文丨(gǔn)明明 章立聪 余经纬

　　跨季(jì)结束(shù)后资金利率自低位(wèi)持续上行，即便税期结束(shù)，资(zī)金利率却仍未回落，反(fǎn)而进一步走高。我们(men)认为主(zhǔ)要是源于：①货(huò)币政策力度边际转弱；②税期走款叠(dié)加4月(yuè)信贷投放情况较好，导致银行资(zī)金融出意愿(yuàn)与能力降低。③资金较为拥挤(jǐ)导致债市敏感(gǎn)度增加。考虑假期和月末因素，预计短期内，资(zī)金利率下(xià)行空间有限，波动幅(fú)度(dù)加大(dà)，建(jiàn)议投资者(zhě)关注资金面的边际变化，警惕一百克等于多少斤，一百克等于多少斤多少两流(liú)动性大幅收(shōu)紧对债(zhài)市情(qíng)绪以及头(tóu)寸管理(lǐ)的影(yǐng)响。

　　一百克等于多少斤，一百克等于多少斤多少两▍近期资(zī)金利率持(chí)续上行。

　　跨季结束后资金(jīn)利率自低(dī)位持(chí)续(xù)上行，4月18-19日税期(qī)缴款，DR007围(wéi)绕2.10％中枢运行，然而税期结(jié)束后却并(bìng)未回落(luò)，4月21日冲(chōng)高至2.27％，隔夜利率上行(xíng)幅度(dù)更(gèng)大。从隔夜(yè)利率(lǜ)角度(dù)观察(chá)，银(yín)行与非银机构间流动性(xìng)分层(céng)现象弱化；此外，隔夜利率与(yǔ)7天利率的(de)期限利(lì)差也明显压缩，DR001与DR007甚(shèn)至(zhì)已经倒挂。我们(men)认为税期(qī)结(jié)束，资(zī)金不松，主要有以下几点原因：

　　▍其一，货币政策力度(dù)边际转弱。

　　稳健(jiàn)的(de)货币政策(cè)坚持(chí)以我为主、稳字当头，保持货币信贷合理增长，确保利(lì)率水(shuǐ)平(píng)合适(shì)，在追求经济提振的同时，也(yě)注(zhù)重防范市场过热带(dài)来(lái)的金(jīn)融风险。在满足(zú)广义流动(dòng)性供需匹配的前提下，货币工具(jù)力度可(kě)能会有所回摆。从央行的(de)具(一百克等于多少斤，一百克等于多少斤多少两jù)体操作上(shàng)来看，MLF小幅增量(liàng)续做，逆回购投放低(dī)量操作(zuò)，结构(gòu)性工具“有进有退(tuì)”，均预示后续政策(cè)将更加“精准有力”，流动性投放趋于谨慎。

　　▍其(qí)二，税期走款叠加4月信(xìn)贷(dài)投放情况较好，导致银行资金(jīn)融出意(yì)愿与(yǔ)能力降低。

　　4月18到19日税期缴款，而4月(yuè)通(tōng)常是缴税大月，因此走款可能(néng)对银(yín)行间流动性带来(lái)了一定的(de)压力。此(cǐ)外，参(cān)考近期票据(jù)利率(lǜ)走(zǒu)势(shì)，预(yù)计信贷增速较一季度将会有所(suǒ)放缓(huǎn)，但4月预(yù)计仍将保持同比(bǐ)多增的态势。税期(qī)缴款叠加信贷投放(fàng)，银行系统整体资金流出(chū)，因(yīn)此(cǐ)向同业融出的意愿和能力(lì)有所(suǒ)降低(dī)。

　　▍其(qí)三，资金较(jiào)为拥挤(jǐ)可能会(huì)导(dǎo)致债(zhài)市脆(cuì)弱性和(hé)敏感度增加(jiā)，且(qiě)投(tóu)资(zī)者对(duì)于未(wèi)来一个月(yuè)资金利(lì)率(lǜ)上行的担忧增加。

　　从质押式(shì)回(huí)购成交量和我们(men)测算(suàn)的杠杆率(lǜ)来看，虽(suī)然上周受资金收紧影(yǐng)响，加杠杆情(qíng)绪有所(suǒ)降温，但依然处(chù)于历史相对积极的水平，导(dǎo)致债市敏感度增加。此外投资者对货币(bì)政策(cè)力度以及跨月资金(jīn)面情况仍存(cún)担忧，使(shǐ)得市场上对于未来一个月内资金(jīn)价(jià)格(gé)上行的预期更为强烈。

　　▍后市展(zhǎn)望：五一假期临近，回购(gòu)资(zī)金(jīn)的(de)期限被动拉长，利(lì)率下行空间有限。

　　月末往往(wǎng)财政集中支出，向市场释(shì)放资金；但(dàn)跨月前夕(xī)银行资金(jīn)融出(chū)意(yì)愿一(yī)般(bān)较低，预计资金(jīn)波动幅度较大。对于债市而言，短期交易主线(xiàn)或延续(xù)政(zhèng)策(cè)与(yǔ)基(jī)本(běn)面预期交易(yì)，预计(jì)利率(lǜ)以震荡走势为主，建议投资者(zhě)关注资金面的边际变化(huà)，警(jǐng)惕流动性大幅收紧对债市情绪以及头寸(cùn)管理的影响(xiǎng)。

　　▍风险提示：

　　央行货币政策不及预期(qī)；经济复(fù)苏节奏不及预(yù)期(qī)；银行间市场流动性过快收(shōu)紧。

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