金(jīn)融界5月(yuè)27日消息 近(jìn)日因为昆明国资委(wěi)的一封声明，让城(chéng)投债成为(wèi)关注的焦点(diǎn)，当前地方债的(de)规模和地方政(zhèng)府的偿(cháng)债能力已(yǐ)经越来越被(bèi)重视。如何如何处(chù)置(zhì)地方债(zhài)务？

　　中泰证券(quàn)首席经(jīng)济(jì)学家李迅雷发文称，地方(fāng)债包括地方一般债、专项债和包括城投债在(zài)内(nèi)的各种隐形债，其规模究(jiū)竟有多大，尚有(yǒu)争议，但(dàn)增长迅猛。包括银(yín)行、保险(xiǎn)、基金等(děng)在(zài)内的机构投(tóu)资者是(shì)地方债的主要持有者，他们普遍(biàn)担心的还是城投债务、非标等(děng)地方政府隐形债风险。例如，近期贵州省(shěng)政府发展(zhǎn)研究中心提出，“化债工作推进异(yì)常艰难，仅依靠自身(shēn)能力已无(wú)法得到(dào)有(yǒu)效解决。”

　　在李迅雷看来，在(zài)土(tǔ)地财政缩(suō)水的背(bèi)景下，地(dì)方政府的财权与事权不(bù)匹配问题又(yòu)凸显出来(lái)。在我国政府(fǔ)杠杆率水平(píng)并(bìng)不算高(gāo)的(de)前提下，我国地方政府的杠杆率水平(píng)确实够高了。需要(yào)调(diào)整中央(yāng)和(hé)地方之间(jiān)债务(wù)余额的比例关系(xì)。“今后应加大中央政府(fǔ)的发债规模，为地(dì)方(fāng)经济减负。”他明确指出。

　　李迅雷认为，在(zài)当前中(zhōng)国经济转型(xíng)的关键阶段(duàn)，维护地方政府(fǔ)的信用，防(fáng)范区域性金(jīn)融风险(xiǎn)显得尤为(wèi)重要，故在城投公司还(hái)没有与政(zhèng)府部门(mén)完全“脱(tuō)钩”之前，城投债的“信仰(yǎng)”仍需要保持。

　　李迅雷建议给予困难省份一定的“托底”支持，在政策上大(dà)力度支持(chí)地方政府“化债(zhài)”。如帮(bāng)助地方(fāng)政府（如城投公司的借新还(hái)旧）降低(dī)债务成本、拉长债务期限（非债券类债(zhài)务展期，如遵义道桥(qiáo)实践银行贷款展(zhǎn)期），通(tōng)过政策性银行或(huò)商业银行(xíng)的低息资(zī)金来降低(dī)债务成本，让债(zhài)务更加容易(yì)滚续。

　　李迅(xùn)雷还建议，中央(yāng)政策上支持(chí)地方政府通过出(chū)让(ràng)国有资(zī)产来偿债。他(tā)表示这类典型案例为(wèi)“茅台(tái)化债(zhài)”：2019年12月、2020年(nián)12月茅台集团两次(cì)公(gōng)告无(wú)偿划(huà)转上市公司共计1亿股股份（合计(jì)占贵州茅(máo)台(tái)总股(gǔ)本(běn)8％，按当时市价(jià)计量市值约为1600亿元）至贵州国资。

　　以下(xià)文(wén)字来(lái)源李迅雷(léi)金融与投资（ID:lixunlei0722），原标题(tí)《如何处置地方债务的辨(biàn)证思考》

　　截(jié)至(zhì)2022年末(mò)全国城投(tóu)有息债务54.1万亿元

　　城投平台成为地方债(zhài)务主要(yào)体(tǐ)现形式

　　城投(tóu)债是指城投(tóu)企业公开(kāi)发行的公司(sī)债(zhài)券和中期票据。按(àn)照新预算法、“43号文(wén)”出台明确城投债(zhài)与地方政(zhèng)府信用脱钩，城投公司定位由地(dì)方政府(fǔ)投融资机构转变为市场化运营主(zhǔ)体，地(dì)方政府不再(zài)对城投(tóu)债(zhài)兜底。但实际上(shàng)市场仍然把城投债看作由地(dì)方政府背书的(de)高信(xìn)用等级(jí)债(zhài)券。

　　因此城投公司通常都是地(dì)方政府下设的投融资机构(gòu)，很难(nán)完全独立成为(wèi)与政府无关的(de)纯市(shì)场化(huà)的企(qǐ)业。城投的债务主要包括向银行(xíng)借款和(hé)发行(xíng)债券融资这两种方式，以(yǐ)前一种方式为主，但后一种债权融(róng)资的规模也不小，到2022年末，余额估计在13万(wàn)亿元(yuán)以上。

　　总体看，2011年以来，全国城投有息债务快速扩张(zhāng)，每年增速均(jūn)保持(chí)在(zài)10％以上，到2022年(nián)末，全国城投有(yǒu)息债(zhài)务为(wèi)54.1万亿元，相(xiāng)较2011年的6.4万亿元增(zēng)长(zhǎng)了7倍以上。

城投平台发债(zhài)余(yú)额的(de)增长(zhǎng)

图片(piàn)来源：Wind， 中(zhōng)泰证券研究所

　　因此，城投(tóu)平台实际上已经成为地方(fāng)债(zhài)务的主要体现形式，规模明显超过地方政府的一般债和专项债之和(hé)。城(chéng)投平台中，如今，城投(tóu)平台的债券余额大(dà)约为(wèi)13.8万(wàn)亿元(yuán)，迄(qì)今并无违(wéi)约案(àn)例，说明城(chéng)投(tóu)债仍属于地(dì)方政(zhèng)府背书的高(gāo)等级信(xìn)用债。但是，城投(tóu)平(píng)台的非标违约情况时有发生，银行(xíng)贷款展期、调整还贷方(fāng)式的也比较多(duō)。

　　地(dì)方政府应(yīng)确保城投债按时兑付，不能轻易违约

　　当前市场对地方政府债(zhài)务增长和财政收入增速下降甚至负增(zēng)长(zhǎng)的(de)现象普遍担心，尤(yóu)其对财力偏(piān)弱(ruò)的(de)东北、中西部省份，城投债的(de)收益率(lǜ)普遍高于(yú)东(dōng)部(bù)发达省市。2022年13个省土地出让金对政府(fǔ)债务利(lì)息(xī)覆盖程度不足100％（2021年只(zhǐ)有5个），扣除城投(tóu)拿地之后(hòu)，捉襟见(jiàn)肘的情况更(gèng)加(jiā)明显。

　　河南的永煤(méi)债违约之(zhī)后(hòu)，对(duì)河南(nán)省乃至全国的信(xìn)用债市场都造成负(fù)面(miàn)冲击，信用分(fēn)层现象加(jiā)剧，部分(fēn)经济(jì)偏(piān)弱区域被(bèi)边缘化。例如青海、云南和天津等近几年融(róng)资成(chéng)本仍(réng)在上升；黑龙江、贵州2017-2019年融资成本大(dà)幅(fú)上升，虽然2020年以来融资(zī)成本有(yǒu)所(suǒ)下降(jiàng)，但整体降幅(fú)相较全国更小。辽宁、广西、吉林(lín)、重庆(qìng)、陕西、宁夏(xià)和(hé)甘肃2020年以来城投债加权平(píng)均票面利(lì)率降幅也(yě)明显不(bù)如全国(guó)。

　　当(dāng)前在经济复(fù)苏不及预期的背(bèi)景下，投(tóu)资者的风(fēng)险偏好(hǎo)明(míng)显下降。为此，地(dì)方(fāng)政府(fǔ)应该确保(bǎo)城(chéng)投债的按时兑付。因为(wèi)违约不仅不能解决债务(wù)问题，反而会恶化区域(yù)信用环境，导致(zhì)地方国企融资难、融(róng)资贵(guì)。从未来(lái)区域经(jīng)济发展的角度(dù)看，政府(fǔ)部门仍需(xū)要(yào)持续(xù)举债来(lái)实现(xiàn)经(jīng)济平稳增长，需要保持政府(fǔ)信用，不能轻易(yì)违(wéi)约。

　　建议中央大力度支(zhī)持(chí)地方(fāng)政府“化债”

　　因此，当前迫切需(xū)要增强(qiáng)城投债权(quán)人的持有信心，首(shǒu)先要(yào)确(què)保城投(tóu)债不违约，这就意味着城投公(gōng)司(sī)能够具备(bèi)低成本的借新还旧能力。

　　中央提出“谁家(jiā)的(de)孩(hái)子谁家抱”，意味(wèi)着对地方债不兜(dōu)底，但建议给予困难省份一定的“托底”支持，即在政策上大力度支持地方政府“化债”，如(rú)帮助地(dì)方(fāng)政府（如(rú)城投公司的借新还旧）降(jiàng)低债(zhài)务成本、拉长债(zhài)务期(qī)限（非(fēi)债券(quàn)类债务展期，如遵义道(dào)桥实践银行贷款(kuǎn)展期），通过(guò)政(zhèng)策性(xìng)银(yín)行或(huò)商业银行的低息资金(jīn)来降(jiàng)低债务成本，让(ràng)债务更加容易滚续。

　　此外(wài)，对(duì)于地方政府可否通过出让国有资产来偿债方面，也希望(wàng)中央(yāng)给予(yǔ)政策上(shàng)的(de)支持。因为今年3月1日，国资委在对政协十(shí)三届全国委(wěi)员会第五次会议第00503号(hào)提案的答(dá)复中表(biǎo)示，将适时出台制度规定(dìng)及操作细则，探索国有权益份额规范化(huà)退出的(de)有效方式(shì)和途径，充分(fēn)发挥有限合伙企(qǐ)业的优势，助力国(guó)有(yǒu)企业(yè)创新发展。

　　通过出让国(guó)有企业股权(quán)获得收入偿还债务，典(diǎn)型案(àn)例为“茅台化债(zhài)”：2019年(nián)12月、2020年12月茅台集(jí)团两次公告无偿划转上市公司共(gòng)计1亿股股份（合计占贵州茅台总股本8％，按当时市价计(jì)量(liàng)市值约(yuē)为1600亿元）至(zhì)贵(guì)州(zhōu)国资。

　　在当前中国经济(jì)转(zhuǎn)型的关(guān)键阶段，维护地方政(zhèng)府的信用(yòng)，防范(fàn)区域性金融风险(xiǎn)显(xiǎn)得尤为重要(yào)，故在城(chéng)投公司还(hái)没(méi)有与(yǔ)政府部门完全“脱(tuō)钩”之前，城(chéng)投(tóu)债的“信(xìn)仰(yǎng)”仍需要保持。

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