文：天风宏观宋(sòng)雪涛/联系人孙(sūn)永乐(lè)

　　4月居民新增存(cún)款-1.2万(wàn)亿，同比多减4968亿元(yuán)，这(zhè)是(shì)居民存款在连续13个月(yuè)同比多(duō)增后，首次(cì)回落。

　　在过去一年多(duō)时间里，居民部门(mén)积攒了一大笔(bǐ)超额储(chǔ)蓄。今年这笔(bǐ)超(chāo)额储蓄(xù)能否顺利释(shì)放对判断经(jīng)济和资本市场(chǎng)走(zǒu)势至关重要。这(zhè)里我们尝试回答两个(gè)问题。一是4月居民存款同(tóng)比(bǐ)多减是不(bù)是(shì)超额储蓄释放的开(kāi)始？二是这一趋势能否延(yán)续？

　　对(duì)上述问题的回答取(qǔ)决于存款会受到(dào)哪些因素的影响。一般影响居(jū)民存款的主要有这么几种行为：可支配收入(rù)、消费支(zhī)出、金融资产相(xiāng)关(guān)收支和(hé)房地产相关收支(zhī)。

　　收入(rù)增长、消费减少、金融资产(chǎn)赎回、购房减少会推动存款(kuǎn)增加；反之，收入减少、消费增加、认(rèn)购金融(róng)资产、购房(fáng)增加、提前还(hái)贷等则(zé)会带动(dòng)存款回(huí)落。

　　2022年居民存款同比多增7.9万亿是居民少消费、少投资、少(shǎo)购房的结果（详见《超(chāo)额储蓄能否转化成超(chāo)额(é)消费》，2022.12.31）。此时虽然(rán)居(jū)民收入增速放缓并提(tí)前(qián)还贷，但因为投(tóu)资、购房等下(xià)滑幅度更(gèng)大，所以存款同比大(dà)幅多增(zēng)。

　　2023年(nián)一季度居民存(cún)款同比多增2.1万亿则是收入修复(fù)和理财存款化的结果。

　　一季度(dù)居(jū)民人均可支配收入同比增长525元，理财存(cún)续规模相比于2022年末下(xià)滑2.6万亿(yì)至24.2万亿。另外，受银行办理(lǐ)速度放缓等因素影响(xiǎng)，RMBS（个人住房抵押贷款支持(chí)证券）条件早偿率(lǜ)指数(shù) 2 相比于(yú)2022年有所回落(luò)，即居民(mín)提前(qián)还(hái)款对存款的拖累相比于(yú)去(qù)年末略有(yǒu)放(fàng)缓。

　　但是，随着(zhe)居(jū)民消费和购房(fáng)行为修复，其对存(cún)款(kuǎn)的(de)支(zhī)撑力度减弱，一季度人均消费支(zhī)出同比增(zēng)加345元（低于收入(rù)涨幅(fú)）、购房支出同比多增1575亿元。但(dàn)因(yīn)为支撑因素(sù)的规模更大，所以存(cún)款继(jì)续回(huí)升(shēng)。

　　4月和一季(jì)度最核心(xīn)的不同在于(yú)理(lǐ)财市场的变化。4月居民存(cún)款下滑(huá)可能的(de)原因一是居民存款理财化；二是(shì)提前还贷(dài)规(guī)模增(zēng)加(jiā)。因为居民(mín)收入和消费数据不足(zú)，暂时(shí)无法(fǎ)判断消费和收(shōu)入(rù)在4月(yuè)对存款的影响(xiǎng)。

　　存款(kuǎn)回流理财是4月存款回落的核心原因，4月理财(cái)存量规模环比增加1.26万亿至25.5万(wàn)亿，结束了(le)自去年(nián)10月以来的(de)下行趋势，重(zhòng)回扩张(zhāng)区间(jiān)。

　　居民(mín)增(zēng)配理财(cái)等(děng)资产是理(lǐ)财风险降(jiàng)低、收(shōu)益回升和存(cún)款利(lì)率下滑共同作用的结果。受益于(yú)债券市场走强，今(jīn)年理(lǐ)财(cái)市场(chǎng)表现(xiàn)逐步(bù)好转(zhuǎn)，理财产品单(dān)位破净率从(cóng)2022年12月峰值的29.2％持(chí)续下滑至2023年5月12日(rì)的4.7％，叠加这一时期下滑的存款利率，存款对居(jū)民的吸(xī)引力逐渐减弱，而理财对居民的吸引(yǐn)力则(zé)不断增强。

　　从5月理财(cái)规模(mó)上(shàng)看，随着破净(jìng)率(lǜ)进一(yī)步回落，居(jū)民还在(zài)继续增配(pèi)理财产品，存(cún)款理财化趋势有(y语言凝练和凝炼的区别，凝练和凝炼的区别是什么ǒu)望延续(xù)。

　　提前还贷规模扩大是存(cún)款下滑的又一个(gè)原(yuán)因(yīn)。4月早偿率月均值相比(bǐ)于2月低点(diǎn)上行4.3个百(bǎi)分点(diǎn)，相比于(yú)3月上(shàng)行(xíng)1.9个(gè)百分点。

　　居民(mín)加(jiā)大(dà)提(tí)前(qián)还贷力度一是因为首套房利(lì)率还在(zài)下降，居(jū)民提前还贷以降低成本，4月沈阳、马鞍山等(děng)多地继续降低首套房利率，贝(bèi)壳研究院数(shù)据显(xiǎn)示百城首套主流(liú)房贷利(lì)率平均为4.01％，环(huán)比(bǐ)3月(yuè)继续回落1个BP。二是政策放(fàng)松后，1、2月份部分(fēn)积压的还贷业务(wù)在3、4月份(fèn)办理(lǐ)，这会推(tuī)动提前还贷规模走高(gāo)。

　　总的来说，随着理财市场(chǎng)好转(zhuǎn)，此前因居民(mín)少消费、少投资、少(shǎo)买房等积攒下(xià)来的(de)超额储(chǔ)蓄已(yǐ)经开始部分回流理财市场(chǎng)了，且5月(yuè)初这一趋势(shì)还在(zài)延续。

　　往(wǎng)后来看，理(lǐ)财市(shì)场(chǎng)和提(tí)前还贷在后续几个月里或继(jì)续成为超额存款的主(zhǔ)要流向(xiàng)。

　　五(wǔ)一旅游人(rén)均消费水平未见明显改善或部分表明(míng)当下居民消费意愿依旧偏(piān)弱，考虑到超额储蓄的持有分(fēn)化(huà)且并非主要(yào)来自消费，后续超额储蓄对消费的(de)支撑力度依旧偏弱(ruò)。（详见《超额(é)储蓄能(néng)否转化(huà)成超额消费(fèi)》，2022.12.31）。同时，随着前期积(jī)压(yā)的购房(fáng)需求逐(zhú)渐释(shì)放，房地产销售目(mù)前已经有走弱迹(jì)象，地(dì)产短期或不会成为超(chāo)储的主要流向。但是因为(wèi)按揭利率存在明显利差，居(jū)民(mín)提前还贷行为或将延续。从这个角度(dù)来(lái)看(kàn)，主要因为少买房、少(shǎo)投资而积攒下(xià)来的储蓄，在理财市场环境好转和存款利率下滑的背景(jǐng)下或将继续回流到理财市(shì)场。

　　1 存(cún)款同比(bǐ)增速使用金融机构(gòu)住户存款余额+4月新增来进行估算

　　2早(zǎo)偿(cháng)率(lǜ)是指在(zài)个人(rén)住房抵(dǐ)押贷款中债(zhài)务(wù)人(rén)提前偿付的金额在资产池未偿本金余(yú)额的占比

　　风险提示

　　地产销售(shòu)变动超预(yù)期，超额储蓄释(shì)放弱于预期，理财市场波动(dòng)加大

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