“现在的(de)房地产(chǎn)很难再(zài)出现像过去十年的系统(tǒng)性行情。”思睿集(jí)团合伙人、首席经济学家洪灏向《红(hóng)周刊》表示(shì)，房地产行(xíng)业分化(huà)的愈加明显(xiǎn)，让机构和投资者的关(guān)注度从板块向单个标的转移。上海利檀投资董事(shì)长陈(chén)昊扬向《红周(zhōu)刊》指出，从行业来看，无论是业绩(jì)，还是(shì)估值，房地产都已经双杀到了最底部，而且是(shì)反复地杀到了底部，再往下的空(kōng)间已经不(bù)大(dà)了。

　　三道红线等指标

　　成挖掘个股阿尔法重要参考(kǎo)

　　那么如何寻找房地产个股的阿(ā)尔(ěr)法(fǎ)呢？

　　洪(hóng)灏提醒，在房地产赛道(dào)中进行选择，需要非常小心，避免选了半天，标的公(gōng)司出现爆雷(léi)的情(qíng)况。除此(cǐ)之外，洪灏指出(chū)，需要满足以下三个基准：有(yǒu)大的国资背(bèi)景的、杠(gāng)杆率较(jiào)低(dī)的、此前没有踩(cǎi)过红线的。

　　他还表示，如果关(guān)注一下今年房地产的开(kāi)发资(zī)金来源，可以发(fā)现(xiàn)，其实银行的(de)信贷(dài)倾(qīng)向是不太愿(yuàn)意给房企贷款的(de)，房(fáng)企的主要资金来源来(lái)自新盘的销售。但今年(nián)新房的销售情况相(xiāng)较一般。再(zài)关注一(yī)下，哪(nǎ)些房企能从银行拿到钱，其(qí)实主要还是那些(xiē)有国企(qǐ)背(bèi)景的房企(qǐ)，民营(yíng)房企(qǐ)相对比较困难，所以整个(gè)行业出现了一个很明显(xiǎn)的(de)分化(huà)，无论(lùn)是(shì)在(zài)销售，还是(shì)融资(zī)等各个方(fāng)面(miàn)都非(fēi)常(cháng)明显(xiǎn)。现在有国(guó)资背(bèi)景的房企(qǐ)在资(zī)本市场表(biǎo)现相(xiāng)对(duì)较(jiào)好，但(dàn)没有国资背(bèi)景的(de)民营(yíng)房企(qǐ)股价大(dà)多表(biǎo)现很(hěn)一般。

　　陈昊扬则向(xiàng)《红周(zhōu)刊(kān)》表(biǎo)示，在房地(dì)产行业内，我们的逻辑是，“寻找最(zuì)后(hòu)的赢家”。而(ér)具体到(dào)如何挖掘，我(wǒ)们会(huì)特别重视企业的(de)成本优势(shì)，更具体一点，就是它的净借(jiè)贷水平(píng)（净负债率）是不(bù)是行业内的最低(dī)水平；利润(rùn)率是不是行业内最高的；融资成本(běn)是否是行业内最低(dī)的；建安成本(běn)是否也(yě)是业内最低(dī)的；这些都是(shì)我们看重的(de)一家房企的综合成本。

　　需要注意的(de)是，能够同时(shí)满足上述条件的房企并不(bù)多。即便(biàn)是在国央企中，仍有部分房企(qǐ)出现了“三(sān)道红线”的“踩线”情况，且有(yǒu)逐(zhú)渐恶化(huà)的趋(qū)势。以(yǐ)A股为例(lì)，《红周(zhōu)刊》根据Wind数据整理发现(xiàn)，截(jié)至2022年(nián)末(mò)，天房发展、陆(lù)家嘴(zuǐ)、格力(lì)地产、西(xī)藏城(chéng)投(tóu)、中交地产、中(zhōng)国(guó)武夷等(děng)国央企“三道红线(xiàn)”全踩。

　　除此之(zhī)外，城建(jiàn)发展、京投发展(zhǎn)、光明地(dì)产、云南城(chéng)投、首(shǒu)开股份、珠江股(gǔ)份、城投(tóu)控(kòng)股等国央企房企也踩了“三道红线(xiàn)”中的两条。

　　2022年激进扩张(zhāng)房企

　　需警(jǐng)惕其(qí)重蹈(dǎo)覆辙

　　不难看出，即便是(shì)有着较稳健特(tè)色的国(guó)央企房企(qǐ)，其财务指标称得(dé)上完全健康的仍是少(shǎo)数。而更(gèng)加值得注意的是(shì)，在2022年，不少国企，甚至地方国企开始大举扩张。而这无(wú)疑又进一步考验着国央(yāng)企的资金链情况。

　　对房企而言，扩(kuò)张速度的(de)张弛有度(dù)尤为重(zhòng)要，节奏把(bǎ)握准确，有助于房企储备优质“弹药(yào)”；但过于乐观的预(yù)判未(wèi)来(lái)市场，以及过于激(jī)进的扩张拿地(dì)节奏也有可能让房企(qǐ)重蹈(dǎo)此前的高(gāo)杠杆覆辙。

　　陈(chén)昊扬(yáng)以其配(pèi)置的(de)一家房企进(jìn)行举例(lì)，它从2018年(nián)开始到(dào)2021年，连(lián)续4年的净借贷比例都(dōu)维持在33％左右，完全没(méi)有增加杠杆(gān)比(bǐ)例。而到2022年，这家房(fáng)企明显感觉(jué)到机会来了，其开始在一(yī)线城市进行(xíng)大举拿地，净负债率也由此前的(de)33％左右水准提高到45％左右，涨了(le)接近三分之(zhī)一。与此同时，该房企新购入地(dì)块也实现了快速(sù)的开盘利用率(lǜ)，预计今年会有更多的楼盘入市。像这类企业就符合“最后的赢家”的(de)特点。一(yī)方面，在于它(tā)本身储备了很多弹药，去年拿地超1000亿元，且其(qí)中一半(bàn)在一线城市，另外一(yī)半也主(zhǔ)要(yào)集中在强二线和二线城市(shì)；另一方面，它的扩张是有节制地扩张。

　　陈本来无一物何处惹尘埃什么意思爱情，本来无一物,何处惹尘埃什么意思类似的诗句(chén)昊扬同样提醒道，与之相反(fǎn)，有些房(fáng)企的扩(kuò)张速(sù)度让人感(gǎn)觉又回(huí)到了(le)2016年(nián)、2017年(nián)，或者说看(kàn)到了2016年～2020年期间(jiān)扩张的民营(yíng)企业的影(yǐng)子(zi)。虽(本来无一物何处惹尘埃什么意思爱情，本来无一物,何处惹尘埃什么意思类似的诗句suī)然说，见到机会时要出(chū)手，但出手的(de)章法(fǎ)仍要小心，如果负(fù)债(zhài)率扩(kuò)张得太快，但未来的两年市场(chǎng)没有想象(xiàng)得那(nà)么好，可能会重蹈覆辙。

　　那么如何来衡(héng)量一(yī)家(jiā)房企的扩张速度是否激进？陈昊扬向(xiàng)《红周刊》表示，主要(yào)还是看房企的净负债率(lǜ)水平，在我看来，这个比例如果超(chāo)过(guò)60％，就是扩(kuò)张得过于快速了。

　　不难看出(chū)，这一(yī)标准要比“三道红线”对房企的净负债率要求不得(dé)高于100％要(yào)更(gèng)加(jiā)严格。陈昊扬解释，当(dāng)前(qián)房地产行业的(de)复苏速度并没有那么快，所以要规避公(gōng)司净(jìng)负债率(lǜ)提高到一个比(bǐ)较危险的(de)水平。

　　《红(hóng)周(zhōu)刊》对在2022年拿(ná)地较积极的房企梳理(lǐ)发(fā)现，中交地产、中国金茂(mào)、华(huá)发股份、越秀地产、绿城(chéng)中国(guó)、保利(lì)发展(zhǎn)等房企2022年净负债(zhài)率都在60％之上。其(qí)中，中交地(dì)产净负债率持续(xù)居高不下，在2020年至2022年期间(jiān)，依次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形成鲜明(míng)对比的是，华润置地、中国(guó)海(hǎi)外发展、万科(kē)A、滨江(jiāng)集团、招商蛇口、龙湖集团(tuán)等房企在(zài)践行(xíng)较积极的拿地策略的同时，也较好地控制(zhì)了(le)公司的扩张速度与净负债率水平(píng)（见附表(biǎo)）。

　　滨江(jiāng)集团(tuán)等个(gè)别民营房企(qǐ)

　　或(huò)具备(bèi)“最后赢家”的黑马(mǎ)特质

　　陈昊扬指出，实际上，他们是以同(tóng)一筛选标准来看国央企与民(mín)营房企，但在(zài)各维度的(de)实际表现上，国(guó)央企确实会更(gèng)胜一筹。如国央企的(de)融资成本更(gèng)低，融资渠道也更顺畅，能够做(zuò)到想(xiǎng)融就融，这(zhè)样，国(guó)央企自然而然就具有天然优(yōu)势。

　　虽(suī)然(rán)对比民营(yíng)房企，机构更(gèng)加看好(hǎo)国央(yāng)企，但这也并(bìng)不意味(wèi)着，民营企业(yè)中就没有“黑(hēi)马(mǎ)”的存在。

　　据《红(hóng)周刊(kān)》梳理发现，仍有少数民(mín)营房企同样受到机(jī)构(gòu)的青睐(lài)。比(bǐ)如，根据2023年(nián)一季报，滨江集团的十大流(liú)通股东中新进了(le)“中国工商银行股(gǔ)份有限公司－景顺(shùn)长城中国(guó)回报灵活配置混合型证券投资基(jī)金”“全国社保基金一(yī)一(yī)六组合”等(děng)。

　　除(chú)此之外，自(zì)2021年开始，百(bǎi)亿私募珠海阿(ā)巴马资产管理有限公司(sī)就(jiù)长(zhǎng)期持(chí)有(yǒu)滨江集团。根据一季报(bào)，该资产公司(sī)的几只产品合计持(chí)有滨江集团9543万股，约占流通A股(gǔ)的(de)3.56％。

　　滨江集团(tuán)的(de)受青(qīng)睐，和(hé)其自身(shēn)的基本面(miàn)表现存在一(yī)定关系。2020年以来的近三年时间，房地产(chǎn)市场整体在走“下坡路(lù)”，但(dàn)作为(wèi)杭州本土房企的滨江集(jí)团仍是表(biǎo)现(xiàn)出较(jiào)强的韧(rèn)劲，2020年以(yǐ)来，滨江集团(tuán)在业绩表现、销售规模、新增土(tǔ)储、股(gǔ)价表现等(děng)多维度(dù)都(dōu)表现(xiàn)了(le)较强的增长势(shì)头。

　　业绩(jì)方面，2020年～2022年期间，滨江集团(tuán)扣(kòu)非归母净利润依次为21.27亿元、29.87亿(yì)元、37.22亿元；依次实现同比增长32.74％、40.40％、24.60％。而根(gēn)据近(jìn)期发布的2023年一季报(bào)，今(jīn)年一季度，滨江(jiāng)集(jí)团更(gèng)是实现了扣非归(guī)母净利润5.41亿元，同比增长(zhǎng)134.07％。

　　在房地产(chǎn)“青铜时代”仍(réng)能保持自身业绩的(de)持续增长，和滨江集(jí)团扎根杭(háng)州的战略布局(jú)关系密切。根(gēn)据2022年年报，滨江(jiāng)集团(tuán)有近七成营收来自杭州地区，而在2021年(nián)，杭州地区(qū)的营收比重只占到近六(liù)成(chéng)。近(jìn)三年(nián)持续(xù)稳居杭州(zhōu)房企销售排名第一。

　　与此(cǐ)同时(shí)，滨江集团在(zài)杭州的(de)土(tǔ)储(chǔ)补充(chōng)同样较为(wèi)积极，根(gēn)据诸葛找房、住(zhù)在杭州网(wǎng)数据显(xiǎn)示，2020年、2021年、2022年(nián)在杭(háng)拿(ná)地金额依次为404.6亿元、237.1亿元、479.4亿元，同样持续稳居杭州的本土(tǔ)第一。

　　而滨江集团在杭州的较(jiào)突出表现，也让滨江集团的(de)房企排名迅速提升。到(dào)2023年(nián)，滨江集团(tuán)的(de)房企(qǐ)排名已冲进前十，根据中指数据，2023年前4月，滨江(jiāng)集团(tuán)实现销售额607.3亿(yì)元，位列(liè)房企(qǐ)第九(jiǔ)位。

　　值(zhí)得注意的是，2020年(nián)至今，滨(bīn)江集团(tuán)股价翻了(le)超一倍以上，而(ér)近期，滨(bīn)江集团(tuán)更(gèng)是迎来(lái)多家机构的集中调研。滨江集团发布公告(gào)表示，公司(sī)于5月10日接(jiē)受(shòu)了信达(dá)证券本来无一物何处惹尘埃什么意思爱情，本来无一物,何处惹尘埃什么意思类似的诗句、金鹰基(jī)金(jīn)、建信养老、新华(huá)养老等18家机构调研。

　　产业链布局(jú)重点移至存量赛道(dào)

　　机构在下(xià)游家纺、家居、物(wù)业(yè)觅α

　　实际上房地产(chǎn)开(kāi)发只是房地产产业链上的中游(yóu)环节，其上游主(zhǔ)要为钢铁、水泥、建材、玻纤等材料供应商(shāng)，而下(xià)游应用行业主(zhǔ)要包括(kuò)中介服务、家用电器、物业管(guǎn)理、家居用品。综合《红周(zhōu)刊》的采访，房地产开发环节与上(shàng)游材料端息息相(xiāng)关(guān)，新盘开(kāi)工不足导致上游不被看好，机构寻觅个股(gǔ)阿尔法的思路渐渐移(yí)至下游。“中国(guó)房地产行(xíng)业在(zài)进(jìn)入存量房时代(dài)，所以对(duì)地产产业链(liàn)，尤其是偏消(xiāo)费属性(xìng)的家装家(jiā)居领域，我们相对看好，因为居(jū)民保有的住(zhù)房规模越来越大，随着时间的增加，内装更新的(de)需求也会越来越多。美国过(guò)去的数据充分说明了这一点，在(zài)新房销售见顶之后(hòu)，家具消费的增长却(què)一直都很好。对(duì)于地(dì)产产业链，我们相对(duì)看好和内装相(xiāng)关的行业，例如消费建材(cái)、家(jiā)居装饰等。”万家基金人士表示。

　　而根据(jù)《红周刊(kān)》对下游(yóu)细分中相(xiāng)关赛(sài)道龙(lóng)头年内表现的统计，目(mù)前暂居前两(liǎng)位(wèi)的都是来自家(jiā)纺赛(sài)道的公司(sī)，它们(men)分别是(shì)富(fù)安娜和水星家纺，特别是前者在月线连收七(qī)根阳线的基础(chǔ)上(shàng)，年内迄今涨幅已经(jīng)逼近30％。

　　以(yǐ)前者为(wèi)例(lì)，富(fù)安娜主要从事纺织家居、睡眠(mián)家(jiā)居(jū)、生活类产品(pǐn)的研发、设计(jì)、生产及(jí)销(xiāo)售，旗下拥有(yǒu)原(yuán)创“富(fù)安娜”“VERSAI 维(wéi)莎”“馨而乐”和“酷奇智”自有品牌。第一季度(dù)报告显示，报告期内，富安娜实现(xiàn)营(yíng)业收入约6.2亿元，同比减少7.57％；不过实现归属于上市公(gōng)司股东的净(jìng)利润约1.11亿元，同比增长(zhǎng)5.28％。

　　而从上市(shì)公司一季报(bào)的(de)十大(dà)流(liú)通股(gǔ)股(gǔ)东(dōng)来看，能够发现该股早已成为(wèi)基(jī)金重仓(cāng)股的天下，彼时包括(kuò)公募(mù)的中欧(ōu)价值发现、中欧潜力价值、工银瑞信灵动价(jià)值、宝盈新价值和(hé)私(sī)募的明(míng)河(hé)2016，都在其中出现，占据了半壁江山。需要强(qiáng)调的是(shì)，中欧的两只(zhǐ)基金都是(shì)价值(zhí)派基金经理(lǐ)曹名长(zhǎng)在(zài)管的产(chǎn)品，首季其(qí)同时重仓的房地产产业链股票还有金地集团和大(dà)亚圣(shèng)象。

　　对比而言，前几年曾经风光一(yī)时的家居(jū)板(bǎn)块也因(yīn)疫情、消费(fèi)复苏进程(chéng)缓慢等(děng)多因素(sù)一(yī)度沉寂，不过好在困境反转露出曙光，家居板块中年(nián)内表现最好(hǎo)的(de)是志(zhì)邦家居。同一时间段(duàn)，该股年(nián)内上涨已(yǐ)经超过(guò)23％，从业(yè)绩来看(kàn)，无(wú)论(lùn)是营(yíng)收还是归母净(jìng)利润，公司都实(shí)现了同比双升。

　　从公司的十大流通股股东来看(kàn)，《红周刊(kān)》发现广(guǎng)发基金经理罗(luó)洋慧眼独具，一季报中(zhōng)他管理的广(guǎng)发策略优选(xuǎn)和广发安宏回报均增加了(le)持股(gǔ)，而这两只(zhǐ)产品也成为志邦家居(jū)十大流通股股东中仅有的两只(zhǐ)公募。有意(yì)思的是，他似(shì)乎对于(yú)定(dìng)制家(jiā)居类(lèi)标的(de)情(qíng)有(yǒu)独(dú)钟，在另一家赛道公(gōng)司金牌橱柜中(zhōng)，他管(guǎn)理的全部三只产(chǎn)品均登榜十大流通(tōng)股(gǔ)股东，其也成为他(tā)的独门重仓股。

　　除去家居家纺外(wài)，下游(yóu)的物业股也越(yuè)来越被(bèi)机构所(suǒ)青(qīng)睐(lài)，不过这类标的大多(duō)在香(xiāng)港上市，如(rú)何选(xuǎn)择成为难题。对(duì)此，前述上海公募(mù)基金经(jīng)理举例分析：“物业服务不(bù)是(shì)一个高毛(máo)利的行业，挣钱很辛苦，我选公司(sī)还是希(xī)望(wàng)挣(zhēng)的是市场化应该挣的(de)钱(qián)，以我曾经买(mǎi)的绿城服(fú)务为例，它在中高端楼盘占比(bǐ)是比较高(gāo)的，每年到期(qī)的合同(tóng)里提价成功率在30％～40％。它能做到(dào)滚动的大部分(fēn)项目到(dào)期(qī)之(zhī)后，经过两三轮合同周期还(hái)能(néng)做到产品提价(jià)。”

　　“行业(yè)里真正能做到(dào)产品提(tí)价的公司很少，因为物业(yè)公司很容(róng)易(yì)一开始是挣钱的(de)，后面因为保安这些固定人员成本的年度增长(zhǎng)，不过服务没(méi)有特别好，客户没有(yǒu)那么满意，能做到提价难度是(shì)非常大的。但是该公司能在(zài)业内做到到期(qī)之后提价率比较(jiào)高，这跟它的(de)定位和比较好的服务是有(yǒu)关系的。”他进一步(bù)强调(diào)。

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