平安首经团队(duì)：钟正(zhèng)生/张璐/常艺馨(xīn)

　　核心观点(diǎn)

　　新增社融表现乏力(lì)。继一季度“天量”投(tóu)放后(hòu)，2023年4月社(shè)融增长明显(xiǎn)降(jiàng)温，比去闲游的意思 闲游的反义词是什么年4月疫情冲击期(qī)间创(chuàng)下的低点(diǎn)仅多增(zēng)2873亿元(yuán)，“稳信用”压(yā)力(lì)有所显现。社融骤(zhòu)降的主要拖累在于(yú)人民币信贷增势(shì)放缓， 4月降(jiàng)至2008年以来(lái)历史同期的次低点（仅(jǐn)略高于(yú)2022年同期(qī)）。表外(wài)融资和直接融资基本延续(xù)了(le)一季度(dù)的格局(jú)。1）委托贷款和信托贷款小幅正增(zēng)长；未贴现银行承兑(duì)汇票较去年同期降(jiàng)幅收窄；2）企业直(zhí)接融(róng)资较(jiào)去年同期有(yǒu)所(suǒ)下(xià)降，主因(yīn)债券到期规模较大。3）政府债融资规模同比多(duō)增，但需警惕其“后劲”。2023年提(tí)前批的剩余(yú)发行额度不(bù)及万亿，截至(zhì)5月(yuè)上旬尚未(wèi)下(xià)发(fā)剩(shèng)余批(pī)次的地(dì)方债额度，期间空档可能拖(tuō)累政府债(zhài)融(róng)资(zī)表现。

　　新增人民(mín)币贷款(kuǎn)偏弱，增(zēng)量(liàng)明显(xiǎn)弱于历史同期均值(zhí)。各分(fēn)项从(cóng)强到弱排序(xù)，企业中长期贷款>；企业短期贷(dài)款>；居民短(duǎn)期贷款>；居民中长期贷(dài)款。新增人民币贷款的最大问题仍然(rán)在(zài)于居(jū)民中长期贷款，房地产销售不振使其增量(liàng)不足(zú)，居民(mín)预期偏(piān)弱、提前偿还存量房贷又雪(xuě)上加霜(shuāng)。但(dàn)基于4月这个(gè)信贷(dài)投放传统淡季的数据，尚不能得出企(qǐ)业信(xìn)贷需求不足的结论。一方面，企(qǐ)业中长(zhǎng)期贷款在一季(jì)度大幅高增后，4月又创历史同期(qī)新高(gāo)，仍(réng)能有(yǒu)效发(fā)力；另一方面(miàn)，表内票据维持低(dī)增长（与去(qù)年1-5月表内票据(jù)高增长形(xíng)成(chéng)对(duì)比(bǐ)），也意味(wèi)着目前企业贷款需求或许尚可。此外，4月初以来(lái)存(cún)款利率市场化改革(gé)较快推进，这有助于缓解银行面临的(de)净息差压力(lì)，增强其(qí)支持(chí)实体经(jīng)济的(de)可持(chí)续(xù)性(xìng)，能够为企业(yè)贷款利(lì)率的(de)进一(yī)步下调“蓄力(lì)”。

　　从货币供(gōng)应(yīng)量和存款数据看：1）M1同(tóng)比小幅回升。每年前(qián)4个(gè)月翘尾因(yīn)素对(duì)M1同比走势(shì)影(yǐng)响(xiǎng)较大，或(huò)是驱动其变化的(de)主因。在贷(dài)款扩张的(de)同(tóng)时，企(qǐ)业存款也有边(biān)际改善。2）M2同比(bǐ)增(zēng)速有所回落。4月(yuè)居民资产再配(pèi)置，银行理财(cái)规模重(zhòng)回扩张，对M2形成拖(tuō)累。考虑(lǜ)到(dào)去(qù)年4月M2同(tóng)比增速较(jiào)3月抬升0.8个(gè)百分点，基数(shù)变化也有较强影响。3）居(jū)民存款同比少增。考虑到4月多家(jiā)中小银行下(xià)调挂牌存款利率、银行理财市场(chǎng)火(huǒ)热、居民提前偿还(hái)房贷(dài)规模较高，其驱(qū)动因素更多是(shì)家(jiā)庭资产(chǎn)的再配置(zhì)，流向消(xiāo)费规模可(kě)能较为有限(xiàn)。4）4月财(cái)政存款(kuǎn)同(tóng)比大幅多(duō)增，但结合基建相关高频开工(gōng)率和(hé)重大项(xiàng)目开工金(jīn)额(é)数据看(kàn)，财政对实体(tǐ)经济(jì)支持力度可能有所(suǒ)减弱。从(cóng)4月金融数据看，房地产恢(huī)复仍(réng)然缓慢，此(cǐ)时若(ruò)财政基建支持力度(dù)不稳(wěn)，可能(néng)导致中国经济环比增长动能较(jiào)快衰减。

　　目前社融增(zēng)速(sù)回(huí)升幅(fú)度较小，但与名义GDP增速对(duì)比(bǐ)看，货(huò)币政策(cè)对实体(tǐ)经济的(de)支持还(hái)是比较有力的。即便(biàn)按2023年中国名义GDP增(zēng)速7％-8％的情形（假设(shè)全年录得6％左右(yòu)的实际GDP增速，加(jiā)上1到2个点(diǎn)的GDP平减指数），10％的(de)社(shè)融增(zēng)速(sù)也应足够与之匹配(pèi)。我(wǒ)们认为，后续需通过(guò)财(cái)政加力、促进房地产修(xiū)复、促进家庭超额储蓄动用等方(fāng)式(shì)扩大(dà)总需求，夯(hāng)实(shí)经济回升势头。

　　一

　　新增社(shè)融表(biǎo)现乏力

　　新增社融表(biǎo)现乏力。2023年(nián)4月新增社会融资规模(mó)为1.22万亿元，同(tóng)比多增2873亿(yì)元；社(shè)融(róng)存量同比增(zēng)速持平于上月的(de)10％。考虑到(dào)去年(nián)同期疫情多点散(sàn)发、社融一度触“冰”的低基(jī)数(shù)效应，以及(jí)今年一(yī)季度“开门红(hóng)”期间社(shè)融月均同比(bǐ)多(duō)增8200多亿的亮(liàng)眼表现，4月社融表现乏力“稳(wěn)信(xìn)用”压力有(yǒu)所显现。从分(fēn)项(xiàng)看(kàn)：

　　一方面，人民币信贷增势放缓，是4月社(shè)融骤降的主要拖(tuō)累(lèi)。2023年4月人民币贷(dài)款4431亿元(yuán)，为2008年以来(lái)历(lì)史同期的(de)次低(dī)点（仅(jǐn)较2022年同期高815亿(yì)元）。不过，得益于出口边(biān)际回暖、人民币汇率(lǜ)相对(duì)稳定，4月外币(bì)贷款同比有所少减。

　　另(lìng)一方面，表(biǎo)外融资和直接融资(zī)基(jī)本延续了一季(jì)度(dù)的格局(jú)。

• 　　一则，企业直接融(róng)资(zī)同(tóng)比缩量，继续小幅拖(tuō)累新增社融。2023年(nián)4月(yuè)企业债融(róng)资、非金(jīn)融企业境内股(gǔ)票(piào)融资分别同比少增809亿元(yuán)、173亿(yì)元。今年春节(jié)后，企业(yè)贷款发(fā)行规模持续(xù)高(gāo)于去年同(tóng)期，但到期偿还(hái)也迎来高峰，对净(jìng)融资构(gòu)成拖(tuō)累。截至2023年一季度(dù)末(mò)，2022年(nián)10月推(tuī)出的500亿元(yuán)民营企(qǐ)业债(zhài)券融资支持工具（第(dì)二(èr)期）尚未开始投放使(shǐ)用，相关政(zhèng)策支持还有(yǒu)待落地(dì)。

• 　　二则，政(zhèng)府债融(róng)资规模(mó)同比(bǐ)多增，但需警惕(tì)其“后劲”。今年前4个月(yuè)，财政继(jì)续前(qián)置(zhì)发力，政府债融(róng)资规(guī)模较去(qù)年(nián)同期累计(jì)多增(zēng)3114亿元。以财政预(yù)算数据看(kàn)，2023年政府债融资的总体规模与去(qù)年相当。但不(bù)同之(zhī)处在于，2022年在3月底就(jiù)已经下达剩余批(pī)次的新增地方债额(é)度，而(ér)2023年截至5月(yuè)上旬(xún)仍未下发剩余(yú)批次的地方债额度(dù)，且提前批的剩余(yú)发行额度不及万(wàn)亿。如果近期下达地(dì)方债额度，按(àn)照往年节(jié)奏，经过地方政(zhèng)府项目(mù)额度分配、预算调整程序，剩余批次(cì)地方债(zhài)可能至6月中下旬才能发出，期间的“空档(dàng)”可能会拖累政府债融资表现。

• 　　三则，表外融资(zī)同比多增，持(chí)续(xù)对社(shè)融构成小(xiǎo)幅(fú)支撑。其中，委托贷款和信托(tuō)贷款(kuǎn)单月小幅新增(zēng)，相(xiāng)比去(qù)年同期(qī)分(fēn)别(bié)多增85亿元、少(shǎo)减734亿元。在表内(nèi)票据(jù)贴现减少(shǎo)的情况下，未贴(tiē)现(xiàn)银行承兑汇(huì)票较去年同期降幅收窄，同比少减1210亿元。

　　闲游的意思 闲游的反义词是什么>

　　二

　　贷款拖累在居民端

　　2023年4月新增人民币贷款(kuǎn)为7188亿元，比去年同期低点仅略有多增，相(xiāng)比18年(nián)-21年同(tóng)期(qī)均(jūn)值少增6237亿元。各分项从强到弱排序，“企业中长期贷款 >； 企业短期贷款 >； 居民短(duǎn)期贷款 >； 居民中长期贷款”。具体(tǐ)地，

• 　　居民中长期贷(dài)款单(dān)月(yuè)净偿还规(guī)模达(dá)历(lì)史新高，相比(bǐ)18年-21年同期均值多减(jiǎn)5410亿元；

• 　　居民(mín)短期贷款同比少(shǎo)减，但(dàn)较18年(nián)-21年同期均值(zhí)多减2625亿元(yuán)；

• 　　企业短期(qī)贷(dài)款同比多(duō)增，但略低于18年-21年同期均(jūn)值；

• 　　企(qǐ)业中长期贷款延(yán)续(xù)前期亮眼表现，同(tóng)比大幅多增4071亿(yì)元(yuán)，且创历史同(tóng)期新高。

  闲游的意思 闲游的反义词是什么

　　总体看(kàn)，新增人民币(bì)贷款的最大问(wèn)题仍然在于(yú)居民中长期贷款，房地(dì)产销(xiāo)售低迷(mí)使其增量不足，居民预期偏弱、提前偿还存(cún)量房贷又雪上加霜(shuāng)。基于4月这个信贷(dài)投放传统淡(dàn)季的数据，尚不能得(dé)出企业信贷(dài)需求不足的结论(lùn)。

• 　　一方面，企(qǐ)业(yè)中长期贷款(kuǎn)在(zài)一季度大幅高(gāo)增(zēng)后(hòu)，4月又(yòu)创(chuàng)历史同期新(xīn)高，仍然能够(gòu)有效发力。

• 　　另一方面(miàn)，表内票据维(wéi)持低(dī)增长（与去年1-5月表内票据高增(zēng)长形成对比），也意味着目前(qián)企业贷款需求或许尚可。

• 　　此外，4月(yuè)初以来存(cún)款利率市场化改革(gé)较快推进，这有助于缓解银行面临的净息(xī)差压力(lì)，增(zēng)强其支(zhī)持实(shí)体经济的可持续性，能(néng)够为企业贷(dài)款利(lì)率的(de) 进一(yī)步下调“蓄力”。

　　三

　　居民(mín)资产再配(pèi)置

　　M1同比(bǐ)小幅回升。一方面，从历史规律看，每年(nián)前4个月翘尾因素(sù)对M1同比走势(shì)的影响较(jiào)大，这(zhè)可能是(shì)驱(qū)动(dòng)其变(biàn)化的主要原因。另一(yī)方面，在企业贷(dài)款扩张的同时，企业(yè)存款(kuǎn)也有边际(jì)改(gǎi)善，4月新增规模约1408亿元，而21年、22年4月(yuè)企业存(cún)款均(jūn)在减(jiǎn)少。

　　M2同比增(zēng)速有(yǒu)所回(huí)落。一(yī)方面，4月信贷扩张乏力，对(duì)M2的支撑不强。另一方(fāng)面，居民资产(chǎn)再配置，银行理(lǐ)财规模重回扩张(zhāng)，对M2也形(xíng)成拖累。此(cǐ)外，考虑到去年4月M2同比增(zēng)速较3月抬升0.8个百分点，基(jī)数的变化也(yě)有较强(qiáng)影响。

　　4月居民存款(kuǎn)出现了2022年3月(yuè)以(yǐ)来的首次同比少增，其驱动因素(sù)更多是家庭资产的再配置，流(liú)向(xiàng)消费的规模可能较为有限(xiàn)。4月以来多家中小(xiǎo)银行下调挂牌存款利率（据融360监测(cè)数据，4月(yuè)份农商行1年、2年、3年(nián)、5年(nián)期存款(kuǎn)平均利率分别环(huán)比下跌5BP、3BP、2.5BP、11.5BP），而(ér)银行理(lǐ)财市场需(xū)求火(huǒ)热(rè)，居(jū)民提(tí)前偿(cháng)还房贷(dài)规模较高（4月居民中长(zhǎng)期贷款(kuǎn)净偿还规模(mó)达历史(shǐ)新高）。

　　值(zhí)得警惕的是，4月财政存款(kuǎn)同(tóng)比(bǐ)大幅多增(zēng)4618亿元，去年(nián)同(tóng)期(qī)留抵退(tuì)税推进存在(zài)一定影响(xiǎng)。但(dàn)结(jié)合其他(tā)指标看，财政对实体经济(jì)的支持力(lì)度可能有所减(jiǎn)弱，基建投资相关的高频指标出现了下(xià)行的苗头（4月下旬以来，全国高炉(lú)开工率、电炉开工率、独立(lì)焦化(huà)厂焦炉生产率、水泥磨机运转率、石油沥青开(kāi)工率等指标环(huán)比走(zǒu)弱），重大项目开工金额同(tóng)环比较快下滑（据Mysteel不完全统计，2023年4月全国各地重大项目(mù)开工(gōng)总投资额约28078.26亿(yì)元，环比下降34.0％，不及去年(nián)同期的(de)半数）。从4月金融(róng)数据看(kàn)，房地产(chǎn)恢复仍然缓(huǎn)慢(màn)，此(cǐ)时如果财(cái)政基(jī)建支持力度不稳(wěn)，可能导(dǎo)致中(zhōng)国经济的(de)环比增(zēng)长动能(néng)较快衰减。

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