5月13日，年(nián)内首只央企(qǐ)主题(tí)ETF——华泰柏瑞(ruì)中证央(yāng)企红(hóng)利ETF发(fā)布公告称(chēng)，其(qí)累(lèi)计有效认购申请份额总额超过20亿份发行(xíng)上限，将启动比例配售。这则小公告体现出(chū)市场对(duì)这一(yī)“中特估”主题的追捧力度。

　　实际上，近(jìn)期围绕着(zhe)“中特(tè)估”的(de)行情(qíng)，市场关(guān)注度非常高，5月(yuè)15日首批(pī)3只央企回报ETF发行(xíng)，更(gèng)成为这一(yī)波“中特估”行情的催化(huà)剂。实际上(shàng)，早在去(qù)年(nián)底及今年一(yī)季度，一些基金(jīn)经理开(kāi)始调仓(cāng)换股狗狗临死前为什么嚎叫，狗狗临死前放不下主人的表现“中特估概念(niàn)”。

　　目前(qián)“中特估(gū)”资金面、情绪面、估值方(fāng)式(shì)等(děng)问题成(chéng)为市场关注焦点，中国(guó)基(jī)金报采访多位投(tóu)研人(rén)士，解析“中特(tè)估(gū)”这(zhè)些焦点问题(tí)。

　　央(yāng)企主题ETF密集上报发(fā)行(xíng)

　　行情催化剂？

　　市场对“中(zhōng)特估”主(zhǔ)题积(jī)极追(zhuī)捧。不仅华(huá)泰柏瑞(ruì)中证央企红利ETF罕见(jiàn)出现启动“比例配售”情(qíng)况，今年场内多只“中字(zì)头”ETF也持续“吸(xī)金”，15只央企、国企ETF合计“吸(xī)金”38.56亿元。

　　同时(shí)，后续有多只国(guó)央企主(zhǔ)题(tí)基金(jīn)发行，市场对此充满(mǎn)期待，如5月15日就(jiù)有3只(zhǐ)央企回报ETF，后续(xù)跟(gēn)踪(zōng)央企科技(jì)引领、央企现代能(néng)源等ETF也将获(huò)批发行，更有扎堆上(shàng)报(bào)的央国(guó)企基金(jīn)在排(pái)队入(rù)市。

　　这些(xiē)或(huò)成为这一波(bō)“中特估”行情的催化剂(jì)。

　　融通(tōng)红利机会(huì)基金(jīn)经理何龙(lóng)表(biǎo)示，央企ETF发行在情绪上是构成(chéng)催化(huà)因素(sù)的，近期银行(xíng)股大涨的一个催化因素就是积极推介相(xiāng)关央企ETF的发行(xíng)。

　　“随着央(yāng)企ETF的发行，和诸多主(zhǔ)题基金的(de)申报发行，我认(rèn)为确实(shí)会成为引爆(bào)行情的催(cuī)化剂(jì)，基本面、资(zī)金面、政策面都在向好，下半(bàn)年(nián)，中特估有可能独领风骚。”万(wàn)家基金章(zhāng)恒更是表示。

　　同样，博时基(jī)金指数与(yǔ)量化投(tóu)资部基金(jīn)经理杨振建(jiàn)就表(biǎo)示，近期密(mì)集申报的国央企主题基金主(zhǔ)要涉及(jí)“股东回(huí)报(bào)”、“科技引领”、“现代能(néng)源”几(jǐ)大(dà)主题，这样的布局可以更好(hǎo)支(zhī)持央国企(qǐ)的估值重塑。

　　“央企(qǐ)ETF的发(fā)行将成为行(xíng)情进一步(bù)上涨的催化剂。去年以来公募基(jī)金(jīn)发行整体平淡，近(jìn)期(qī)多只国(guó)央企主题基金申报和发(fā)行，行情火热下将(jiāng)为(wèi)市场带来增量资金，有望推动进一(yī)步上涨。”杨振(zhèn)建(jiàn)进一步表示。

　　此外，银华基(jī)金ETF业(yè)务总监王(wáng)帅认为，公募(mù)基(jī)金积极布(bù)局央国(guó)企主题基(jī)金(jīn)，一方面(miàn)是(shì)因为新一(yī)轮深化国企改革的大幕将拉开(kāi)，叠加“中特估”概念，央国企(qǐ)上市公司的投资价(jià)值凸显，该主题的基(jī)金将为投资者提(tí)供更丰富的工具以参与到央国企投(tóu)资。另一方面是落实公募基金(jīn)行业高质量发展(zhǎn)的要求(qiú)，引导(dǎo)更多(duō)资金(jīn)参与央国企(qǐ)改革，更好发挥公募基金服务资本(běn)市场(chǎng)改(gǎi)革、服务实体经(jīng)济和国(guó)家战略的作用。

　　王帅表示，未来央(yāng)企(qǐ)ETF的发行(xíng)将(jiāng)为央(yāng)企(qǐ)相(xiāng)关标的和(hé)板块(kuài)带来增量资(zī)金(jīn)，提升交(jiāo)易(yì)活跃度，有望成为中特(tè)估行情的催化(huà)剂。

　　存量(liàng)市(shì)场中变赛道

　　积极(jí)调仓换股？

　　2023年以来，市场结(jié)构性行情明显，中特估和人工智能(néng)成为两大明显的主线，而新能源等前期热(rè)门赛道股(gǔ)冷却，在此背(bèi)景下，一些基金经(jīng)理开始调仓换股“中特估概(gài)念(niàn)”。

　　万(wàn)家基金基(jī)金经理(lǐ)章恒直言，自己目前重(zhòng)点关(guān)注三大(dà)行业(yè)，火电、券商、军工，这三大行(xíng)业(yè)主要是央企或地方国资所(suǒ)在的(de)行业(yè)，民营企(qǐ)业占比(bǐ)较少。

　　“首先是基(jī)于行业本身基本面在今年会(huì)有重大(dà)的向上(shàng)变化的(de)机会，比如火(huǒ)电，会受益于煤(méi)炭价格(gé)的下跌(diē)，扭亏为盈；券(quàn)商，会受益于今年市(shì)场成交量的(de)放大(dà)，盈利大幅(fú)增长等。同时，随着(zhe)国有企业改(gǎi)革(gé)的(de)推进，大概率这些(xiē)企业会进入一个提质增效、释放业绩的过程。”章恒表示，中特估(gū)是过(guò)去5年(nián)10年改革的成(chéng)果，是(shì)非常基本(běn)面(miàn)的，和他过去1至2年(nián)研究投资思路也非常吻合，为在下半年抓住这波中特估(gū)的投资(zī)机会做好了准备。

　　“去年年底(dǐ)已开始重视中特(tè)估(gū)的投(tóu)资机会，判断(duàn)中特估的机会未来三(sān)年分两个阶段(duàn)。”融通红利(lì)机会基金经理何(hé)龙表示，第一阶段也就是今年以数字经济和“一带(dài)一路”的主题普涨(zhǎng)性机会为主，包括低于1倍PB、分红收益率极高的品种，将会(huì)迎来普涨(zhǎng)性(xìng)的机会(huì)。第二阶(jiē)段是未来两年，在主题性机会(huì)消散以后，基于(yú)顶(dǐng)层设计(jì)对国(guó)央经营管理价值(zhí)导(dǎo)向变化，我们判断(duàn)经(jīng)营成果随之改变是一(yī)个(gè)慢变量，会在未来两(liǎng)年体现在(zài)每一个央国企的报(bào)表中。

　　何龙强调，目(mù)前在挖掘公(gōng)司经营层面可能发生显著(zhù)正(zhèng)向变化的(de)个股(gǔ)提前进行(xíng)布局，比如医药和消费等行业。

　　其实一季报已经显露出(chū)不少(shǎo)基金在行动(dòng)。国(guó)金(jīn)证券研究(jiū)所(suǒ)数据显示，偏股主(zhǔ)动(dòng)型基(jī)金2022年年报前十大重(zhòng)仓(cāng)股(gǔ)股(gǔ)票池中(zhōng)，“中特估(gū)”概念占偏股主动型基(jī)金持有股票市(shì)值比例仅(jǐn)有1.18％。而2023年一季(jì)报披露的持仓(cāng)中，“中(zhōng)特(tè)估”概念占偏股主动型基金持(chí)有股票(piào)市值(zhí)比(bǐ)例(lì)提高到4.19％。

　　“中(zhōng)特估”概念股(gǔ)在偏股主动型基(jī)金的持仓中，占(zhàn)比明(míng)显提(tí)高。上(shàng)述数据(jù)显示，根据偏(piān)股主动型基(jī)金(jīn)2022年报及2023年一季报十大重仓股的数据，剔除个股(gǔ)涨跌影响(xiǎng)，估计了(le)各基(jī)金主动加仓“中特估(gū)”概念股的市值占2022年末股票总(zǒng)市值比(bǐ)例，一(yī)季度(dù)超过30％的偏股主动型基金主动加(jiā)仓了“中(zhōng)特估”概念(niàn)股，198只基(jī)金(jīn)在(zài)2022年末不持有“中特(tè)估”概(gài)念股，但在一季度买入(rù)。

　　不仅如(rú)此，中信证券数据统计也(yě)显示，一季度主动(dòng)偏股(gǔ)型公募基金对(duì)港(gǎng)股央国企的持股市值比(bǐ)重达到2019年以来的新高，港股央国企持股总市值占(zhàn)港股持股总市值(zhí)的比重由2022年四季度的(de)25.1％提升至2023年(nián)一季度的32.9％，远高于2020年低点(diǎn)时的7.5％。

　　投研(yán)上(shàng)加大(dà)力(lì)量(liàng)？

　　构建(jiàn)国央(yāng)企(qǐ)专门(mén)的股票库

　　可(kě)以说中国特色估(gū)值体(tǐ)系(xì)，正深刻影响基金公(gōng)司的(de)投研，落(luò)实到日常的(de)投研流(liú)程(chéng)和实(shí)践之中，不少基金公司在(zài)加大(dà)投研(yán)力量，更有(yǒu)专门构建国央企(qǐ)股票库。

　　融通红利机会(huì)基金(jīn)经理何龙就介绍，一方面，从顶层设计(jì)改变研究员过去(qù)对国央企的固定思(sī)维，需要实(shí)地考(kǎo)察国央企，并(bìng)且需要利用当前国央企愿意(yì)交流的(de)契机(jī)，多花(huā)精力去进(jìn)行跟踪发现(xiàn)变化(huà)。

　　另一方(fāng)面(miàn)，融(róng)通基金(jīn)在行动(dòng)上，要求研究员将自己所覆盖行业的所有国央企构建专门的股票(piào)库，并进行长(zhǎng)期(qī)跟(gēn)踪，包括(kuò)考察其实(shí)地调研的的成果，了解国央(yāng)企经(jīng)营思路和财务导向的变化，结合行业趋势和(hé)特征，寻找价值洼(wā)地，发现预(yù)期(qī)差。

　　同样(yàng)的(de)，银华基金ETF业务总(zǒng)监王帅(shuài)也(yě)谈到(dào)“认识”上的(de)重视(shì)。他(tā)表示，通过深入学习，对“中(zhōng)特估(gū)”有了更深刻的(de)认识：首先要(yào)认识市(shì)场体制(zhì)机制、行业产业结构、主(zhǔ)体持续发(fā)展能力等方面所体现的鲜(xiān)明中(zhōng)国(guó)元素和(hé)发展阶段特征(zhēng)，“中特(tè)估”应该是(shì)在此基础上(shàng)构(gòu)建的具有时代特征和中国特(tè)色、符合国家战略导向(xiàng)的估值体系(xì)，而不是(shì)简单套(tào)用国(guó)外(wài)的传统估值模型。

　　“中特估是一种(zhǒng)新的(de)提法，但(dàn)是这(zhè)个概念所涉及到(dào)的行业和公司，一直在发生的变化(huà)。”万家基金经理章恒(héng)表示，万家基金一直非常(cháng)关(guān)注(zhù)传统(tǒng)产业的变(biàn)化，诸如(rú)煤炭、金融、建筑等(děng)多个领(lǐng)域，因此(cǐ)也是一定能够(gòu)抓(zhuā)住中(zhōng)特估这(zhè)波行情的机会(huì)的(de)。同时，随着(zhe)时局的变化，也在增加相关行业(yè)的研(yán)究力量(liàng)。

　　此外，创金合信基金首席经济学家魏凤春表示，积极践行中(zhōng)国特色的估值体(tǐ)系是资本(běn)市场使命，投资者需要学(xué)习领会并针对原(yuán)有的估(gū)值体系进(jìn)行改(gǎi)造，以适(shì)应现实(shí)的需要。明确该体系的框架是第一位(wèi)的工作，合理(lǐ)设置指标也非常重要，投资者的认(rèn)可和实施(shī)是(shì)最(zuì)终该(gāi)体系能否具备(bèi)长期价值的基础。不过，他也提(tí)醒，人为的拔(bá)估(gū)值是很大的(de)认知误区(qū)，市场化认可(kě)是基本(běn)的(de)常识(shí)，不可误判(pàn)。

　　体(tǐ)现社会价值(zhí)与国家战(zhàn)略价值

　　新估值方(fāng)式(shì)？

　　央国(guó)企是国民经济的支柱，国企(qǐ)央企发展要符(fú)合国家战(zhàn)略发展发向，更(gèng)需要(yào)承担社会公共责任等。而(ér)这些都应(yīng)该考(kǎo)虑进估值体系之(zhī)中，也引(yǐn)发市(shì)场关注(zhù)。

　　多数(shù)受访的基金经(jīng)理认为(wèi)，对(duì)于国(guó)央企(qǐ)的估(gū)值方式要充分(fēn)体现企(qǐ)业的(de)社(shè)会价值与(yǔ)国家战略价值(zhí)，目前已经形(xíng)成了初步的企(qǐ)业社会价值评(píng)价体系。

　　“如何定价国(guó)有企业承担社会价值、符合国(guó)家战略(lüè)发(fā)展(zhǎn)的价值？首要任务就构建(jiàn)中国特色的(de)价值评价体系，改(gǎi)变从以私人(rén)股(gǔ)东(dōng)权益出发，现金流(liú)折(zhé)现为主要(yào)方法的单(dān)一(yī)价值估值(zhí)体系(xì)，转向社会整体价(jià)值(zhí)观念、纳入中国特色的ESG评价体系(xì)，充(chōng)分体现(xiàn)企业(yè)的社会(huì)价(jià)值与(yǔ)国家战略价值。”博时基金(jīn)指(zhǐ)数与量(liàng)化投(tóu)资部基金经(jīng)理杨振建表示。

　　杨振(zhèn)建也直(zhí)言，近年来国资委指导国内团(tuán)队对于(yú)中国(guó)特(tè)色ESG披露(lù)与评价体(tǐ)系不(bù)断探索(suǒ)，结合国际通(tōng)用规(guī)则，目前(qián)已经形(xíng)成了初步的企业社会(huì)价(jià)值(zhí)评价体系，其中包(bāo)括《企业ESG披露指南》、《中(zhōng)央企业上市公司环(huán)境、社会及治理(lǐ)（ESG）蓝皮(pí)书(shū)（2022）》等。

　　银华基金(jīn)ETF业务总监、基金经理王帅(shuài)也(yě)认为，“中特(tè)估(gū)”应该是注(zhù)重企业价(jià)值的可(kě)持续估值，要重视股东、员工(gōng)和社会责任等要(yào)素对企(qǐ)业稳健(jiàn)成长的重大意义，重视(shì)稳定的现金流(liú)、持续增长的盈(yíng)利、科技创新(xīn)对提升企业内(nèi)在价值的(de)积极作用(yòng)，这(zhè)样(yàng)有利于提高估值定价模型的科(kē)学性(xìng)和有效性。

　　“在指数编制、策略构建等(děng)实务工作(zuò)中，都有成熟的量化指标(biāo)可以(yǐ)使用，包(bāo)括净资产收益率、营业现金(jīn)比率(lǜ)、资产(chǎn)负(fù)债(zhài)率、研发经费投(tóu)入强度等(děng)等(děng)。”王帅也表示。

　　嘉实(shí)金融精选基金经(jīng)理李欣更细(xì)致(zhì)分析在估值思维(wéi)、估值(zhí)结论(lùn)、估值判断上有变化，尤(yóu)其(qí)是估(gū)值的方法和(hé)指标上，他认为其包括产业链(liàn)上下游的衡量、全要素成本等，以(yǐ)及在纵向(xiàng)和横(héng)向上的研究，强调政策优惠、产业(yè)发展、市场(chǎng)竞争力和可持续发展等各种(zhǒng)因素(sù)与企业(yè)价值的关系。这些因素(sù)在对估值结论和判断的(de)影响上，也使得中(zh狗狗临死前为什么嚎叫，狗狗临死前放不下主人的表现ōng)国特色的估值体系与传统的估(gū)值体系有所不同。

　　“所以估(gū)值思(sī)维的(de)变化，还有估值结论(lùn)和(hé)估值判(pàn)断的变(biàn)化，都是为了更好(hǎo)地适应(yīng)中国的市场和经济特点，提(tí)供更(gèng)精(jīng)准、更合理的(de)企业估(gū)值信息。”李(lǐ)欣表示。

　　不过，创金合信基金首席经(jīng)济学家魏凤春直(zhí)言(yán)，这需要在(zài)实践中进行探索(suǒ)，狗狗临死前为什么嚎叫，狗狗临死前放不下主人的表现目前尚没(méi)有公认的(de)指标可以使用。

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