金融界(jiè)5月27日(rì)消(xiāo)息 近日因为昆明国资(zī)委的一(yī)封(fēng)声(shēng)明，让城投债成为关注的(de)焦点，当前地方债的(de)规模和地方政(zhèng)府的(de)偿债能(néng)力已(yǐ)经(jīng)越来越(yuè)被重视。如(rú)何如何处置(zhì)地(dì)方债(zhài)务？

　　中(zhōng)泰证券首席(xí)经济学(xué)家李迅雷发文称，地(dì)方债包括地方(fāng)一般(bān)债(zhài)、专项债和包括城投债(zhài)在内(nèi)的各种(zhǒng)隐形债(zhài)，其规模(mó)究竟有多大，尚有争议，但增佳明运动手表是哪个国家的 佳明手表属于什么档次长迅猛。包括(kuò)银(yín)行、保险(xiǎn)、基金等(děng)在内的机构投资者是地方债的主要持有者，他(tā)们(men)普(pǔ)遍担心的还是城投债(zhài)务(wù)、非(fēi)标等地方政府隐形债风(fēng)险。例(lì)如，近期贵州省(shěng)政府发展研究中心提出，“化债工(gōng)作推进异常艰难，仅依靠自身能力已无法(fǎ)得到(dào)有效解决。”

　　在李(lǐ)迅(xùn)雷看来，在土地财(cái)政缩水的背景(jǐng)下，地方政府的财权与(yǔ)事(shì)权不匹配问(wèn)题(tí)又凸显出来。在(zài)我(wǒ)国政府杠杆(gān)率水平并不算高(gāo)的前提下，我国地方政府的杠杆率水平确实(shí)够高了。需要(yào)调整中(zhōng)央和地方之(zhī)间债务余(yú)额的比例关系(xì)。“今后(hòu)应加(jiā)大(dà)中央政(zhèng)府(fǔ)的发债规模(mó)，为(wèi)地方经济(jì)减负。”他明确指出。

　　李迅雷认为，在(zài)当前中(zhōng)国经济转型的关键阶段，维护(hù)地(dì)方政府(fǔ)的信用，防范区域性金融风险显(xiǎn)得尤为重要(yào)，故在(zài)城投公(gōng)司(sī)还没有与政府(fǔ)部门(mén)完全(quán)“脱钩(gōu)”之前，城投债的(de)“信仰”仍(réng)需要保持。

　　李迅雷建议(yì)给予困难省份一(yī)定的(de)“托(tuō)底”支(zhī)持，在政(zhèng)策上大(dà)力(lì)度支持地方政府“化债”。如帮助(zhù)地方政府（如城投公司的借新还旧）降低债务(wù)成本(běn)、拉(lā)长债务期(qī)限（非债券类(lèi)债(zhài)务(wù)展期，如遵义道桥实践银行贷(dài)款(kuǎn)展期），通过政策(cè)性银行(xíng)或商业银行的低(dī)息资金来(lái)降(jiàng)低债务成(chéng)本，让(ràng)债务更加(jiā)容易滚续(xù)。

　　李迅雷还建议，中央政(zhèng)策上支持地(dì)方(fāng)政府通(tōng)过出让国有资产来偿债。他表(biǎo)示这类典型案例为“茅台化债”：2019年12月、2020年12月茅台集团两次公告(gào)无偿(cháng)划转上市公(gōng)司(sī)共计1亿股股份（合计占(zhàn)贵州(zhōu)茅台(tái)总股本8％，按当时市价计量(liàng)市值约为(wèi)1600亿元）至贵州国(guó)资。

　　以下文(wén)字来源李迅雷金融与投资（ID:lixunlei0722），原标题《如何处置地(dì)方债务的(de)辨(biàn)证(zhèng)思考》

　　截至(zhì)2022年末全国城投(tóu)有息债(zhài)务54.1万亿元

　　城(chéng)投平台成(chéng)为地(dì)方(fāng)债务(wù)主要体现形(xíng)式

　　城投债是(shì)指城投企业公(gōng)开(kāi)发行(xíng)的(de)公司债券和(hé)中期票(piào)据。按照(zhào)新预(yù)算法(fǎ)、“43号文(wén)”出(chū)台明确城(chéng)投债与地方政府(fǔ)信用脱(tuō)钩，城(chéng)投公司(sī)定位由地(dì)方政府(fǔ)投融资机构转变为市场化运营主体，地方政(zhèng)府不再对城投债兜底。但实际上(shàng)市场仍然把城投债看作由地(dì)方政(zhèng)府(fǔ)背书的高信(xìn)用等级债券(quàn)。

　　因此(cǐ)城投公司通常都是地方政(zhèng)府下设(shè)的(de)投融资机构，很难完(wán)全独立成为与政(zhèng)府无关的纯市场化的(de)企(qǐ)业(yè)。城(chéng)投的债(zhài)务(wù)主要包括向银行借款和发行债券(quàn)融资这两种方式，以(yǐ)前一种方式为(wèi)主，但后一种债权融资(zī)的规(guī)模也不小，到2022年末，余(yú)额估(gū)计在(zài)13万亿元以(yǐ)上。

　　总体看，2011年以(yǐ)来，全(quán)国城投有息债务快速扩张(zhāng)，每年增速(sù)均保(bǎo)持在10％以上，到2022年末，全国城投有息债务为54.1万亿(yì)元(yuán)，相较2011年(nián)的6.4万(wàn)亿(yì)元(yuán)增长了7倍(bèi)以上(shàng)。

城投平台发债(zhài)余额的增长

图(tú)片来源：Wind， 中(zhōng)泰证券(quàn)研究所(suǒ)

　　因此(cǐ)，城(chéng)投平(píng)台实际上已经(jīng)成(chéng)为地(dì)方债务的主要体现(xiàn)形式，规模明(míng)显超过地方政府(fǔ)的一般债(zhài)和专(zhuān)项债之和。城(chéng)投(tóu)平(píng)台中，如(rú)今，城投平台的债(zhài)券余额大(dà)约为(wèi)13.8万(wàn)亿元，迄今(jīn)并无违约案例，说明城(chéng)投债仍属于地(dì)方政府背书的高等级信用债。但是，城投(tóu)平台的非标违约情况时(shí)有发生，银行贷款展期、调整还贷方式的(de)也比较多。

　　地方政(zhèng)府应确保(bǎo)城投债按时兑付，不能轻易违约

　　当前市场对地方政府债务增(zēng)长和财政收入增速下降甚(shèn)至负增(zēng)长的现象普遍担(dān)心，尤其对财(cái)力(lì)偏弱的东北、中西部省份(fèn)，城投债的(de)收益率普遍高于东部发达省市。2022年(nián)13个(gè)省土地出让(ràng)金对政府债务利息覆盖程度不足100％（2021年只有5个(gè)），扣除城(chéng)投拿地之(zhī)后，捉(zhuō)襟(jīn)见(jiàn)肘的情况更加明显。

　　河南(nán)的永(yǒng)煤债违约(yuē)之后，对河(hé)南省乃至(zhì)全国的(de)信(xìn)用(yòng)债(zhài)市场都造成(chéng)负面冲击，信用分层(céng)现象加(jiā)剧，部分经济偏弱区域被边缘化。例(lì)如青海、云南和天(tiān)津等(děng)近几年融资成本仍在上升(shēng)；黑龙(lóng)江、贵州2017-2019年融资成本大幅上(shàng)升，虽然2020年以(yǐ)来融资成本有所下降，但整体降(jiàng)幅相较(jiào)全国更小。辽宁、广西、吉(jí)林、重庆(qìng)、陕西(xī)、宁夏(xià)和(hé)甘肃2020年以来(lái)城投债加权平(píng)均票面利率降幅也明显不如(rú)全国。

　　当前在(zài)经济复苏不及预(yù)期(qī)的背景下，投资者的风险偏好明显下降。为此，地方政(zhèng)府应该(gāi)确保城投债的(de)按时(shí)兑付。因为违约不仅不能解(jiě)决(jué)债务问(wèn)题，反(fǎn)而会恶化(huà)区(qū)域信用环境(jìng)，导致地方(fāng)国企融(róng)资(zī)难、融(róng)资(zī)贵(guì)。从未(wèi)来区域经济发(fā)展(zhǎn)的角度看，政府(fǔ)部门(mén)仍需要持续(xù)举债来实现经济平(píng)稳增长，需(xū)要(yào)保持政府(fǔ)信用，不能轻易违约。

　　建议中央大力度(dù)支持地方政(zhèng)府“化(huà)债”

　　因此，当前迫切需(xū)要增强城投(tóu)债权人的持(chí)有信心，首先要(yào)确保城投债不违约(yuē)，这就意味(wèi)着城投公司能够具备低(dī)成本的借新(xīn)还旧能力。

　　中央提(tí)出“谁(shuí)家的(de)孩(hái)子谁家(jiā)抱”，意味着对地方债不兜底(dǐ)，但建(jiàn)议给予(yǔ)困难省份一定的“托底”支持(chí)，即在政策上大力度支持地方政府“化债”，如帮(bāng)助地方政(zhèng)府（如城投公司的(de)借新(xīn)还旧）降(jiàng)低债务成(chéng)本、拉长债务期(qī)限（非债券类债务展期，如遵义道桥实践银行贷款展(zhǎn)期），通过政策性银行或商业(yè)银(yín)行的(de)低息资金(jīn)来降低债务成本，让债务(wù)更加容易(yì)滚续。

　　此外，对于(yú)地方政府(fǔ)可否(fǒu)通过(guò)出让国有资产来(lái)偿债(zhài)方面，也希望中央给予(yǔ)政(zhèng)策(cè)上的(de)支持。因(yīn)为今年3月1日，国(guó)资委在对(duì)政协十三届全(quán)国委员会(huì)第五次会议第00503号提(tí)案(àn)的答复中表示，将(jiāng)适时出(chū)台制度(dù)规定(dìng)及操佳明运动手表是哪个国家的 佳明手表属于什么档次作细则，探索国有权益份额规范化退出的有效方式和(hé)途(tú)径，充分发挥有限合(hé)伙企业的优势，助力国有企(qǐ)业(yè)创新发展。

　　通(tōng)过出让国有企(qǐ)业股权获得收入偿还(hái)债务，典型案(àn)例为“茅(máo)台化债”：2019年12月、2020年12月(yuè)茅台集团两(liǎng)次(cì)公告无(wú)偿划转(zhuǎn)上市(shì)公司共(gòng)计(jì)1亿股股份（合计占贵州茅台总股(gǔ)本(běn)8％，按当时市价计量市值约为(wèi)1600亿元(yuán)）至贵州国资。

　　在当前中(zhōng)国(guó)经济转型的关(guān)键阶段，维护地方政府(fǔ)的信(xìn)用，防范区域性金融风险显得(dé)尤为重(zhòng)要，故在城投公司还(hái)没有与(yǔ)政(zhèng)府(fǔ)部门完全“脱钩”之前，城投佳明运动手表是哪个国家的 佳明手表属于什么档次债(zhài)的“信仰”仍(réng)需要保(bǎo)持。

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