来源：梁中华宏观研究

　　·概 要(yào) ·

　　美联储如(rú)期加息25BP，并按计划缩(suō)表(biǎo)。坚持加息(xī)的关键仍是通胀压力太大。

　　本次美联储声明较3月有何变化？第一，重申经济依然(rán)稳健，表述修改为“一(yī)季度经济(jì)温和增长，就业强劲，失业(yè)率在低(dī)位”。第(dì)二，重申美国银行(xíng)稳健(jiàn)，明确银行风险导致家(jiā)庭和(hé)企业信贷的收紧(jǐn)。第三，重申(shēn)通胀压力，“通货膨胀仍(réng)然很高(gāo)，委员会仍然高度关(guān)注(zhù)通货膨(péng)胀(zhàng)风险”。第(dì)四(sì)，修改货(huò)币政策表述(shù)，重申“委员(yuán)会评估货币政策的滞(zhì)后影响”，删除“委员(yuán)会(huì)预计(jì)一(yī)些额外的政策紧缩可能是适当的”。

　　鲍威尔有(yǒu)何表(biǎo)态？关于经济，认为经济可能面临(lín)来自(zì)紧缩信(xìn)贷(dài)的阻力，其影(yǐng)响还需要(yào)时间来体现(xiàn)；预计美国经济温(wēn)和增长，有可(kě)能避免衰退，或者是温和衰退。关(guān)于(yú)加息(xī)，本次(cì)加息依然是(shì)共识；认为原则上(shàng)不需要利率提高那么(me)高，正(zhèng)在评估(gū)是否达到限制(zhì)性水平(píng)，认为或已经达到（或已经接近达到(dào)）。关(guān)于降息，强调劳动力市场在(zài)走弱，但依然强(qiáng)劲，薪(xīn)资水平仍高；通胀有所缓和，但依然高企，远高(gāo)于目标，降低通中国有多少万大军，中国多少万兵力胀(zhàng)仍需较长时间，当前(qián)降息并不合适。关于银行和(hé)债(zhài)务上限，强调地区性银(yín)行发挥非常重要的作用，不(bù)希望大型(xíng)银(yín)行进行大规模(mó)收(shōu)购，银(yín)行业总体上有所改善，美国银行系统健(jiàn)康且具(jù)有(yǒu)弹性。强调应及时提高债(zhài)务(wù)上限。

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　　如期加息25BP

　　如期加息25BP。2023年(nián)5月3日，美联(lián)储5月FOMC会议决(jué)定(dìng)加息25BP，上调联邦基金利率(lǜ)区间至5.0％-5.25％，利率回升至2006年(nián)6月以来的高点。此外，上调准备(bèi)金余(yú)额利率（IORB）至5.15％，上调隔夜逆回购利率(lǜ)（ON RRP）至5.05％，上调主要(yào)信贷利率至5.25％，上调隔夜(yè)回购利率至(zhì)5.25％。

　　按计划(huà)缩表(biǎo)，美(měi)联(lián)储(chǔ)将继续减(jiǎn)持美国国债、机构债务和(hé)机(jī)构抵押(yā)贷款(kuǎn)支(zhī)持证券，上限为950亿美元（600亿(yì)美元国债(zhài)和350亿美元MBS）。

　　我(wǒ)们认为(wèi)，美联储坚持加息的(de)关(guān)键仍(réng)在于通胀压力较大。例(lì)如，3月美国(guó)核心通(tōng)胀季(jì)调环比仍在0.4％的高(gāo)位，且已经连续(xù)4个月处于高位；核心(xīn)通(tōng)胀年化同(tóng)比也(yě)仍在4.9％，边际(jì)上并没有明显降温。本轮加息是(shì)80年代以来(lái)最快的一次，10次(cì)便累计加息500BP。

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　　加息或将结束

　　从(cóng)声明来看(kàn)，与2023年3月相比(bǐ)有(yǒu)哪(nǎ)些变(biàn)化(huà)？

　　关于经济方(fāng)面，重申经济依(yī)然稳健(jiàn)。不过表述修改(gǎi)为“1季度经济活(huó)动以(yǐ)适度的速(sù)度增长(zhǎng)，最近几(jǐ)个月就业增长(zhǎng)强劲，失业率保持(chí)在(zài)低位(wèi)”。

　　关于通胀方面，重申通(tōng)胀压力。“通(tōng)货膨胀(zhàng)仍然(rán)很高”、“委员会仍然高度关(guān)注通货膨胀(zhàng)风险”、“致力于恢复2％的(de)通胀目标(biāo)”。

　　关(guān)于加息方(fāng)面，或将停(tíng)止(zhǐ)加息(xī)。重申委(wěi)员(yuán)会将评估货(huò)币(bì)政(zhèng)策的滞后影响，“在(zài)确定额(é)外的政策(cè)紧缩在多大(dà)程(chéng)度上适合于随着(zhe)时间的推移将通货(huò)膨(péng)胀(zhàng)率(lǜ)恢复到2％时，委员会将考虑货币(bì)政策(cè)的(de)累积紧缩，货币(bì)政策影响经济活动和通(tōng)货膨(péng)胀的滞后，以及(jí)经(jīng)济和金融发展”。重点是(shì)删除了“委(wěi)员会预计，一(yī)些(xiē)额外的政策(cè)紧缩可能是适当的，以实现一种货币政策立(lì)场(chǎng)”，表明美(měi)联储加息或将结束。

　　关(guān)于(yú)银行风险，重申美国银行(xíng)稳健(jiàn)。“美国银行体系稳(wěn)健且富(fù)有(yǒu)弹性(xìng)”；明确银(yín)行风险导致了家庭和企业信(xìn)贷的收紧(jǐn)（上(shàng)一次表述为(wèi)“可能”），重申这对经济、就业和通胀的影响存在不确定性，“家庭和企业信贷条件收紧可(kě)能(néng)会拖累经(jīng)济活动、就业和通胀，这些影响的程度仍不确定。”

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　　鲍威尔有何(hé)表态(tài)？

　　关(guān)于(yú)经(jīng)济，仍期(qī)待“软(ruǎn)着陆”。美(měi)联储主席鲍威尔认为，经济可能面临来自紧缩信贷的阻力(lì)，其(qí)影响还需要(yào)时(shí)间来体现（尤其是住房和投资领(lǐng)域）。不过(guò)明确指出，如果(guǒ)美(měi)国出现经济衰退，希望(wàng)是(shì)温和的(de)；强调(diào)，美(měi)国可能会出现轻(qīng)微的经济衰退。

　　关于(yú)加息，或(huò)已经达到限制性水平。美(měi)联储在(zài)3月议息(xī)会议时，就已经在讨(tǎo)论停止加息的问题；不(bù)过，鲍威尔(ěr)指出本次加息依然(rán)是共识，所(suǒ)有(yǒu)人全票通过，一些(xiē)政策制定者谈到停止加息，但不是本次会议(yì)。

　　对于未(wèi)来利率终点的问题，鲍威尔认为原则上(shàng)不(bù)需要(yào)利(lì)率提高(gāo)那么(me)高，正在评估是否达到(dào)限制(zhì)性水平，认(rèn)为或已经达到(dào)了限制性水平（或已(yǐ)经(jīng)接近达(dá)到），也就(jiù)意味(wèi)着也许可(kě)以暂停加息(xī)了。后(hòu)续政策变化的关键仍是审视数据，尤其(qí)是(shì)通胀。

　　关(guān)于降息，当(dāng)前并不(bù)合适。鲍威尔强调，美国劳动(dòng)力市场在走弱，但依然强(qiáng)劲，失(shī)业率仍(réng)在低位，薪资水平仍高，高于2％的通(tōng)胀水平。整体通胀(zhàng)有所(suǒ)缓和，但依然高企，远高于(yú)目标水(shuǐ)平，降低通胀仍需(xū)较长时间，当前降息并不(bù)合适。

　　关于(yú)银行(xíng)风险，鲍威尔强调地区性银行(xíng)发挥非常(cháng)重要(yào)的(de)作用，不希望大型银行进行大规模收购，银行(xíng)业总体上有所改(gǎi)善，美国(guó)银行系(xì)统健(jiàn)康且(qiě)具有(yǒu)弹性。银(yín)行危(wēi)机的影(yǐng)响程度目前尚不确定。

　　关于(yú)债务上限风险(xiǎn)，鲍威尔(ěr)强调应及时提高(gāo)债务上(shàng)限，如果没有达(dá)成债务协(xié)议(yì)，经济后(hòu)果“高度不确定”。此前，美国财政部长耶伦(lún)也强调，如果国会(huì)不尽早采取行动提高债(zhài)务上限，美国可能最(zuì)早于6月(yuè)1日出现债务违约。

　　由于美联邦政(zhèng)府触及31.4万亿美元的法定举债上限，美国财政部于今年1月宣布采取(qǔ)特别措施(shī)，避免联邦政府发生债务违约。美国(guó)国(guó)会预算办公室5月1日(rì)发布的最新报(bào)告显示，美国在6月(yuè)初耗尽资金的风(fēng)险较之前更(gèng)高。

　　往前看，美国银(yín)行风险演变成(chéng)系统性(xìng)风险的概率或有限，但中小银行破产(chǎn)或(huò)依然会出现。目前市(shì)场依然预期美联(lián)储6-7月维持(chí)利率水(shuǐ)平(píng)不变，9月开始降息（概率(lǜ)达70％），年内(nèi)至少降息50BP（概率达(dá)90％）。我们认(rèn)为(wèi)，美国经济虽(suī)在下滑，但(dàn)依然有韧性；美国(guó)通胀压(yā)力仍(réng)大，年内降息概率或较低。

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