5月(yuè)13日，年(nián)内首只央企主(zhǔ)题ETF——华泰柏瑞(ruì)中证央企红利ETF发布公告称，其(qí)累计有效认购申请份额总额超(chāo)过20亿份发行上(shàng)限，将启(qǐ)动比(bǐ)例配(pèi)售。这则小公告体现(xiàn)出市(shì)场(chǎng)对这一“中特估”主题的追捧力度。

　　实际上，近期围绕着“中特估”的行情，市场(chǎng)关注度非常高，5月15日首批3只央企回(huí)报ETF发行(xíng)，更成(chéng)为这一波(bō)“中特估”行情的催化(huà)剂。实(shí)际上，早在去年底(dǐ)及今(jīn)年一季度，一些(xiē)基(jī)金(jīn)经(jīng)理开(kāi)始调仓换股“中特估概念(niàn)”。

　　目前(qián)“中特估”资金(jīn)面、情(qíng)绪面、估值方式等问题成为(wèi)市场关注焦点，中国基金报采访多位投研人士，解析“中特(tè)估”这些焦点问题。

　　央企(qǐ)主题ETF密集上报发行

　　行情催(cuī)化(huà)剂？

　　市场对“中特(tè)估”主(zhǔ)题(tí)积极追捧。不仅(jǐn)华泰(tài)柏瑞中证(zhèng)央企(qǐ)红(hóng)利ETF罕(hǎn)见出现启动(dòng)“比例(lì)配(pèi)售”情(qíng)况，今年场内多只(zhǐ)“中字头(tóu)”ETF也持续“吸金”，15只央(yāng)企、国企ETF合计“吸金”38.56亿(yì)元。

　　同时，后续有(yǒu)多只(zhǐ)国央企主题(tí)基金发(fā)行，市场(chǎng)对此充满期待(dài)，如5月15日就有3只央企回(huí)报ETF，后续(xù)跟踪央企科技引领、央企现代(dài)能源等(děng)ETF也将获批发行(xíng)，更有扎堆上报的央国企基金在排队入(rù)市。

　　这些或成为这(zhè)一(yī)波“中特(tè)估(gū)”行情的催化剂。

　　融通(tōng)红(hóng)利机会基(jī)金经理何龙表示，央企(qǐ)ETF发行(xíng)在(zài)情绪上是构成催化因素的(de)，近期银行股大(dà)涨(zhǎng)的一个催化因素就是积极(jí)推(tuī)介相关(guān)央(yāng)企ETF的发行。

　　“随着央(yāng)企ETF的发行，和诸多主(zhǔ)题基(jī)金的申报发行，我认(rèn)为(wèi)确实会(huì)成为引爆(bào)行情的(de)催化剂，基本面、资(zī)金面、政策面都在向好，下(xià)半年(nián)，中特估有(yǒu)可能独(dú)领风骚。”万家基金章恒更是表(biǎo)示。

　　同样，博(bó)时基金(jīn)指数与量化投(tóu)资部(bù)基金经(jīng)理杨(yáng)振建就(jiù)表示，近期密集申报(bào)的国央企主题基金主要涉及“股东回报”、“科技引领”、“现代能源”几(jǐ)大主题，这(zhè)样的布局可以(yǐ)更好支(zhī)持央(yāng)国企(qǐ)的估值重塑。

　　“央企ETF的发(fā)行将成为行情进一步上涨的催(cuī)化剂。去(qù)年以来公募基金发(fā)行整体平淡，近期多只国(guó)央(yāng)企主题基(jī)金申报(bào)和发行，行情火热下将为市(s为什么白洞比黑洞恐怖，白洞和黑洞哪个更可怕hì)场带来增量资金，有望推(tuī)动进一(yī)步(bù)上涨。”杨振建进一步表示。

　　此外(wài)，银(yín)华基金ETF业务(wù)总监王帅认为(wèi)，公募基金积极布局央国企主题基金，一(yī)方面是因为新一(yī)轮深(shēn)化国企改革的大(dà)幕将拉开，叠加“中特估(gū)”概念，央国企上市公(gōng)司的(de)投资价值凸显，该(gāi)主题的基金(jīn)将(jiāng)为投资(zī)者提供(gōng)更丰(fēng)富的(de)工具以参(cān)与到央国企投资。另一方面是(shì)落实公(gōng)募(mù)基金(jīn)行业高质量发(fā)展的要求，引导(dǎo)更多资金参(cān)与(yǔ)央国(guó)企改革，更好发(fā)挥公募基(jī)金(jīn)服务(wù)资本市场(chǎng)改革、服务实体经济(jì)和国家战略的(de)作用(yòng)。

　　王帅表示，未(wèi)来央企ETF的(de)发(fā)行将为央(yāng)企相关标的和板(bǎn)块(kuài)带来增量资金，提升交(jiāo)易活跃度，有望成为中特(tè)估行情的催(cuī)化(huà)剂。

　　存量市场中变(biàn)赛(sài)道

　　积极调(diào)仓换(huàn)股？

　　2023年以(yǐ)来，市场(chǎng)结(jié)构性(xìng)行(xíng)情明显，中特估和人工智(zhì)能成(chéng)为两大(dà)明(míng)显的(de)主线(xiàn)，而新(xīn)能源等前期热门赛道股冷(lěng)却(què)，在此(cǐ)背景下，一(yī)些基金(jīn)经理开始调仓换股(gǔ)“中特估概念”。

　　万(wàn)家基金基金经理章(zhāng)恒直言，自己目前重点关(guān)注三大(dà)行业，火电、券商、军(jūn)工，这三大行业(yè)主要是央企或地方国(guó)资(zī)所在的行业(yè)，民营企业占(zhàn)比较(jiào)少(shǎo)。

　　“首先是基于行业本身基本(běn)面在今(jīn)年会有重大(dà)的向上(shàng)变化(huà)的机会，比(bǐ)如(rú)火电，会受益于煤炭价格(gé)的(de)下(xià)跌，扭(niǔ)亏为(wèi)盈；券商，会受益于(yú)今年市场成(chéng)交(jiāo)量(liàng)的放大(dà)，盈利大幅增长等。同时，随(suí)着国有企业改(gǎi)革的推(tuī)进，大概率这些企业会进入一个提质增效(xiào)、释放业(yè)绩的过程(chéng)。”章恒表示(shì)，中特(tè)估是过去5年10年改(gǎi)革的成(chéng)果，是非(fēi)常基本面(miàn)的，和他过(guò)去1至2年(nián)研究投资思路也非常吻合，为在(zài)下半年抓住这波中特(tè)估的投资(zī)机会做(zuò)好了准备。

　　“去年年底已开始重(zhòng)视中(zhōng)特估的投资机会，判(pàn)断中特估(gū)的(de)机会(huì)未来三年分(fēn)两个阶段。”融通(tōng)红利(lì)机会(huì)基金经理(lǐ)何(hé)龙表示，第一阶段(duàn)也就是今(jīn)年以数字经济和“一带(dài)一路(lù)”的主题普涨性机会为(wèi)主，包括低于1倍PB、分(fēn)红收益(yì)率极(jí)高的品种，将会迎(yíng)来普(pǔ)涨性(xìng)的机会。第二阶段是(shì)未(wèi)来两年(nián)，在主题性机(jī)会(huì)消散以后，基(jī)于(yú)顶层(céng)设(shè)计(jì)对(duì)国(guó)央经(jīng)营管(guǎn)理价值(zhí)导向变为什么白洞比黑洞恐怖，白洞和黑洞哪个更可怕化(huà)，我们判断经营(yíng)成果随之改变是一个(gè)慢变(biàn)量，会在(zài)未(wèi)来两年体现在每一个央国企的报表中。

　　何龙(lóng)强调，目前在挖掘公(gōng)司经营(yíng)层面可(kě)能发(fā)生(shēng)显著正(zhèng)向变化(huà)的个股(gǔ)提前进行布局，比如医药(yào)和消费(fèi)等行业(yè)。

　　其实一(yī)季报已(yǐ)经显露出不少基金在行动。国金证券(quàn)研究所数据(jù)显(xiǎn)示，偏股主动型(xíng)基金2022年(nián)年报(bào)前十大重仓股股票池中，“中特估”概念占偏股主动(dòng)型基金持有(yǒu)股(gǔ)票市(shì)值比例仅有1.18％。而2023年一季报披露(lù)的(de)持仓中，“中特估”概念(niàn)占偏股主动型基金持(chí)有(yǒu)股票(piào)市(shì)值比例(lì)提高到(dào)4.19％。

　　“中特估(gū)”概念股在(zài)偏股主动(dòng)型基金(jīn)的持仓(cāng)中，占比(bǐ)明(míng)显提(tí)高(gāo)。上述数据(jù)显示，根据偏股主动(dòng)型基金(jīn)2022年(nián)报(bào)及2023年一季报十大(dà)重仓股的数据，剔除(chú)个股涨跌影(yǐng)响，估计了各(gè)基金主动加仓“中特估”概念股的市值占(zhàn)2022年末股票总(zǒng)市(shì)值比例(lì)，一季度超过(guò)30％的偏股主动型基金(jīn)主动加(jiā)仓了“中(zhōng)特估”概念股，198只基金在(zài)2022年末不(bù)持(chí)有“中特估”概念股，但在一季度(dù)买入。

　　不仅(jǐn)如此，中信证券数据统计也显(xiǎn)示(shì)，一季度主动偏股型公(gōng)募基金对港股央(yāng)国企的(de)持股市值(zhí)比(bǐ)重(zhòng)达到2019年以来的新高，港股央国企(qǐ)持股(gǔ)总(zǒng)市(shì)值(zhí)占港股持股总市值(zhí)的比重由2022年(nián)四季度的25.1％提升(shēng)至2023年一季度(dù)的(de)32.9％，远高(gāo)于2020年(nián)低点时(shí)的7.5％。

　　投(tóu)研上加大力量？

　　构建(jiàn)国央企专(zhuān)门的股票库

　　可(kě)以说中国(guó)特色估值体(tǐ)系，正深刻影响基金公司的投(tóu)研，落实(shí)到日常(cháng)的(de)投研流程和实践之中，不少基金公司(sī)在加大投研力量，更有专门构建国(guó)央(yāng)企股票库。

　　融(róng)通(tōng)红利机会基金经理何龙就(jiù)介绍，一方(fāng)面(miàn)，从顶层设(shè)计(jì)改变研究员过去对国央企(qǐ)的(de)固定思维，需要(yào)实地考察国(guó)央企(qǐ)，并且需要(yào)利用当(dāng)前国(guó)央(yāng)企(qǐ)愿意(yì)交流的契机，多(duō)花精(jīng)力去进行(xíng)跟踪发现变化。

　　另一方面，融通(tōng)基金在行(xíng)动上，要求研究员将自己所覆盖行业的所(suǒ)有国央企构建(jià为什么白洞比黑洞恐怖，白洞和黑洞哪个更可怕n)专(zhuān)门的股票库(kù)，并进(jìn)行长期跟(gēn)踪，包括(kuò)考察其实地调研的的成果，了解国(guó)央企经营思路和财务导向(xiàng)的变化(huà)，结合行业(yè)趋(qū)势和(hé)特征，寻找价值洼地(dì)，发现预期差。

　　同样的，银华基金ETF业务总监王帅也(yě)谈到(dào)“认识”上的重(zhòng)视。他(tā)表(biǎo)示，通过深入学习，对“中特估”有了更深(shēn)刻的认识：首(shǒu)先要认识市(shì)场(chǎng)体制(zhì)机制(zhì)、行业产业(yè)结构(gòu)、主体持续(xù)发展能力等方面(miàn)所体(tǐ)现的鲜明中国(guó)元素(sù)和发展阶段特(tè)征，“中特估”应该(gāi)是在此基础上构建的具有时代特征(zhēng)和中国特色、符合(hé)国家战略导向的估值体系，而不(bù)是简(jiǎn)单套用(yòng)国外的(de)传(chuán)统估(gū)值模型。

　　“中特估是一种新的提法，但是这个概(gài)念所涉及到的行(xíng)业和(hé)公司，一(yī)直在发生(shēng)的变化。”万家基金经理章恒表示(shì)，万家基(jī)金(jīn)一直非常(cháng)关注传统产业(yè)的变(biàn)化(huà)，诸如(rú)煤炭、金融、建(jiàn)筑等多个领(lǐng)域(yù)，因此也是一定能(néng)够抓(zhuā)住中(zhōng)特估这(zhè)波(bō)行情(qíng)的机会的。同时，随着时(shí)局的变化，也(yě)在增加相关行(xíng)业的研究力量。

　　此外，创金合(hé)信基金首(shǒu)席经济学家魏(wèi)凤(fèng)春表(biǎo)示(shì)，积极(jí)践(jiàn)行中国特色(sè)的估值(zhí)体(tǐ)系(xì)是资本市场使命(mìng)，投资者需要(yào)学习领会并针(zhēn)对原(yuán)有的估值体(tǐ)系进行改造，以适(shì)应(yīng)现实的需(xū)要。明确该体系的(de)框架是第一位(wèi)的工作(zuò)，合理设置指标也非常重要，投资(zī)者的(de)认可和实施(shī)是(shì)最终该体系能(néng)否(fǒu)具(jù)备长期价值的(de)基础。不过，他也(yě)提醒，人为的拔估(gū)值(zhí)是很大(dà)的认知误区，市场化(huà)认(rèn)可是基本的常(cháng)识，不可误判。

　　体现社会(huì)价值与国家战略价值

　　新估值方(fāng)式(shì)？

　　央国企是国民(mín)经济(jì)的支柱，国企央企(qǐ)发(fā)展要符(fú)合国家战略发展发向，更需(xū)要(yào)承(chéng)担社会公共(gòng)责(zé)任(rèn)等。而这些都应该考(kǎo)虑进估(gū)值体系(xì)之中，也引发市(shì)场(chǎng)关注。

　　多数(shù)受访的(de)基金经理认为，对于(yú)国央企的(de)估值方式(shì)要(yào)充分(fēn)体现企业的社会价值(zhí)与国家战略(lüè)价值，目前已经形成了初步的企业社会价(jià)值(zhí)评(píng)价体系(xì)。

　　“如何定(dìng)价国有企业承(chéng)担社会价值(zhí)、符合国家战(zhàn)略发(fā)展的价值(zhí)？首要任(rèn)务就构建(jiàn)中国特(tè)色的价(jià)值评价体系，改变(biàn)从以私人股东权益(yì)出发，现金流折现为主要方(fāng)法的(de)单一(yī)价值估值体(tǐ)系(xì)，转向社会整体价(jià)值观念(niàn)、纳(nà)入中国特色的ESG评价体系(xì)，充分体现企业的社会价值与国(guó)家(jiā)战略价值(zhí)。”博时基金指(zhǐ)数与量化投(tóu)资部(bù)基金经理杨(yáng)振建(jiàn)表(biǎo)示(shì)。

　　杨振(zhèn)建也直言，近年来国资委指导国(guó)内(nèi)团队对(duì)于(yú)中国特色ESG披露与评(píng)价体系不断探(tàn)索(suǒ)，结合国际通用(yòng)规(guī)则，目前已经(jīng)形成了初步(bù)的(de)企(qǐ)业社(shè)会价值(zhí)评价体系，其中(zhōng)包(bāo)括《企业ESG披(pī)露(lù)指南》、《中(zhōng)央企(qǐ)业上市公(gōng)司环(huán)境、社会及治理（ESG）蓝皮(pí)书（2022）》等。

　　银(yín)华基金ETF业务总监(jiān)、基金经理王帅也认为，“中特估”应该是注重企(qǐ)业(yè)价值的可持续估值，要(yào)重视股东、员工和社会责任等要素对企业稳健成长的重大意(yì)义，重视稳定(dìng)的现金(jīn)流、持续(xù)增长的盈(yíng)利、科技创新(xīn)对提升企业内在价值的积极(jí)作用，这样有利(lì)于提高估值定价模型的科学(xué)性(xìng)和有效性。

　　“在指(zhǐ)数编制、策略构建等实务工(gōng)作(zuò)中，都有(yǒu)成熟的量化(huà)指标可以使(shǐ)用，包括净(jìng)资产收益率、营业现金比率(lǜ)、资产负(fù)债率、研(yán)发经费投入强度等等。”王(wáng)帅也表示。

　　嘉实金(jīn)融精选基(jī)金经理李欣更细致分析在(zài)估值(zhí)思(sī)维、估值结论、估值判(pàn)断(duàn)上有变化，尤其是(shì)估值的方法和指标(biāo)上，他认为其包(bāo)括(kuò)产业链(liàn)上下(xià)游的(de)衡量、全要素成本等，以(yǐ)及在(zài)纵向和横(héng)向上的研(yán)究，强调政(zhèng)策优惠、产业发展、市(shì)场竞争力和可持续(xù)发展等各种因素与企业(yè)价值的关系。这些(xiē)因(yīn)素在(zài)对(duì)估值(zhí)结论和判断的影响上，也使得中国特色的估值体(tǐ)系与传(chuán)统的估值体系(xì)有所不(bù)同。

　　“所以估值思维(wéi)的变(biàn)化(huà)，还有估(gū)值结论和估值判断的变(biàn)化，都是(shì)为了更(gèng)好地(dì)适应中国的(de)市场和(hé)经济(jì)特(tè)点，提供更精准、更合理的企(qǐ)业估(gū)值信息(xī)。”李欣表示。

　　不过(guò)，创金合信基(jī)金首席经济(jì)学家魏凤春(chūn)直言，这需要在(zài)实践中进行探(tàn)索，目前尚没有公认的指标可以使(shǐ)用。

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