5月(yuè)13日，年内首只央企主题ETF——华泰柏(bǎi)瑞中证(zhèng)央(yāng)企红利ETF发布公告称，其(qí)累计有效认购(gòu)申请份额(é)总额超过20亿(yì)份(fèn)发行上限，将启动比例(lì)配售。这则小公告(gào)体现出市场对这一“中特估”主题的追捧(pěng)力(lì)度。

　　实(shí)际(jì)上(shàng)，近期围绕(rào)着(zhe)“中特估”的行情，市场(chǎng)关注度非常(cháng)高，5月15日首批3只央企回(huí)报ETF发行，更成为这一波“中特估”行情的催化剂。实际上，早在(zài)去年底及今(jīn)年一季度，一些(xiē)基金经理开始调仓换(huàn)股“中(zhōng)特估概念”。

　　目前“中(zhōng)特估”资金面、情(qíng)绪(xù)面、估值方式等问题成(chéng)为市(shì)场关注焦点(diǎn)，中国基(jī)金报(bào)采访多位投研人士，解析“中(zhōng)特估”这些焦(jiāo)点问题。

　　央企主题ETF密集上报发行(xíng)

　　行情催化剂？

　　市场对“中特估”主题积极追捧(pěng)。不(bù)仅华泰柏(bǎi)瑞中证央企红利(lì)ETF罕见出现启动“比(bǐ)例配(pèi)售”情况，今年场内多只“中(zhōng)字(zì)头”ETF也持续“吸金”，15只(zhǐ)央(yāng)企、国企ETF合计“吸金(jīn)”38.56亿(yì)元(yuán)。

　　同(tóng)时，后续有多只(zhǐ)国(guó)央企主题(tí)基金发(fā)行，市场对此充满(mǎn)期待，如(rú)5月15日(rì)就(jiù)有3只央企回报ETF，后(hòu)续跟踪央企科(kē)技(jì)引(yǐn)领(lǐng)、央企现(xiàn)代(dài)能源等ETF也将获批(pī)发行(xíng)，更有(yǒu)扎堆上报的央国企(qǐ)基金(jīn)在(zài)排队入市。

　　这些或成为这一波“中(zhōng)特估”行情(qíng)的催(cuī)化剂。

　　融通红(hóng)利机(jī)会(huì)基金经(jīng)理何龙表示，央企ETF发行在情绪上是构(gòu)成催化因素的(de)，近期银行股大(dà)涨的一(yī)个催化因素(sù)就是积极推介(jiè)相关(guān)央(yāng)企ETF的发行。

　　“随着(zhe)央企ETF的发行，和诸多主(zhǔ)题基金(jīn)的申报发(fā)行，我认为确实会成为引爆(bào)行情的催化剂(jì)，基(jī)本面、资金面、政(zhèng)策面都在向好，下半年，中特估有可能(néng)独领风骚(sāo)。”万家基金章恒更(gèng)是表示(shì)。

　　同样，博(bó)时基金(jīn)指数(shù)与(yǔ)量化(huà)投资部基金经理杨振建就(jiù)表示(shì)，近(jìn)期密集(jí)申报的国(guó)央(yāng)企主(zhǔ)题基金(jīn)主要涉及“股(gǔ)东回(huí)报”、“科技引领(lǐng)”、“现(xiàn)代能源(yuán)”几大主题，这样的布局可以更好(hǎo)支(zhī)持央国企的估值重塑。

　　“央企ETF的发行将(jiāng)成为行情进(jìn)一步(bù)上涨的催化剂。去年以来公募基金发行整体平淡，近(jìn)期多只国央企主(zhǔ)题基金申报和(hé)发行，行情火热下将(jiāng)为市场(chǎng)带来增量资(zī)金，有望推动进一步上涨。”杨振建(jiàn)进一步表示(shì)。

　　此外，银华基金ETF业(yè)务总(zǒng)监(jiān)王(wáng)帅(shuài)认为(wèi)，公募基金积极(jí)布局央国企主(zhǔ)题(tí)基(jī)金(jīn)，一方(fāng)面(miàn)是因为(wèi)新一(yī)轮深化国企改革(gé)的大幕将(jiāng)拉(lā)开，叠加“中特估”概念，央国企上市公司的(de)投资价(jià)值(zhí)凸显，该(gāi)主题的基金将(jiāng)为投(tóu)资者提供更丰富的(de)工具(jù)以参(cān)与到央国企(qǐ)投资(zī)。另一方(fāng)面(miàn)是落实公募基金(jīn)行(xíng)业高质量发展(zhǎn)的(de)要求，引导更多资金(jīn)参与央(yāng)国企改革(gé)，更(gèng)好(hǎo)发挥公募基金服务资本(běn)市场改革、服务实体经济和国家战略(lüè)的作(zuò)用。

　　王帅表示，未来(lái)央(yāng)企(qǐ)ETF的发(fā)行(xíng)将为(wèi)央(yāng)企相关标的和(hé)板块带(dài)来增量(liàng)资金，提升交易(yì)活跃度，有望成为中特估行情的(de)催(cuī)化剂。

　　存量(liàng)市场中变赛道

　　积(jī)极调仓换(huàn)股？

　　2023年以来(lái)，市(shì)场结(jié)构性行情明显，中特估(gū)和人工(gōng)智能成为两大明显的主线，而新能源等(děng)前期热门(mén)赛道(dào)股冷却，在(zài)此背景(jǐng)下，一(yī)些基(jī)金经(jīng)理开始调仓换股“中特估概(gài)念”。

　　万家基金基(jī)金经理章恒直言，自(zì)己目前重(zhòng)点关注三大行业，火电、券商、军工(gōng)，这三大行(xíng)业主要是央企或地(dì)方国资所在的(de)行(xíng)业，民营企业占比较少。

　　“首先是基于行业本身基(jī)本面(miàn)在今年会有(yǒu)重(zhòng)大的向上(shàng)变化的机会，比如火电，会受益于煤(méi)炭价格(gé)的下跌，扭亏(kuī)为盈；券商，会受益于今年市场(chǎng)成交(jiāo)量(liàng)的放(fàng)大(dà)，盈利大幅增长等(děng)。同(tóng)时，随着国有企业改革的推进(jìn)，大概率这(zhè)些企业(yè)会进入一(yī)个(gè)提质增效、释放业绩的过程。”章恒表示，中特估是过去5年10年(nián)改革的成果，是非常基本(běn)面的，和他过去1至2年研究(jiū)投资思路也非常吻合，为在下半年抓住这(zhè)波中特(tè)估的投资机会做(zuò)好了准备(bèi)。

　　“去年年底已(yǐ)开(kāi)始重视(shì)中特估(gū)的投资(zī)机会，判断中特估的(de)机会未来三年分两个阶段。”融通(tōng)红利机会基金经理何龙表示(shì)，第一阶段也就是今(jīn)年以数(shù)字经济(jì)和“一带一路”的(de)主题普涨(zhǎng)性机会为主，包括低(dī)于1倍(bèi)PB、分(fēn)红收(shōu)益(yì)率极高的(de)品(pǐn)种，将会迎来(lái)普涨性(xìng)的(de)机会。第二阶段是未来两年，在主题性机会消散以后(hòu)，基(jī)于(yú)顶(dǐng)层(céng)设计对(duì)国央经营管理价(jià)值导(dǎo)向变化，我们判断(duàn)经营成果随之改变是一个慢变量，会在未来两年体现在每(měi)一个央国企的(de)报表中。

　　何龙强(qiáng)调，目前在(zài)挖掘公司经营(yíng)层(céng)面(miàn)可能发生显(xiǎn)著正(zhèng)向变化的(de)个(gè)股提前进行布(bù)局(jú)，比(bǐ)如医(yī)药和(hé)消(xiāo)费等行业。

　　其实一季报已经显露出不少基金在(zài)行动(dòng)。国金证券研究所数据显示，偏股主(zhǔ)动型基金2022年年报(bào)前十大(dà)重仓股(gǔ)股(gǔ)票池中，“中特估(gū)”概念占偏(piān)股主动型基金持有股票市值(zhí)比例仅有(yǒu)1.18％。而2023年一季报披(pī)露的持仓中(zhōng)，“中特估”概念占偏股主动型基金持有股票市值比例提高到(dào)4.19％。

　　“中特估(gū)”概念股(gǔ)在偏股主动型基金的持(chí)仓中，占比(bǐ)明显(xiǎn)提高。上述数(shù)据(jù)显示，根(gēn)据(jù)偏(piān)股主(zhǔ)动型(xíng)基金2022年(nián)报及2023年一(yī)季报十(shí)大重仓股(gǔ)的数据(jù)，剔除个股涨跌影响，估(gū)计了各基金主动(dòng)加仓“中特估(gū)”概念股的市值占2022年末股票总市(shì)值比例(lì)，一季度超过30％的偏股主动型(xíng)基(jī)金主动加(jiā)一般墓地种多少棵柏树吉利，墓地一般种几棵柏树好仓了“中(zhōng)特估(gū)”概念股，198只(zhǐ)基(jī)金在2022年末不(bù)持有“中特(tè)估”概(gài)念(niàn)股，但在一季度(dù)买(mǎi)入(rù)。

　　不仅如此，中信证券数据统(tǒng)计(jì)也显示(shì)，一季度(dù)主动偏股型公募基金对港股央国企的持股市值比重达到2019年(nián)以来的新高，港股(gǔ)央国企持股(gǔ)总市值占港(gǎng)股持(chí)股总市值(zhí)的比重由(yóu)2022年(nián)四(sì)季度的(de)25.1％提(tí)升至2023年一(yī)季(jì)度的32.9％，远高于2020年低点时的7.5％。

　　投研上加大力量？

　　构(gòu)建国(guó)央企专门(mén)的股票库

　　可以(yǐ)说(shuō)中国特色估值(zhí)体系，正深(shēn)刻影(yǐng)响基(jī)金公司的(de)投研，落实到(dào)日常的投研流程和实践之中，不(bù)少基金(jīn)公司在加大(dà)投研力量，更有专(zhuān)门构建(jiàn)国央企(qǐ)股票库(kù)。

　　融(róng)通红利机会基金经理何龙就介绍，一方面(miàn)，从顶层设计改变研究员(yuá一般墓地种多少棵柏树吉利，墓地一般种几棵柏树好n)过去对国央企的固定(dìng)思维，需(xū)要实地考察国央(yāng)企，并且(qiě)需(xū)要利用当(dāng)前(qián)国央企(qǐ)愿意(yì)交流的契机，多花精力去进行(xíng)跟踪(zōng)发现变化。

　　另(lìng)一方面，融通(tōng)基金在(zài)行动上，要(yào)求研究员(yuán)将(jiāng)自己所覆盖(gài)行(xíng)业的(de)所有国央企构建专(zhuān)门的股票(piào)库，并进行(xíng)长期跟踪，包括考察其(qí)实地调研的的(de)成果，了解(jiě)国(guó)央企经(jīng)营思路和(hé)财务导向的变化，结合行(xíng)业趋势和特征，寻找价(jià)值洼地，发现预期差。

　　同样的，银华基金(jīn)ETF业务总(zǒng)监王帅也谈到“认识”上的重视。他表示，通过(guò)深入学习，对“中特估”有了更深刻的认识：首先要认识(shí)市场体(tǐ)制(zhì)机制、行业产业结(jié)构、主体持(chí)续(xù)发展能(néng)力(lì)等方面所(suǒ)体现的鲜明中(zhōng)国(guó)元素(sù)和发(fā)展阶(jiē)段特征，“中(zhōng)特估(gū)”应该是在此基(jī)础上(shàng)构(gòu)建的具有时代特征(zhēng)和中国(guó)特色、符(fú)合国(guó)家战略导向的估值(zhí)体系(xì)，而不是简单套用(yòng)国外的传(chuán)统估值模型(xíng)。

　　“中特估(gū)是(shì)一种新的提法，但是这个概念(niàn)所涉及到(dào)的(de)行业和公(gōng)司，一直在发(fā)生(shēng)的变化。”万家(jiā)基金经理章恒表示(shì)，万家基(jī)金一直非常关注传统产业的变化(huà)，诸如煤炭、金融、建(jiàn)筑等多个领域，因此也(yě)是一定能够抓住(zhù)中特估这(zhè)波行(xíng)情的(de)机会的。同时，随着时局(jú)的变(biàn)化(huà)，也在增加相关行(xíng)业(yè)的研究(jiū)力(lì)量。

　　此外(wài)，创(chuàng)金合(hé)信(xìn)基金首(shǒu)席经济(jì)学(xué)家魏凤春表示，积(jī)极践行中国(guó)特(tè)色(sè)的估值体系是(shì)资本市场(chǎng)使命，投资(zī)者需(xū)要学习领会并针对原有的估值体系进行(xíng)改造，以适(shì)应现(xiàn)实的需要(yào)。明确该体系的框架是第一位的工作，合理设置(zhì)指标也非常重要(yào)，投资者的认可和实(shí)施是最终该体系能否(fǒu)具备(bèi)长期价值的基础。不(bù一般墓地种多少棵柏树吉利，墓地一般种几棵柏树好)过，他也提(tí)醒(xǐng)，人(rén)为的拔估值是很大的认知(zhī)误区，市(shì)场化(huà)认可是基(jī)本(běn)的常识(shí)，不可(kě)误判。

　　体现社会价值与国家战略(lüè)价值

　　新估值(zhí)方式？

　　央国企是国民经(jīng)济的支柱，国企央企发展要符合国(guó)家战(zhàn)略(lüè)发展发向，更需要承担社(shè)会公共责任等。而这些都应该考虑(lǜ)进估值体系(xì)之(zhī)中，也引发市场关注。

　　多(duō)数受(shòu)访的(de)基金经理(lǐ)认为(wèi)，对于国央企的估值方式(shì)要充分体现企(qǐ)业的社会价值与国家战略价值，目(mù)前已经形(xíng)成(chéng)了初步的企业社会价值评价(jià)体系。

　　“如何定价国有(yǒu)企业承担社会(huì)价值、符合(hé)国家(jiā)战略发展的价(jià)值？首(shǒu)要任务就构建中国特色的价值评(píng)价体系，改(gǎi)变(biàn)从以私人股东权(quán)益出(chū)发，现金流(liú)折现为(wèi)主要方法的单一(yī)价值(zhí)估值体系，转向社会整体价值(zhí)观念、纳入中国特(tè)色的ESG评价体系，充(chōng)分体(tǐ)现企业的社会价值(zhí)与(yǔ)国家战略(lüè)价值。”博时基金指数与量化投资(zī)部(bù)基金经理(lǐ)杨(yáng)振建(jiàn)表示。

　　杨(yáng)振建(jiàn)也直言，近年来(lái)国资委(wěi)指导(dǎo)国内团(tuán)队对于中国特(tè)色ESG披(pī)露与(yǔ)评价体(tǐ)系不(bù)断探索(suǒ)，结合国(guó)际通(tōng)用(yòng)规则，目前已经形(xíng)成了初步的(de)企(qǐ)业社(shè)会价值评价体(tǐ)系，其中(zhōng)包(bāo)括《企业ESG披露指南》、《中央企(qǐ)业上市公司(sī)环境、社会(huì)及治(zhì)理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银(yín)华(huá)基(jī)金ETF业(yè)务总监、基金经理王帅也认为，“中(zhōng)特估”应该是注重(zhòng)企(qǐ)业价值的可持续(xù)估值，要重视股(gǔ)东、员工和(hé)社会责任等要素对企业稳健成长的重大意义，重视(shì)稳(wěn)定(dìng)的现金(jīn)流(liú)、持续(xù)增长的(de)盈利、科技创新对提(tí)升企业内在(zài)价值的(de)积极作用(yòng)，这(zhè)样有利(lì)于(yú)提(tí)高估值定价(jià)模型(xíng)的(de)科学(xué)性和(hé)有效性。

　　“在(zài)指数编制(zhì)、策略构建等(děng)实务工作中(zhōng)，都有成熟的量化指标可以使(shǐ)用，包括净资产收益率、营业现金比率、资产(chǎn)负债率、研(yán)发经费投入强度等等。”王(wáng)帅也表示。

　　嘉实金融精(jīng)选基金经理李欣更细致(zhì)分析在估值思维(wéi)、估值结论、估值判(pàn)断(duàn)上有变化，尤其是估(gū)值的(de)方法和指标上，他认为(wèi)其包(bāo)括产业链上下游的衡量、全(quán)要素成本等，以及在纵向和横向(xiàng)上(shàng)的研究，强(qiáng)调政策优惠(huì)、产(chǎn)业发展(zhǎn)、市(shì)场竞争力和(hé)可持(chí)续发(fā)展等(děng)各种(zhǒng)因(yīn)素与企业(yè)价(jià)值的(de)关系。这(zhè)些因素(sù)在对估值结论和(hé)判断的影响上，也(yě)使得(dé)中国(guó)特色的估值体系与传统的估值体系有所不同。

　　“所(suǒ)以(yǐ)估(gū)值(zhí)思维(wéi)的变化，还有估值结论和估值判断的(de)变化，都是为了更好地适应中国(guó)的市(shì)场和经济特点，提供更精(jīng)准、更合理(lǐ)的企业估(gū)值信息。”李欣表示。

　　不过，创金合信基金首(shǒu)席经济学(xué)家(jiā)魏凤春直言，这需要在实践中进行探索，目前尚没(méi)有公认的指标可以使(shǐ)用。

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