。如(rú)果(guǒ)近期下达地(dì)方债额度(dù)，按坏垣是什么意思啊，破屋坏垣适合装修吗照往年节奏(zòu)，经(jīng)过(guò)地方政府项(xiàng)目额(é)度分配(pèi)、预算调整程序，剩余(yú)批次地方债(zhài)可能至6月中下旬(xún)才能发出，期(qī)间的“空档(dàng)”可能会拖累政府债融资表现。

• 　　三则(zé)，表(biǎo)外融资(zī)同比多增(zēng)，持续(xù)对社融构成小幅支撑。其中，委托贷款和信托贷款单月小幅(fú)新增，相比去(qù)年同(tóng)期分别(bié)多增85亿(yì)元、少减734亿元。在表内(nèi)票据贴现(xiàn)减少的情(qíng)况(kuàng)下，未贴现银(yín)行承兑汇(huì)票较去(qù)年同(tóng)期降幅收窄，同(tóng)比少减1210亿元。

　　二

　　贷款(kuǎn)拖累(lèi)在居民(mín)端

　　2023年4月新增人(rén)民币贷款为7188亿元，比去年(nián)同期低点(diǎn)仅略有多增，相比18年-21年同期均值少增6237亿元。各(gè)分项从(cóng)强到弱(ruò)排序，“企业中长期贷款(kuǎn) >； 企(qǐ)业短(duǎn)期贷(dài)款(kuǎn) >； 居(jū)民短期(qī)贷款 >； 居(jū)民中长期贷款”。具体地(dì)，

• 　　居民中长(zhǎng)期(qī)贷(dài)款(kuǎn)单月(yuè)净偿还(hái)规模达历史(shǐ)新高(gāo)，相比(bǐ)18年-21年同期(qī)均(jūn)值多减(jiǎn)5410亿元；

• 　　居(jū)民短期贷(dài)款同比少(shǎo)减(jiǎn)，但较(jiào)18年-21年(nián)同期均值多减2625亿元；

• 　　企业(yè)短期贷款(kuǎn)同比多增，但略低于(yú)18年-21年同期均值；

• 　　企业中长期贷款延(yán)续前期亮眼表现(xiàn)，同比(bǐ)大(dà)幅多增4071亿元(yuán)，且创历史同期新(xīn)高。

　　总体看，新增人民币(bì)贷款的最(zuì)大(dà)问题仍然在于居(jū)民(mín)中长(zhǎng)期贷款，房地产(chǎn)销售低迷使其增量不足，居民预期偏弱、提(tí)前偿还存量(liàng)房贷又(yòu)雪上加霜。基于4月这个信贷投(tóu)放传统淡(dàn)季(jì)的数(shù)据，尚不能(néng)得(dé)出企业(yè)信贷(dài)需求不足的(de)结论。

• 　　一方面(miàn)，企业(yè)中长期(qī)贷款(kuǎn)在一季(jì)度大幅(fú)高增后(hòu)，4月(yuè)又(yòu)创(chuàng)历史(shǐ)同期(qī)新高，仍然(rán)能够有效(xiào)发力。

• 　　另一方面，表内票据维持低增长（与去年1-5月表内票据高增长形成对比），也(yě)意味着目前(qián)企业贷款需求或许(xǔ)尚可。

• 　　此外，4月初以(yǐ)来存(cún)款利(lì)率市场化(huà)改革(gé)较快推进(jìn)，这(zhè)有助(zhù)于(yú)缓解(jiě)银(yín)行面临(lín)的净(jìng)息差(chà)压力(lì)，增强其支持实体经济的可持(chí)续性，能够为企(qǐ)业贷款利(lì)率的 进一步下调“蓄(xù)力”。

　　三

　　居民资产再配置

　　M1同比(bǐ)小幅回升。一(yī)方面，从历史规律看，每年前4个月翘尾因素对M1同比走(zǒu)势(shì)的影响较大，这可(kě)能是驱动其变化的主要原因。另一(yī)方(fāng)面，在企业贷款扩张(zhāng)的(de)同时(shí)，企业存款(kuǎn)也有边际改善，4月新增规(guī)模约(yuē)1408亿元(yuán)，而(ér)21年、22年4月(yuè)企业存款均(jūn)在减少。

　　M2同比(bǐ)增速有所回落。一方面(miàn)，4月信贷扩张乏力，对M2的支(zhī)撑不强。另一方面，居民资产再(zài)配置，银(yín)行理(lǐ)财规模重回(huí)扩张，对(duì)M2也形(xíng)成拖累(lèi)。此外，考虑到(dào)去年4月M2同(tóng)比增速较3月(yuè)抬升(shēng)0.8个百(bǎi)分(fēn)点，基数的变化也有较强影响(xiǎng)。

　　4月居(jū)民存款出(chū)现了(le)2022年3月以来(lái)的首次同比少增，其驱(qū)动因(yīn)素更多是家(jiā)庭资(zī)产的再(zài)配(pèi)置，流向消费的规(guī)模可能较为(wèi)有限。4月以来多家中小银行(xíng)下(xià)调挂牌(pái)存(cún)款(kuǎn)利率（据(jù)融360监测数据，4月份农(nóng)商行1年、2年、3年、5年期存(cún)款平均利(lì)率分别环比下跌5BP、3BP、2.5BP、11.5BP），而银行(xíng)理财(cái)市场需求火热，居民提前偿还房(fáng)贷(dài)规模较(jiào)高（4月(yuè)居(jū)民中长期贷款净偿还规模(mó)达(dá)历史新(xīn)高(gāo)）。

　　值得警惕的是，4月财政存(cún)款同比大幅多增(zēng)4618亿元，去年同期留抵(dǐ)退(tuì)税推进存(cún)在一定(dìng)影响。但(dàn)结合其他(tā)指标看，财政对(duì)实体经济(jì)的支持力度可能有所(suǒ)减弱，基建(jiàn)投资(zī)相关(guān)的高频指标(biāo)出现了下(xià)行的(de)苗头（4月下旬以来(lái)，全国高炉(lú)开工率、电炉(lú)开工(gōng)率、独立焦化厂焦炉生产率(lǜ)、水(shuǐ)泥(ní)磨机运转(zhuǎn)率、石(shí)油沥青开工率(lǜ)等(děng)指标环比走(zǒu)弱），重大(dà)项目(mù)开工金(jīn)额同环比较快下滑(huá)（据Mysteel不完全统计(jì)，2023年(nián)4月全国各地(dì)重(zhòng)大(dà)项(xiàng)目(mù)开工总投资额约(yuē)28078.26亿元，环(huán)比下(xià)降34.0％，不(bù)及去年同期的半数）。从(cóng)4月金融数据看，房地(dì)产恢复仍然缓慢(màn)，此时(shí)如果财政(zhèng)基建支持(chí)力(lì)度不稳(wěn)，可能(néng)导致(zhì)中国经济的环比增(zēng)长(zhǎng)动能较(jiào)快(kuài)衰减。

未经允许不得转载：橘子百科-橘子都知道 坏垣是什么意思啊，破屋坏垣适合装修吗